中國經濟網編者按：上交所科創板股票上市委員會定於12月1日召開2020年第112次上市委員會審議會議，審議深圳市正弦電氣股份有限公司（簡稱正弦電氣）的首發上市申請。
正弦電氣從事工業自動化領域電機驅動和控制系統產品研發、生產和銷售，系國內最早從事變頻器研發和生產的企業之一，目前主要產品包括通用變頻器、一體化專機和伺服系統產品。
此次正弦電氣擬在科創板發行2150萬股，發行完成後公開發行股數不低於發行後總股數的25%，超額配售部分不超過本次公開發行股票數量的15%，由國泰君安證券擔任主承銷商。
公司擬募集資金37,266.76萬元，其中14,371.99萬元用於生產基地技改及擴產項目，9878.30萬元用於深圳、武漢的研發中心建設項目，5876.81萬元用於營銷及服務網絡建設項目，7139.66萬元用於補充流動資金。
招股書披露，正弦電氣無控股股東，因公司不存在持有公司股份比例超過50%的單一股東，公司實際控制人為自然人塗從歡與張曉光，二人均為中國國籍，無境外永久居留權。
塗從歡直接持有公司42.72%股權，並通過員工持股平臺信通力達間接控制公司3.98%股權，合計控制公司46.70%股權，且擔任公司的董事長兼總經理；張曉光持有正弦電氣26.04%股權，塗從歡與張曉光合計持有並控制公司72.74%的股權，並已籤署一致行動協議。
2017年至2020年上半年，正弦電氣的營業收入分別為17,101.39萬元、22,256.80萬元、28,112.26萬元和18,658.28萬元，淨利潤分別為2316.56萬元、4042.20萬元、5596.28萬元和3384.27萬元，
上述同期，公司銷售商品、提供勞務收到的現金分別為13,012.37萬元、17,021.53萬元、20,526.41萬元和11,914.98萬元，經營活動產生的現金流量淨額分別為1439.09萬元、3479.72萬元、3709.67萬元和720.34萬元。
正弦電氣預計2020年1-9月營業收入為29,633.43萬元，同比增長39.28%；預計實現歸屬於母公司股東的淨利潤5228.61萬元，同比增長25.12%；預計實現扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨利潤4895.07萬元，同比增長30.36%。
正弦電氣對稅收優惠和政府補助依賴較大。2017年至2020年上半年，公司稅收優惠金額合計分別為999.13萬元、1206.73萬元、1525.21萬元和794.34萬元，公司政府補助金額分別為884.36萬元、582.01萬元、591.45萬元和237.42萬元，合計佔公司利潤總額的比重分別為69.41%、37.93%、32.74%。
招股書披露，正弦電氣的市場佔有率較低。根據MIR睿工業的數據，國內低壓變頻器領域中，ABB、西門子，匯川技術市場份額分別為20.31%、15.04%和13.95%，伺服系統領域中，三菱電機、安川電機、匯川技術的市場份額分別為11.30%、10.95%和10.01%。
2019年，正弦電氣的主要產品變頻器（含一體化專機）市場佔有率僅為1.15%，伺服系統市場佔有率為0.34%。
2017年至2020年上半年，正弦電氣通用變頻器的年產能分別為119,435臺、143,165臺、165,465臺和102,600臺，產能利用率分別為83.95%、91.36%、96.20%和88.15%；一體化專機產能分別為17,570臺、17,700臺、33,835臺和26,244臺，產能利用率分別為59.16%、79.12%、85.60%和60.20%；伺服系統產能分別為7955臺、18,445臺、41,980臺和35,133臺，產能利用率分別為73.09%、94.73%、88.61%和93.04%。
此次募資，正弦電氣擬使用1.44億元用於武漢正弦的生產基地技改及擴產項目，每年將新增產能419,418臺，預計到2020年底將基本完成全部5條生產線建設，完全建成並達產後產能將達到60萬臺。在市場佔有率不高的情況下，正弦電氣主要產品的產能擴大約2.5倍，如何消化新增產能值得關注。
正弦電氣的應收帳款增長較快，逾期比例較高。2017年2020年上半年各期末，正弦電氣的應收帳款餘額分別為4952.82萬元、5856.37萬元、6970.06萬元、11,844.34萬元，佔當期營業收入的比重分別為28.96%、26.31%、24.79%和63.48%。
而公司的應收帳款逾期金額分別為2181.73萬元、2656.6萬元、4001.19萬元、4183.85萬元，佔應收帳款的比重分別為44.05%、45.36%、57.41%、35.32%。
2017年2020年上半年各期末，正弦電氣應收帳款壞帳準備的金額分別為746.34萬元、1004.00萬元、1017.09萬元和1216.39萬元，壞帳計提率分別為15.07%、17.14%、14.59%和10.27%。
受此影響，2017年至2020年上半年，正弦電氣的銷售收現率分別為65.31%、65.93%、64.38%和56.49%，銷售回款的情況不佳。
上述同期，正弦電氣應收帳款周轉率分別為3.73、4.91、5.20和2.25，同行業可比上市公司的應收帳款周轉率均值分別為3.33、2.98、3.18和1.60。
正弦電氣的主要收入來源於變頻器、一體化專機、伺服系統產品。2017年至2020年上半年，通用變頻器的銷售收入佔比71.62%、64.92%、52.67%和46.62%，一體化專機銷售佔比20.22%、24.17%、30.17%和34.92%，伺服系統銷售佔比4.66%、10.36%、17.02%和18.35%。
不過自2019年以來，公司產品平均銷售價格呈下降趨勢。2019公司通用變頻器、一體化專機以及伺服系統的平均售價較2018年下降幅度分別為16.88%、24.59%和15.28%。2020年1-6月，公司通用變頻器、一體化專機以及伺服系統的平均售價較2019年度下降幅度分別為3.13%、11.75%和14.60%。
2017年至2020年上半年，正弦電氣的主營業務毛利率分別為35.82%、38.37%、39.50%和38.16%，同行業可比上市公司的主營業務毛利率平均值分別為37.43%、35.18%、33.73%和34.34%，與正弦電氣差別不大。
2017年至2020年上半年，正弦電氣的研發費用分別為1171.59萬元、1203.97萬元、1297.01萬元和1119.26萬元，佔營業收入比例分別為6.85%、5.41%、4.61%和6.00%。同行業可比上市公司的研發費用率平均水平分別為9.37%、9.87%、11.09%和8.41%，各期均高於正弦電氣。
2017年至2020年上半年，正弦電氣的資產總額分別為21,597.86萬元、27,474.95萬元、36,372.65萬元和44,533.25萬元，呈逐年增長態勢。其中流動資產分別為18,079.49萬元、20,135.58萬元、25,279.35萬元和33,793.08萬元，佔各期末資產總額的比例分別為83.71%、73.29%、69.50%和75.88%。
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的貨幣資金分別為3661.40萬元、4880.56萬元、5337.89萬元和7257.26萬元，其中銀行存款分別為3578.83萬元、4876.54萬元、5281.35萬元和5871.21萬元。
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的負債總額分別為6079.87萬元、8914.51萬元、12,860.93萬元和17,637.26萬元，公司流動負債餘額分別為4433.06萬元、7711.84萬元、12,059.74萬元和16,918.23萬元，佔總負債的比例分別為72.91%、86.51%、93.77%和95.92%。
正弦電氣的流動負債主要來自於生產經營過程中產生的應付帳款等經營性流動負債。2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的應付帳款分別為3069.64萬元、5838.21萬元、7608.10萬元和12,166.31萬元，2018年末、2019年末和2020年6月末公司應付帳款分別增加90.19%、30.32%和59.91%。
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的資產負債率分別為28.15%、32.45%、35.36%和39.60%，流動比率分別為4.00、2.59、2.07和2.00，速動比率分別為2.73、1.86、1.59和1.42。
上述同期，同行業可比上市公司的資產負債率均值分別為42.96%、42.69%、41.62%和42.55%，流動比率均值分別為1.99、1.96、1.97和1.99，速動比率均值分別為1.53、1.34、1.51和1.37。
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的存貨帳面價值分別為3291.02萬元、4013.12萬元、5175.30萬元和8634.18萬元，公司計提存貨跌價準備分別為114.27萬元、132.50萬元、138.41萬元和241.16萬元，佔期末存貨餘額的比例分別為3.36%、3.20%、2.60%和2.72%。
2017年至2020年上半年，公司的存貨周轉率分別為3.28、3.77、3.71和1.67，同行業可比上市公司的存貨周轉率均值分別為2.79、2.61、2.87和1.36。
招股書披露，本次正弦電氣募集資金投資項目建成投產後，公司將每年新增折舊及攤銷費用2553.21萬元，佔2019年利潤總額的比重為39.51%，對公司經營業績影響較大。2017年至2020年上半年，正弦電氣的固定資產折舊金額分別為348.61萬元、333.72萬元、330.08萬元和291.54萬元。
另外據《時代周報》報導，對於中低壓變頻器產品，IGBT組件是關鍵的核心功率器件，技術含量高，製造難度大，因此全球範圍內生產IGBT器件的廠商集中於歐洲、日本等發達國家。我國IGBT行業的晶片晶圓仍然主要依賴進口。
在正弦電氣兩大主要產品通用變頻器、一體化專機中，IGBT的成本佔比較高且逐年提升。在通用變頻器總成本中，2017年至2020年上半年，IGBT佔比分別為16.34%、19.15%、20.63%、21.39%。一體化專機總成本中，IGBT佔比分別為19.46%、22.83%、26.66%、27.42%。
而除了IGBT外，正弦電氣在編碼器技術、CPU等方面器件業較為依賴外資廠商，高精度的光電編碼器主要依賴進口。正弦電氣核心零部件被卡脖子的風險並未消失。
2017年至2020年上半年，正弦電氣分配現金股利分別為2580.00萬元、999.75萬元、645.00萬元和0萬元。
變頻器生產企業衝刺科創板公司無控股股東
正弦電氣從事工業自動化領域電機驅動和控制系統產品研發、生產和銷售，系國內最早從事變頻器研發和生產的企業之一，目前主要產品包括通用變頻器、一體化專機和伺服系統產品。
正弦電氣無控股股東，因公司不存在持有公司股份比例超過50%的單一股東，亦不存在持有公司股份比例雖然不足50%，但依其持有的股份所享有的表決權足以對公司股東大會決議產生重大影響的單一股東。
招股書披露，公司實際控制人為自然人塗從歡與張曉光。塗從歡直接持有公司42.72%股權，並通過員工持股平臺信通力達間接控制公司3.98%股權，合計控制公司46.70%股權，且擔任公司的董事長兼總經理；張曉光持有正弦電氣26.04%股權，塗從歡與張曉光合計持有並控制公司72.74%的股權，並已籤署一致行動協議。
塗從歡與張曉光均為中國國籍，無境外永久居留權。
招股書披露，正弦電氣擬募集資金37,266.76萬元，其中14,371.99萬元用於生產基地技改及擴產項目，9878.30萬元用於深圳、武漢的研發中心建設項目，5876.81萬元用於營銷及服務網絡建設項目，7139.66萬元用於補充流動資金。
營收、淨利增長經營現金流淨額變動不大
2017年至2020年上半年，公司營業收入分別為17,101.39萬元、22,256.80萬元、28,112.26萬元和18,658.28萬元，淨利潤分別為2316.56萬元、4042.20萬元、5596.28萬元和3384.27萬元，
上述同期，公司銷售商品、提供勞務收到的現金分別為13,012.37萬元、17,021.53萬元、20,526.41萬元和11,914.98萬元，經營活動產生的現金流量淨額分別為1439.09萬元、3479.72萬元、3709.67萬元和720.34萬元。
公司預計2020年1-9月營業收入為29,633.43萬元，同比增長39.28%；預計實現歸屬於母公司股東的淨利潤5228.61萬元，同比增長25.12%；預計實現扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨利潤4895.07萬元，同比增長30.36%。
對稅收優惠和政府補助依賴較大
2017年至2020年上半年，正弦電氣的稅收優惠金額合計分別為999.13萬元、1206.73萬元、1525.21萬元和794.34萬元，佔利潤總額比重分別為36.48%、25.61%、23.60%和21.38%。
除稅收優惠外，公司還享受政府補助資金。除上述增值稅即徵即退外，2017年至2020年上半年公司政府補助金額分別為884.36萬元、582.01萬元、591.45萬元和237.42萬元，佔利潤總額的比重分別為32.29%、12.35%、9.15%和6.39%。
稅收優惠和政府補助合計佔正弦電氣利潤總額的比重分別為69.41%、37.93%、32.74%。
正弦電氣稱，公司獲得的政府補助和稅收優惠的金額及佔比均較高，政府補助和稅收優惠對公司經營業績影響較大。未來，如果政府補助政策或者國家稅收政策發生不利變化，導致公司不能持續獲得政府補助和稅收優惠，將會對公司經營業績產生不利影響。
市場佔有率不足2%仍擴產
招股書披露，正弦電氣的市場佔有率較低。根據MIR睿工業的數據，國內低壓變頻器領域中，ABB、西門子，匯川技術市場份額分別為20.31%、15.04%和13.95%，伺服系統領域中，三菱電機、安川電機、匯川技術的市場份額分別為11.30%、10.95%和10.01%。
而2019年，正弦電氣變頻器（含一體化專機）市場佔有率為1.15%，伺服系統市場佔有率僅為0.34%。公司的市場佔有率相對較低，與前述ABB、匯川技術等國內外企業規模差距較大。
2017年至2020年上半年，正弦電氣通用變頻器的年產能分別為119,435臺、143,165臺、165,465臺和102,600臺，產能利用率分別為83.95%、91.36%、96.20%和88.15%；一體化專機產能分別為17,570臺、17,700臺、33,835臺和26,244臺，產能利用率分別為59.16%、79.12%、85.60%和60.20%；伺服系統產能分別為7955臺、18,445臺、41,980臺和35,133臺，產能利用率分別為73.09%、94.73%、88.61%和93.04%。
此次募資，正弦電氣擬使用1.44億元用於武漢正弦的生產基地技改及擴產項目，每年將新增產能419,418臺，預計到2020年底將基本完成全部5條生產線建設，完全建成並達產後產能將達到60萬臺。
在市場佔有率不高的情況下，正弦電氣主要產品的產能擴大約2.5倍，如何消化新增產能值得關注。
應收帳款逾期比例較高銷售收現率下降
2017年2020年上半年各期末，正弦電氣的應收帳款餘額分別為4952.82萬元、5856.37萬元、6970.06萬元、11,844.34萬元，佔當期營業收入的比重分別為28.96%、26.31%、24.79%和63.48%。
正弦電氣稱，公司部分客戶回款情況較差，主要系新能源汽車電機驅動產品客戶因經營出現較大虧損，難以支付公司貨款，公司已根據會計處理的謹慎性原則，對預計無法收回的應收帳款充分計提壞帳準備。
2017年2020年上半年各期末，公司應收帳款壞帳準備的金額分別為746.34萬元、1004.00萬元、1017.09萬元和1216.39萬元，壞帳計提率分別為15.07%、17.14%、14.59%和10.27%。
正弦電氣的應收帳款逾期金額也在不斷上升。2017年至2020年上半年，正弦電氣的應收帳款逾期金額分別為2181.73萬元、2656.6萬元、4001.19萬元、4183.85萬元，佔應收帳款的比重分別為44.05%、45.36%、57.41%、35.32%。
受此影響，2017年至2020年上半年，正弦電氣的銷售收現率分別為65.31%、65.93%、64.38%和56.49%，銷售回款的情況不佳。
2017年2020年上半年，正弦電氣應收帳款周轉率分別為3.73、4.91、5.20和2.25，同行業可比上市公司的應收帳款周轉率均值分別為3.33、2.98、3.18和1.60。
2019年起主要產品售價下降
正弦電氣的主要收入來源於變頻器、一體化專機、伺服系統產品。2017年至2020年上半年，通用變頻器銷售佔比71.62%、64.92%、52.67%和46.62%，一體化專機銷售佔比20.22%、24.17%、30.17%和34.92%，伺服系統銷售佔比4.66%、10.36%、17.02%和18.35%。
招股書披露，2019年以來，公司產品平均銷售價格呈下降趨勢，主要系公司產品結構變化等因素的影響。
2019年度，公司通用變頻器、一體化專機以及伺服系統的平均售價較2018年度下降幅度分別為16.88%、24.59%和15.28%。2020年1-6月，公司通用變頻器、一體化專機以及伺服系統的平均售價較2019年度下降幅度分別為3.13%、11.75%和14.60%。
2020年上半年毛利率下滑
2017年至2020年上半年，正弦電氣的主營業務毛利率分別為35.82%、38.37%、39.50%和38.16%，其中2017年到2019年公司毛利率水平逐年提高，2020年1-6月毛利率小幅下降。
2017年至2020年上半年，同行業可比上市公司的主營業務毛利率平均值分別為37.43%、35.18%、33.73%和34.34%，與正弦電氣差別不大。
研發費用不高 佔比低於行業均值
2017年至2020年上半年，正弦電氣的研發費用分別為1171.59萬元、1203.97萬元、1297.01萬元和1119.26萬元，佔營業收入比例分別為6.85%、5.41%、4.61%和6.00%。
2017年至2020年上半年，同行業可比上市公司的研發費用率平均水平分別為9.37%、9.87%、11.09%和8.41%，各期均高於正弦電氣。
2020年上半年貨幣資金7257萬元
2017年至2020年上半年，正弦電氣的資產總額分別為21,597.86萬元、27,474.95萬元、36,372.65萬元和44,533.25萬元，呈逐年增長態勢。其中流動資產分別為18,079.49萬元、20,135.58萬元、25,279.35萬元和33,793.08萬元，佔各期末資產總額的比例分別為83.71%、73.29%、69.50%和75.88%。
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的貨幣資金分別為3661.40萬元、4880.56萬元、5337.89萬元和7257.26萬元，其中銀行存款分別為3578.83萬元、4876.54萬元、5281.35萬元和5871.21萬元。
2019年末和2020年6月末，正弦電氣購買短期銀行理財產品分別為2261.28萬元、1261.56萬元。
2020年上半年負債1.76億元
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的負債總額分別為6079.87萬元、8914.51萬元、12,860.93萬元和17,637.26萬元，公司流動負債餘額分別為4433.06萬元、7711.84萬元、12,059.74萬元和16,918.23萬元，佔總負債的比例分別為72.91%、86.51%、93.77%和95.92%。
正弦電氣的流動負債主要來自於生產經營過程中產生的應付帳款、應付票據、應付職工薪酬、短期借款等經營性流動負債。
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的應付帳款分別為3069.64萬元、5838.21萬元、7608.10萬元和12,166.31萬元，2018年末、2019年末和2020年6月末公司應付帳款分別增加90.19%、30.32%和59.91%。
上述同期，公司的應付票據餘額分別為140.92萬元、0萬元、1224.51萬元和1974.03萬元，均為銀行承兌匯票。同期，公司應付職工薪酬餘額分別為657.03萬元、882.90萬元、1235.68萬元和1013.39萬元，公司短期借款餘額分別為0萬元、0萬元、1338.30萬元和833.20萬元。
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的資產負債率分別為28.15%、32.45%、35.36%和39.60%，流動比率分別為4.00、2.59、2.07和2.00，速動比率分別為2.73、1.86、1.59和1.42。
上述同期，同行業可比上市公司的資產負債率均值分別為42.96%、42.69%、41.62%和42.55%，流動比率均值分別為1.99、1.96、1.97和1.99，速動比率均值分別為1.53、1.34、1.51和1.37。
2020年上半年存貨價值8634萬元
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的存貨帳面價值分別為3291.02萬元、4013.12萬元、5175.30萬元和8634.18萬元，佔總資產比重分別為15.24%、14.61%、14.23%和19.39%。
公司存貨以原材料、庫存商品和委託加工物資為主，三者合計佔比分別為92.62%、93.90%、93.01%和94.08%。
2017年至2020年上半年各期末，正弦電氣的計提存貨跌價準備分別為114.27萬元、132.50萬元、138.41萬元和241.16萬元，佔期末存貨餘額的比例分別為3.36%、3.20%、2.60%和2.72%。
2017年至2020年上半年，公司的存貨周轉率分別為3.28、3.77、3.71和1.67，同行業可比上市公司的存貨周轉率均值分別為2.79、2.61、2.87和1.36。
新增固定資產折舊攤銷費用較高
招股書披露，本次正弦電氣募集資金投資項目建成投產後，公司將每年新增折舊及攤銷費用2553.21萬元，佔2019年利潤總額的比重為39.51%，對公司經營業績影響較大。
2017年至2020年上半年，正弦電氣的固定資產折舊金額分別為348.61萬元、333.72萬元、330.08萬元和291.54萬元。
如募集資金投資項目產生的實際收益低於預期，募投項目的新增折舊將提高固定成本佔總成本的比例，在一定程度上影響公司的淨利潤和淨資產收益率，公司可能存在由於固定資產折舊大幅增加而導致淨利潤下降的風險。
核心零部件IGBT主要依賴進口 存在卡脖子風險
據《時代周報》報導，對於中低壓變頻器產品，IGBT組件是關鍵的核心功率器件，技術含量高，製造難度大，因此全球範圍內生產IGBT器件的廠商集中於歐洲、日本等發達國家。我國IGBT行業的晶片晶圓仍然主要依賴進口。
IGBT的重要性體現在成本佔比上，在正弦電氣兩大主要產品通用變頻器、一體化專機中，IGBT的成本佔比較高且逐年提升。在通用變頻器總成本中，2017年至2020年上半年，IGBT佔比分別為16.34%、19.15%、20.63%、21.39%。一體化專機總成本中，IGBT佔比分別為19.46%、22.83%、26.66%、27.42%。
為了減輕對進口IGBT的依賴，正弦電氣也做了一些功課，其引進國產替代品牌斯達半導體並逐步發展為IGBT第一大供應商，境外品牌採購佔比持續降低，從2017年度的73.12%下降至2020年1―6月的47.83%。
然而IGBT作為頂尖的科技產品，世界上僅有少數廠商有能力生產，而重要性又極大，容易在貿易摩擦中作為制約我國的手段。整體來看，雖然IGBT產品的供應中，斯達半導體佔比不斷提升，解決了部分依賴進口的問題。但公開資料顯示，斯達半導體約一半的IGBT用晶片晶圓仍依賴進口。
且除IGBT外，正弦電氣在編碼器技術、CPU等方面器件業較為依賴外資廠商，高精度的光電編碼器主要依賴進口。正弦電氣核心零部件被卡脖子的風險並未消失。
來源：中國經濟網