臨淵羨魚,不如退而結網:我們只賺這兩種錢

各位新老朋友：你們好，

見字如面，又輪到我來和各位朋友聊聊投資。

同去年相比，今年的市場先生已經足夠慷慨，大多數參與者都從市場中有所收穫。目前來看，市場的波動率逐季收斂，去年十月的恐慌已經煙消雲散。

今年一季度市場大幅度修復了過於悲觀的預期，在一系列穩增長政策的呵護下，上市公司的盈利水平慢慢得到恢復。橫向和全球各類資產相比，國內權益資產的隱含回報率有明顯優勢，因此全球各類被動基金頂著人民幣貶值的預期源源不斷的流入國內權益市場。

被動投資大行其道下，核心資產的估值水平急劇膨脹，買得多的喜出望外，買得少的捶胸頓足。也有朋友問我，對核心資產怎麼看，我想說的是，核心資產的本質都是好公司，但是由於供給不足，而需求在被動投資和外資的加速流入下不斷擴張，優質標的供給需求缺口擴大，導致後半段核心資產估值擴張。不過，在當前流動性較為寬鬆的情況下，特別是國內房地產市場被嚴格抑制的前提下，處於盈利高景氣周期的行業與個股被各類投資者追捧，有其合理性。

套用我們傳統的供給需求模型，在整體經濟增長放緩的大背景下，盈利處於擴張周期的行業和個股本來就屬於供給稀缺的品種，而需求方面，海外做主動投資的投資者持續流入，他們的投資周期往往較長，對回報的要求也更加理性，國內外被動產品又嚴格複製指數，在供給受限需求擴張的市場結構下，核心資產成為市場中的明星。

估值擴張的核心資產抱團現象會不會馬上解體，事實上我也不知道。因為回顧歷史，美股同樣出現過長達十餘年的漂亮50現象。我們無法判斷未來這種核心資產行情可以維持多久，因為根據海外市場的經驗，這種供給稀缺的局面也有可能維持較長時間。

還有一些朋友問我，當前情況下要不要去追核心資產。我不覺得這是一個可以用要或者不要來回答的問題，而我也並不糾結於這個問題。事實上，我更想說的是，臨淵羨魚，不如退而結網，想清楚自己要賺什麼錢，比追逐市場熱點更重要。

雖然我們在市場中交易著相同的股票，但是每個投資者的要素稟賦截然不同。不同的投資人管理著不同屬性的錢，而既然我所管理的產品是絕對收益產品，那麼從產品屬性上來說，需要在回撤可控的前提下追求長期穩定的回報。因此我只想賺兩類錢：

1.資產被低估的錢。用5毛錢買價值1塊的杯子，祈禱有人用1塊買走，實在不行8毛也行。今年在這方面確實交了不少學費，便宜的一直很便宜，貴的越來越貴。這裡面我們要防止低估了低風險資產的風險，這個意味著看似便宜的股票有可能有隱蔽的價值陷阱，在抄底的時候時常抄到半山腰，但是我們遇到更多的情況是低估的資產長時間被低估，損失了很多潛在的回報。

2.用合理的價格買入合適的資產，賺企業內生增長的錢。年初我們的組合確實有不少這樣的標的，但是由於漲速過快我們較早賣掉了。這裡面我們要防止高估了高風險資產的風險，很多我們看起來不那麼便宜的股票，由於我們低估了盈利增長的時間潛力，導致過高估計了當期風險，這往往把長牛股賣在半山腰。

上面兩種情況，相信大多數投資者都碰到過。我們的目標是在絕對收益的前提下，不去賺博弈的錢。我們希望賺看得懂的錢，因此要站在更長的視角下，客觀評估各類資產的風險收益比。達裡奧說：「如果你現在不覺得一年前的自己是個蠢貨，那說明你這一年沒學到什麼東西。」檢視自己的組合，我們同樣希望每年雖有遺憾，但是也有所得。

看得見的風險不可怕，看不見的風險才可怕。目前市場整體看起來估值處於歷史低位，這是由於指數中銀行地產權重過大，導致整個指數看起來一直處於低位。

但核心資產的估值水平已經遠談不上便宜，我們目前正處於三季報集中披露的時刻，大概率企業盈利的下行幅度繼續收窄。增值稅的下調正在加速這一進程，在盈利的支撐下，權益市場的波動會進一步收窄。

寫下此文的時候，上海幾乎一夜入秋。秋天是個微妙的季節，唐詩宋詞中的秋天大多悽悽切切，而劉禹錫的《秋詞》，則是為數不多將秋天的神韻寫得比春天更美好的：

自古逢秋悲寂寥，我言秋日勝春朝。

晴空一鶴排雲上，便引詩情到碧霄。

其實，無論你喜歡還是不喜歡，秋都在那裡。我們對明年市場比較樂觀，也相信以自己的方式退而織網，也能收穫頗豐。

您忠實的朋友：王吉祥

作者簡介

王吉祥，現任中泰資管權益投資部副總經理。

畢業於武漢大學，10年證券從業經驗。歷任光大證券研究所助理分析師，中泰資管權益部研究員、高級研究員、投資經理。

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