維達國際:3Q收入承壓,看好4Q發力及中長期成長戰略

2020-12-22 同花順財經

國金證券10月28日發布對維達國際的研報，摘要如下：

　　事件：

維達國際發布2020年三季度報告，2020年前三季度公司實現營收114.6億港元，同比-2.3%；經營溢利18億港元，同比+80.5%；其中，3Q實現營收38.30億港元，同比-0.2%；實現經營溢利5.45億港元，同比+48.1%。

點評：

3Q競爭加劇導致收入略下滑，電商穩健成長。1Q/2Q/3Q營收增速分別為-16.2%/+10.6%/-0.2%。分品類看，1Q/2Q/3Q紙巾收入增速分別為-20.0%/+13.4%/-0.2%，其中得寶（Tempo）3Q預計同比+30%，3Q高端品類預計雙位數增長，增幅高於整體，產品結構繼續優化。1Q/2Q/3Q個護營收同比+2.3%/-1.9%/-0.1%，其中中國區女性衛生巾品牌Libresse3Q營收預計同比+80%。分渠道看，3Q經銷商/商銷/KA/電商營收增速-6.5%/-20.2%/-8.2%/+23.6%，電商仍是支撐營收增速的關鍵。我們認為3Q公司的營收增速主要受兩個因素影響，其一、國內同行業公司在3Q均加大了促銷力度，雖然維達亦提升了促銷力度，但幅度較同行更小；其二、疫情對公司海外的業務帶來一定的負面影響。我們認為3Q維達之所以並沒有跟進同行促銷的力度，主要因3Q為傳統的銷售淡季，即便與同行促銷增加的力度相同，也難以為維達的營收帶來足夠的回報，與此同時，公司追求可持續發展，並不願意過度犧牲盈利換取營收的增長。

固定成本分攤導致毛利率環比下滑。前三季度公司毛利率達到38.0%，較去年同期上升8.8pct，Q1/Q2/Q3毛利率分別為37.5%/39.4%/36.9%，3Q毛利率環比下滑2.5pcts，主要原因兩個方面，一方面由於公司在三季度加大促銷力度，促銷成本進入收入抵扣項；另一方面2Q公司銷量較高，3Q營收環比降低後，產品分攤的固定制造成本上升，3Q和2Q的材料成本基本相同。

4Q將發力，推薦邏輯仍然成立。4Q是中國傳統的消費旺季，尤其有「雙11」年度最重要的電商活動，維達在電商方面的優勢在4Q能夠得到更為有效的發揮，我們認為維達將把3Q經營上的收力，在4Q充分展現出來，4Q營收同比增速有望達到10%；盈利能力方面，我們預計4Q毛利率有望與3Q持平，促銷力度的加大與營收環比的上升所帶來的固定成本攤薄、高端品佔比上升之間能夠大致抵消。目前我們認為維達紙巾業務的結構升級雖進度略有慢於預期，但高端品類佔比上升的趨勢仍在延續；個護方面，國內衛生巾的體量雖不大，但持續高速增長，我們認為產品結構升級的紅利和國內個護從0-1的紅利仍處於釋放期。

投資建議

鑑於公司3Q業績表現，我們下調公司2020-2022年EPS至1.51、1.65和1.93元，下調幅度為2.2%、7.8%、10.1%，當前股價對應PE分別為14、13、11倍，鑑於公司估值較同類公司仍顯著便宜，維持「買入」評級。

風險提示

紙巾行業競爭加劇的風險；木漿價格大幅上漲的風險；公司營銷費用投入超預期的風險；國內個護業務發展不達預期的風險。

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