來源：每日財報
近期，男人適合「穿褲子還是穿裙子」引發熱議。丁香園創始人李天天稱，「男人最適合穿的不是褲子，最適合穿裙子，長期穿褲子會影響生育功能」。而「褲王」九牧王老闆林聰穎則表示：「九牧王（601566）要做最頂級的男士褲裝」。
雖然現實中，男性尤其是國內男性目前還依然對褲子「情有獨鍾」，九牧王的廣告也在今年「鋪天蓋地」，但其卻未能扭轉半年報的下滑頹勢。
最新財報數據顯示，今年前三季度，九牧王營收、淨利雙雙下滑，扣非淨利同比下滑超七成。與此同時，九牧王還面臨著股價長期低於發行價、遭股東減持等現實的「打擊」。
扣非淨利三連降，「關店潮」加速
年初爆發的新冠疫情對包括服裝行業在內的零售業帶來了不可忽視的影響，雖然隨著疫情逐步得到控制，但九牧王並不好過。
10月26日，九牧王發布2020年三季度財報，今年前三季度，九牧王實現營收17.61億元，與上一年同期相比下滑13.04％；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤2.76億元，與上一年同期相比下滑27.62％。
值得注意的是，今年前三季度，實現歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤0.61億元，同比下滑73.61％。截至本報告期末，九牧王歸屬於上市公司股東的淨資產41.47億元，較上年末減少2.77％。
據九牧王三季報顯示，今年前三季度，無論是直營店或加盟店，營收均出現了較大下滑。其中，直營店營收為5.82億元，與上一年同期相比下滑15.73％；加盟店營收為8.37億元，同比下滑20.05％。
需要注意的是，九牧王無論是直營店還是加盟店的營收與其上一年同期相比均呈現增長。與此同時，今年前三季度九牧王共計關閉線下實體門店367家，與上一年同期關閉的247家實體門店相比，多關閉120家實體門店。
事實上，九牧王的服裝業務增長進入瓶頸已有時日。2017-2019年，九牧王服裝業務營收增速放緩，三年內增長率由11.38％降至4.69％；公司扣非淨利潤也連續兩年下滑，同期分別為4.4億元、3.61億元、2.02億元。加上今年前三季度，已出現三連降。
另外，今年前三季度，九牧王旗下公司先後參與多個投資項目，包括設立蘇州慕華股權投資合夥企業（有限合夥），認購鑫雨資本鑽石1號私募證券投資基金份額1000萬元，出資3000萬元認繳寧波君度景弘股權投資合夥企業（有限合夥）的份額等。
業績增長進入瓶頸，投資業務扛大旗？
九牧王始創於1989年，這一年，站在時代發展的風口，林聰穎帶領團隊以前瞻的眼光和敏銳的洞察，開始了一項在別人眼中前途未卜的事業——開辦服裝製造廠，從而為九牧王集團的成立奠定基礎。
2011年5月30日，公司A股股票成功在上海證券交易所掛牌上市。旗下品牌包括：主品牌九牧王男裝、子品牌VIGANO、ZIOZIA、FUN等。
九牧王一直以男褲市場領跑者自居，聲稱2000年—2018年男褲市場綜合佔有率連續19年位列第一。不過我們注意到，近年來公司一直未能突破發展瓶頸。
2011年公司營收淨利分別為22.57億元、5.18億元，增幅分別為34.78％、43.73％。在2012年公司營收達到26.01億元、歸母淨利潤達到6.68億元的巔峰後，公司的營收和歸母淨利潤的增長就基本陷入了「停滯」狀態，甚至出現下滑。
近三年來，公司業績增速呈減緩趨勢，年營收同比增幅由2017年的12.94％下滑至2019年的4.53％；年淨利潤增幅也由2017年的16.81％下滑至2019年的－30.64％。
業績增速下降的同時，公司的營業成本卻在穩步攀升。年報顯示，公司近四年營業成本分別為19.08億元、20.89億元、22.06億元和24.59億元，近三年營業成本分別同比上年增長9.49％、5.06％和11.47％，呈擴大態勢。
與此同時，投資收益在九牧王財務報表中的分量越來越重。2018年，九牧王投資收益達到階段性高峰2.47億元，佔比當期歸屬母公司淨利潤46.31％。
2019年，九牧王零售出資1000萬美元認購基金，參與新能源汽車產業鏈、人工智慧以及健康醫療等新興成長行業的投資活動。2019年財報顯示，九牧王當年投資收回的現金約有57.79億元，投資活動產生的現金流淨額為4.3億元，同比增長3396.28％。
但九牧王也有失手之作，年報披露2016年12月九牧王耗資444萬元，買入一家名為「上海證大投資管理有限公司」的股權產品，2019年1月贖回，投資收益為40.78萬元。
我們認為，九牧王並非專業投資機構，投資業務雖能夠為公司帶來一定收益，但同時也存在高風險，容易大起大落，公司要想獲得長遠的發展，還是應該做好主營業務。
存貨高企減值飆升，轉型不利路在何方
對於前三季度的業績下滑，九牧王就表示，受新冠疫情影響，導致銷售收入下降及計提的存貨跌價準備增加，公司淨利潤出現大幅下滑。其實九牧王受存貨跌價損失困擾已久。
2019年時，九牧王資產減值損失達到1.58億元，創歷史新高，同比增幅39.83％；存貨跌價損失15,493萬元，佔比資產減值損失98.01％；無形資產減值損失315萬元，佔比資產減值損失1.99％。
同期九牧王存貨也再創新高至87317萬元，同比增幅8.27％，2016年九牧王存貨增至73,649萬元，同比增幅高達26.04％，為上市後增幅最高年份。
存貨增加，一方面說明產品銷售情況不佳，另一方面是存貨周轉效率的降低，2019年，九牧王存貨周轉天數增至244.63天，為歷史最高值。
而這或許與九牧王嚴重依賴單一品牌有關。公開數據顯示，2015年－2019年，「九牧王」品牌收入佔比分別為98.69％、95.96％、93.89％、89.46％、85.56％。2020年1到9月份，「九牧王」品牌收入佔比83.9％。
其實嚴重依賴單一品牌的九牧王也曾嘗試走多元化發展之路，但可惜的是，儘管付出較多心血進行轉型升級，但效果並不如人意。
2009年，九牧王收購FUN商標的所有權，準備開拓年輕化的潮流服飾。此後FUN品牌又與Simpons及OhBear進行跨界合作，並啟動新標牌J1，在2016年春夏產品正式啟動，目標28到35歲時尚男士。
2017年，九牧王提出企業轉型升級計劃，欲圍繞服裝主業實施「平臺化、多品牌、全渠道」戰略，打造「精工質量平臺」、「時尚品質平臺」、「潮流時尚平臺」三大服裝平臺。
為實現此目標，相繼收購韓國潮流品牌NastyPalm、ZIOZIA，打造時尚品質平臺；推出「FUN」「加菲貓」「BeenTrill」等聯名品牌，發展潮流時尚平臺。
2018年7月，九牧王通過承債方式，耗資6008萬元收購貴人鳥股份有限公司（以下簡稱「貴人鳥」）持有的貴人鳥（上海）體育用品有限公司100％股權，收購後更名為上海玖傳服裝有限公司（以下簡稱「玖傳服裝」）。
2018年8月3日—2018年12月31日，玖傳服裝實現收入234萬元，淨利潤虧損927萬元。2019年，玖傳服裝淨利潤虧損高達4903萬元，同比下滑429.03％。
我們注意到，近年來，九牧王在品牌數量上逐年增加，但最終培育效果顯著的只有FUN與Ziozia兩個品牌。按照目前情況來分析，九牧王的轉型道路並不順暢。
營收淨利雙下滑，存貨高企減值飆升，主營業務轉型不利，作為一家有30年歷史的老牌服裝企業，九牧王未來難道真的要靠投資業務來扛大旗嗎？我們將持續關注。