美的併購小天鵝,竟花了10年?

9月9日，美的集團曝出正在籌劃與小天鵝的重大資產重組。早在2008年，美的集團就已成為小天鵝大股東，此後不斷增持，目前直接、間接持有小天鵝52.67%的股份，握有公司絕對控股權。此次重大資產重組，或許是將部分資產注入小天鵝，集中力量對抗海爾、西門子等洗衣機品牌。

9月9日晚間，美的集團與小天鵝雙雙發布公告，兩家上市公司將於9月10日停牌。美的集團表示，公司正在籌劃與控股子公司小天鵝相關的重大資產重組事項，擬定於2018年9月11日召開董事會審議重大資產重組相關事項。

截至停牌前，美的集團市值高達2670.65億，小天鵝市值也達到294.11億，兩家上市公司的重大資產重組行為，立馬引起資本市場的強烈關注。

2008年2月，美的電器在與四川長虹的競爭中獲勝，以16.8億元收購小天鵝24.01%的股權，成為小天鵝新一任大股東。當時，小天鵝在國內洗衣機行業排名第二。2013年，美的集團吸收合併美的電器上市，小天鵝大股東也轉變為美的集團。此後，美的集團又通過部分要約收購，持有小天鵝股權比例上升至52.67%，握有公司絕對控股權。此次，美的集團再度籌劃重大資產重組，不禁令人心生遐想。

不過，這次美的集團發布的公告相當簡單，並沒有公布詳細的交易方案。對於此次重大資產重組，有投資者認為可能是美的集團收購小天鵝，也有投資者認為是美的集團向小天鵝注入旗下其他洗衣機資產，將其打造成國內最大的洗衣機生產企業。

有趣的是，在此次公告發布之前，早在上周五，小天鵝股價就發生了異動，9月7日，小天鵝開盤便快速上漲，下午大盤調頭下行，小天鵝依舊錶現強勢，截至收盤報46.50元，全天上漲8.87%。要知道，這段時間大盤頹勢依舊，家電股表現整體不佳，小天鵝7月份、8月份也是聯繫暴跌。在這樣的背景下，小天鵝9月7日逆勢拉升顯得不同尋常。

或者，存在內幕交易的可能性，有人將美的集團與小天鵝進行重組的消息提前洩露出去。有趣的是，小天鵝逆勢上漲，當天美的集團股價卻表現平淡，9月7日美的集團收報40.30元，微跌0.10%。

假設消息洩露成立，此次重大資產重組應該對小天鵝較為有利，對美的集團較為中性。

關於資產重組的猜想

對於美的集團與小天鵝的重大資產重組，各方觀點眾說紛紜，有美的集團收購小天鵝一說，有美的集團注入資產一說，甚至還有投資者認為，這次重大資產重組，只是美的集團在大盤頹勢的背景下，停牌躲避股價破位下行。

在諸多觀點中，美的集團向小天鵝注入相關洗衣機資產似乎較為可信。美的集團目前已經絕對控股小天鵝，似乎並沒有將其私有化的動力，收合併小天鵝只會白白浪費一個殼。

數據顯示，截至停牌前，美的集團動態市盈率10.32倍，市淨率3.37倍，小天鵝動態市盈率16.30倍，市淨率4倍。根據兩家上市公司半年報顯示，美的集團營收1426.24億元，同比增長14.6%，淨利潤129.37億元，同比增長19.66%。而小天鵝同期營收120.57億元，同比增長14.09%，淨利潤9.02億元，同比增長23.31%。

可以看出，小天鵝營收和淨利潤不足美的集團十分之一，且兩項數據同比增速也相差無幾，在這樣的背景下，美的集團似乎沒有必要收購或私有化小天鵝。並且，小天鵝市盈率、市淨率均高於美的集團，收購或私有化對美的集團也沒有好處。

此外，根據2016年修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》顯示，購買、出售的資產，在資產總額、營收和淨資產等三個方面，需要達到佔上市公司合併財務報表50%以上。很顯然，小天鵝無論是資產總額、淨資產還是營收，都無法達到美的集團的50%。

美的集團則很難達到上述標準，此次重大資產重組，應該是小天鵝的重大資產重組。因此，此次交易美的集團應該不是收購、私有化小天鵝，而是將相關洗衣機資產注入小天鵝，避免內部競爭，從而與海爾、西門子等冰箱品牌競爭。按照上述標準，美的集團注入的資產，可能與小天鵝目前的體量相當。

對於停牌躲避股災的說法，由於美的集團是MSCI成分股，若停牌時間超過50天，將被從指數中移除，並且一年內不得回歸。或許，美的集團不會冒著被踢出MSCI指數的危險，停牌躲避股價破位下行。

關聯業務待梳理？

實際上，美的集團自2008年2月成為小天鵝實控人以來，一直對小天鵝進行業務整合。收購小天鵝後，美的集團手中握有小天鵝、榮事達和華菱三大洗衣機品牌，此外，美的集團還有自身美的牌洗衣機。特別是合肥榮事達，曾在國內洗衣機市場叱吒一時。當時，海爾為國內第一大洗衣機品牌，小天鵝排名第二，榮事達也在前五之列。

由於美的集團（當時還是美的電器）和小天鵝均是上市公司，為了避免同業競爭，美的集團對洗衣機業務進行整合。

2010年，小天鵝向美的電器發行8483.2萬股，收購榮事達洗衣設備69.47%的股權，交易對價共計7.32億元。自此，小天鵝獲得了榮事達合肥基地的洗衣機生產能力。

這一次，美的集團僅僅是將旗下生產線集中到小天鵝。榮事達品牌、美的品牌和小天鵝品牌仍相對獨立運營。榮事達品牌，在2013年授權到期後，被合肥國資委收回。此後，美的集團維持了美的與小天鵝的雙品牌戰略。目前，小天鵝的洗衣機產能中，小天鵝品牌約佔三分之二，美的品牌佔三分之一。

可以看出，小天鵝仍在給美的品牌提供產能支持，因此，小天鵝也不可避免與美的集團產生大量關聯交易。數據顯示，公告顯示，小天鵝在2017年實際發生的關聯交易總金額為77.46億元，佔公司當年總營收的36%左右，且主要都是與美的集團及其下屬子公司產生。

根據小天鵝預計，2018年擬發生的購買原材料及產品、銷售洗衣機成品及配件、接受物流及其他服務等日常關聯交易總金額不超過109.5億元。

此次重大資產重組，可能是為了將美的集團旗下洗衣機產業鏈相關業務，悉數注入到小天鵝。

數據顯示，7月，大家電市場除洗衣機之外零售額增速集體「跳水」，彩電、空調、冰箱等產品市場零售額增速分別同比下降20%、28%、9%。或許，這說明家電市場的競爭壓力越來越大。此時將洗衣機資產整合，可能有利於美的集團在市場競爭中取得優勢。