本來前面文章說過我要離開幾天不再發文了，但今天億緯鋰能莫名其妙的發了3季報預告，預告不出意料的超預期，因為我前面對這支票說的比較多，也是自己的第一重倉，很多公眾號老鄉，特別是星球的朋友都跟我買了這支票，想了想雖然本想停更幾天，但關注我的人可能都期待著我出來說點什麼，所以還是把自己了解的東西發給大家看看。
這裡邊有10多篇研報，都是我在來山西之前下載的，每篇都是大概20－40頁的深度研究，除了左側那兩篇沒讀過，右邊這些都是讀完的，我習慣把需要的資料都下載下來，把重要的東西整理到一個WORD裡，整理的過程就是學習的過程，如果想寫文章會再進行梳理。因為這兩天來山西是參加女票哥哥婚禮，也幫下忙，實在沒時間寫文章，也沒時間整理，就先把我摘錄下來的東西直接發到公眾號吧，可能沒有邏輯，因為確實沒系統整理過，主要是幫助大家，和自己，了解電子菸這個行業，別的也沒什麼。
上面已經說了這是半成品，我最近實在太忙沒有精力，本身是我學習研究的一個過程文件本不想發表的，是介於很多人想看所以才發出來，就不要要求太高了。
另外還有七、八篇現場調研紀要，星球裡的朋友直接去看就好了，那個不是公開資料，不方便公開發，大家別介意。
國際供應鏈：億緯鋰能（持股霧化電子菸代工廠商龍頭麥克韋爾）、盈趣科技 （IQOS精密塑膠件二級供應商）
¾ 國內供應鏈：勁嘉股份（攜手雲南中煙、小米生態鏈卡位新型菸草主渠道）、 集友股份（布局新型菸草研發及產業化）
四大菸草巨頭傳統捲菸業務表現不佳。菲莫國際、英美菸草、日本菸草和帝國菸草是全球 四大菸草巨頭，據 Euromonitor，2017 年全球（不含中國）菸草市場中四大巨頭的市場佔有率合計達到 67.2%，幾乎壟斷了除中國以外的菸草市場
2018 年全球新型菸草銷售規模達到277.4 億美元（加熱不燃燒約 119 億，霧化式電 子煙約158 億），同比增長 60.6%，， 持續高速增長，預計2019 年全球新型菸草規模 達到 370 億美元。因IQOS、JUUL 的興起，帶動全球加熱不燃燒、封閉式小菸品類 迅速崛起，2018 年兩者合計佔比約 68%，預計到 2023 年合計份額將超過 85%。從 品類來看，傳統霧化煙在歐美地區盛行，消費者以「非菸民」為主，亞太區以加熱 不燃燒為主。
1. 海外霧化市場：尼古丁用戶滲透率和CBD 合法化區域將繼續提升
由 JUUL 研發的尼古丁鹽技術帶來新的「技術革命」，提升了霧化煙中尼古丁的利用 效率，改善使用體驗，使得霧化煙從「小眾」向「大眾」消費品轉化。此外，海外 工業大麻及娛樂大麻合法化催生 CBD 霧化新需求。根據統計 2018 年美國合法大麻 濃縮提取物中，約 60%用於霧化設備的油類產品灌裝，隨著 CBD 合法區域的不斷增 加，霧化產品未來仍有可觀市場空間。
2. 海外加熱不燃燒市場：迅速崛起，逐步替代捲菸消
。截止 2019Q1，3 年時間 IQOS 日本市佔率從一開始不足 1%迅速增長至 16.9％；目前 70%的 IQOS 消費者是從其他競爭對手的捲菸品牌轉為 PMI客戶，新型 菸草已然是未來各菸草公司獲得消費者的「必爭之地」。截止 18 年底，日本菸民加 熱不燃燒設備保有率超過 40%
4. 國內霧化市場：自有品牌於年內紛紛入場，千煙之「戰」已然打響
2019 年來，各大品牌如悅刻、靈犀Linx、MOTI 魔笛、鯨魚輕煙、火器、foogo 福狗等，均在加速推出新產品以搶佔市場份額。根據統計，19年 618 當天京東平臺電子菸成交額同比增 5.6 倍，煙彈成交數量同比增 3.3 倍，上榜公司名單中多個品牌於 2018 年底後才創立，可見各大品牌前進步伐之迅速，千煙之「戰」已然打響。
傳統霧化式電子菸在歐美地區盛行，亞太區以加熱不燃燒為主
。受制於對傳統捲菸的嚴控、 高稅收以及健康風險等不利因素，歐美地區的消費者對於霧化式電子菸接受度更高，根據 歐睿國際統計，在霧化式電子菸產品類別中（除加熱不燃燒以外的新型菸草），2018 年僅 北美地區銷售規模達到 74億美元，佔據全球霧化式電子菸市場 46%。，霧化式電子菸市場較為分散，集中度低，消費者以「非菸民」為 主，
。在 JUUL 採用尼古丁鹽為電子 煙煙油中的尼古丁添加劑之前，市場中電子菸煙油中的尼古丁成為基本為游離式尼古丁鹼。。JUUL 還在原料中加入了苯甲酸，中和了鹼性，減輕了對喉嚨的刺痛感， 可以使入口更為順滑。JUUL 也因其獨特的煙油配方而在其開展的測評中獲評為口感最接 近傳統香菸的電子菸。使得霧化式電子菸的抽吸體驗得到大幅改善，可以在所含尼古丁濃度較高的情況下仍然保證口感的順滑。目前，基本市場上大多數的霧化電子菸（包括一次性電子菸、封閉式電子菸等） 都開始採用尼古丁鹽作為煙油添加劑。
IQOS 和 JUUL 可以說是目前成功的兩款新型菸草製品，前者是加熱不燃燒產品，後者是電子菸產品，分別在日本和美國市場大獲成功
，相較於棉芯，陶瓷霧化芯由於可以快速、加熱溫度更高， 更適用於含CBD/THC油相關的霧化應用，保持抽吸口感的一致性。
。東亞為IQOS主要市場：因吸菸文化、 霧化式電子菸管控問題，日韓等東亞國家對於加熱不燃燒品類的接受度更高。根據 PMI統 計，截止2018年9 月，東亞用戶在全球的佔比已達到76.4%。
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RELX 悅刻：公司成立於2017，是一家創建於中國的消費級電子菸霧化器品牌公司， 已獲包括紅杉、源碼、IDG 資本在內的多家資本巨頭投資，A輪融資規模達 3800 萬。根據藍洞數據，截至2019 年6 月，公司已完成第二輪融資；根據36kr 數據，截至6 月 28 日看，公司現估值 20 億美元。公司目前的主營業務是 RELX 悅刻品牌電子霧化 煙的設計、研發和銷售，其生產由麥克韋爾完成。旗下的電子菸產品包括悅刻一代可換彈電子菸套裝、悅刻阿爾法可換彈霧化煙以及 Nano一次性小煙。2019 年6 月，公 司在「京東 618」電子菸品牌和京東自營店鋪銷售額兩排行榜中均取得當日成交金額的第一名的成績。
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麥克韋爾業務分為ODM 業務與自有品牌 APV（大煙）業務。ODM 為公司的主要業務， 2018年ODM 業務收入約佔總營業收入的 72%，包括電子菸、CBD 霧化器代工。電子菸業 務的主要客戶有英美菸草的VUSE 和Vype；日本菸草的 Ploom 和Logic；獨立電子菸品牌 Njoy；國產電子菸品牌悅刻、魔笛、福祿、Yooz
Ploom TECH有潛力成為新爆款：日本菸草於2013年本土首發HNB產品PloomTECH（日煙唯一HNB產品），比菲莫國際在日本發售IQOS提前一年，但由於供應鏈管理問題大面積缺貨，直至2017Q3與麥克韋爾合作才於東京重新大範圍發售。• 2019年推出兩款新品：Ploom TECH + 與Ploom TECH S。前者為多口味低溫加熱型產品，上調加熱溫度10℃至40℃；後者為高溫加熱 式產品，加熱溫度200℃，激喉感與煙味更濃烈。
。CBD 霧化器業務的主要客戶有Jupiter Research LLC 和Kim International Corporation，其中 Jupiter 是北美 CBD 市場排名第一的 經銷商，是 2018 年公司第一大客戶。麥克韋爾在 2015年底推出自有品牌 Vaporesso，是 搭載cCELL陶瓷霧化芯技術的開放式電子菸品牌。革命性的 CCELL 陶瓷霧化芯技術和國際 化的設計理念讓 Vaporesso在國際市場上一炮而紅，目前已經成為了開放式大煙市場的主流品牌之一。
奧馳亞收購JUUL35%股權。英美收購雷諾
(奧馳亞子公司)菲莫－IQOS。，其中在日本、韓國、歐盟、俄羅斯市佔率分別達到 15.2%、8.5%、1.7%、1.8%，
我國《電子菸》強制性國家標準已經審查完畢，目前正處於批准狀態，按 照項目計劃時間表，若順利批准年內將會發布
與霧化電子菸相比，HNB 產品在口感體驗上更勝一籌，亦符合政府稅收的需求。霧化電子菸主要使用的是煙油，已脫離了傳統菸草的範疇
中煙集團各大子公司近兩年持續加大新型菸草研發力度，反映出國內政策態度 較為明朗。據《菸草科技》數據，截至 2016 年末，雲南中煙、湖北中煙等中煙子公司在 加熱不燃燒領域專利數量僅次於菲莫國際，企業已具備較為充分的設計與製造技術儲備。
億緯鋰能公司與日本菸草、帝國菸草等國際菸草巨頭建立深度合作關係，為其供應小型軟包電池等核心零部件、享受電子菸高速發展 紅利
IQOS 的陶瓷加熱片目前由日本京瓷獨供，現在也存在較多的問題，一是加 熱維度單一，有部分菸草難以完全加熱；二是容易損壞，更換維修成本很高，一般更換在 200 元以上，維修在 100 元以上；三是容易積碳，不易清洗。市場也提出了一些針式加熱、環形加熱等方法，但市場反映效果並不是很好，可見 加熱技術還是有很高的壁壘
霧化芯對於電子菸產品來說至關重要，從第一代電子菸產品發展到現在， 霧化芯最早採用的是玻璃纖維，其煙量小、口感差，後來發展為棉花芯，口感和煙量都有改善，但壽命短，容易糊芯，還容易漏油。現在霧化芯基本採用微 孔陶瓷材料，不僅口感好，不糊芯，不炸油，而且壽命長。麥克韋爾在陶瓷霧 化器方面具備絕對領先地位，其自主研發的 Feelm 陶瓷霧化芯技術獲得 2018 乃年全球權威大獎——金葉獎，其具有蜂窩孔設計，可增大發熱體與煙油的接 觸面積，提高發熱效率，霧化能力突出，親油性強，安全易導油，生物兼容的硅藻土等特點，被國內知名小菸品牌 RELX 首用，獲得了廣大消費者的認可。目前國內 A 股上市公司順絡電子、三環集團也在積極布局陶瓷加熱片和陶瓷霧 化芯的相關技術。未來有望受益電子菸市場的爆發
IQOS 現在受消費者詬病的一點是每抽一根煙都需要充電 4-5 分鐘，雖說可 以幫助人們少抽菸，但很多用戶還是無法適應。菲莫國際新推出的第三代產品 IQOS 3 multi 也考慮到這一點，並做出了改進。iQOS 目前採用的鋰電池由松 下生產。電
。億緯鋰能於 2012 年進入電子菸電池市場，目前全球超 過 50%的電子菸電池都來自億緯鋰能。未來隨著國內加熱不燃燒菸草製品放開，市場迎來爆發，公司有望迎來進一步成長。
CBD是大麻提取物，不同於毒品，有醫療功效。受益於大麻合法化浪潮，CBD市場成為電子霧化器又 一大拉動力。CBD受眾更廣，且CBD霧化器多為一次性，預計CBD市場將比電子菸市場更有發展前景。2019年CBD市場將維持高速增長，市場規模可達到56.9億美元。
目前，加熱不燃燒型電子菸及霧化蒸汽型電子菸的單日使用成本略高於傳統捲菸平均價 格（約 13 元/包），其中 HNB 及一次性蒸汽電子菸使用成本較高，與中高檔捲菸相近，但未來與傳統香菸之間的價格差距存在進一步收窄的可能性；注油式及換彈式蒸汽電子 煙使用成本相對較低
。菸草行業的核心價值觀是「國家利益至上、消費者利益至上」，
除獨立研發 IQOS外，菲莫集團（包含 PMI 和 Altria）進一步通過併購獲得 JUUL 銷售渠 道，從而同時擁有了全球新型菸草市佔率最高的 IQOS 和美國電子菸市場市佔率最高的 JUUL品牌：2018 年末，Altria以 128 億美元的價格正式收購 JUUL 35%的股權。與加熱不燃燒的 IQOS 不同，JUUL為霧化式電子菸，擁有尼古丁鹽等核心技術，集團從而進一步獲得了較強的銷售渠道與專利壁壘。
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公司歷史業績持續高增長，2018 年起因電子菸部件階段性回調承壓。2013-2017 年，公司主營業務收入由 3.5 億元增至 32.億元，CAGR 為 74.6%；歸母淨利潤由 6200 萬元增至 9.8 億元，CAGR為 99.6%。但 2018 年開始，由於公司電子菸業務下滑，導致業績承壓。2017 年，盈 趣科技電子菸部件營收約 16.6 億元，2018 年下滑至 8.5 億元，同比下 降約 48.9%。原因在於：1）因日本市場2017 年-2018 年年初銷售火爆， 導致菲莫國際在渠道端儲備了大量庫存。2）由於 2017 年產能不足，菲 莫國際引入了新供應商，導致盈趣科技份額下滑所致。以 0.5%的第一年市佔率作為測算依據，判斷盈趣科技 2019 年在美國市場出貨量約 280 萬套。此外，隨著渠道庫存導致的高基數、 以及新進入供應商帶來的份額下滑利空出清，我們認為公司電子菸部件 營收 2019 年將重回增長
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