來源：格隆匯
作者：子心
摩貝若成功登陸美股，則將是B2B產業電商領域第十一家，但是是美股首家。
近日，B2B電商上市陣營中即將迎來一位新成員：化工領域電商平臺MOLBASE（簡稱「摩貝」），股票代碼為「MKD」。據悉，其已於美東時間12與6日月向美國SEC遞交了招股書，計劃在納斯達克上市，募資額最高不超過7000萬美元，其中AMTD尚乘集團、復星恆利以及寶德證券擔任此次IPO的聯席承銷商。
近兩年，「產業網際網路」、「工業4.0」、「工業網際網路」等概念甚囂塵上，成為人人口中的新風口和時代的新寵。在傳統網際網路巨頭、產業資本及政策的一致力推下，同時，傳統垂直領域也迅速崛起了一批幫助產業升級的「獨角獸」。作為國內化工領域的頭號電商平臺，想必也斷不願錯失這「颶風」。
有消息稱，摩貝計劃趕在今年春節前上市，向「工業網際網路美股第一股」的目標衝刺。但其成色究竟怎樣？我們正好透過最新招股書來盤一盤。
1
國內最大的化學品電商，
股東背景顯赫
摩貝自2011年3月誕生，最初是服務於中科院的研究型數據平臺，經過幾個階段的迭代，已建立起化工原材料供應商和客戶在線匹配交易平臺，主要通過兩個在線交易平臺，Molbase.cn 和Molbase.com來實現，分別面向國內和國外市場。並以摩貝百科知識引擎為入口，通過摩庫數據微信訂閱號、化工圈App及商務小秘書微信小程序等搭建起的網際網路營銷矩陣，來實現推廣互動，並進一步沉澱用戶和內容。
除此之外，摩貝還與非銀金融機構聯合推出供應商融資解決方案「訂易通」、與平安銀行開發推出支付平臺「摩易付」等，並引入第三方物流合作商來擴大其全方位的服務能力。
所以公司的收入來源於幾個方面，包括化工品銷售差價、撮合佣金、在線會員以及供應鏈金融服務。
因為以自營+撮合兩種模式來實現交易，同時擁有自己的物流倉儲設施，與京東在模式上比較類似，而市場更有聲音稱其為「化學品京東」。同時，有意思的是，其第二大機構股東正是由京東掌舵人劉強東與紅杉資本所控制，持股達15.9％，顯然青睞有加。
除此之外，公司的其他主要股東也是名聲顯赫。分別為摯信資本（17％）、復星銳正資本（14.1％）、盤古創富（12.5％）、創新工場（11.7％）及天風證券（8％）。至今為止，摩貝共融資五輪，總金額超7.8億元。
（資料來源：公開數據&；摩貝招股書）
根據弗若斯特沙利文報告，按交易額統計，摩貝是中國最大的化學品電商平臺。與此同時，根據公司招股書數據，公司於2016-2018年期間的GMV總額CAGR達到107％，淨收入CAGR達到68.04％，遠超同期國內化工電商大盤增速37.4％。2019年前九個月的淨收入達到91.45億元，同比增速達50.31％。
然而在顯赫的背景及領先的市場地位之下，依然難掩背後隱憂。
2
極度依賴直營難言利潤，
連續虧損已資不抵債
目前公司仍處在虧損階段，但更令人擔憂的是，在業務規模快速擴大同時，盈利能力並沒能保持同步增長，甚至出現虧損擴大跡象。據招股書數，摩貝於2016-2018年期間的淨虧損分別為1.14億元、1.08億元、2.55億元。而今年前九個月的淨虧損達到1.33億元，同比擴大約51.07％。累計淨虧損達到6.1億元，幾乎耗光了接近八成的外援資金。
我們知道，前期以市場換利潤，迅速做大規模，同時憑藉打造會員體系與物流基礎設施投入來構架核心競爭力，來為後期釋放規模效應作鋪墊，已是電商類平臺一貫的戰略，這樣起飛的範例已不鮮見，而往往因此還處在階段性虧損的公司不僅不會遭致排斥，反而會受到市場追捧。
相比之下，但高度依賴直營模式的摩貝，故事看似卻並沒有那麼性感。在交易規模佔絕對優勢的撮合模式，收入貢獻卻微乎其微。而高達99％以上的收入來自於直營模式。
而在賺取差價為核心的直營模式主導之下，幾乎毫無利潤可言。2016-2018年期間，最高毛利率水平只有1.2％。
招股書顯示，2016-2018年期間的撮合模式下的GMV分別為364億元、790億元、1607億元，三年的CAGR超過110％，而今年前三季度更是達到1859億元，但相對應的take rate萬分之一不到。
這也揭示出目前化工行業的在線交易的滲透率極低的真相。根據招股書數據顯示，2018年化工電商滲透率只有0.8％。
同時，在這樣的交易體量下還能保持翻倍的增長，也反映出化工行業正當電商快速滲透階段。若要迅速做大規模，撮合模式自然是公司的不二之選，這也為其之後的增長埋下了伏筆。京東就是很好的參考範例，其正是從自營走向三方撮合，快速打開了新的空間，並且早已實現三方業務主導的局面。
另外，無法忽視的是，過高的負債率也是摩貝當前所面臨的一大隱患。
據招股書披露，摩貝在2017年的總資產負債率高達98％以上，而在2018年這一比率超過了116％，已經開始出現資不抵債的情形了。
而從負債結構來看，主要為短期負債。2016-2018年三年期間的短期負債率基本在58％以上，不過好在呈下降趨勢。這也進一步看出摩貝迫切需要上市補血自救的燃眉之急。
缺乏自我造血能力，且已資不抵債，公司的現金流狀況也是可想而知，淨經營活動現金流持續為負，因而需要持續從外部輸血，來維持正常的經營。不過好在呈現出改善的趨勢。
而招股書顯示，公司募資用途主要是在物流倉儲、技術和人才吸引、戰略併購及日常運營等方面。而對於物流倉儲和戰略併購的分配更多資源，也體現了其部署的重點，但這件事都是高投入，尤其是物流倉儲，不僅投入高，而且註定還是一場持久戰。
3
分散格局下的一體兩面，
強周期性及潛在的安全隱患
目前國內乃至全球的化學品消費市場已處在萬億規模，2018年國內的化學品消費市場規模已佔全球的41.9％。同時，全球化工行業向國內轉移被視為必然趨勢，而國內則扮演著越來越重要的角色。
不過現階段，中國的化學工業仍然是高度分散。這既是機遇，又意味著挑戰。一方面，供應商和客戶的高度分散化，使得信息嚴重不對稱，流通效率低下，為摩貝這樣的中間平臺進一步整合提供了空間。
與國內的鋼鐵行業不同，上遊鋼鐵製造商可以提供幾乎所有類型的鋼材以滿足下遊客戶的需求，而中國化工行業的上遊製造商只能提供有限數量的化學產品。因此，下遊客戶需要與多家上遊化學品製造商保持密切的定期聯繫，以確保有足夠的供應渠道。
另一方面，面臨傳統電商以及產業資本的直接競爭，這裡面包括了阿里巴巴旗下的B2B綜合類電商平臺1688、慧聰集團（2280.HK）旗下買化塑平臺、卓爾智聯（2098.HK）旗下的化塑匯。另外，像巴斯夫、陶氏化學、贏創等全球的化工巨頭們也都已入駐阿里的1688平臺。這些玩家不論是在融資還是渠道、運營管理經驗上均具有比較優勢，顯然壓力不容小覷。
除了格局分散之外，化工屬於強周期性行業，對於成本和需求變化敏感，政策會影響上遊行業的產能，進而影響整個供需結構和價格，下遊需求決定行業景氣度。根據今年上半年基礎化工行業（中信）的總體業績表現來看，目前處景氣度下滑區間。自今年3月底江蘇鹽城陳家港化工園區發生重大爆炸事故，掀起了新一輪對於化工企業的環保安全的整治，同時也揭示出化學品行業潛在的安全隱患。
4
結 語
不得不承認，在化工行業，摩貝自有其根基，但其目前所面臨的艱難處境也無法令人忽視。對於美股投資者而言，具備規模經濟的產業網際網路電商題材，想必還是有點激動的，但最終能否讓一貫業績導向的成熟市場買單，還不好說。
不過值得留意的是，行業在近幾年來的整合開始加速，預示行業可能變天了。自2017年以來，塑化電商領域發生了13起投融資事件。而環顧B2B產業電商領域，截至目前，併購重組上市的就有9家，摩貝若成功登陸美股，則將是B2B產業電商領域第十一家，但是美股首家。