文章經授權轉自公眾號：探客Tanker(ID：SQinsight)作者： 流浪法師
身披「區塊鏈第一股」光環的嘉楠科技在資本市場跌了跟頭。
最近一個月，嘉楠科技股價暴漲近一倍，分析機構將嘉楠科技此次股價上漲的原因歸結於逐漸回暖的比特幣行情。在過去一年裡，比特幣價格經歷多輪漲跌，從3月份的5600美元最低點一路回彈至當前的19102美元。
但比特幣的回彈並沒有讓資本市場重拾對嘉楠科技的信心。在上市的將近一年時間裡，嘉楠科技的股價跌去近8成。除因比特幣行情及公司信息披露導致股價有所回彈外，嘉楠科技的股價在大部分時間裡都是綠色的。
與股價暴跌相比，連續多個季度的虧損更值得關注。12月1日，嘉楠科技發布了第三季度財報。報告期內，嘉楠科技淨虧損為8640.6萬元，總營收為1.63億元，較2019年同期的6.71億元同比下降75.7%，環比二季度下降8.5%。
嘉楠科技在財報中表示，營收同比下降的主要原因是銷售的總算力和每Thash/s(每秒算力)的平均銷售價格下降，環比下降的主要原因是每Thash/s的平均銷售價格下降。從嘉楠科技官方的表述來看，其營收壓力已有緩解。
報告期內，三季度嘉楠科技出售的總算力為290萬Thash/s，環比第二季度增長13.4%。另外，根據嘉楠科技財務長洪全福在財報中所述，市場對礦機的需求在第三季度反彈，嘉楠科技由此收到了大量的預售訂單，計劃從2020年第四季度開始交付。
但從全年來看，嘉楠科技還在持續「流血」。2020年上半年，嘉楠科技實現淨收入2.46億元，淨虧損5673.3萬元。嘉楠科技在2020年的虧損仍在持續。
「區塊鏈第一股」的光環如一把雙刃劍伴隨著嘉楠科技。在區塊鏈行業大熱時，這個光環為嘉楠科技贏得了更多利潤，而在區塊鏈行業回歸理性後，嘉楠科技恐怕需要尋求新的故事了。
上市一年股價跌去8成
與多數科技公司相比，嘉楠科技的上市之路更為坎坷。
上市前的三年時間裡，嘉楠科技四處碰壁。2016年，嘉楠試圖通過股權收購的方式登陸創業板;2017年，公司再次尋求新三板掛牌上市;2018年擬赴港上市，最終期滿失效。
隨後的2019年11月21日，嘉楠科技終於在納斯達克圓夢，成為第一支主業為區塊鏈的上市公司。
彼時，區塊鏈業內一片狂歡，「這是主流資本市場對區塊鏈行業逐漸認可的轉折點。」區塊鏈行業從業者楊慧如是說。那時，經歷過資本狂歡和監管封殺後陷入沉寂的區塊鏈行業，似乎又要因嘉楠科技的上市捲土重來。
但後來發生的事情與楊慧的預測出現偏差。嘉楠科技上市後的發展並不順利，它也並未打破「上市即巔峰」的魔咒。上市當日，嘉楠科技發行價為9美元/股，上市後開盤報價12.60美元/股，最高報13.00美元/股，暴漲40%觸發停牌，恢復交易後迅速回落，最終以8.99美元/股的價格收盤，首日即破發。
然而，這還只是個開始。在2019年年底，嘉楠科技股價再次跌落，上市一個月，股價幾近腰斬。當時，業內人士分析認為嘉楠科技的股價下跌是受到比特幣市場行情的影響。
嘉楠科技隨後的市場表現也體現了其與比特幣深度綁定的屬性。
今年2月12日，嘉楠科技股價突然飆漲，盤中一度上漲97.5%，接近翻倍，最終以8.04美元/收盤，漲幅82.73%，全天成交量1200萬，是上市首日時的3倍。嘉楠科技的暴漲，引發了資本市場的連鎖反應：2月13日時，A股數字貨幣板塊盤中逆市上漲;港股區塊鏈板塊全天漲幅0.94%，但這種風光僅僅維持了一天。在接下來的幾個月裡，嘉楠科技股價一路下跌，最低時跌破3美元。
股價暴跌的同時，嘉楠科技也兩度受到做空機構的狙擊。
2月20日，做空機構Marcus Aurelius Value發布了一份針對嘉楠科技的報告，指控其存在未公開的關聯方交易、涉及許多客戶和分銷商的違規行為。
報告稱雄岸科技曾在嘉楠科技上市的一個月前與後者達成「戰略夥伴關係」，並承諾在2020年購買價值高達1.5億美元的設備，這幾乎相當於嘉楠科技過去12個月約1.77億美元的全部收入。報告質疑雄岸科技遠沒有足夠的資金購買這麼多設備，因為其市值僅為5000萬美元。
5月14日，嘉楠科技再次遭受做空。美股研究機構White Diamond Research發布針對嘉楠科技的做空報告稱，嘉楠科技目前存在礦機利潤率低、轉型AI晶片業務失敗、市值不合理等問題。
報告指出，嘉楠科技的業務是出售比特幣採礦機硬體，除此之外幾乎沒有其他重要的業務和軟性收入。他們認為基於目前比特幣的價格和運行機器的電價，現如今嘉楠科技的礦機對於礦商來說是無利可圖的。
一位區塊鏈領域分析人士對「探客Tanker」表示：「嘉楠科技營業收入與比特幣市場價格掛鈎，而且通常落後於比特幣的市場價格。在利潤方面，受比特幣價格下跌影響，近三年公司毛利率持續下跌，這在一定程度上反映了市場對嘉楠科技的商業模式並不看好。」
該人士表示，如果嘉楠沒有新的業務增長點，只單靠礦機吃飯，恐怕難以力挽狂瀾。
在他看來，也許有人認為比特幣上漲會帶動嘉楠股票也上漲，實際上並不是這樣的。除非礦工人數增長，有更多的人參與進來買礦機挖礦。否則，如果你是一名老礦工，當比特幣上漲有利潤空間時，你只需要重新插上電源，讓原來的礦機工作即可，幹嘛還要買新的礦機。「在下一次比特幣熱潮來臨之前(比特幣至少突破2萬美元之前)，我認為礦工人數的增長這一點很難實現。」該分析人士補充道。
而對於公司不斷下滑的股價，原嘉楠科技聯席董事長孔劍平也曾公開回應稱，「短時間的股價下跌，確實令IPO投資人有所損失，但公司內部並不是太關心股價。我們希望能集中精力把公司的產品開發好、把公司運營好，長期來說，這才能給投資人帶去更多的回報。」
業務單一成隱患
「嘉楠科技雖然打著晶片的旗號，但是主要業務還是比特幣礦機，只是一直在升級不同的版本。從這一點來看，嘉楠的業務太過於單一。」一位二級市場投資者對「探客Tanker」表示。而業務單一對嘉楠科技帶來的一大風險就是營收及淨利潤的不穩定性。
2019年，比特幣市場經歷了明顯的震蕩。一季度，比特幣保持在3000多美元的低位，二季度則飆升至1萬美元以上。而進入2019年下半年，這一漲勢未能維持，價格開始緩慢下跌，不斷下探到7000美元附近。
比特幣價格的動蕩直接影響了嘉楠科技當年的業績表現。2019年，嘉楠科技實現營業收入14.23億元，同比下降47.41%;2019年淨利潤虧損10.35億元，而2018年淨利潤為1.22億元。
今年年初，新冠疫情的「黑天鵝」也讓嘉楠科技受到衝擊。嘉楠科技曾在第一季度公告中預計公司第一季度總營收將不超過6000萬元。
此外，嘉楠科技在第一季度試圖將產品降價促銷，較2019年均價降價幅度約有一半，但第一季度嘉楠科技還是虧了560萬美元。不過，嘉楠科技方面表示，現有的現金和現金等價物以及來自經營活動的預期現金流將滿足公司未來12個月的正常業務過程中的預期營運資金需求和資本支出。
但在區塊鏈行業投資人張千看來，保持足夠支持公司運轉的現金流對嘉楠科技是不夠的。「雖然嘉楠科技還沒有出現財務上的危機，但他虧損的狀態已經持續很久了，現在都是在吃2018年以前的老本。」
尤其在張千看來，販賣比特幣礦機已不再是當初那個「躺賺」的生意了。
自2018年年中開始，隨著比特幣價格滑坡，礦機挖礦收益也開始銳減。彼時，曾有業內人士劃出「礦機停機價」，該數據表明按現有電價計算若比特幣跌至某個價格，則礦工挖礦所得收益將無法支付耗費的電力。當時比特大陸及嘉楠科技的多款礦機都曾被劃入虧損區域中。
除了比特幣價格下跌外，比特幣減半也讓挖礦的成本越來越高。「減半」是比特幣的一種獲取機制，每生產21萬個區塊，比特幣獎勵減半一次，即每一次挖礦產生的比特幣數量減半，直至比特幣不能再被細分，並規定比特幣的總量有限，上限為2100萬個。今年上半年，比特幣再次減半，挖礦收益從12.5個比特幣跌至6.25個比特幣。
「比特幣減半之後，新的機型性價比並不好，市場對礦機也沒有以前那麼認可了，而且比特幣數量是有上限的，每四年減半一次，這樣看來挖礦這門生意的壽命我們已經能預見了。」張千說道。
面對業務過於單一的質疑，孔劍平也多次表示，嘉楠科技「剛小學畢業，上初中」，處於築底階段。「我們公司要成為什麼樣子，跟行業發展是密不可分的，區塊鏈行業還在回調、上升階段。」
AI晶片是新出路嗎?
事實上，區塊鏈礦機企業業務單一已被詬病許久。比特大陸及嘉楠科技早已在尋求礦機以外的新出路——AI晶片。
早在2018年，嘉楠科技就曾表示公司已完成全球首個7納米晶片的量產。隨後的2019年，嘉楠科技創始人張楠賡也為公司的晶片業務站臺：「用3年時間實現礦機和AI業務收入1:1，2019年公司的AI業務收入預計達數千萬元級別。」
此外，在近年來重點拓展的AI晶片方向上，嘉楠科技表示，公司正在加緊研發下一代人工智慧(AI)晶片K510，該晶片預計將在2021年第一季度之前開始量產。
「礦機企業本來就有GPU(圖形處理)的技術，也是晶片的應用場景。礦機企業發展晶片還有一部分原因也是基於國家的政策扶持。」張千認為AI晶片對嘉楠科技而言是一條轉型的捷徑。
雖然理想很豐滿，但嘉楠科技所面臨的現實依舊尷尬。從其公布的財務數據來看，嘉楠科技目前的主力營收仍是來自礦機產品，AI產品想要成為支柱之一，仍有很長的路要走。
據嘉楠科技財報顯示，2017年嘉楠科技礦機產品收入為13.03億元，AI產品收入為零;2018年礦機產品收入為26.99億元，AI產品收入僅為30萬元;2019年礦機產品收入為13.90億元，AI產品收入為260萬元。
「AI的核心優勢是研發團隊。最新一代的礦機和第二代AI晶片都按照計劃在研發生產，預計年內會發布。」一位接近嘉楠科技的知情人士對「探客Tanker」透露。
雖然AI業務尚不明朗，但好消息是嘉楠科技的礦機業務暫時穩住了。張楠賡近期也表示，由於市場需求強勁，預計公司第三季度來自客戶的預收款和預付費用將錄得大幅增長。
同時，一位比特幣礦工也對「探客Tanker」表示，嘉楠科技的競爭對手神馬礦機今年產能嚴重不足，比特大陸也因受內鬥影響無法大批量交付礦機，嘉楠科技或將在今年重回礦機市場第一。
但從長遠來看，轉型AI是嘉楠科技的必由之路。但這條路能通向何方，嘉楠的研發經費是否充足，目前還是未知數。
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