一、金屬價格呈現創歷史新高之勢
年初至今，有色金屬價格整體上漲，呈突破形態。金價已經創歷史新高，銅價距離歷史最高點僅26%空間;鐵礦石價格距離歷史高點僅11%空間，如果考慮近些年大規模機械化帶來的成本降低等因素，鐵礦石的實際價格或已經創歷史新高。其背後的驅動因素包括：
(1)美元步入下行周期。歷史上看，美元與大宗商品價格之間存在負相關關係。目前，美元處於新一輪下行周期的初始階段，本次有色金屬價格上行持續性或較強。
(2)供應增速放緩。因2012年之後大宗商品價格大幅下跌，行業盈利大幅下滑，龍頭公司一度瀕臨破產，行業資本開支大幅下滑，當前的資本開始多以維持性生產，替代礦山投資為主。以鐵礦和銅礦為例，因礦山規模較大，投資周期長，一般投資周期可達6-8年。2014年之後的資本開支大幅下滑，對應未來數年的產量增速下滑。本次衛生事件導致全球礦山產能擴張被推遲大約1年左右：為防控，(a)礦山施工企業一度被迫停產，部分企業倒閉;(b)因各國的隔離措施，礦山設備運輸安排調試等環節受阻。
(3)庫存周期被強化。2018年初，全球進入去庫存階段，疊加我國「去槓桿」和中美貿易糾紛等因素影響，有色金屬去庫存較為徹底。2019年底，全球去庫存結束，轉向補庫存階段。補庫存伊始，遇衛生事件擾動，為抵禦衛生事件對經濟的衝擊，全球主要國家採取了「貨幣+財政」雙寬鬆模式，提升了金屬的潛在需求。本次至少是強化版的補庫存。
二、股票行情最為猛烈的階段尚未到來
儘管近段時間有色金屬股票已開始上漲，但我們判斷上漲最猛烈的階段尚未到來，理由如下：
(1)受衛生事件影響，海外需求尚未完全復甦，供求矛盾未充分暴露。從需求端來看，海外需求仍處於抑制狀態。但隨著疫苗接種的普及，海外經濟料將快速復甦。這將與國內需求形成共振效應，預計2021年有色供求矛盾或將更加突出。
(2)企業盈利修復，但公司股價仍處於中低位水平。有色行業的公司盈利已經創造歷史高點，但股價僅為2017年高點的50%(比如電解鋁)，因此上漲行情仍在途中。
(3)機構持倉比例較低。前期基於公司或者行業的成長邏輯，機構投資者對有色板塊的持股僅集中在紫金礦業和贛鋒鋰業等少數上市公司，其餘公司受投資機構關注較低，有色在機構中的整體持倉比例較低。
(4)機構分歧較大，一致預期尚未形成。當前，主流觀點認為有色金屬價格上漲是受供給短缺和流動性過剩等因素影響。但調研情況表明：三、四季度全球礦業生產和運輸已恢復正常，但庫存仍處於下行趨勢，說明需求改善是當前有色價格走高的主要原因，而這種一致預期尚未形成。
三、三條投資主線：強周期金屬、新能源金屬和軍工新材料
(1)強周期金屬。(a)鐵礦石，當前全球鐵礦石供求矛盾較為突出，預計明年矛盾有可能進一步加劇。我國鐵礦石進口依賴度高達80%，進口礦近70%的來自澳大利亞，若鐵礦長期供應安全問題激化，相關公司估值或提升。因鐵礦價格大幅上漲，疊加公司自身較強成長性，盈利或將大幅超預期，估值較低。(b)銅，供應增速周期性放緩，需求持續復甦，整體庫存處於低位，相關公司成長性較強。(c)鋁，供應測改革導致鋁的產能天花板產生和產能擴張速度下滑。價格上行，相關企業盈利水平維持歷史高位，但股價尚處低位水平，未來存在補漲空間。
(2)新能源金屬。(a)鋰，需求復甦疊加供給出清，推動鋰價快速上漲，但尚未進入暴漲階段，公司股價仍有上行空間。(b)鎳，特斯拉和寧德時代將在印尼建電池廠的預期，推動鎳升級為能源金屬，相關公司估值隨之提升。(c)鋰電銅箔，需求高增長，導致供求失衡、價格上行。(d)鈷價也步入上漲階段。
(3)軍工新材料。軍工需求大周期啟動，高端鈦合金和高溫合金需求爆發，公司盈利步入高速增長階段，目前估值相對偏低。
風險提示:商品價格大幅下跌，公司經營性風險，政治風險等
（編輯：玉景）