來源：金融界網站
來源：國泰君安證券
首次覆蓋給予寵物板塊「增持」評級。我們預估2024~2025年中國寵物行業的市場規模到達2000億，相對於2019年的930億市場規模增長1倍，寵物食品行業市場規模預計1200億。行業的快速擴容為頭部企業帶來更大發展機會，推薦標的：佩蒂股份，受益標的：中寵股份。
行業規模擴容。未來隨著城鎮化水平提高、居民可支配收入水平提高、人口老齡化比例提高等，我國寵物行業擴容，寵物食品行業規模也隨之擴大。2024~2025年寵物行業市場規模達2000億，寵物食品行業規模預計1200億。
國外大行業大公司，中國目前大行業小公司，中國市場未來趨勢也是多品牌集團企業的市佔率提高。從全球寵物食品TOP10品牌來看，基本都在瑪氏、雀巢、高露潔等大型集團旗下，從過去的20年的品牌和企業市佔率變化可以看出，市場競爭最後可能將是巨頭之間幾個品牌的競爭。目前全球的寵物市場是大行業大公司的競爭，中國目前還是大行業小公司的競爭，未來中國寵物食品市場集中度也將持續提升，多品牌、多渠道、更廣泛的產品種類是贏得行業競爭的決定性因素。
產品類型和渠道上，國內外品牌各有側重。外資品牌在主糧領域優勢較大，國產品牌率先從零食市場突圍；從產品渠道上，國內品牌發力線上渠道，有望藉助電商紅利彎道超車，外資品牌如皇家、偉嘉等背靠零售集團線下優勢較強。
國內廠商的品牌和渠道之爭：乖寶選擇直接面對消費者，進行泛娛樂化營銷，短時間內快速打響品牌知名度；瘋狂小狗選擇瞄準初養寵人群，充分利用網際網路紅利，多平臺發力，短短幾年內營業收入快速增長；麥富迪線下渠道更廣，同時在產品和理念創新比其他品牌走的更快，瞄準中高端消費者。我們在看到國內品牌快速增長的同時，也應該看到電商紅利未來逐步消退，線上流量的成本也在增長，線上渠道競爭也將延續到線下渠道；中國養寵消費者的成熟度在提高，國外進口產品在持續進入中國市場，提高產品力和品牌效應可能是未來國內廠商面對的主要挑戰。
風險提示：原材料價格波動風險、市場競爭力下降風險、匯率風險
由於本報告篇幅較長，以下為部分節選內容。歡迎聯繫國君農業團隊獲取完整版報告。
01 國內寵物行業：
行業規模增長迅速
2024~2025年市場規模有望2000億
1.1.當前我國寵物行業市場規模近千億
寵物行業持續高速發展，市場規模逐步增大。由於寵物滲透率提高和養寵消費支出增長，預計中國寵物市場規模由2010年的210億增長至2019年的930億元，9年複合增長率20.44％。
1.2.2024~2025年我國寵物行業市場規模預計到達2000億
我們簡單地以市場規模=單位消費額×養寵數量來計算市場規模的增長：
1）人均年寵物消費額逐年上升帶動寵物消費支出基數逐年上升。由美國寵物市場的情況可知，居民收入增長與寵物年消費金額同向增長，2015~2019年單只寵物年消費金額約佔個人收入的0.8％~0.9％。
根據我國「十四五」規劃的目標，2019年中國人均GDP達到了1萬美元左右，預計在2021-2025年的五年期間，國內人均GDP將跨過世界銀行高收入國家行列，即12600多美元，若以此計算，在單只寵物的年消費額預計在661元/年（折合當前匯率）。
2）寵物數量增多，且未來還有增長空間。
我國城鎮養寵人數從2017年的5912萬人增長到2019年的6120萬人；寵物貓和狗數量由8746萬增長到9915萬，年均增長率達28.5％。和國外相比，2015年~2020年中國戶均寵物數量低於日本美國，但養寵家庭的比例在快速增長，2016年養貓/狗的家庭比例已經超過日本，且每年保持穩定增長態勢。
通過對比數據可以看到，戶均養寵數量保持平穩而養寵家庭的比例增長較為明顯，以國內2019年寵物滲透率17％相比，低於日本韓國的26~27％，同時也低於英國、美國的44％和67％。我們參照日韓和英美的寵物滲透率，預計中國在邁入高收入國家行列時寵物滲透率相對2019年翻一倍，即34％左右。
我們以市場規模=單只寵物消費金額×寵物滲透率×戶均養寵數來計算，預計2024~2025年寵物行業總體規模在2000億左右，相對2019年930億行業規模增長1倍以上。
02 寵物食品：
行業快速發展
公司集中度提升是行業長期趨勢
2.1. 2024~2025年行業規模預計1200億
寵物食品市場佔據寵物總消費的半壁江山，寵物食品行業迎來強勁增長點。
2019年，寵物食品市場規模佔寵物消費市場規模61.4％，其中寵物主糧出現時間較長，市場接受度高，佔總消費的39.4％，中高端主糧市場主要由國外品牌佔據；寵物零食崛起較晚，市場集中度較低，國內品牌紛紛布局快速崛起的零食市場。
寵物食品行業作為寵物行業產業鏈的上遊，主要從事寵物食品是專門為寵物提供的食品，按照功能來劃分，寵物食品主要可分為：寵物主食、寵物零食和寵物保健品等。
通過對寵物行業的分析，我們預計2024~2025年的寵物行業整體市場規模在2000億左右，近幾年寵物食品三大品類（主糧、零食、保健品）佔整個寵物消費的60％左右，因此我們預計2024~2025年寵物食品整體市場規模到達1200億左右。
未來我國寵物食品市場規模將遠不止千億，增量主要來自城市養寵消費市場擴容。未來隨著我國居民可支配收入水平提高、家庭結構的變化、人口老齡化比例提高等，寵物滲透率在我國逐漸提高，寵物的家庭角色發生變化，我國寵物行業將持續擴容，寵物食品行業規模也隨之擴大。
同樣，也要看到城鎮化水平提高後農村寵物開始貢獻市場份額。我們對於寵物行業規模的初步預測來自於行業統計數據，只能收錄我國城鎮居民寵物數量，我國農村地區的數量龐大的寵物無法進行統計。2019年末我國城鎮化率60.6％，有相當比例的農村地區寵物不吃商品糧，暫時無法貢獻行業收入。未來，隨著城鎮化水平提高，部分農村寵物的散養模式不得不改變，可能由剩飯餵養改為商品糧餵養，寵物食品的消費人群也將由城鎮居民逐步擴展到城鄉居民，寵物食品市場規模遠不止千億。
2.2. 競爭格局分散，多品牌的大食品公司市佔率提升是行業發展趨勢
2.2.1.市場集中度低，品牌間競爭日趨激烈
寵物食品行業競爭格局分散，海外品牌佔據較大的市場份額，但近年來有逐步降低的趨勢。從整體來看，2014~2019年，依然是瑪氏旗下品牌在整個寵物食品領域的佔據優勢地位，本土品牌通過渠道發力和產品結構豐富增加市佔率，逐漸縮小與外資品牌的差距。
國內企業的崛起加劇了市場的分散，行業未來趨勢是擁有多品牌的大企業的市場佔有率提升。2019年中國犬食品行業CR3僅14.9％，貓食品行業CR3僅16.2％，同期美國市場分別為53％和35.8％。從市場份額來看，短期來看中國寵物食品競爭更激烈，而從長期來看企業集中度會持續提升。
我們從全球寵物行業市佔率來看，瑪氏和雀巢在寵物食品和寵物護理行業分別佔據了50％和30％的分額，全球行業巨頭已經組成了寵物產業鏈，將各個環節的產品和服務植入行業。
從全球寵物食品TOP10品牌來看，基本都在瑪氏、雀巢、高露潔等大型集團旗下，且2010和2019年的品牌變化很小。
從過去的20年可以看到，市場競爭最後可能將是巨頭間的遊戲和品牌間的競爭：
2001年，雀巢收購全美第2大寵物食品製造商普瑞納；
2008年，寶潔成為JM斯馬克最大股東；
2014年寶潔將其寵物板塊出售給瑪氏和品普公司；
2015年JM斯馬克收購了當時排名第3的大寵心寵物食品製造商（big heart）；
2018年，通用磨坊收購美國藍爵公司。
從TOP10的品牌所屬公司可以看到，更多品牌可以面向更多層次和更多渠道的消費者以及不同國家的差異市場。未來市場份額的競爭不是某些單一品牌間的競爭，而是某幾個企業或集團間的品牌競爭，中國寵物食品市場集中度將持續提升，多品牌、多渠道、更廣泛的產品種類是贏得行業競爭的決定性因素。
2.3.產品類型和渠道上，國內外企業各有發力
1）從產品類型來看，外資品牌在主糧領域優勢較大，國產品牌率先從零食市場突圍。
從2020年雙十一京東貓狗寵物食品前十大品牌可以看出：
主糧方面：單價更高的貓糧前10大幾乎都是國外品牌，狗主糧前10大已經有部分國產品牌進入。原因可能是寵物狗體型不同帶來餵食量的巨大差異，而寵物貓的餵食量差別較小，因此養狗家庭在飼養成本上差距較大，狗主糧選擇的品牌差異更大。
寵物零食領域：國內品牌佔據絕對優勢。2020年京東雙十一中國的「頑皮」品牌位列貓狗零食京東銷售榜第一，同時在零食領域有更多國內企業開始參與競爭。
國外企業做寵物主糧有天然優勢。寵物食品行業原材料佔總成本60％左右，其中原材料以雞肉、牛肉、豬油以及澱粉為主。BUFF招股說明書中表示：原料通常佔營業成本的50％以上，主要包括動物蛋白，全穀物，蔬菜以及維生素和礦物質補充劑，FRPT2019年雞肉成本佔據營業成本的40％左右，中寵和佩蒂原材料佔成本60％~70％。
從原料種類來看，我國畜牧業相對落後於歐美，因此在肉類多元化方面也存在一定差距，以主食罐頭為例，國外罐頭常見肉類包括禽肉、牛肉、羊肉、鹿肉、兔肉以及多種魚類，在同樣蛋白質含量下，國內採購成本不佔優勢。
2）從產品渠道上，國內品牌發力線上渠道，有望藉助電商紅利彎道超車。
皇家、偉嘉、普瑞納、冠能等寵物食品品牌，由於背靠瑪氏和雀巢集團，具有天然的線下商超渠道優勢和線下渠道開拓經驗；同時，瑪氏寵物護理也是全球最大的寵物醫療護理服務商，在寵物醫療體系中擁有2500多家寵物醫院，瑪氏已經建立起寵物衣食住行各方面的服務產業鏈。因此，在商超、寵物店、寵物醫院等多種線下渠道的競爭，國外企業具備零售經驗和先發優勢，同時更有產業鏈優勢。
因此，線上渠道成為本土企業的必爭市場。近年，電商紅利推動寵物行業快速發展，寵物零售行業中，線上收入來源佔比持續增高。我國本土品牌發力線上渠道爭奪份額，以四大電商平臺（淘寶、天貓、京東和拼多多）寵物食品銷售量為樣本，銷售額最高的六個品牌分別為皇家、麥富迪、瘋狂小狗、伯納天純、比瑞吉、寶路，其中本土品牌有4家。
我們利用SWOT模型分析中國寵物食品市場上，國內企業相對於國外企業的優劣勢以及機遇風險，分析得知國內企業主要還是在豐富產品結構和繼續挖掘線上渠道潛力入手，強化渠道優勢，補足產品結構弱點。