投資建議：公司堅守低成本經營策略，航線調配靈活，抵抗疫情衝擊能力強。考慮到四季度將確認春秋日本投資損失，我們下調20年盈利預測，預計公司20-22年歸母淨利潤分別為-0.2/18/24億；EPS分別為-0.02/2.01/2.63元，對應當前股價21、22年PE為21.2、16.2x。考慮到春秋航空在上市航司中復甦最快，運營效率改善最為明顯，目標價維持54元，維持「強烈推薦-A」評級。
▲ 春秋航空發布三季報，基本符合預期。20年前三季度公司實現營收68.27億元，同比下降41%；歸母淨利潤-1.49億元，同比-109%；扣非歸母淨利為-3.09億元，同比-119%。20年Q3實現營收27.82億元，同比-37%；歸母淨利潤2.59億元，同比-70%；扣非歸母淨利2.11億元，同比-76%。
▲Q3國內市場復甦繼續加快，客座率提升至85%，座公裡收益環比明顯提升。三季度為暑運旺季，經營數據明顯好轉，總體ASK降幅收窄至4%，總體RPK降幅收窄至11%，客座率提升至85%。公司積極抓住暑運需求復甦機遇，加速國內運力投放，Q3國內ASK同比+46%，國內RPK同比+34%，客座率提升至85.3%。從收益水平來看，Q3座公裡收益達到0.254元，雖然同比降幅為34%，但環比提升21%，盈利水平明顯改善。
▲成本管控持續增強，需求恢復帶動運營效率提升，Q3單位營業成本環比下降。Q3公司營業成本達26.25億元，同比-21%；隨著航空出行需求復甦，運營效率提升使得單位成本被攤薄，Q3座公裡成本下降至0.239元（同比-18%，環比-5%）。從成本細分來看，測算燃油成本環比有所抬升，但整體人力成本、起降費、民航發展基金等費用持續優化。Q3座公裡毛利實現單季度轉正，毛利率修復至5.6%。
▲ 展望：短期疫情反覆衝擊有限，航空仍將延續復甦態勢，低成本航空展現較強韌性。春秋航空復甦進度領先，9月ASK同比僅-4%，客座率恢復至88.9%；其中國內線ASK同比+52%，客座率提升至89.3%。據20年冬春季航班計劃，公司國內航線周度航班量同比+57%，運力投放明顯提升。預計冬春航季國內市場將延續復甦態勢，客座率維持疫情前水平，座公裡收益繼續提升。考慮到東北亞及東南亞疫情防控成果良好，該地區航線有可能率先復甦。春秋航空在疫情下抗風險能力較強，復甦進度較快，展現出低成本航空較強的韌性。中長期來看，大眾化航空出行大勢所趨，低成本航空市場潛力仍然較大。
▲風險提示：疫情擴散超預期、航補大範圍退坡、春秋日本出現大規模虧損