轉眼之間，2019即將翻頁。
過去一年，經濟下行風險加劇、貿易摩擦升溫、全球量化寬鬆重啟等場景交織並存。虛實之間，預期中的大變局也沒有驟然而至，但我們早已身在其中：過去一年，各類資產表現分化顯著，權益類和債權類資產亮點不斷，而大宗商品在量化寬鬆的背景下依舊震蕩尋底。
即便如此，我們近期還是能夠感受到目前大宗商品復甦的絲絲暖意，這是否是新年春天的預兆，抑或又是一次不懷好意的微笑，在明年供給壓力依舊高企的背景下，我們是否能夠從需求端中抓取一絲亮點？為了釐清當前複雜局面，探索2020年的行情演繹，南華期貨2020全品種研究報告隆重上線，敬請。
農產品：恰如春草 更行更遠
沉寂已久的農產品版塊在棕櫚油的引領下強勢啟動，市場關注度迅速升溫，版塊 行情也在庚子年春季蠢蠢欲動。全球氣候轉向，厄爾尼諾襲來造成棕櫚油主產國產地乾旱，供給減少驅動油脂價格脫離近年底部，油脂價格還能強勢多久？棕櫚大漲後的主產國生柴政策還能否充分執行？同受周期性氣候影響的白糖，在關稅改革下何時開啟牛市坦途？非洲豬瘟背景下，波動加劇的雞蛋還會隨「豬」起舞嗎？包括豆粕玉米在內的飼料春天何時到來？南美大豆豐產預期能否兌現？政策導向又能否託起消費預期有所好轉的棉花？歡迎查閱南華期貨2020年度報告。
金屬：百年變局 群雄逐鹿
2019年，全球經濟增速放緩，各大央行紛紛啟動降息潮，黃金演繹「王者歸來」。地產後周期，黑色繼續閃耀，鐵礦石異軍突起。印尼出口政策風雲突變，妖鎳「升天」又「入地」。
2020年，面臨「百年未有之大變局」，全球經濟、中美關係依然撲朔迷離，黃金是否延續牛市？全面小康的決勝之年，地產韌性能否託起黑色？竣工階段，銅老大能否引領有色強勢突圍？
能化：周期輪動，誰主沉浮
今年的冬天有點暖，同樣在能化領域，經歷了2019年震蕩下行後，隨著原油的一輪上漲也感受到了絲絲暖意。展望2020，這樣的暖冬能否延續？一方面是中美貿易摩擦緩和以及OPEC減產帶來的宏觀紅利，另一方面是國內煉化產能大投放的產業變革以及國內成品油出口政策的調整可能。供需熱點交錯，能化內部板塊又會給我們帶來怎樣的驚喜？敬請關注南華期貨研究所能化年度報告，為您逐一道來。
金融：寒谷回春
回望2019，全球經濟增速放緩，負利率大潮蔓延，英國脫歐鬧劇反覆上演，中美貿易談判一波三折，但資本市場改革加速推進，金融業迎來更高層次開放，國內經濟在重重險阻下穩中求進。
2020年是全面建成小康社會和「十三五」規劃收官之年，也是資本市場全面深化改革之年，政策將如何演變，股市、債市、匯市的機會和風險在哪裡，「新鮮出爐」的金融期權又將帶來怎樣的交易體驗？敬請關注南華期貨《2020金融年報——寒谷回春》。
年報要點縱覽
白糖年報：邊舒揚(Z0012647)
年報要點
2019年白糖築底後開始上行，2020年國內白糖將面臨周期性上漲與進口政策行情交織的影響。國際上，原糖當前已經開始觸底反彈，印度和泰國的減產影響已經開始顯現，青龍探爪之勢十分明顯。這兩個國家在壓榨期產量的波動變化以及出口情況會左右全球的供應狀況，巴西將在明年4月進入20/21榨季，壓榨的影響也從二季度開始顯現。操作上建議前期以做進口關稅事件的5-9正套為主，下半年則以做多操作為主。期權方面，賣出虛值兩檔看跌期權是比較好的操作。
紅棗、蘋果年報：邊舒揚(Z0012647)、張一弛(助理分析師)
年報要點
蘋 果：在2019年下半年，蘋 果整體行情在豐產邏輯和交割邏輯的博弈下表現出先跌後漲的走勢。在2020年，蘋 果庫存量創5年來新高，大量蘋 果堆積後市，導致價格易跌難漲，並且5月倉單準備時間充裕，05合約將維持偏弱格局，操作建議反彈沽空為主，同時新季蘋 果產量的最大影響因素仍是天氣，如果出現倒春寒等極端天氣，會給市場帶來炒作機會，抬高遠月2010價格，屆時可嘗試配置多單。
紅棗：紅棗方面，隨著1912和2001合約的交割，紅棗加工企業對倉單的註冊會逐漸熟悉和適應，倉單量有希望顯著增加，2020年在扶貧攻堅的戰略背景下，紅棗託市政策基本確定還會延續，但這只會抬升價格底部和價格重心，並不會支撐價格的持續上漲，因此在供大於求的格局下，紅棗2005合約偏震蕩運行為主，運行區間預計10000-11000，而對於2012合約，市場關注的重點會轉移到新季紅棗的開花和坐果情況，沒有極端天氣的情況下，難以出現大的趨勢性行情。
棉花年報：萬曉泉(Z0013257)
年報要點：
2019年受宏觀經濟增長放緩與中美貿易摩擦影響，終端消費增長放緩，需求疲軟主導棉花價格走勢，棉價持續調整至近三年低位附近，但就近段時間來看，隨著供給端產量基本確定，國儲棉輪入按部就班，需求端中美貿易整體向好支撐市場情緒回暖，紡織企業產成品庫存下降，訂單顯著回升，棉花庫存壓力將逐步緩解。因此，對於2020年的棉花來說，預計短期受需求疲軟與供給充足影響，棉價可能維持底部震蕩走勢，但中長期向上的內在動力增強。
糧蛋年報：徐明(Z0000399)、李宏磊(Z0011915)
年報要點
雞蛋：豬肉價格上漲導致人們對雞蛋這一替代品需求增多，需求刺激了雞蛋價格上漲。2019年雞蛋期貨價格指數，年內最高達到4770點。展望2020年，行情會在補欄邏輯和豬瘟邏輯的交織中演變。雞蛋供應端受到產能擴張影響，補欄繼續增加，在產蛋雞存欄會逐月增大，供應變寬鬆；消費端受到生豬恢復、肉禽增長影響，需求邊際變弱。操作上建議JD2005和JD2009合約進行反向套利。
玉米市場：2018/19年度玉米市場元氣大傷，對於2019/20年度的玉米市場來說，最困難的時期已經過去，本年度將是養精蓄銳的一年。這一年，生豬養殖在緩慢的恢復之中，深加工在穩步的推進之中，種植結構在合理的調整之中，臨儲拍賣在理性的參拍之中，渠道庫存在合理的構建之中，中美貿易摩擦在不斷的演變之中，玉米價格在震蕩的築底之中……
油脂油料年報：何琳(Z0015285)、劉冰欣(助理分析師)、王豔茹(助理分析師)
年報要點
油脂：展望2020年棕櫚油行情，B30的需求利好在四季度反應大半，明年上半年除了厄爾尼諾對產地影響的減產持續外，市場還需要持續的利好題材才能維持價格的走高，預計棕油價格大概率呈現溫和上漲趨勢。從供給來看明年豆油不具備領漲油脂板塊的「明星相」,但需求端來看，上半年豆粕產出未有明顯恢復將繼續維持豆油供給偏少，因此國內豆油有望繼續處於去庫存格局。菜籽油方面，中加關係未來依然受到市場關注，供給角度來看全球菜籽減產格局已定，菜籽供給減少的價格升水大多數體現在菜油之上，因此中長期來看做多菜油菜粕比，或是不錯的套利策略。
油料：2019/20年度美豆減產，庫存消費比下降，限制美豆期價下跌幅度，前期低點860美分處存在較強支撐，加上中美兩國達成「第一階段」貿易協定，提振美豆指數呈現「V」字形走勢。但是南美產區天氣適宜、作物生長良好，南美豆預期豐產對美豆期價形成壓力，而且巴西豆將於2020年2月開始收割，巴西豆集中上市擠佔美豆市場，加上春季美豆播種面積或增加，預計上半年美豆上漲空間有限。綜上，2020年上半年美豆底部區域比較確定，反彈高度在於出現市場預期之外的利多因素。
黑色年報：鄭景陽(Z0014143)、盛明星(助理分析師)、金翃翀(助理分析師)、王澤勇(助理分析師)
供應方面受到產能置換集中投放、鋼廠通過廢鋼添加等技術升級、以及電爐鋼佔比擴大，造成利潤對供應的影響彈性較強，同時價格支撐較強。下遊需求總體將呈現緩慢下行趨勢不變，房地產逐漸從新開工高周轉過度到交付施工韌性，對於鋼材需求的絕對量下降。基建隨著2019年下半年項目密集申報，疊加專項債的提前下發，明年基建的力度或將有所提振，但基於地方財政的約束，可持續性不強。總體來看，上半年價格依舊偏強，後期有繼續走弱趨勢，操作上建議 關注3800附近做空機會。
卷：庫存周期拐點，需求階段回暖
2020年卷板的主要矛盾同樣在於需求，製造業面臨庫存周期拐點，或將進入被動去庫或主動補庫階段，對於原材料的需求將有所提升，卷板需求或將有所上行，汽車、製造業等下遊板塊已有觸底回暖態勢，但基於鐵水在螺卷之間的流向改變，也將在一定程度上抑制價格的上行。操作上建議 關注卷螺差擴大的機會。
鐵礦：缺口彌補 重心下移
2019年初受巴西礦難和澳洲颶風影響，供應端出現明顯缺口，鐵礦石價格大幅波動且整體重心明顯上移。三季度礦山供應恢復後，疊加海外非主流礦和國產礦的快速增產，供需差得到好轉，鐵礦石價格回歸至80-90美元/噸區間。需求則總體呈現先強後弱，上半年受環保因素影響較小，三季度開始趨嚴，政策特徵短頻快。明年供應端缺口將進一步得到彌補，全年供需整體呈現出小幅供過於求的態勢，鐵礦價格重心將出現下移，全年價格運行區間在560-700元/噸。
焦炭：前高后低，重心下移
明年焦炭產能仍有釋放，鐵水有增量，整年供需持穩為主。上半年在終端需求有韌性，疊加山東焦企集中去產能下，仍有上漲驅動。但由於整體產業鏈利潤下滑，且焦煤供應寬鬆，成本帶動下焦炭價格重心將下移。同時環保限產政策影響在減弱，焦炭波動幅度將變小。焦炭指數在1500-2100區間運行，焦企仍持有一定的利潤(0-200)。
焦煤：供應寬鬆，走勢偏弱
明年焦煤產能增加，整體供需偏於小幅寬鬆。上半年煤礦安檢收緊下國內產量釋放受到限制，但進口配額重新放開，價差倒掛下將衝擊內煤。同時下遊上半年處於去庫中，且焦企4月份集中去產能，煤礦庫存壓力較大。下半年進口煤收緊，但國內煤產量開始釋放，鑑於下遊整體產業利潤收窄，補庫動力及空間將有限。整年焦煤價格重心下移，煤礦利潤壓縮，焦煤指數在950-1250區間運行。
玻璃、純鹼年報：鄭景陽(Z0014143)、何杭瑩(助理分析師)
年報要點：
在高利潤驅使下，玻璃企業推遲冷修意願增強。沙河地區停產影響仍存。受環保政策影響，沙河地區玻璃價格優勢減弱，華中產區有運費優勢，在市場的影響或將擴大。房屋竣工面積增速有向新開工面積增速回歸趨勢，明年玻璃整體需求量樂觀。今年純鹼產能、產量擴張明顯，下遊玻璃需求明顯好轉，純鹼生產廠家過度樂觀，產量增速超過實際需求速度，造成庫存積壓。部分企業已處於虧損狀態下，預計現貨價格繼續向下空間有限，價格有望企穩。
動力煤年報：張元桐(Z0012863)
年報要點
持續3個月的煤炭安全生產集中整治將為明年的內產釋放開個好頭，使得新增產能在快速釋放的同時，也能做到有序可控；進口優勢減弱，總量控制大概率持穩。在經濟增長溫和回落以及能源消費格局轉型的大背景下，未來供給是否造成「新增即過剩」，還要看煤炭消費能否在清潔能源擠壓效應中重新賦能。總體看，煤炭行業供需盈餘、煤炭價格中樞下移的判斷或將延續，價格浮動區間需參考煤電聯動機製取消後，政策對電價和煤價的預期與引導。
原油年報：袁銘(Z0012648)
年報要點
宏觀情緒的轉暖以及歐佩克達成深化減產協議，原油市場悲觀情緒得以大幅釋放，國際油價的重心得以抬升。一方面，中美貿易關係緩和，有利於全球原油需求的實質改善；另一方面，歐佩克深化減產有利於市場供應持續收緊。雖然預計非歐佩克國家原油產量增速不減，不過美國原油產量增速將大幅回落，歐佩克大幅減產對衝非歐佩克國家原油增產，預計明年全球油市大體維持供需平衡局面，疊加地緣政治風險仍然高企，全球原油價格料仍將維持寬幅震蕩，預測布倫特運行區間55-75美元/桶，WTI運行區間50-70美元/桶。
石化年報：袁銘(Z0012648)、章正澤(助理分析師)、王清清(助理分析師)、戴一帆(助理分析師)、戴高策(助理分析師)、顧雙飛(Z0013611)
年報要點
聚烯烴：2020年聚烯烴產業鏈供應端將維持高增速，而工業品大概率進入新一輪再庫存周期，配合聚烯烴下遊利潤情況良好，宏觀很可能將影響聚烯烴需求端也進入再庫存周期，整體看宏觀影響下的需求端至少保持平穩不悲觀的判斷，在宏觀平穩的背景下，價格大概率按照微觀產業鏈邏輯演繹，但宏微觀無法共振，也將難以出現大的趨勢性行情，且上遊多項工藝已達盈虧平衡點附近或出現虧損，後市建議以謹慎悲觀對待，做空首選供應壓力更大且主流工藝利潤仍存壓縮空間的PP，可搭配多L空PP滾動操作對衝。
聚酯： 2020年PTA供應端面臨產能的集中投放，而下遊聚酯需求增速逐步放緩，供需結構的轉變奠定了長期看空的基礎，未來高庫存和低利潤將成為常態。持續性的虧損迫使部分高成本產能退出市場，以及供應商的主動減產降負，將對整個供需狀態作出調整，效益對供應產出增長將起到明顯抑制作用。此外，上遊PX的波動對PTA價格重心也會造成較大影響，2020年PX面臨產能投放空置期，而需求面伴隨著PTA投產將出現較大改善，預計PX與石腦油價差將出現修復，波動範圍在220-320美元/噸。在此基礎上，我們預測明年PTA價格核心波動區間在4200-5700元/噸。而乙二醇面臨2019年推遲投產的裝置，預計在2020年集中投放，新產能釋放將帶來較大的供應增量，利空供需面，對價格形成持續壓製作用。2020年對於乙二醇來說，最大的不確定性來自於裝置投產的進度，這也是未來市場關注的焦點，我們預測明年乙二醇核心波動區間在4100-5200元/噸。
天然橡膠：下半年天膠築底後價格逐步抬升，市場看多氛圍漸濃。2019年全球市場減產預計在35萬噸左右，供給有缺口，整體去庫。目前仍處旺季，主產國原料價格再次回到低位，下行空間不大，新開割預期減少，產能增長的潛力下降，產出進入大周期轉換，未來產能利用率提升的前提首先是價格上行。而厄爾尼諾捲土重來，管理投入不足可能導致新一輪病蟲害擴散等意外因素則可能成為強勢行情的助推劑。需求端雖整體偏弱，但降速放緩，重卡產銷等亮點仍將在新的一年保持，全球經濟緩慢復甦下，需求端並不會成為反彈行情的拖累。春節前旺季供強需弱，尚需震蕩磨底。操作上，節前觀望為主，新一年度可擇支撐偏強的低位逐步建倉長線做多，RU主力上行高位暫預計在14500點，也可以考慮在下方12000左右賣出看跌虛值期權賺取時間價值。NR方面，遠期相對RU仍偏弱，則價差回調低位繼續嘗試買RU賣NR的策略。紙漿： 展望2020年，紙漿是否能夠止跌反彈，其關鍵仍在於現在的供需矛盾能否得到明顯的改善。上遊新增產能增速減緩，紙漿廠商主動去庫存意願強烈，針葉漿價格處於歷史底位，下跌空間有限。下遊造紙業有復甦跡象，各紙品的利潤率屢創新高，開工率也恢復到正常水平，且廢紙漿的使用逐年減少使得木漿的需求增加，整體對紙漿價格形成有效的支撐。因此，2020年將會是紙漿價格利好的一年。但要醞釀強反彈除了上遊漿廠減產外還需要下遊旺季的配合，預計明年上半年紙漿價格在4350-5000區間內運行，建議投資者可逢低試多05和09合約，或賣出看跌期權。
燃料油：2020年的高硫燃料油或捲土重來，在裂解價差跌至冰點後除了船燃外催生了其他領域的需求：一方面來自中東地區發電及海水淡化的需求，另一方面則來自二次加工的需求。而在不景氣的船運市場下，高昂的低硫燃油成本能否轉嫁給終端消費者依舊存疑。但在新規執行初期低硫燃料油依舊是船東的唯一選擇。低硫燃油一季度繼續看漲，而明年夏天以前對高硫燃油則持謹慎樂觀態度，下方空間有限，可以逢低介入高硫對原油裂解價差，低吸高拋反覆操作。
瀝青：2020年新增大批基建專項債的提前下發預計將極大地助推瀝青2020年的需求，而在供應端民營大煉化的投產增加的汽柴油產量或間接對瀝青成本端產生衝擊。明年若能落實成品油出口的政策或緩解當前國內產能過程的格局。鑑於需求端的樂觀和供給端的不確定性，對明年瀝青謹慎樂觀，上方看3300元/噸以上，下方看3000元/噸支撐。原油持續強勢也將瀝青定價權轉向煉廠，後期貿易商可能大規模採購推升價格，明年一季度可嘗試逢低做多瀝青裂解價差。
甲醇：2020年國內外甲醇投產數量較多，是近年來的投產大年，而國內甲醇制烯烴裝置投產產能較少，且時間集中在明年4季度，MTO新裝置帶來新增需求較少，而2019年MTO開工率保持高位，上升空間有限，在當前海外經濟尚未明顯企穩回升的背景下，國外甲醇需求增量有限，中東和美洲的大量新增供應將會積極湧入國內市場，對國內市場的衝擊將會不亞於2019年，港口貨源流入山東、西南等內地市場的情況仍會不時出現，如何應對國內外增量供應將會成為一個產業現實難題，我們認為明年合理的應對方式是甲醇價格會不斷衝擊甲醇生產成本，高成本企業降低開工率，減少過剩供應。
尿素：2020年尿素供給預計相對過剩，國內有新增產能的釋放，而需求端難以提供較大增量，農業需求預計小幅減少，工業需求增量較小；國際新裝置將在明年下半年集中投產及印度尿素自給率或提高，2020年我國出口需求或下降，下半年我國尿素價格價格重心或下移。策略上建議明年3月份前後逢低做多05合約；5-7月仍為尿素需求旺季，可繼續布局09合約多單，8月時逢高賣出09合約；9月起逐步布局01合約空單。
PVC：PVC2019年在能化板塊的寒冬中走出了2輪上漲的單邊行情，主要得力於2019年第一自身的新增產能增速遠遠小於其他化工品，第二是年內較多的意外長期停車。年尾則由於前期對房地產的過度悲觀，進行了大價差的預期修復，乃至最後甚至有了一絲逼倉的味道。展望2020年，個人認為PVC仍然是化工中的多頭配置，一者得益於房地產的需求剛性，二者產能投放仍在可消化區間，2020年PVC值得期待。
苯乙烯：苯乙烯2020年新增產能增速謹慎估計在35%以上，遠超往年數倍，而需求端根據我們往年經驗來看增速並不漂亮，年均5%-6%附近的水平。即使我們將需求樂觀估計，也完全難以與供給量匹配，因此我們可以判定2020苯乙烯供需失衡是必然事件。但與此同時，隨著苯乙烯的大量投放，純苯將表現出偏緊的態勢，我們預計2020年純苯依然會長期保持比較強勢的態勢。2020年我們將苯乙烯最大的矛盾定位在苯乙烯自身的嚴重過剩的產業寒冬和純苯的星火燎原般強勢的成本支撐之中。
貴金屬年報：薛娜(Z0011417)
年報要點
黃金： 2019年末中美達成第一階段協議市場避險情緒緩解，美聯儲連續降息3次加上國債購買，預計2020年美國經濟將表現較好。目前美工資增速放緩、美聯儲加息閾值較高，2020年美聯儲加息概率不高，因此利空金銀的因素不強。美經濟表現難強勁、與其他國家摩擦或將持續存在、川普大概率連任等利多金銀的因素較多。同時黃金價格近期表現較強勢，可能是全球流動性寬鬆、資產價格泡沫的表現。因此預計2020年黃金或將震蕩上漲。
白銀：白銀價格走勢與黃金十分相似。2020年美國和中國經濟若有好轉的話，則將利多白銀的工業需求但對價格影響不大。美聯儲加息是白銀的最大利空因素。預計2020年美聯儲較難加息，寬鬆的貨幣政策將利多白銀。此外白銀對中美經貿摩擦比黃金更敏感，2020年大選前預計中美在除了關稅領域以外的其他領域的摩擦將會持續不斷，或將階段性利多白銀。同時白銀價格近期表現較強勢，可能是全球流動性寬鬆、資產價格泡沫的表現。因此2020年預計白銀也將震蕩上漲。
基金屬年報：鄭景陽(Z0014143)、王仍堅(助理分析師)、壽佳露(助理分析師)、高川(助理分析師)
年報要點
銅：銅礦供應依然緊張，這導致銅精礦加工費下滑，加上副產品硫酸價格疲弱，冶煉廠生產壓力加劇，精銅減產可能兌現。此外，房屋竣工面積增速持續修復，這有利於地產後周期行業回暖，而且考慮到銅產業的主動補庫，需求弱復甦或帶動供需改善，因此銅價運行重心有望上移，預計整體波動率會較2019年有所上升，但當前經濟增長仍處擴張周期的後半部分，銅博士持續走牛難度較大，預計2020年滬銅主力運行區間46000-55000元/噸，倫銅三月運行區間5800-7000美元/噸。
鋁：成本端，受制於充足的供應產能壓制和下方礦石成本的支撐，氧化鋁上下空間有限。基於此，鋁價主要決定鋁廠的利潤，在電解鋁利潤豐厚情況下，供應壓力較大，但是釋放節奏不會一致。需求端，受益於房地產竣工周期，汽車復甦的情況下，有望超預期，整體需求韌性較強。同時鋁錠庫存降到相對的低位，供需變動對價格的邊際影響加大。綜合而言，我們認為鋁價重心較今年變化不大，在供需錯配的情況下存在階段性的上漲機會。
鋅：2020年鋅價還有一定下跌空間。鋅礦過剩持續無可爭議，出清則需要鋅價繼續下跌。雖然礦端利潤已經微薄，但冶煉端仍存有豐厚利潤，未來鋅價的下跌也將伴隨冶煉利潤的壓縮，直至影響煉廠產量。庫存仍處於低位，鋅價的深度下跌需要時間，這一部分時間也取決於鋅錠累庫的時間。消費雖有韌性，但帶動作用不顯。因此，我們認為，未來2020年鋅價的重心仍將繼續下移，滬鋅價格運行區間在16000-19000元/噸，倫鋅價格運行區間在1900-2500美元/噸。
鉛：2020年鉛價將震蕩走低。供給端看，全球鉛精礦供應保持緩慢增長，過剩預期持續，精鉛缺口則逐步縮窄。環保對鉛行業影響減弱，廢電瓶價格仍將下降，再生鉛成本重心下移，利潤的改善將推動再生鉛產量的提升。需求端，傳統鉛消費受到電動車新國標和通信基站由鉛蓄電池向梯次鋰電轉換的影響，難有起色。因此，我們認為，未來2020年鉛價的重心仍將繼續下移，但空間有限，預計滬鉛價格運行區間在13000-16500元/噸，倫鋅價格運行區間在1600-2100美元/噸。
鎳：印尼提前禁礦背景下，2020年國內鎳礦短缺將導致國內NPI減產，與印尼NPI新增產能釋放完全落地存在時間差，NPI有望階段性短缺，加之由於菲律賓鎳礦品位較低，生產出來的NPI平均品位較低，預計2020年國內鋼廠會增加對純鎳的使用量，LME鎳價及滬鎳有望存在階段性上漲行情，但隨著印尼鎳鐵廠的產能的不斷釋放，國內由進口印尼的鎳礦轉為進口印尼NPI來補足國內的NPI缺口，印尼NPI成本較低，會拉動NPI平均成本重心下移，印尼NPI產量的釋放也會導致全球原生鎳由階段性短缺轉為過剩，LME鎳價及滬鎳將下跌。預計2020年鎳價先揚後抑，LME3月鎳價區間在11500-17000美元/噸，滬鎳運行區間95000-135000元/噸。
不鏽鋼：2020年上半年，預計NPI價格較高，不鏽鋼成本較高，下方面臨成本支撐，不鏽鋼廠利潤微薄，且印尼禁礦背景下，NPI有望階段性短缺，不鏽鋼產量增速預計不大，不鏽鋼有望震蕩上行。下半年隨著鎳價的下跌成本將下移，以及新增產能的釋放，不鏽鋼預計將下跌。預計 2020年304/2B不鏽鋼價格區間為13000-16000元/噸。建議密切關注不鏽鋼成本變化以及新增產能釋放情況及庫存節奏。
期權年報：周小舒(Z0014889)、徐昊來(助理分析師)
年報要點
當前上證50、滬深300估值均處於歷史中等偏低水平。臨近年末，宏觀經濟數據亮眼。隨著中美貿易磋商取得實質性的進展，權益市場的風險偏好出現了明顯的修復。12月政治局會議和中央經濟工作會議也為明年股票市場的走強打下了堅實的基礎。中央將明年的經濟基調定位在「穩」上，不僅僅指穩增長，更強調風險可控的穩，這一定調讓市場對明年經濟出現顯著下滑的擔憂有所緩解。近期，股票市場的流動性亦出現了明顯的改善。流動性積極的第一個信號來自於北上資金的流入。臨近年末，融資融券規模屢創新高。
波動率方面，50ETF、滬深300股指、300ETF波動率均處於歷史低位，近期隨著股市上漲，市場熱情有所提高，波動率有所回升，但仍處於歷史十分位值以下。
展望明年，滬深300股指大概率震蕩上行，同時上證50估值偏低，未來會進一步修復。根據基本面和波動率的情況來看，股市基本面長期向好，波動率也會有所上升，我們建議投資者構建期權牛市價差策略。
今年是商品期權快速發展的一年，年初上市了玉米、棉花、天然橡膠三個品種，年末上市了鐵礦石、PTA、甲醇、黃金四個品種，新老品種的表現各有特色。波動率方面，各個商品都呈現出了下降的趨勢，在下半年，多數商品的歷史波動率也都處於歷史中低位置，而隱含波動率往往會有一定的溢價。震蕩的行情下，期權依然可以通過多變的組合策略獲得收益，如作為賣方獲取隱含波動率溢價帶來的權利金收益、輕倉做多波動率，或是在玉米、橡膠的慢牛、慢熊行情下滾動構建備兌組合策略。明年，中美貿易關係等一系列的宏觀因素依然將左右著多數商品價格與波動率的走勢，加上新品種的不斷上市，未來策略組合的構成將更加多樣化。
股指年報：姚永源(Z0010046)
年報要點
回顧2019年，利率倒掛、經濟衰退、英國脫歐、國際貿易變化多端等陰影一度瀰漫於金融市場，全球央行同步降息或降準再度欣起，雖然經濟並沒有出現衰退，但是逆周期刺激經濟已經成為共識。我們在2019年股指金融年報《伺機而動》指出今年有兩撥趨勢行情。1-4月份上演春季行情符合預期，3月份《春季行情還能上演多久》提前提示了二季度市場風險，2019年一季度股指策略報告《倒春寒不改新周期》對下半年之後的未來兩年是積極看好的，2019年中報《新周期，重布局》提示下半年還有趨勢上漲機會，並且重點看好消費、金融和科技類的行業龍頭企業，2019年三季報《逆周期因子的機會》提示了8月6日之後啟動的趨勢性行情。整體來看，賺錢效應最明顯的是春季行情，而下半年主要是結構性趨勢行情，熱點把握難度較大。展望2020年宏觀經濟，我們判斷全球經濟或將再次共振復甦，股市存系統性投資機會。我們跟蹤的國內經濟短周期已經在今年年初開始處於復甦階段，但因為國外經濟周期剛好處於下降期，一定程度上抵消了國內經濟復甦的力度，但是穩貨幣寬信用政策持續發力，經濟開始有企穩跡象，PMI重回擴張狀態，2020年將迎來該周期的主要擴張期。
2019年是全球主要經濟體逆周期政策刺激的共振期(如降息降準)，經濟領先指標也開始有復甦跡象，11月PMI開始有反彈，OECD領先指標也開始觸底反彈。在經濟預期復甦的背景下，股市回暖存在系統性投資機會。
我們判斷2020年股指存在系統性做多機會，但也並非全面大牛市，趨勢性行情分為兩個階段，春季行情爆發的核心邏輯是企業盈利預期的邊際改善和流動性預期寬鬆，兩條投資主線：
1)預期經濟復甦而盈利確定性最大的藍籌股，特別是消費和大金融板塊；
2)政策扶持的具有企業盈利預期明顯改善的科技創新企業，特別針對半導體產業鏈板塊，因為隨著5G網絡的基站建設鋪開，明年在5G網絡平臺的應用端和原材料供應端的相關企業盈利上升的確定性非常大；
下半年趨勢行情啟動的核心邏輯是經濟復甦下盈利與估值雙擊產生的盈利牛，兩條行業投資主線：
1)絕對盈利領先我們認為是最近兩年相對其歷史來說一直維持較高絕對增長速度的行業；
2)企業盈利邊際改善，主要考察企業從虧損或者低盈利往高盈利轉變，這樣從行業發展周期來看就很有可能抓住了盈利周期的拐點。
策略構建方面，2013-2015年風靡市場的買強勢股賣期貨的中性對衝套利依舊不適用，資金青睞「龍頭」、「業績為王」的時代依舊沒有過去，單純博弈「白馬股」也常常會「失蹄」，所以指數型配置疊加衍生品擇時對衝就是當前最佳策略。
指數年報：曹揚慧(Z0000505)、唐亮華(助理分析師)、屠博文(助理分析師)
年報要點
2019年6月1日，按照《南華商品指數編制細則》中固定時間權重調整原則，我們對南華商品指數以及各分類指數的權重進行了定期調整。蘋果自2017年底上市以來，成交活躍，市場關注度高，今年首次入選南華商品指數，權重為6.7%。目前權重佔比前三的品種為螺紋鋼、銅和鐵礦石。
我們選取了滬深300指數、MSCI新興市場、恒生指數、中證全債以及標普高 盛商品超額收益指數等具有代表性的資本市場指數。觀察他們與南華商品指數的相關性，發現他們與南華商品指數的相關性均較低，投資南華商品指數能夠較好的分散風險。
南華商品指數上市15年，經歷了2.5次周期來回，和宏觀經濟運行周期非常吻合，對宏觀經濟運行規律起到了很好地表徵作用。最近一年多以來，在整體宏觀經濟形勢偏弱的背景下，南華商品指數與宏觀經濟增速出現背離，主要因素在於房地產市場韌性以及基建託底使工業品尤其是黑色板塊保持高位，這種狀況隨著經濟增速的持續下滑將難於持續，南華商品指數難於始終維持高位，未來將呈現偏震蕩或是震蕩走弱格局。
大行情是否有規律性？我們統計了2011-2019年9年間年度幅度超過20%的次數總共188次，多頭和空頭方向各佔83和105次；有14個品種上市以來每年波動幅度都超過20%，每次波幅超過20%的行情持續時間在4個月以上佔比91.89%，部分行情持續時間在10個月以上，行情持續4個月以下的只佔8.11%；行情啟動基本集中在上半年。
2020年哪些品種有大機會？我們統計2011-2019年年度波幅前五的品種機會，從六個關鍵因素進行分析。通過分析發現，來年波幅排名前五的品種可能在以下17個品種中，從可能性上又分為兩個梯隊，第一梯隊出現的品種有：雞蛋、棕櫚油、橡膠、瀝青、錳矽、焦炭、豆粕和原油等八個品種；第二梯隊出現的品種有：TA、螺紋、鎳、甲醇、熱卷、豆油、鐵礦、焦煤和菜粕等。
國債年報：翟帥男(Z0013395)
年報要點
今年，經濟整體仍處於下行區間，但數據在不同月份間波動較大，加之貨幣政策節奏的難以把握，債市缺乏趨勢性行情，全年保持區間震蕩。明年，經濟方面，投資在逆周期政策的支撐下有望緩慢企穩，消費目前表現尚可，下行壓力不大。經濟回暖可能還需一定時間，但在各類調控政策的幫扶下，繼續大幅回落的概率較小。政策方面，春節過後通脹數據將逐步回落，加之經濟對政策託底的依賴性較高，貨幣政策預計保持穩健偏松，降準和降息都有可能出現，貨幣政策仍將利多債市。海外方面，中美一階段貿易協議順利籤署，避險情緒方面利空債市，但需要關注美國後續是否落實逐步取消已加徵關稅的承諾；另外，中美利差仍處於高位，加上我國金融市場對外開放步伐的不斷加快，均有利於外資流入。大類資產方面，近期經濟階段性好轉，加上貨幣政策保駕護航，股市表現突出，預計一季度股市仍有亮眼表現，股債翹翹板效益將使得債市承壓；另外，隨著補庫存周期的到來，大宗商品也可能有機會，同樣不利於債市表現。
展望明年，經濟仍有下行壓力，預計貨幣政策保持偏松態勢，助力經濟企穩。明年上半年，地方債大量供給，加上風險偏好的回升，債市可能有一定承壓，但偏松的貨幣政策和並不穩定的經濟數據可能使得債市有階段性交易行情。明年多空轉換可能更加頻繁，預計上半年債市將呈現震蕩偏空的格局。預計明年上半年國債收益率在3.1%-3.5%區間震蕩。策略上，中短線操作為主，保持區間震蕩思路，交易儘量控制在周度到月度級別，待股市春季行情結束，債市可能有階段性的做多機會。操作上，期債波段操作為主，現券擇優持有；信用債需謹慎擇券，不建議資質下沉。
來源: 南華期貨