清華五道口金融學院助理教授周臻的論文在《美國經濟評論》 發表

【MBA中國網訊】近日，《美國經濟評論》（American Economic Review）正式接受了清華大學五道口金融學院助理教授周臻與其合作者的論文《分散協調風險》（Diffusing Coordination Risk），文章待刊發表。

（見網址：https://www.aeaweb.org/articles？id=10.1257/aer.20171034&&from=f）

《美國經濟評論》於1911年創刊，由美國經濟學會發行。該期刊是美國最重要、影響最大的經濟理論期刊，也是世界公認的最具有學術聲望的頂級期刊之一。該刊刊登的不少文獻代表對經濟學研究以及對經濟現象最影響深遠的認識，一些文獻提出的觀點已經被寫入經濟學教科書成為基本的經濟學常識，文獻的作者不乏諾貝爾經濟學獎得主。

周臻博士畢業於紐約大學經濟系，是清華大學五道口金融學院2016年引進的常任軌助理教授，目前主要致力於金融市場摩擦的理論研究和信息經濟學，包括金融危機和監管、公司金融、系統性風險和金融網絡等相關問題的研究。

在這篇論文中，周臻與其合作者Deepal Basak（印度商學院任助理教授）研究了在動態協調博弈問題中，政策制定者如何通過信息披露來避免沒有效率的均衡結果的出現。

金融市場中有很大一類博弈問題可以被看作是協調博弈（Coordination Game）。在這類博弈裡，人們希望與其他人採取一樣的行為，從而獲得更高的收益。例如：如果投資者預期到其他投資者會從某個金融機構撤資，因而金融機構會倒閉，那麼他也會選擇撤資。這種行為被稱為「恐慌」，它會給金融機構帶來大量的流動性風險。然而，如果所有投資者都預期到其他人不會撤資，那麼他們就可以從金融投資中獲得高收益，因此也不會撤資。所以，在協調博弈問題中，「壞」的均衡以及其導致的金融恐慌是可能出現的，而這會帶來金融市場的不穩定，是政策制定者不願意看到的。

基於以上，在經濟學中長期存在的一個經典問題是：如何避免「壞」的均衡結果的出現？

這篇論文主要關注動態的協調博弈問題。在這類博弈中，有不同私人信息（Private Information）的人在不同的時間點做出決定。文章重點研究了一類非常容易被觀察到的信息，即基於金融機構的基本面和前面人的選擇，「壞」的結果是否肯定會出現。例如，基於在信息披露時刻之前的人的行為，金融危機是否已經不可避免（不論後面行動的人採取什麼行為）。這個信息披露政策與銀行監管中的壓力測試（Stress Tests）有一定的相似性。

文章通過理論分析得出的主要結論是，如果政策制定者披露這類信息足夠頻繁，那麼只要披露的結果是正面的，即「壞」的結果不一定會出現，所有參與人（不論私人信息是什麼）就都不會採取「壞」的行為。這就防止了金融市場恐慌的出現，最大程度地避免了「壞」的均衡出現。

文中重點討論了如何將此理論結果應用在債務期限結構的選擇上。假設一個借款人（Borrower）選擇的債務組合中，有多種不同的期限的債務，例如，每半年都有一小部分債務到期（而不是大量的債務在同一時間點到期）。那麼，出借人（Lenders）在債務需要展期的時候，就可以觀察到借款人是否成功應對了之前到期的債務。這個信息即是文章中著重討論的需要披露的公共信息。而在這個現實的例子中，此信息是非常明顯可以被觀察到的。如果債務結構到期日足夠分散（Asynchronous）, 那麼之後行動的出借人就會有很多機會觀察到這個信息。基於模型的分析，在這種情況下，所有出借人都會願意繼續提供借款。由此，因為「恐慌」（由於擔心其他出借人抽貸而選擇抽貸）帶來的抽貸，以及相應的流動性風險就被最大程度地避免了。

該論文不僅提供了一個信息傳遞的角度來理解現實中觀察到的大量分散的債務期限結構，也為政策制定提供了有益的參考。現有的大量研究表明由期限錯配帶來的協調風險是造成2008年金融危機中流動性風險的主要原因。這類風險也大量存在於主權債務的展期之中。根據文章中提出的理論結果的推廣，政策制定者可以通過選擇監管債務期限結構，來控制因為協調問題帶來的流動性風險。

作為我國現代金融思想、學術研究和人才培養的創新陣地，清華大學五道口金融學院大力引進國際一流全職師資，建設一支專兼結合的高水平師資隊伍；加強與實踐業界的結合，大力開展國際學術研究合作；以金融學研究成果創新為已任，致力於建設國內一流的金融與政策研究智庫。

以下為我院全職教授、長期訪問教授以學院為作者單位發表在經濟類前5和金融類前3國際期刊的論文：

VivianW. Fang, Xuan Tian and Sheri Tice, "Does Stock Liquidity Enhance or Impede Firm Innovation",

Li Liao, Bibo Liu, Hao Wang, "China's Secondary Privatization: Perspectives from the Split-share Structure Reform",

Rob Stambaugh, Jianfeng Yu, and Yuan Yu, "The Long of it: Odds that Investor Sentiment Spuriously Predicts Anomaly Returns",

Thomas J. Chemmanur, Elena Loutskina, Xuan Tian, "Corporate Venture Capital, Value Creation, and Innovation",

Chunmei Lin, Massimo Massa and Hong Zhang, 「Mutual Funds and Information Diffusion: The Role of Country-Level Governance」,

Rob Stambaugh, Jianfeng Yu, and Yuan Yu, "Arbitrage Asymmetry and the Idiosyncratic Volatility Puzzle",

Jess Cornaggia, Yifei Mao,Xuan Tian, Brian Wolfe, "Does Banking Competition Affect Innovation",

Massimo Massa, Wenlan Qian and Weibiao Xu, and Hong Zhang, 「Competition of the Informed: Does the Presence of Short Sellers Affect Insider Selling?」,

Massimo Massa, Bohui Zhang, andHong Zhang,「The Invisible Hand of Short Selling: Does Short-Selling Discipline Earnings Management?」,

Yawen Jiao, Massimo Massa, and Hong Zhang, 「Short Selling Meets Hedge Fund 13F: AnAnatomy of Informed Demand」,

Li An,"Asset Pricing When Traders Sell Extreme Winners and Losers",

Huafeng (Jason) Chen, 「Do Cash Flows of Growth Stocks Really Grow Faster?」,

Huijun Wang, Jinghua Yan and Jianfeng Yu, "Reference-Dependent Preferences and the Risk-Return Trade-off",

Juan M. Londono and Hao Zhou, 「Variance Risk Premiums and the Forward PremiumPuzzles」,

Zhiguo He, Bin Wei, Jianfeng Yu and Feng Gao, "Optimal Long-term Contracting with Learning",

Junyan Shen, Jianfeng Yu, Shen Zhao, "Investor Sentiment and Economic Forces",

Huijun Wang, Jinghua Yan, and Jianfeng Yu, "Reference-Dependent Preferences and the Risk-Return Tradeoff",

Alon Brava, Wei Jiang, Song Ma, Xuan Tian,「How does hedge fund activism reshape corporate innovation?」,

Mariano Croce, Riccardo Colacito, Steven Ho and Philip Howard, "BKK the EZ Way: International Long-Run Growth News and Capital Flows",

Trevor Tombe and Xiaodong Zhu,「Trade, Migration, and Aggregate Productivity: A Quantitative Analysis of China」,

Zhuo Chen, Zhiguo He and Chun Liu, 「The Financing of Local Government in China: Stimulus Loan Wanes and Shadow Banking Waxes」,

Zhan Shi,「Time-Varying Ambiguity, Credit Spreads, and the Levered Equity Premium」,

Xiaoyan Zhang, Ekkehart Boehmer and Charles Jones, 「Potential Pilot Problems: Treatment Spillovers in Financial Regulatory Experiments」,

Zhen Zhou, "Deepal Basak,「Diffusing Coordination Risk」,