編者按：本文來自微信公眾號「出類」（ID：chuleimedia），作者崔巍，編輯馮玉娟，36氪經授權發布。
圖片來源：《權力的遊戲》
VC本質上是一門生意，和燒菜賣瓜並無區別。它有著最好的商業模式：高倍撬動、現金收帳、無應收預付壓力；也有著最差的商業模式：強beta係數、低復購率、以及持續不斷的學習壓力。想要長久地做好一門生意，需要對未來各種不確定性的提前布局與應對，所以這一年裡我更願意和大家探討三個問題：如何管理你的基金策略、如何平衡你的前中後臺、以及什麼才是好的LP投資？
寒冬之下優質基金被錯殺，GP更加不能隨意調整策略
這一年裡關於失敗的文章很多，拋開危言聳聽和販賣焦慮，我也會願意從失敗和挫折談起，因為只有在這個時候，大家才更願意冷靜下來反思問題。資本寒冬時泥沙俱下，錯殺了很多其實還不錯的基金管理人，和同行們交流下來，被錯殺的原因集中在兩個方面：
一是 某一期的基金業績突然不穩定，讓LP很難去Predict；二是內外壓力下， 引導基金及國資LP愈加偏向科創和硬科技賽道 ，作為人民幣LP的主要構成，讓許多原本沒有布局的GP猝不及防。
我們知道在正常的市場循環中，有兩類人是VC的合理人選：那些理工背景、研發經驗的 技術控和商科背景、管理經驗的 模式流 。當一個新技術興起，技術控憑藉對科技的積累與敏感，準確布局在產品成熟之前，為當期基金帶來巨大的增值潛力；而在一個新技術逐步轉化為基礎應用之後，模式流又會基於自己對於社會與人群的理解，尋找到那些更具備大規模商業化能力的創業團隊進行投資。
這兩類人先天存在2-3年的周期差，如果節奏正確且募資市場不發生大的波動，原本是很完美的新基金募集循環，但管理的挑戰，也正因為此而產生：
無論新技術的興起還是募資市場的波動，都存在很大的不可預見性，作為基金管理人，審慎的認為自己感知到的東西已經為時過晚不失為一件好事；
那些過去某一期業績突然不穩定的基金，多數是因為按照自己慣用既定策略逆周期募集了新產品，少數是因為選取了自己不熟悉的策略順周期募集了新產品；
即便如此，順周期的策略調整或賽道延伸也會帶來諸多挑戰，比較常見的包括理所當然的交學費做了新賽道接盤俠，以及特別討厭的為團隊管理埋下了分裂的引線。
所以，我建議GP們 謹慎地調整和拓展自己的慣用策略，實在是形勢所逼，可考慮在同一基金中適當增加新賽道的比例進行嘗試。少即是多，安全地穿越周期之後，才會明白保守策略的價值所在。
人員波動是掉隊基金之痛，管理人要做好中後臺平衡
人員波動，尤其是被動的人員波動是這一波掉隊基金的難言之痛。一般來說，優厚的待遇和扁平、精簡的團隊使得 VC擁有比大型投資機構更好的戰鬥力與穩定性。那麼，江湖裡這麼多裂變機構和人員出走，僅僅是因為合伙人魅力不夠或簡單的激勵機制不足嗎？這裡面應該還有一層預期管理和前中後臺平衡的問題。
一家基金管理人的 前臺投資人員總是充滿著迷之自信，認為自己就是公司裡最重要的角色，每天風裡來雨裡去，馬不停蹄地出差、會談、寫報告，承擔著最主要的項目投資任務。而中臺同事總是挑戰自己的權威、和自己過不去，後臺同事更是坐在辦公室裡，喝喝茶伺候伺候LP，就應該幫我貼貼發票、訂訂酒店才是。
然而殘酷的現實卻是， GP的中後臺人員才實質掌握公司運營的秘密，他們知曉管理費的收支、每個人的薪資，知道LP的訴求、SL的內容，是管理合伙人的貼心夥伴和有效補充，陪他們處理過生意和生活中的各種麻煩。而前臺投資人員，無論你是分析師、投資經理、投資總監、哪怕到了合伙人級別，只不過是管理合伙人因精力不足而在自己業已熟悉的領域請來的幫手罷了。
這種認知與現實的預期差在GP的團隊中普遍存在，很多管理合伙人也順勢選擇了對這種幻象的默認，以期更大程度地調動前臺人員的工作積極性。但這樣處理的結果，往往是前臺投資團隊中業績最好、成長最快、負責項目最多的成員，南柯一夢後最終以某種慘烈的決絕姿態離開，從而讓基金面對未來LP的盡調或者說謊、或者永存瑕疵。
對於這個問題，中國的管理合伙人們不妨嘗試 明確公司的前中後臺關係，儘早協助前臺投資人員規劃自己的職業生涯。對於相當一部分前臺人員來說，通過交流應能認識到獨立募資、成立一家GP需要天時、地利、人和，其中許多因素在自己認知之前已經無法改變，那麼就和管理合伙人達成一定的默契，在投資工作上精益求精，通過carry分享實現自己的財務自由和生活平衡。
而對於那些擁有較好基礎、立志於成立自己基金的前臺人員而言，現有管理合伙人應當提前發現他們的潛質，助力他們成立自己的基金，在賽道和階段上和自己形成生態，相互促進、實現共贏。
這一點上，誰做到了，誰沒做到，江湖中人一問便知。
LP要提升主動管理能力，自我定位要更加清醒
這兩年很多的母基金斷糧，並不只是資管新規的問題，也和他們的LP出資人感到困惑、並不認可該FOF達到了自己的投資預期有關；一些老牌機構每況愈下，也並不只是團隊老化的問題，跟募資時不夠謹慎、貪圖快錢，導致投資時在賽道和策略上左右掣肘有關。什麼才是好的LP投資？這是一個FOF 的LP、FOF 自己、GP管理人都反覆探索的問題。
我們來看一個例子吧，LP S，姑且叫他們S家好了。十多年前S家在傳統行業完成了自己的原始積累，開始寄希望於依託投資領域完成自己的多元化轉型。在幾次小的試水後，遇到了以LP身份投資年輕J基金的機會。
如果這是一個市場上常見的LP投資案子，故事多半是這樣演進的：J基金對S家一頓伺候吹捧，S家一開心出了錢；雖然籤署了不少的SL條款，但是慢慢發現開始叫不動J基金的人；每個季度有屬於自己的一份報告，但是對於J基金的內部運作依然不甚清楚；想讓自己的手下跟J基金一起做點項目，卻發現永遠和項目方隔著一層；許多年後，帳面浮盈很多，現金回報很少，而你剛想發飆，J基金又來伺候吹捧你了；你以為是找回了初戀的感覺，卻發現原來是J又要募下一期基金了……
但這次S家顯然有所準備，他們以基石LP的身份獲取了J基金一定的GP股份，並派出團隊加入到J基金的日常工作中去。從此而往，十多年來，S家集中精力投資J基金的每一期產品和孵化團隊，深度參與到基金的運營和管理中來，在部分子基金中合併計算已經成為管理人第一大股東。同時，S家自己的投資部門從跟隨J基金學習，到聯合投資，再到獨立運作，團隊已有百十人之巨，近些年更是操作了百億規模的投資併購。
如果我們總結S家的LP投資策略，可以簡單梳理為：
聚焦一個團隊並持續進行體系內孵化只做基石出資人、必須擁有GP份額並參與管理逐步提升自己的主動管理能力，熟悉行業、了解項目、認知風險是不是很眼熟？是的，洪會長說了多少次了，要逐步提升自己的主動管理能力嘛。
我並不是奉勸所有的LP都像S家一樣的策略，事實上也不是每家GP都會像J基金這樣存在合作的基礎。在LP市場上，有長錢、有短錢，有自有資金、有募集資金，因為訴求不同， 不同成長階段的GP應該審慎考慮自己的募資定位。
比如在美國市場，FOF從來都不是頭部GP的首選，而在國內，已有幾家步入成熟階段的GP試水了募集純保險資金的產品。
如果你是代表地方政府的引導基金，要求註冊是強留GP的人，要求反投是強留GP的心，而自己孵化GP，才是找到了貼心的小棉襖。
如果你是市場化的FOF，追求白馬是火力不夠規模湊，追求黑馬是配置賽道分散風險，但是想提高收益，還是要靠投中first fund和S份額。
但如上種種，均和你自身實力、主動管理能力的提升有關，否則就只能是玩火了。