價值事務所，2019年8月份成立以來，在近一年的時間裡研究了幾十隻優秀股票，絕大部分走的相當不錯。
這期間也來了很多新朋友，對我們不是很熟悉，加上很多老朋友，也想知道價值事務所是如何挖掘出這些優質股的。
所以接下來，會陸續把之前的文章再次發布出來，供大家學習參考。
但有一點必須注意：很多股票都漲上去了，甚至不少都翻倍了。文章中的買入邏輯和估值都不再具有參考意義。文章僅供學習分析邏輯和熟悉公司基本面使用，不能盲目的用於投資指導，請務必清楚這一點，謝謝。
本文首發於2019年09月09日，發文後最高達到24.09元，最大漲幅約為 55.02%。
作為我國最早出海的家電企業——海爾，很早就坐上了家電龍頭老大的位置，那些年，誰家沒有點海爾的家電？小時候，我們也是看過海爾兄弟動畫片的呀！
01
公司之困
如今的海爾，已然掉隊，截止2019年9月8日，家電一哥美的集團市值3768億，空調一姐格力電器市值3537億，現改名為海爾智家的原海爾電器，市值僅1020億，不到前面兩巨頭的三分之一。
恐慌中的海爾，是否為了追趕美的、格力開始壓榨員工？近日，海爾有四名員工在午飯後被巡查人員拍到午休，立馬被責令一周內離職。甚至有實習生稱：公司流水線上的工作工時基本為12個小時，有時處理不合格的機器，14個小時都有可能。「醒來就幹活」「吃完飯要立刻到崗」成為海爾流水線上的常態。
難道人性化對於如今的海爾來說，已經不存在了？都說美國的福耀玻璃是血汗工廠，我們團隊曾經寫過福耀玻璃的解讀，傳送門：這個中國「血汗工廠」，在美國卻收到熱烈歡迎，現在看來，海爾才是正兒八經的血汗工廠啊，正好，我們今天對海爾智家做個全方位的解讀，看看曾經的龍頭還有沒有希望。
02
財務分析
從營收方面看，海爾還算追得上格力，但和美的就沒得比了，不過淨利卻被格力甩了一個數量級，這是幹啥呢？海爾的營收都去哪裡了？
從海爾的毛利、淨利率來看，毛利倒是走高的趨勢，但是淨利率一直在降，到18年只有可憐兮兮的5.33%，同期格力的毛利率和海爾差不多，但是淨利率卻是13.31%。原來，海爾差格力的根本原因就在這裡！那麼，海爾的毛利被什麼費用吃掉了，導致淨利越來越慘？
從經營性現金流量來看，海爾的生意還是掙錢的，至少收到的都是真金白銀，就是中間有個無底洞，把公司辛辛苦苦賺來的錢都吃掉了！
由於海爾、格力都屬於製造行業，經常動用銅鋁等金屬，而這些金屬原材料波動十分大，為了維持穩定的成本，格力是全行業最早玩套期保值業務的公司，格力的套期保值團隊十分牛叉，而海爾的套期保值團隊趕格力要差一些。
綜上，海爾比格力利潤差一大截的原因在於：套期保值團隊玩不過人家、負債結構有問題、品牌不如格力強，需要花費更多的營銷費用。
都講到這裡了，我們當然得扒一扒海爾的負債結構，看一看他的資產負債表。
最醒目的一欄就是在會計科目中稱為最幸福的負債——預收帳款居然只有可憐巴巴的一千萬（-99.75%）！！！！難道公司在行業中地位不保，收錢都收不上來了？？公司對此的解釋是：據新收入準則重分類至合同負債。還好，只是會計準則變動，虛驚一場，合同負債52億，還是很幸福。
應付帳款和票據473.85億，大部分槓桿加給了上遊，公司在產業鏈中地位還是比較強勢的；短期借款62.99億、一年到期非流動負債30.15億、長期借款155.41億、應付債券91.92億。
公司帳上有374億多的現金，為什麼還背著這麼厚重的有息負債，18年整年利息支出14.65億，利息收入才4.76億，已經成了公司嚴重的利潤包袱。先不考慮公司財務造假問題，我們去網上查一查公司18年有沒有大的併購動作，一查，果然：
大手筆啊，好大的手筆，一併購就是400億的大單，海爾是國內第一個出海的，也要成為國際化玩得最6的。
其實在收購GEA前，海爾就通過收購三洋白電和斐雪派克，成功拿下了從日本到中國臺灣、中國香港，再到新加坡、印尼、越南、馬來西亞、澳大利亞和紐西蘭等太平洋東部市場；收購GEA後，則貫通了加拿大、美國、墨西哥到巴西等太平洋西部市場，這意味著，海爾國際化市場範圍已遍布全球。
如果從這個角度來看，那海爾的格局卻是要比格力大多了，19年上半年，海爾還以4.75億歐元（約合人民幣38.05億）收購了義大利Candy公司。
如今的海爾旗下有海爾、卡薩帝、統帥、美國GEA、日本三洋、歐洲Candy、紐西蘭斐雪派克七大品牌矩陣，覆蓋多層級消費群體，全球化布局完善，曾經中國人的海爾兄弟已經成為了世界人民的海爾兄弟了！
03
投資建議
雖然海爾開除午休員工，顯得管理過分苛刻，不夠人性化。
但投資布局方面，海爾卻具有相當的前瞻性，接下來有望逐步進入收穫期，落後的海爾極有可能先格力一步發生逆襲！
但考慮到全球經濟下行的壓力，在投資布局兌現為實實在在的業績增長之前，對未來三年，我們還是只能給予海爾10%的增長，則至2021年，海爾的利潤為100億，給予15倍市盈率對應市值為：1500億。
離目前海爾的1000億市值還有50%的成長空間，我們認為可以少量參與。