一、階段性供需矛盾爆發，節後開盤鐵合金逆勢上揚
2020年春節期間我國爆發新冠病毒疫情，病毒傳播能力極強，自湖北擴散至全國各地區，為控制疫情的持續發展，自建國以來第一次延後春節長假，2月3日正月初十才允許復工。但疫情依然處於持續增長狀態，因此大部分省市均推遲至正月十五才開始復工，且企業申請復工復產需經過嚴格的審批，而湖北作為重災區則不斷推遲復工時間。因此在全國大規模復工之前，物流運輸、終端製造業幾乎處於停滯狀態。
企業復工復產延遲疊加物流運力下降的雙重衝擊對下遊製造業產生強烈的衝擊，2月3日節後首個交易日大宗商品全線下跌，市場悲觀情緒蔓延，而錳矽矽鐵則逆勢上漲，矽鐵在2月5日漲至6150高點，錳矽也漲至6700元。究其原因，在於疫情爆發所引發的鐵合金階段性供需失衡。
疫情爆發的時點與我國傳統春節長假重合，往年春節長假期間大量製造業工廠員工返鄉過節，上下遊工廠開工率均出現季節性下滑，合金產業鏈處於供需兩弱狀態。而疫情爆發延遲了企業復工復產，錳矽主產區主要是內蒙、寧夏、廣西、貴州，矽鐵主產區主要分布於內蒙、青海、寧夏、陝西。儘管從主產區分布來看鐵合金產能主要集中在西北和西南地區，非本次疫情傳播重災區，但由於疫情爆發與春運窗口期重合，人口流量相當大，因此全國大部分高速公路出口基本處於封閉狀態，鐵路運力也大幅下降，對下遊仍在維持開工的鋼廠的原材料採購造成較大的阻力，包括合金、焦炭等原料持續處於消耗庫存狀態。
而對於合金企業而言，部分矽鐵企業蘭炭庫存告急，陝西蘭炭無法大量外運，錳矽生產企業也面臨錳礦、焦炭等原材料不足的困境。原材料供應不足使部分合金企業降低生產負荷，合金供應階段性下降，部分合金大廠順勢大幅上調2月鋼廠招標價，河鋼2月矽鐵招標價6900元，環比1月大幅上漲750，招標量1050噸，下降863噸；錳矽2月招標價7200，環比1月上漲600元，招標量2.6萬噸，下降600噸。從鋼廠招標價可以看出，2月合金的階段性短缺大幅推升了合金價格，對於鋼廠而言為解燃眉之急接受合金高報價實屬無奈之舉，因此鋼廠也減少招標量以度過這段非常時期。短期內疫情造成的合金產業供需差是推升盤面價格的最核心原因，但行業的發展趨勢來看，2019年合金產業屬於供應寬鬆狀態，關於2019年鐵合金基本面分析，筆者2019年產業鏈年報有詳細分析，此處不再贅述。
二、疫情紅利逐漸消退，鐵合金回歸寬鬆基本面
矽鐵方面， 1月內蒙、寧夏、青海、甘肅四大主產區產量36.45萬噸，環比下降4%，全國平均開工率60.56%，環比12月增加2.11%，產能利用率55.05%，環比增加2.85%。1月全國矽鐵產量小幅下降，由於統計口徑剔除了部分殭屍產能，開工率以及產能利用率實則有所增加。由於疫情爆發及春節長假在1月末，合金供應下降的關鍵時期在2月份，因此1月產能產量數據未能完全反應出疫情對合金帶來的影響。春節期間共停爐9臺，涉及月產量1.54萬噸，佔比也僅為矽鐵全國月產量的不足4%。從鐵合金在線統計的春節期間矽鐵產能變動來看，停產的產能較少，難以對全國矽鐵供應產生較大的影響，預計2月矽鐵開工率將不會有明顯下降，而由於外來員工返工需要隔離的原因導致實際工廠產能利用率下降幅度或將大於開工率，2月四大主產區矽鐵產量或將下降至34萬噸左右(統計口徑剔除陝西省，因此陝西省主產75#矽鐵，主要用於金屬鎂冶煉)，低於18、19年同期，但絕對值量依然較高。
錳矽方面，1月全國錳矽產量92.41萬噸，環比減少7.08萬噸，同比增長5.39%，主產區除了廣西開工率出現大幅下降，內蒙、寧夏均基本持穩。1月全國錳矽產量有明顯下降，貢獻最大減量的是廣西地區，當月產量下降接近4萬噸，佔減量的超過50%，主要因為收到了南方地區成本上漲的衝擊。一方面是電價成本上漲，廣西地區時值枯水期，平均電價增加，另一方面是去年年末大幅回落的錳礦價格有一定回暖，欽州港汽運費用也有一定增加，企業錳礦採購成本上升。錳礦與電費成本的抬升對本來利潤就相對不高的錳矽行業帶來較強烈的衝擊，部分成本控制能力相對較差的中小企業已經面臨虧損，疊加春節長假即將到來，從而選擇減產或提前停爐操作。
疫情對錳矽矽鐵行業預計將帶來一定減量，疫情何時得到控制尚未可知疊加原材料庫存持續消耗也使鋼廠迫於無奈接受2月大幅上漲的鐵合金招標價，讓鐵合金價格逆勢開門紅。但從基本面來看，錳矽矽鐵均處於供應過剩狀態，2019年全國粗鋼產量一再創新高，在需求大增的背景下，錳矽矽鐵價格仍然下行，2020年鋼材產量將大概率難以複製2019年的高值，對於鐵合金需求端將帶來更大的壓力。
作為錳矽合金成本佔比最大的原材料，錳礦價格在2019年震蕩下行，屢創新高的進口量與下遊錳系合金需求疲軟形成共振，高庫存成為壓彎駱駝的最後一根稻草，11月份港口貿易商開始恐慌性拋售，價格大幅下跌，隨後出現反彈但高度有限，但總比處於弱勢震蕩狀態。從錳礦進口結構來看，中低品位錳礦進口量持續攀升，導致錳礦進口量絕對值增長速度較快，對錳礦港口價格形成較強的壓制。而錳礦價格的波動對不同主產區造成了不一樣的影響。內蒙地區大廠居多，錳礦採購議價權較強，離天津港距離也相對較近，因此主要採購模式以外盤點價遠期合約為主，採購港口散貨為輔；而寧夏地區深居內陸地區，主要採購天津港現貨為主；廣西、貴州等西南地區距離欽州港較近，以採購欽州港現貨為主。在港口市場貨恐慌性拋售的情況下，外盤遠期點價的內蒙大廠成本優勢消失，而寧夏企業採購成本則大幅下降。隨著錳礦價格回暖，各地原材料成本均有一定的增加，但相對於成本比較剛性的矽鐵而言，錳矽的生產成本彈性更大，價格波動區間也明顯大於矽鐵行業。今年錳礦進口量依然較多，港口庫存仍然處於高位，錳礦價格大概率仍處於下行狀態，錳矽生產的成本支撐也將持續下移。
三、終端需求真空，鋼材產量恢復緩慢
疫情爆發同樣對鋼廠正常生產產生較大的影響，2019年粗鋼產量創下新高，鋼價也相對較穩，但受鐵礦原料大幅上漲影響，鋼廠實際生產利潤走弱，板材甚至一度處於負利潤狀態。因此鋼鐵市場彈性大幅增加，如若終端需求出現下滑，高產量將直接轉化為庫存增量。而今年的疫情加速了這一進程，終端需求延後釋放，鋼材價格下跌也使鋼廠利潤直線下滑，已經接近盈虧平衡邊緣。而物流運力下降及返工人員無法迅速復工使高爐產能利用率直線下滑，而終端需求真空期或仍將持續一段時間，預計鋼價仍將承受較大的壓力。而對於部分成本控制能力較差的鋼廠而言負利潤將難以避免，或將有更多的鋼廠索性延遲開工以避免擴大虧損，高爐產能利用率恢復速度或將較為緩慢，鋼廠將大概率向上遊原材料壓價。
四、目前期貨貼水較多，短期錳矽支撐強於矽鐵
從價格來看，目前鐵合金盤面已經連續出現下跌，基差相對較大，錳矽矽鐵賣交割並未打開無風險套利空間。但現貨依然處於持續走弱狀態，若後期基差逐步縮窄，矽鐵將可能率先打開無風險套利區間，而錳矽貼水較多，短期內難以出現無風險套利機會。從絕對價格來看，儘管目前錳矽矽鐵均處於貼水狀態，錳矽貼水較多，價格支撐略強於矽鐵，但鐵合金現貨落後於現貨，且現貨價格走弱概率較大，貼水未必能對價格形成較好的保護，預計鐵合金將依然維持下跌趨勢。