魚躍醫療(sz002223):2016是公司業績大年
類別：公司研究 機構：國元證券（000728）股份有限公司 研究員：蒙俊江 日期：2016-08-12
事件:
1、公司與九州通（600998）醫療器械集團有限公司籤署了《合作框架協議》,雙方擬合作設立子公司江蘇九躍康醫療科技有限公司。公司佔註冊資本的40%,九州通器械公司出資1800.00萬元,佔註冊資本的60%。
2、近期公司發布中期業績報告。報告期內,公司營業總收入14.28億元,同比增長30.84%,歸屬於上市公司股東扣除非經常性損益的淨利潤3.08億元,同比增長35.70%。
結論:
1、電商渠道發力,併購整合是業績增長的主要推動力。
去年公司收購上海醫療器械廠,並於3季度併入報表。快速拓展了公司的產品線,延伸到手術器械及醫用耗材領域。與公司原有業務協同性強。根據財報分析,上半年利潤同比增長約8000萬元,並表的上械貢獻了約37.5%。預計憑藉強大的整合能力,將顯著提升上海醫療器械廠的盈利能力,未來上械淨利潤率將翻倍提升,超過10%。另外,營銷一直是公司的強項,電商渠道進入快速增長期,顯著提升公司內生性增長。上半年公司原有業務增速約20%。下半年沒有了整合因素,公司費用率下降顯著,利潤增長將加速。預計3、4季度利潤增量分別為3993萬,3900萬元。全年利潤增量15914萬元,增速為43%,內生性增長26.8%。
2、公司產品線逐步完善。
分業務看,醫用呼吸及供氧系列增長10.67%較為平穩,毛利率52.16%,是公司盈利能力最好的業務板塊。家用醫療系列增長24.26%,毛利率34.84%,得益於公司電子商務平臺的快速發展。醫用臨床系列增長131.97%,毛利率43%,得益於上械的並表。三大業務毛利佔比分別為35.5%、46.7%、17.23%。未來得益於人口老年齡化趨勢的發展,以智能輪椅為代表的家用智能輔助設備將是公司發展的重點。
3、不斷創新營銷手段。
公司與九州通共同投資設立江蘇九躍康醫療科技有限公司,充分利用雙方的產品和渠道優勢,以為醫院供應鏈改造為切入點,為醫院客戶降低運營成本,同時也有利於公司手術器械和醫療耗材在醫院市場的深度推廣。公司佔子公司股權比例為40%。
4、完成員工持股計劃,激勵機制更趨完善。
上半年,公司包括上械集團在內的高管及核心管理和技術人員共計107人,共同出資2.4億元,以30.64元/股的價格認購公司非公開發行股票。非公開發行股票於2016年6月24日上市,其中公司員工持股部分自上市之日起鎖定36個月。機構投資部分於一年後解禁。
5、海外併購值得期待
公司投資設立德國子公司,定位為海外的研發和製造中心,升級和拓展現有的產品線。尋求代理高品質德國醫械類產品在國內市場銷售;在國內一級併購市場燙手的估值背景下,公司尋找海外併購與合作機會更值得我們期待。完成定增後,公司帳上現金近29億元,動力十足!根據醫療器械行業的發展規律,行業巨頭的成長必然伴隨著不斷的併購擴張。當前的世界經濟格局,給魚躍提供了良好的歷史機遇。上市以來優異的併購業績也證明公司具備這樣的能力實現跨越式發展。
6、投資建議
我們認為魚躍醫療（002223）是一家內生性增長較快的行業龍頭。家用醫療設備是公司核心產品線,充分受益我國人口老齡化不斷推動家用醫療設備市場增長的行業趨勢,隨著技術發展,智能化趨勢不僅提升市場規模,也將提升產品的盈利能力。公司的不斷併購也將推動業績的加速成長。併購整合的間隙,是投資者布局的良好時機。我們預計2016-2017年,公司淨利潤分別為52582萬元、65727萬元;增速分別為43.4%和25%。PE分別為44.5和35.5倍。給予「增持」評級。
美年健康(sz002044):上半年業績高增長,體檢龍頭處在黃金髮展期
類別：公司研究 機構：國金證券（600109）股份有限公司 研究員：李敬雷 日期：2016-08-29
業績簡評
公司上半年實現營業收入10.4億元,同比增長47.5%;實現歸屬於上市公司股東的淨利潤-2,245萬元,比上年同期減少虧損11%;經營活動產生的現金流量淨額同比增長63%。由於健康體檢行業上半年為淡季,行業普遍上半年虧損,尤其第一季度(公司2015年各個季度分別實現淨利潤:虧損1億、6314萬、1.1億、1.8億)。今年公司第一季度虧損1.3億,二季度實現淨利潤1.1億,二季度淨利潤同比增長69%。
經營分析
上半年公司業績保持高速增長態勢:
專業體檢行業季節性變化較大,行業上半年收入佔全年比重較低,但房屋租金、折舊、攤銷等固定成本照常攤銷,有的季度可能出現虧損狀況,是行業的普遍現象。公司今年上半年經營狀況較去年同期大幅提升,收入端同比增長47.5%(去年上半年公司收入同期增長48.2%),今年公司業績基數增大,但仍繼續維持高增長態勢。上半年公司未對外公告併購成熟體檢機構(慈銘未並表),因而公司上半年所取得業績可看做自身已有店面增長貢獻。新增體檢分院和原有分院的運營能力和績效提升所致,收入增加和成本費用控制帶來經營利潤的上升。
上半年公司在華東、華北、華南、東北、西南、中南地區收入分別實現42%、46%、76%、39%、35%、56%,各個區域均實現高速增長。
上半年公司九大健康體檢中心,包括瀋陽大健康、上海美年、深圳瑞格爾、西安美年、成都美年、鄭州美年、武漢美年、雲南美年、深圳鴻康傑合計實現收入7.3億,佔公司上半年總收入比重的70%,相比去年全年佔比72%有所下降,說明其他體檢中心佔比逐漸提升。
市場競爭緩和+公司業務拓展+規模效應將帶來公司全年業績高速增長:隨著行業整合加速,尤其是龍頭公司之間開始出現併購整合,專業體檢機構前幾年打價格戰的情況有所緩解,我們預計公司今年人均單價(不考慮增加附加服務的情況下)維護良好。
公司今年開始著手增加附加值業務,公司將有序開展基因測序業務、電子健康病歷、遠程醫療服務、轉診業務、健康保險、慢病管理等;並推出3650精準套餐,針對5個年齡段人群推出10大標準體檢套餐,除了引進了西門子、東芝、飛利浦、GE等國際一線品牌的體檢設備外,還引入了擁有完全自主智慧財產權的安翰膠囊胃鏡體檢設備,藉助3650高端體檢產品,公司的利潤率有望逐步提升。
規模效應開始逐漸顯現:上市公司擁有超200家直營及參股體檢中心,覆蓋全國29個省。和去年、前年相比,公司當前的網點布局已經逐漸下沉到三、四線城市,公司計劃未來三至五年內完成國內500家體檢中心的布局。隨著門店滾動發展,公司的期間費用率逐步壓縮,今年上半年公司毛利率38%,較去年相比穩定,銷售費用率同比下降近1個百分點,管理費用率同比下降2.2個百分點,同樣,公司去年全年的管理費用率較前年下降3.3個百分點,銷售費用率下降0.7個百分點,使得公司去年在毛利率穩定的情況下,淨利率提升了2.6個百分點。我們認為,這是由於公司的連鎖制業態已經進入了新店拉動收入、老店貢獻利潤的良性經營周期,規模效應出現。隨著更多的門店逐步進入收入、利潤增長周期,公司的規模效應將持續釋放。
兩大龍頭體檢機構併購帶來1+1>2的整合效應:
當前公司收購整合業內知名連鎖體檢機構慈銘健康,收購完成後兩大龍頭機構有望實現1+1>2的整合效應。
在網點互補層面,慈銘體檢（002710）網點布局主要在東中部的一二線城市,和美年健康（002044）的網點布局存在互補。本次收購完成後將進一步提高上市公司對中國境內健康體檢行業的覆蓋率和區域覆蓋率,提高對客戶需求的響應能力,從一定程度上實現客戶群體的統一銷售,避免重複開發。
在運營層面,這次交易將有利於美年大健康與慈銘體檢發揮雙方在營銷、採購、管理等方面的協同效應,降低經營成本,提升盈利能力。
在同業競爭層面,本次交易前,慈銘體檢的實際控制人為俞熔先生。同時,俞熔先生也是上市公司的實際控制人,這次交易完成後,慈銘體檢將成為上市公司全資子公司,有望解決目前專業體檢機構存在的同業競爭問題。
盈利預測
不考慮慈銘今年並表因素,預計公司2016~2018年淨利潤分別為3.9億、5.25億、7.05億,對應EPS0.16、0.22、0.29元。按照交易方案中,預測慈銘體檢2016~2018年扣非後歸屬母公司淨利潤為1.25億、1.62億、2.03億,配套融資20.4億,假設募集配套資金髮行底價與發行股份購買資產同價計算股本增厚情況。若慈銘體檢2016年全年並表(若四季度並表,由於體檢行業四季度為旺季,出於可比考慮,所以按全年並表提供給投資者業績參考),則公司2016~2018年淨利潤分別為5.15億、6.87億、9.08億,對應EPS0.19、0.25、0.33元。
風險提示
限售股解禁風險;併購審批風險;整合擴張風險;經營風險。
樂普醫療(sz300003):藥品與醫院再添成員,心血管閉環持續布局
類別：公司研究 機構：平安證券有限責任公司 研究員：葉寅,魏巍 日期：2016-08-30
投資要點
事項:
公司公布16年中報:上半年實現營收16.76億元,同比增25.82%;實現歸屬淨利潤3.77億元,同比增31.04%,扣非後歸屬淨利潤3.71億元,同比增35.40%。符合預期。
公司同時公告多項參股併購事項:
(1)出資1.06億元進一步收購優加利17.59%的股權,合計持股37.59%,實現相對控股。
(2)樂普藥業出資1.50億元收購及增資北京永正製藥,持有75%股權。
(3)樂普藥業出資9,000萬元投資新鄉恆久遠藥業60%股權。
(4)出資1.07億元收購及增資安徽高新心腦血管醫院及康源心血管病研究院。
(5)出資7,070萬元收購及增資北京快舒爾20.20%股權。
平安觀點:
醫械藥品共促業績快速發展:醫械板塊實現收入10.42億元,同比增長25.04%,實現淨利潤3.13億元。中其支架系統實現5.03億元收入,同比增長15.99%。去年下半年新增的吻合器等外科手術器械實現0.58億元。IVD領域實現檢驗科產品與POCT雙向並舉,實現營收1.02億元,同比增長143.72%。封堵器、起搏器等產品保持穩定增長趨勢。藥品板塊實現收入5.51億元,同比增長26.16%,實現淨利潤1.49億元,同比增長81.11%。其中樂普藥業在重磅品種氯吡格雷的支持下實現2.52億元收入,同比增118.62%。新東港重點發展製劑業務初見成效,實現2.88億元收入,同比增105.52%。同時公司進一步拓展品種,將降壓藥氯沙坦鉀氫氯噻嗪片(美華製藥)、苯磺酸氨氯地平片(永正製藥)、纈沙坦膠囊(恆久遠藥業)收入麾下,打造全方位心血管藥品供應平臺。
醫療服務加快建設,策略業務多點布局:
醫療服務板塊實現收入0.55億元,同比增長83.48%。主要系樂普基因的NIPT等基因檢測服務在大力推廣下增長迅速。投資美國Quanterix,意圖引入全球領先的蛋白檢測技術,提升國內腫瘤、心血管疾病等的檢測水平。同時公司心血管網絡醫院正在加速建設中,籤約的基層藥店診所達到300餘家,收購洛陽六院、高新心血管病醫院作為心血管醫院群區域中心,並藉此推廣優加利iHolter。
策略業務板塊包括移動醫療、金融與小股權投資。移動醫療打造心血管、糖尿病等慢病領域檢測設備和配套的網絡社區與APP,並通過醫藥電商護生堂實現流量變現。金融自建融資租賃平臺,促進醫院介入科室建設並帶動相關器械、藥品的銷售。另外,公司通過小股權投資布局血液淨化(睿健醫療)、液體活檢(Quanterix)、生物藥品(君實生物)、無針注射器(快舒爾)等方向,為公司中長期的發展進行鋪墊。
內外共建保長期快速發展,大健康醫療巨頭日趨成型,維持「強烈推薦」評級:公司從心血管高值介入耗材起家,憑藉管理層領先的布局能力進入IVD、外科手術器械、藥品、服務等多維領域,將疆域擴展至大健康醫療各大方向。短期看器械與藥品進一步放量與新產品上市,中期有檢測服務升級擴容、POCT推廣後聯動效應和少數股權收購,長期看心血管網絡醫院龐大布局及小股權投資產品的引進孵化。預計2016-2018年EPS0.43、0.55、0.71元,一年期目標價25元,維持「強烈推薦」評級。
風險提示:招標政策變化帶來產品價格下降;併購整合不達預期。
迪安診斷(sz300244):橫向拓展檢驗大平臺,縱向打造診斷生態圈
類別：公司研究 機構：上海證券有限責任公司 研究員：魏贇,杜臻雁 日期：2016-07-28
公司ICL業務加速發展,2016年的擴張目標有望提前完成
公司第三方獨立診斷實驗室規模擴張迅速,公司計劃在近2-3年,建成30家左右一級中心,覆蓋中國28個以上的省市,並將順應分級診療趨勢,有計劃地下沉資源,布局基層市場,以各省1家一級中心、多家二級中心、遍地快速反應點的網絡布局深扎診斷服務市場。2016年,公司出資1.15億元收購江西最大規模獨立醫學實驗室-江西華星醫學檢驗中心55%股權,在內蒙、新疆、成都、福建等地新設的實驗室也在快速建設中,公司已建或在建實驗室網點超過26家,2016年的擴張目標有望提前完成。目前公司平均每家ICL的年收入在5000萬元左右,按照不斷加快的擴張步伐和實驗室盈利能力的不斷提升,預計公司ICL業務收入增速可達35-40%。
渠道整合加速,實現「服務+產品」一體化業務模式的橫向擴展
2015年開始,公司以戰略投資或戰略合作的方式,分別在北京、廣州、浙江、雲南、新疆等區域選擇當地最優秀的渠道商進行融合發展,目前業務遍布全國20多個省,擁有超過12000家醫療機構客戶。
渠道整合一方面使公司通過合併報表大大增厚業績,另一方面有利於公司打造大規模的集採平臺,進一步降低成本,形成一體化的供應鏈服務體系,並利用渠道商在當地的網絡資源協同發展當地ICL業務,真正實現「服務+產品」一體化業務模式的橫向擴展。
多領域協同發展,積極縱向打造「診斷+」生態圈
公司近年逐步布局健康管理、基因測序、司法鑑定、臨床研究實驗室等新領域,積極縱向打造「診斷+」生態圈,在不斷拓展公司品牌影響力的同時,也為公司打造更多的利潤增長點。
風險提示
公司擴張速度不及預期;整合風險;行業政策風險;市場競爭加劇風險。
華潤萬東:改革初見成效,龍頭活力再現
類別：公司研究 機構：長江證券（000783）股份有限公司 研究員：劉舒暢 日期：2016-06-27
報告要點
事件描述
近期,我們跟蹤了公司經營情況,主要內容如下。
事件評論
民營企業控股,煥發新活力:公司原來的大股東為華潤集團控股的北京醫藥集團有限責任公司,2015年4月魚躍科技完成對公司51.5%的股權收購,成為公司控股股東。控股股東變更後,對人員和內部組織架構進行了一系列調整,精兵簡政,促進公司更有效運營。公司變更大股東後,營業利潤和毛利率明顯改善。公司定增已經完成,此次增發約2500萬股,募資約8.8億,用於醫學產品升級項目和醫學影像雲平臺建設等項目。員工持股認購增發約16%,激勵比較充分。
受益分級診療及進口替代,業績穩步增長:公司主要產品是數位化X射線攝影系統(DR)、核磁共振成像儀、數字胃腸機等,銷往二級及以下醫院。在分級診療的推動下,基層醫院對設備的需求增加,有望帶動公司產品銷售,公司技術國內領先,進口替代大趨勢利於推動業績增長。公司的主要產品DR2015年臺數增長率超過30%,市場佔有率14%,在內資企業中市佔率第一,DR產品與外資品牌在參數性能方面基本上已無差距,我們預計今年該產品仍將維持較高增速。核磁共振產品中,公司的永磁產品市場份額名列前茅,1.5T超導核磁共振去年上市,近兩年正處於放量階段。
順應醫改趨勢,萬裡雲前景廣闊:萬裡雲是公司的遠程影像診斷平臺,一方面該平臺助於公司原有DR、核磁產品的銷售,另一方面公司基於該平臺成立遠程影像中心,為基層醫院提供閱片服務,打造平臺價值。2016年初阿里健康出資2.25億獲得25%股權,萬裡雲估值9億。在分級診療的大背景下,遠程診療是未來的大趨勢。公司深耕醫用X射線和核磁共振領域多年,具有高品質的產品和良好的客戶資源,依託原有業務開拓「網際網路+服務」,具有先天優勢,再加上阿里健康的資源,萬裡雲將來有望成為遠程影像診斷領域的佼佼者。
維持「買入」評級:公司控股股東具有豐富醫療器械經營經驗,產品增長受益分級診療和進口替代。預計2016年、2017年、2018年EPS分別為0.32元、0.37元、0.41元,對應當前股價的PE分別為84x、73x、65x,維持「買入」評級。
風險提示:公司改革成效不及預期
理邦儀器:業績改善顯著,新品放量可期
類別：公司研究 機構：中國中投證券有限責任公司 研究員：張鐳 日期：2016-08-30
公司2016年中報顯示公司上半年營業收入3.25億元同比增長23.51%;歸母淨利潤實現2257萬元,同比增長270%:扣非後歸母淨利潤819萬元,同比增長160%:毛利率上升1.79%至54.52%。報告期內,公司體外診斷、彩超等新產品增長明顯,傳統產品增長穩定。公司業績改善顯著,新品放量值得期待,預計未來三年公司營業收入將保持25%左右的速度增長。
投資要點:
業績改善顯著,期間費用控制良好。上半年,公司營業收入同比增長23.51%,扣非後歸母淨利潤同比增長160%,業績改善顯著,扭轉負增長。
期間費用方面,銷售費用7031萬元,同比增長20.17%;管理費用1.08億元,同比增長11.26%,因匯率變動的影響,財務費用下降121%。此外,研發費用7455萬元,同比增長5.00%,因營業收入同比增長率遠高於去年水平,故而研發費用率得以控制,下降約4%。因財務費用和研發費用的下降,毛利率由52.73提高至54.52%。
新產品貢獻新活力,傳統業務穩定增長。新產品方面,因血氣生化儀和全自動血細胞分析儀的銷量增加,體外診斷銷售收入2635萬元,同比增長79.78%;數字超聲業務營業收入4317萬元,同比增長77.12%,主要由彩超的業績帶動。在傳統產品方面,公司一方面進行性能提升和軟體升級,降低產品成本,另一方面不斷推出新的系列產品,煥發傳統產品線活力。
傳統產品線營業收入約2.50億元,同比增長13.80%,其中心電和監護產品線營業收入均出現恢復性增長,分別為28.50%和13.63%,傳統產品線毛利率也恢復接近2014年同期水平。
強研發驅動增長,新品放量可期。研發一直是公司的重中之重,近三年來,公司研發費用率一直保持在25%以上,為同行業之最,隨著新產品上市放量,研發費用增速趨穩,費用率將逐步下降。產品方面:①i5血氣生化分析儀已在7月底獲FDA註冊證,且BGlO測試卡已在二季度上市,有望加速i5放量;②全自動血細胞分析儀的生產問題已基本解決,上半年銷量已超過去年全年銷量,預計該產品將穩定增長:③第二季度磁敏免疫分析儀主要以市場推廣為主,終端市場反饋良好,預計下半年開始貢獻收入:④與BIT合作的血球分析儀定位高端產品,主要面向歐美等高端市場,第一款產品為三分類血球分析儀,預計今年底陸續獲CFDA和CE註冊證;⑤新一代彩超以便攜和易用為優勢,避開競爭激烈的影像中心,主要提供給急診和婦產等科室,市場空間大,且競爭相對較小。
渠道覆蓋廣泛,新產品營銷加大力度。目前公司營銷系統有400餘人,其中內銷200餘人,外銷100人左右。公司在國內的25個省會城市設有辦事處。而外銷90%左右的收入則來自北美、歐洲和亞非拉地區。在新產品推廣方面格外加大力度,公司在銷售團隊中上增加70多人負責體外診斷產品,此外公司邀請彩超的美國研發團隊4月份在全國巡演,反饋很好,藉助公司超聲傳統銷售渠道,有望快速上量。
給予推薦評級。預計公司2016-2018年收入分別為7.00億B.79億,10.98億:對應淨利潤為4726萬,7386萬,1.06億:EPS為0.08,0.13,0.18。
目前醫療器械行業平均PE為73倍,考慮公司業績改善顯著,新品市場空間大且即將放量,看好公司中長期發展,給予公司16年150倍PE,對應市值70億,目標價12.12元。
風險提示:新品市場推廣不及預期;新品上市晚於預期;國際匯率波動劇烈;研發及技術人員流失
通策醫療:輔助生殖業務開展順利
類別：公司研究 機構：國元證券股份有限公司 研究員：蒙俊江 日期：2016-08-31
事件:公司發布中期業績報告。報告期內,公司實現總營業收入379,324,036.48元,比去年同期增長10.65%;實現歸屬母公司淨利潤72,373,662.00元,同比增長6.60%;實現基本每股收益0.23元/股,同比增長9.52%。
結論:
1、口腔業務增長平穩。
上半年,公司營業收入來源主要為口腔醫療服務業務,實現收入3.75億元,比去年同期增長10.85%,口腔醫療服務門診量達56.93萬人次,同比增長17.44%。毛利率40.29%,同比略有上升。從區域分布看,公司主要主營收入來源於浙江省內,杭州口腔醫院有限公司和寧波口腔醫院有限公司是主力分院。未來公司繼續通過採用「中心醫院+分院」的發展模式對外拓寬醫療市場領域。北京通策京朝口腔醫院、黃石現代口腔醫院處於擴建中。武漢旗艦中心醫院、杭州口腔醫院城北分院和杭州口腔醫院慶春分院處於籌建過程中。蕭山口腔醫院項目和寧波北侖口腔醫院項目進入收尾階段。
2、輔助生殖業務開展順利,前景可期。
公司昆明輔助生殖中心目前處於試運營階段,培育周期為200-400個周期/年,進入正式運營後培育1000-2000個周期/年,根據半年報披露的數據,上半年實施了約100個周期,成功率達到52%,顯著高於國內20-30%的成功率,運行良好。考慮到波恩公司成熟技術水平成功率在70%-80%,未來仍有提升空間。現階段提升成功率打造品牌是核心工作,為將來連鎖複製打下紮實基礎。我國輔助生殖市場嚴重供不應求,在北京、上海等大城市做一個試管嬰兒手術平均要排隊6個月-1年。每個患者一個周期需要花費3-4萬元,我們估算國內輔助生殖潛在市場規模約1000億元左右,屬於增速、盈利能力都很好的醫療服務子領域。
3、推出員工持股計劃。
公司面向總數不超過800位員工實施持股計劃。信託計劃按照不超過1:1的比例設立優先級份額和劣後級份額,由員工持股計劃認購全部的劣後級份額,認購金額不超過15000萬元,同時募集不超過15000萬元的優先級資金,用於購買公司股票。員工持股計劃經公司股東大會審議通過後方可實施。公司此時推出員工持股計劃,一方面表明對目前股價合理性的認同,一方面也是選擇了經營發展處於向上發力的拐點期。
4、投資建議
通策醫療（600763）目前市值約100億,僅反映了其口腔業務當前價值。公司輔助生殖業務起點高,進入壁壘高、市場規模大,盈利能力好,未來將成就一個更大的通策。目前處於拐點窗口期,股價又經過充分的調整,屬於長期投資者逐步建倉的好時機。我們預計公司16-17年淨利潤分別為1.94,2.50億元,同比增長0.62%、29.3%。給予「增持」評級。
瑞康醫藥:醫療器械配送支持業績快速增長
類別：公司研究 機構：瑞銀證券有限責任公司 研究員：林娜 日期：2016-05-18
上調淨利潤預測,估值進入合理區間,上調評級至「中性」
在併購驅動下,公司未來兩年醫療器械和高值耗材配送業務有望實現快速增長,我們將公司2016-18年淨利潤預測上調至4.72/6.51/8.25億元(原預測為2.96/3.79/4.75億元)。同時公司股價較2015年10月份的高點已經下調45%,估值進入合理區間,我們上調評級至「中性」。
併購料將驅動未來兩年醫療器械和耗材配送業務快速增長
公司2015年醫療器械及耗材配送業務收入約10億元,已實現翻倍增長。公司預計2016年將通過併購完成20省器械及耗材配送,器械配送收入增速有望超過150%。我們看好器械配送成為公司增長主要驅動力:1)器械未來集中招標採購是趨勢,行業集中度將提升;2)小企業眾多,併購機遇多。3)器械配送毛利率高(23%vs 藥品8%),對公司盈利拉動更明顯。但我們同時認為短時間跨多省大量併購,對公司跨省整合及運營能力考驗很大。
藥品配送省內市場份額仍有提升空間
目前,公司在山東藥品配送市場佔比約10%,仍有提升空間。我們預計未來兩年公司藥品配送收入增速仍將維持在15%以上:1) 公司對山東省三級醫院、二級及以上醫院、基層的覆蓋率分別達到100%、98%、95%,是省內渠道覆蓋率最高的公司且純銷佔比約90%。在新一輪招標帶來的行業洗牌中具備優勢。2) 作為上市公司,瑞康具備融資優勢,在行業集中度提升過程中將收購小流通企業,維持高於行業增速。
估值:上調目標價至33.22元, 上調評級至「中性」
考慮到增發攤薄,我們預測 16/17/18年EPS 為0.70/0.96/1.21元,根據DCF貼現現金流模型(WACC6.2%)得到目標價33.22元。我們將評級從「賣出」上調至「中性」。
凱利泰:業績增長符合預期,高值醫療器械龍頭公司布局平臺化發展
類別：公司研究 機構：國金證券股份有限公司 研究員：李敬雷 日期：2016-08-29
經營情況
公司上半年實現營業收入2.6億元,同比增長29%;實現歸屬母公司淨利潤6618萬,同比下降5%;實現歸屬母公司扣非後淨利潤5910萬,同比增長38%。
經營分析
上半年公司經營狀況良好,各項業務業績均實現快速增長:上半年公司各業務板塊,包括骨科、心血管高值耗材、代理產品均實現快速增長;實現經營活動現金流2899萬,比去年增長2825萬,主要由於上半年回款情況良好;上半年公司毛利率同比提升、主要來自產品結構調整,期間費用率同比提升、主要來自公司加大研發投入和銷售力度。
報告期內公司非經常性損益較上年大幅下降,主要由於去年同期公司對易生科技實施第二次股權收購,針對被收購企業兩次收購支付對價差異確認投資收益4518萬。今年上半年公司實現扣非後淨利潤5910萬,同比增長38%。
總體來看,公司上半年各項業務經營狀況良好,我們預計公司全年業績也將保持良好發展態勢,繼續看好公司未來圍繞骨科領域的平臺化布局。
各業務板塊均呈現良好發展態勢,艾迪爾、易生科技拉動公司業績快速增長:母公司椎體成形微創介入手術系統銷售收入為8534萬,同比增長17.6%;子公司艾迪爾的脊柱、創傷產品實現銷售收入8202萬,同比增長34.4%;子公司易生科技的藥物洗脫冠脈支架產品實現銷售收入7933萬,同比增長51.6%。三塊業務佔比均衡,分別佔公司營業收入的32%、31%、30%。兩個子公司艾迪爾、易生科技發展迅速,拉動公司業績快速增長。此外,公司代理的射頻消融電極產品上半年實現銷售收入773萬,同比增長49%。
產品結構佔比調整帶來毛利率提升:公司上半年毛利率達到75.8%,同比提升4.5個百分點,較2015年全年提升2.7個百分點。其中椎體成形微創介入手術系統毛利率穩定達到77.7%;艾迪爾毛利率同比提升4.4個點達到76%,主要由於成本端降低;易生科技毛利率提升3個點達到86%,且收入佔比提高,帶來了公司毛利率整體提升。
加大研發投入和銷售力度帶來期間費用率提升:上半年公司銷售費用率提升2.4個百分點,主要由於公司加大銷售投入、持續優化營銷網絡所致;
管理費用率同比提升2.6個百分點,主要由於公司加大研發投入。報告期內,公司已完成或在研項目關節鏡鏡系統、帶線錨釘、人工韌帶、骨水泥囊袋系統等。上半年公司研發投入總計為2414萬元,同比增長49%,研發投入佔上半年營業收入比達到9.2%。看好公司在新產品研發方向上的布局。
盈利預測
全球骨科市場400多億美元,而國內目前只有150億人民幣的市場規模,且脊柱、關節、創傷的國產化程度都不高。公司作為國內大骨科和心血管耗材領域的稀缺標的,產品觸及骨科創傷、骨科脊柱、運動醫學、心血管等領域,是國內領先的多領域高值醫療器械領域龍頭公司。看好公司的整體布局,不考慮外延併購,預計公司2016-2018年淨利潤為1.71億、2.07億、2.34億,對應EPS為0.43元、0.52元、0.59元。維持「買入」評級。
今年5月,公司完成了對艾迪爾剩餘20%股權和易生科技剩餘43%的股權收購實現對兩個子公司的100%控股。通過企業併購和資本整合,公司已經形成了一個以骨科、心血管和運動醫學產品線為主的高值醫療器械綜合性平臺企業,我們看好公司的整合併購能力。從國際骨科龍頭公司的發展歷程看,不斷的併購整合是醫療器械公司做大做強的重要途徑。
風險提示
降價風險;研發風險;併購整合風險;股權分散風險。
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責任編輯：yyc