來源：經濟觀察報
南向資金開年每日超百億瘋狂掃貨，「高性價比」的港股今年能否逆襲？
鄭一真
1月15日，滬深港通南向資金成交淨買入134.34億港元，連續10個交易日港股成交金額超過百億。其中，南向資金1月11日淨買入195億港元，創滬深港通開通以來之最。自開通以來，南向資金累計有15個交易日淨買入超過百億，其中有10個交易日發生在今年年初。
年初至今，美國三大股指漲幅超過1%，上證指數、深圳成指和創業板指分別上漲超2.69%、3.88%和4.17%。香港恒生指數上漲4.93%。過去一年，香港恒生指數大幅跑輸美股和A股，估值水平也處於低位。
港股市場內部也出現分化，新經濟板塊遠遠跑贏老經濟板塊。港股最具代表性的莫過於類似於美股FAANG五大巨頭的ATMXJ（阿里巴巴、騰訊、美團、小米、京東），而年初至今ATMXJ明顯跑贏恒生指數。
方正證券研報認為，2021年，新經濟板塊的盈利增速將繼續領跑港股；但研報同時指出，順周期行業將受益於2021年的經濟復甦，港股通南向資金在2020年不斷流入金融業，而以銀行業為例，中證香港銀行投資指數的股息率高達4.9%，而PB已經下滑到歷史均值減1個標準差以下，具備安全邊際。
南水瘋狂湧入能否令港股今年逆襲？華興證券（香港）首席經濟學家兼首席策略分析師龐溟對記者表示，受益於海外流動性寬鬆和中國宏觀經濟恢復，並且港股在2020年全球市場中表現相對落後，2021年港股的配置性價比較高。考慮到全球經濟基本面漸次向好、強勁的盈利增長、較低的估值水平、利空出盡的市場情緒、有利的資金流入條件以及市場結構不斷優化、新經濟板塊繼續助力，AH股溢價有望收斂，2021年恒生指數的盈利增長比估值提升更具確定性，預計市場整體收益率在繼續主要由中資股帶動下，有望達到兩位數增長空間，其中上半年可能優於下半年。
資金湧入
1月15日截至收盤，南向資金實際淨買入依舊超過100億港元，達到134.34億港元。當天，恆指收漲0.27%，收報28573.86點。
自滬深港通開通以來，北向資金始終處於領先地位，金額遙遙領先於南向資金，這一現象在2020年已發生了逆轉。從南向資金規模來看，2020年南向資金加速流入港股市場，其淨流入規模相比2019年已翻番，並創下滬深港通開通以來歷年之最。
龐溟表示，從南向資金流向來看，消費、醫藥、科技、通訊等行業在內的新經濟板塊以及A股市場稀缺的板塊是投資者青睞和加大配置的主要方向。在這方面港股市場的特點比較明顯，所以南向資金的流入規模和速度較為穩定。
而現在內地資金在港股市場的話語權在加強。華興證券研究顯示，目前港股通投資者交易量已進一步提升至香港市場總交易量的20%左右。來自內地投資者已成為香港股票現貨市場除本地投資者外最重要的交投力量。華興證券預計，2022年香港股票現貨市場成交總額將達到41.9萬億港元（2019年：21.4萬億港元），2019年至2022年的複合增長率約為25%，香港股票現貨市場成交金額中的17%將來自內地投資者，相比2018年將提高5.3個百分點，內地投資者交易額2019年至2022年的複合增長率約為40%。
不過，南下資金的湧入難抵過去一年外資的流出。方正證券研報顯示，從恒生綜指成股份來看，截至2020年12月22日，港股通、中資券商和港資券商累計淨流入為正，外資券商累計淨流入為負，其中港股通累計淨流入6434億港元。從恒生綜指成分股中的中資股的資金流向來看，港股通的累計淨流入金額最大，高達5152.5億港元。而從恒生綜指成分股中的香港本地股的資金流向來看，港股通的累計淨流入為1281.5億港元。這說明南向資金看好港股市場，其中港股通資金中的80%流向了中資股，而僅有20%流向了香港本地股。
海富通基金公司QDII基金經理陶意非對記者表示，由於相較於A股，港股估值偏低，投資價值逐漸提高，引起一些長期投資基金，對港股越來越感興趣。同時年金可以投資港股等原因，國內資金的配置需求也會越來越高。所以應該可以看到一個持續的投資港股的需求。
資金面的角度而言，一方面市場預期今年不會看到美聯儲加息的動作，另一方面，美元貶值、中美利差處於高位之下人民幣資產吸引力進一步提升，未來或有更多國際資本湧入香港。
根據美聯儲2020年12月的議息決議，點陣圖顯示在2024之前美聯儲加息概率不高。而在資產購買方面，美聯儲計劃繼續以每月800億美元的速度購買國債、以每月400億美元的速度購買MBS。美聯儲表示在充分就業和價格穩定目標（即通脹目標）實現重大進展之前不會退出當前資產購買，緩解了市場對美聯儲政策收緊的擔憂。
確定性
多數機構投資者認為，港股相對低估值，以及今年全球經濟修復的預期、中美關係的緩和都將令港股成為今年比較確定性的機會之一。
陶意非認為，去年恒生指數表現不佳，主要是舊經濟相關股票表現不好。有兩個原因，第一是香港本地股由於受到疫情以及中美間摩擦等原因，香港本地經濟受到了很大打擊，股價表現不佳。第二則是大陸的銀行機房地產相關股票，由於經濟大環境以及政策等原因表現不好，所以拖累指數表現不佳。
其認為，今年應該能夠看到估值修復的過程。因為一是恒生指數成分有所調整，新經濟比重加大會帶動指數估值有提速提升。第二銀行等股票估值已經位於歷史低位，會有一個修復的過程。去年新經濟相關股票表現不錯，但估值偏高，今年有可能會和舊經濟的分化有所收斂。
具體來看，方證證券研報拆解去年港股收益率指出，2020年估值擴張被盈利下滑抵消。投資收益的基本計算公式為：P=EPS*PE，根據彭博對2020年的預測，恒生指數 P/E同比增長24.86%，而EPS同比下滑24.82%，股利收益率為2.66%。恒生指數估值擴張被盈利下滑抵消這種現象主要出現在2020年的下半年，而上半年出現了海外疫情爆發和美股急跌等導致的盈利與估值雙殺現象。
目前恒生指數估值15倍，H股指數估值9倍。龐溟認為，縱向來看，目前恒生指數和國企指數的前瞻性市盈率分別高於其5年平均值約1個標準差和2.3個標準差，考慮到近年來恒生指數和國企指數的優化調整方案加大了對成長股的覆蓋和表徵，目前的估值仍屬合理。橫向來看，港股市場以市盈率和市淨率衡量的估值水平相比全球其他主要股票市場和新興市場，仍處於較低水平。動態來看，越來越多代表中國經濟新方向的網際網路、科技、醫藥龍頭公司選擇在香港上市，估值水平有進一步向上修復的潛力。
按照華興證券的估算，新經濟公司在香港市場的市值佔比在過去三年內已經由33%上升至45%；預計這一比例有望在未來3年至5年間繼續穩步上升到55%甚至更高。在這一過程中，資金有望持續追捧新經濟成分股票，港股市場整體也有望獲得更高的估值水平、流動性、交易量和代表性。
方正證券認為，2021年港股的盈利比估值更加具有確定性。因為2020年經濟遭受新冠疫情的衝擊，基數較低，而2021年疫苗接種和抗疫經驗將為經濟復甦提供有力的保障，扭轉恒生指數EPS增速連續三年下滑的形勢，EPS增速將止跌轉升、由負轉正。而對於估值而言，由於盈利大幅上升，分子上升能否快過分母具有不確定性，不過目前港股估值在國際比較上依然偏低，尤其是2020年恒生指數全年持有收益遠低於A股和美股，港股估值可能仍然具有繼續擴張的動能。
過去一年，香港市場的估值也出現分化。龐溟認為，新經濟板塊有望繼續跑贏大市。2021年盈利增長因素對市場表現的貢獻會有所提升，而成長型股票前景穩健、預期盈利增長潛力更大。同時估值因素的貢獻會相對較弱，市場有可能從基建相關板塊和周期股再次輪換到成長股與科技大盤股。新經濟板塊龍頭的估值溢價和跑贏大市態勢有望持續，而以銀行股為代表的低估值、高股息行業或估值水平合理的周期股則具有較高的安全邊際和較好的配置價值。
在過去十年，恆指升幅僅為18%，年化複合增長率低至1.7%，大幅跑輸處於大牛市的美股道瓊工業指數同期的1.6倍升幅。目前，恒生指數中金融板塊的權重仍高達42%，相比之下，彭博數據顯示，歐美、日本和中國內地主要股票指數中金融板塊權重平均僅為15%左右。
龐溟表示，恆指能否順應時代潮流，關鍵在於其成份股能否納入更多處於高增長行業的上市公司。目前，恆指成份股中表現相對平淡的金融股佔比將近一半，大多數中港金融股表現並不理想。反觀全球投資者近年趨之若鶩的新經濟股票，騰訊自2008年6月納入恆指以來，股價仍累升逾4倍，相對同期恆指升幅，表現差距不言而喻。