來源：創業最前線
原創出品 | 「創業最前線」旗下「探客Tanker」
作者 | Rickzhang
編輯 | 蛋總
前幾天，泡泡瑪特再次以一種令人意想不到的方式火了。
在距離上市不到15天時，泡泡瑪特正式承認「有二次銷售的行為」，受此影響，當天泡泡瑪特的股價下跌19%，市值蒸發近150億港幣。
緊接著，新華社發布了相關的社論，其中點名批評了泡泡瑪特這種鼓勵年輕人變相賭博的消費行為，同時表示監管部門應進一步規範盲盒經營模式，避免畸形發展。
至此，由於輿論風向的轉變，導致很多機構投資者在泡泡瑪特上市後還不到一個月，就已經對公司的發展前景產生了憂慮。
「新華社對泡泡瑪特評論後，朋友圈普遍反映是對公司的利空，如果政府不喜歡這種商業模式，那公司一定走不遠，或者必須要轉變商業模式。」某位不願具名的香港投行經理對「探客Tanker」表示。
機構投資人這樣的憂慮表現在股票市場上，反應就非常微妙。
在2020年12月31日最後半天的港股交易時間內，泡泡瑪特總股票交易額7980萬元，而機構投資者的超大手賣盤和大神賣盤加在一起，已經超過2500萬。
「這明顯是有大量的持有這家公司股票的機構在放量拋貨。」香港某投行分析師林銳對「探客Tanker」表示，這實際上顯示了資本市場對於泡泡瑪特的擔憂情緒逐漸加重。
而一家上市後7天市值就過千億的明星企業，為什麼能在短短的時間內跌去近1/4的市值，背後的原因很可能與泡泡瑪特的經營模式相關。
或者換個角度說，盲盒產業可能真不是一個好生意。
1、「賭博性消費」的背後
事實上，當代年輕人都很愛的盲盒，之所以會遭到新華社「點名」，原因就在於它的「盲」上。
有心理學家在研究中發現，「隨機性」的現象容易讓人上癮。在賭博中，「差一點就贏」情況下促進多巴胺的分泌和「真的贏」情況下也差不多。
盲盒正是將這種隨機性運用到了極致。
購買盲盒的樂趣之一就是其神秘感，與一般玩具相比，盲盒最大的刺激就在於其「盲」。消費者只有打開盲盒那一刻，才能知道究竟是哪一款，增加不確定性的刺激，同時因沒有抽到心儀的潮玩或隱藏款，增加重複購買的欲望。
如弗若斯特沙利文報告所提，2019年，泡泡瑪特註冊會員的整體重複購買率達58%，而國內潮流玩具零售市場十大市場參與者該指標平均約為50.4%。
而為了進一步提高盲盒的覆蓋率，像泡泡瑪特一類的零售商都會在盲盒玩偶中加入抽中概率極小的隱藏款。
各個盲盒都有不同的主題系列，而抽中Molly星座1代隱藏款的概率僅為1/144，部分特別版隱藏款的概率更是低至1/720。
這意味著，獲得特別版隱藏款堪比「中彩票」——每一個盒子都是未知的，盲盒愛好者持續消費是為了「賭」一個低概率的驚喜。
盲盒的隨機性再加上部分隱藏款的稀缺性，就會導致部分消費者不斷地「抽盲盒」，最終累積成大手筆的消費。
泡泡瑪特招股書顯示，在2020年上半年，其盲盒收入達到6.89億元，其中泡泡瑪特品牌盲盒銷售收入約為6.39億元，第三方品牌盲盒銷售收入約為4930萬元，兩者對應銷量分別達到1351.43萬和63.87萬。
更讓人驚奇的事情是，泡泡瑪特的盲盒平均每一款的毛利率超過65%，這也意味著其實每個賣價40左右的盲盒成本也就10塊錢。
這似乎說明了盲盒這種「賭博性消費」帶給新時代消費者的刺激有多大，以及這個市場多有前景。
但問題是，根據澎湃、時代周報等媒體調查，真正引發這些85後甚至90後、00後消費者不計成本地購買盲盒的原因，很多時候並不是看重商品本身，而是跟二次出售的炒作和消費心理有關。
江蘇大學工商管理碩士導師譚浩俊在接受時代周報記者採訪時表示，在好奇心之外泡泡瑪特採用「抽採」的方式，實際上是在利用消費者的「好賭」心理，本質上已經發生了變化。「如果按照這個模式走下去，企業的路子就會走偏。」
另外，對於資深玩家來說，不僅僅是因拆盲盒的一時快感而入坑，更是一個類似炒鞋、炒包等小眾愛好的圈子。花點錢從閒魚上就能買到自己抽不到的隱藏款，這已經是很多年輕人心照不宣的秘密。
一個盲盒的售價在49元到79元人民幣不等，但有媒體報導，「山椒魚粉色珠光絕版」在閒魚上最高價格為7800元，「鹿影」款售價甚至過萬。
「這就是為什麼此次泡泡瑪特店員會明知故犯去做二次銷售的重要原因，他們想把隱藏款找出來，賣給黃牛或者自行出售獲取暴利。」一直在玩盲盒的大學生李丹對「探客Tanker」表示，他在閒魚買到了幾個抽不到的隱藏款，大概花了1000多塊，比原價貴了40倍。
正是由於有盲盒暴漲的市場，才讓一大堆本身對二次元、對盲盒、對玩具並沒興趣的人群開始熱衷「炒盲盒」，尤其是隱藏款。而有IP才能夠有價值，這也使得泡泡瑪特超越了其他盲盒公司，成為了一個獨特的存在。
「肥宅家裡一面牆，北京二環一套房；肥宅家裡兩面牆，馬爾地夫海景房。」微博和B站上這樣的段子，都是用來比喻盲盒的資深玩家「揮金如土」。
然而，「炒盲盒」這樣的現象愈演愈烈，也導致了由泡泡瑪特所驅動的盲盒市場從一種興趣與社交的集合，變成了一種赤裸裸的功利驅動。
2、IP的隱憂
在面對當前市場的變化時，泡泡瑪特有自己的想法。
它的應對策略就是「IP的分化」，目前已經把原有的兩個主流IP系列變成了93個IP，包括12個自有IP、25個獨家IP及56個非獨家IP的布局。
這種想法出發點是很好的，增加產品的設計感和品類，降低每一個單品的收藏價值，從而減少消費者因為利益而去炒作的空間。
然而，這套策略在實際的操作上效果並不明顯。
泡泡瑪特招股書顯示，2017至2019的三年間，基於Molly形象的產品銷售額分別佔公司品牌產品總銷售額的約89.4%、62.9%、32.9%。
在2020年上半年，自有IP中的Dimoo、獨家IP中的PUCKY為泡泡瑪特貢獻的收益超過了Molly，在整體泡泡瑪特品牌產品所得收益中，分別佔比17.1%、17.3%。
看起來IP的多元化取得了成功，但在這三款IP和另一款獨家IP產品The Monsters之外，其他的80多個IP產品，單個品類銷售的收益大部分佔比不超過5%。
從嚴格意義上說，這對於泡泡瑪特每年超過2000萬的IP設計及授權費用的支出，是一個不小的打擊。
畢竟，泡泡瑪特把大量的資金花在了授權費用上，甚至為了拿到一些獨家IP，付出了巨額的成本，但最終獲得的銷售收入卻寥寥無幾，而躺在帳面上的80多個IP設計和研發還必須進行，這些成本的攤銷，也拉低了整個公司的經營效率。
這三年來，泡泡瑪特存貨數量的逐漸高企，也對這一個情況進行了佐證。
泡泡瑪特IPO文件顯示，2017年的存貨價值是1500餘萬元，而在擴展IP數量的2018年，這個數字幾乎飆升了一倍到了2931.8萬元。2019年存貨更是增加了230.9%，已經到了近億元的水平。
2020年前半年，存貨的數值突破2億元。造成這樣的局面，除了跟新冠疫情影響的線下消費有關，更與盲盒抽取的賭博式營銷心理和二次銷售的市場有關。
如果年輕人僅僅是因為喜愛而去購買盲盒的話，80多款IP不可能拼湊不出新的爆款。因為只要數量和影響力足夠多，是可以產生統計意義上的企業需要的成果。
那現在這種「存貨價值飆漲」的局面出現了，唯一一個可以解釋的原因，就是絕大多數人依然是在看那些成熟且在二級銷售市場中價格高的盲盒產品。
而他們依然願意購買這樣盲盒產品，就在於保值率和升值率非常可觀。
這恰恰又證明了「賭博式消費」其實已經帶來了新的不可預知的市場經營變化。這種類似炒鞋的二次炒作，放在一個容量非常龐大的市場，還有騰挪的空間，但對於盲盒這一個小眾的市場來說，現在異常危險。
畢竟盲盒的本體並沒有那麼高的價值，二級市場動不動就上千元的盲盒隱藏款，已經將十幾塊錢的成本炒到了幾百倍的地步。
經濟學的規律告訴我們，一旦一個產品的售價偏離了產品價值本身太遠，市場機制一定會給予回調的空間。
到了那個時候，可能很多幻想著擁有一牆盲盒就能高枕無憂的年輕人，恐怕會欲哭無淚。
3、財務的風險
在「探客Tanker」看來，從泡泡瑪特的招股說明書上，可以看出其管理層面也存在一些問題或者潛在的財務風險。
比如，在泡泡瑪特IPO文件的資產負債表之中，專有一列物業廠房及設備的資產數據，2020年上半年這個數字近1.4個億。
而根據這IPO文件其他部分的說明，泡泡瑪特在全國的線下商店和自動售貨機場地絕大多數都是租賃，它並沒有持有自有的物業，連辦公場所也屬於租賃。再加上泡泡瑪特所有的產品都是授權第三方生產，因此廠房和生產設備也不存在。
唯一能算得上設備的僅有自動售貨機。根據IPO文件中的披露，2020年上半年泡泡瑪特在全國依然保有1001臺自動售貨機。
根據這個數字去計算，相當於每臺自動售貨機的成本在14萬左右，而市場上類似的售貨機，最高的售價不超過25000元。
這中間的差額，讓人百思不得其解。另外，在員工用工成本和福利開支上，也讓人感覺很詫異。
IPO報告顯示，2020年上半年員工的福利開支包括工資在內，泡泡瑪特給617名員工一共發放了5500多萬元。那麼，據此計算可得平均一名員工的工資，在2020年上半年是90萬，全年將是180萬。
關鍵在於，泡泡瑪特有130多家線下店，按照一個店兩個人的比例計算，就有將近兩百六十位負責線下門店經銷的員工。再有，在文件中的110位設計和生產監管的人員，以及十幾位市場拓展的人員，這些人的工資都是可以預計和估算的。雖然其餘還有200餘位不知道是如何安排的員工，但就這樣的一些人員設置安排，怎麼可能平均每個人一年要花掉180萬的人工和福利開支？
即便是在號稱高薪的網際網路行業內，這也是一個令人咂舌的數字。
更有意思的是，像泡泡瑪特這樣一家經營盲盒的公司，居然在2020年上半年還拿到了2000多萬的政府補貼。
而從稅務的角度上說，這家公司也有一些讓人無法理解的問題。這樣一家利潤率超過60%的公司，年收入都快接近20個億，其全國15家分公司居然都被地方認定為「小微企業」，享受減免企業所得稅的待遇。
上述所體現出的財務風險，使得逐漸有機構投資人在拋出泡泡瑪特的股票，並對其持觀望態度成為一個可以預料到的事實。
「這家公司的盈利狀況不錯，但經營模式還被很多人質疑，尤其盲盒被很多市場機構看做是一種智商稅，所以未來它所在的細分市場增長在什麼地方，投資機構依然存在疑問。」某位不願具名的美元基金創始人在電話中這樣對「探客Tanker」表示。
此前，市場監管總局關於《規範有獎銷售等促銷行為暫行規定（徵求意見稿）》中規定，在有獎銷售前，應當明確公布獎品價格、獎品品名、獎品種類、獎品數量、中獎概率等信息。
因此，從法律法規的角度來看，泡泡瑪特的市場行為有「打擦邊球」的嫌疑。
當然，個性化設計是潮玩產業的「護城河」，設計師天馬行空的構想和市場上能夠流通的商業運營之間，其實存在著矛盾。當電商倡導的數位化、反向定製與設計師構想碰撞時，找到平衡點就顯得至關重要。
但這樣以設計帶動產品的故事，和利用賭博式心理進行銷售的現實之間，也依然存在一個巨大的鴻溝。
值得注意的是，潮玩在於潮，潮玩市場也隨之變化莫測，像泡泡瑪特這樣的潮流文化產品的生命周期可能相對有限。至於盲盒這個新興產業，在未來能否發展出更大的市場空間，仍是一個未知數。
目前，已有不少盲盒玩家開始「退坑」，在閒魚低價批量售賣自己曾經的收藏。一些「退坑」賣家將盲盒標價在50元以下，部分非熱門IP標價甚至低至10-20元。
雷軍曾說，在風口上一隻豬都能飛起來。
但如果風口沒有了，一家企業不具備轉型的競爭力，可能就會出大問題。
*文中題圖來自：探客Tanker圖庫。