我國不良資產市場前景廣闊，但一二級市場制度卻是行業發展的最大壁壘。即使投資者與銀行就某些資產或項目達成交易意願，也往往需要通過資產管理公司的「通道」完成。這種通道類業務其實並不利於市場的良性發展，也有悖於抑制通道業務的監管要求。
來源丨摘自普華永道《中國不良資產管理行業改革與發展研究的白皮書》
普華永道關於《中國不良資產管理行業改革與發展研究的白皮書》（以下簡稱「白皮書」）發布。
白皮書提到目前中國市場上有3000億的違約債，其將成為不良資產市場的一大供應；2019年商業銀行批量轉讓給資產管理公司的不良貸款本金超過4000億元，接近不良貸款餘額的20%。白皮書也提到，中國不良資產管理領域共同的痛點，歸納為市場結構、交易環節和資產流轉等三方面。而一二級市場制度成為掣肘不良資產行業發展的最大壁壘，並建議監管層打破壁壘，允許更多的機構參與。
第一章 中國不良資產管理行業的發展現狀
上世紀90年代，中國的商業銀行和國有企業大多尚未建立現代企業制度，內部風險控制較為薄弱，導致銀行業累積了一定規模的不良貸款。1997年亞洲金融危機後，相當數量的國有企業面臨較大的財務或經營壓力，商業銀行的不良資產因此顯著增加。
為了化解危機，國務院決定借鑑國際上「好銀行」和「壞銀行」模式，和美國重組信託公司（RTC）的運作方式，於1999年設立了華融、長城、東方和信達四大資產管理公司，分別對口接收、管理和處置來自工商銀行、農業銀行、中國銀行和建設銀行及國家開發銀行的不良貸款，我國的不良資產管理行業由此應運而生。
回顧過去21年的發展歷程，四大資產管理公司在化解金融風險、維護金融體系穩定、推動國有銀行和國有企業改革發展過程中發揮了重要作用。不良資產管理行業的也大致經歷了三個階段發展，即政策性業務階段、商業化轉型階段和全面商業化階段。參與主體從四大資產管理公司逐漸擴展到地方金融資產管理公司、民營資產管理公司、外國投資機構等。
▍市場規模
根據浙商資產的統計數據，2018年、2019年商業銀行每年處置的不良貸款在2萬億元左右。2019年商業銀行轉出的債權規模約為4200億元。普華永道根據2019年年報統計了六家大型商業銀行及九家股份制商業銀行的核銷及轉出數據如下（單位：億元）
此外，市場交易的還有非銀金融機構的不良貸款和非金融企業的不良資產，規模也很大。
這兩年由於債券暴雷頻繁，違約債券也成了不良資產市場的一大供應，目前的違約債券規模在3000億元上下。中債資信的數據顯示，2019年銀行間債券市場不良資產證券化發行。規模為143.49億元，較2018年的158.81億元減少約10%；其中信用類產品69.02億元，抵押類產品74.47億元。基礎資產全部為信用卡和個人住房抵押貸款，對公不良佔比降至0。發起機構全部為銀行，其中工商銀行發行約59億元，建設銀行發行約為51億元，兩家瓜分了近80%的份額。
2019年底，媒體報導監管部門允許融資平臺公司債權人將到期債務轉讓給金融資產管理公司，金融資產管理公司將繼承原債務合同中的還款承諾、還款來源和還款方式等權益。而根據中金的研究，截至2018年底，地方融資平臺的有息負債超過30萬億人民幣。
▍市場參與者
不良資產市場主要由賣方、買方和中介機構組成。賣方是不良資產的提供方，包括銀行、非銀金融機構和非金融企業。買方是不良資產的購買方，包括四大資產管理公司（第五家全國性資產管理公司銀河資產已經落地，本文仍沿用四大資產管理公司的體系）、地方資產管理公司、銀行系金融資產投資公司、民營非持牌機構、基金和外資等。中介機構是買方和賣方之間的橋梁，協助雙方達成交易，並提供盡職調查、資產評估、財務報告等各種服務，主要包括律師事務所、會計師事務所、評估機構和交易所不良資產的賣方 。
1. 商業銀行
銀行表內信貸資產實施五級分類，分為正常、關注、次級、可疑、損失，其中次級、可疑、損失三類劃為不良貸款。而關注類貸款中的一部分未來如果情況出現惡化，也有可能成為不良貸款。過去五年（2015-2019年），商業銀行不良貸款餘額持續攀升。截至2019年末，不良貸款餘額在2.4萬億元左右，關注類貸款餘額超過3.7萬億元。
截至2019年末，不良貸款餘額在2.4萬億元左右，關注類貸款餘額超過3.7萬億元。
綜合工行、農行、中行、建行四家國有商業銀行近五年的數據進行測算，關注類貸款遷徙率（關注類貸款轉化為不良貸款的比例）整體在20%左右。
2. 非銀金融機構
非銀金融機構的不良資產主要由信託、財務公司等機構開展的類信貸業務形成，包括信託貸款、委託貸款、承兌匯票、P2P等。根據東方資產管理公司的估算，信託貸款、委託貸款、未貼現銀行承兌票據、非標債權、融資租賃、P2P等非金融機構不良資產潛在供給總量約為7000億元。
3. 非金融企業
非金融企業的不良資產主要以應收帳款為主，包括逾期和預期可能發生違約的應收款。截至2018年底，工業企業應收帳款淨額為14.34萬億元，呈現逐年遞增的趨勢。根據東方資產管理公司的估算，非金融企業不良資產潛在供給總量約為7,000億元。
不良資產的買方
1. 四大資產管理公司
四大資產管理公司分別為中國華融資產管理股份有限公司（以下簡稱華融）、中國信達資產管理股份有限公司（以下簡稱信達）、中國東方資產管理股份有限公司（以下簡稱東方）、中國長城資產管理股份有限公司（以下簡稱長城），成立於1999年，成立之初對口承接工、農、中、建四大行的不良資產，此後逐步發展壯大，成為中國不良資產市場的中堅力量。
2020年3月，銀保監會批覆建投中信資產管理有限責任公司轉型為金融資產管理公司並更名為中國銀河資產管理有限責任公司，第五家全國性資產管理公司正式落地。
2. 地方資產管理公司
為了彌補四大資產管理公司在部分區域處置效率、處置成本高的不足，監管機構2012年開始允許設立地方資產管理公司。截至2019年底，獲得銀保監會批覆開展不良資產業務的地方資產管理公司共有56家（名單見附錄），總資產規模在6,000億元上下。地方資產管理公司與當地政府關係緊密，熟悉當地情況，擁有各方面的資源，能夠高效地收購和處置不良資產。與四大資產管理公司相比，地方資產管理公司在資金實力、融資渠道、專業化程度等方面仍存在劣勢。
3. 銀行系金融資產投資公司（AIC）
為推動市場化、法治化實施銀行債轉股，銀保監會發布《金融資產投資公司管理辦法（試行）》，隨後銀行系金融資產投資公司相繼獲批成立並開業。這些公司為非銀金融機構，由境內商業銀行作為主要股東發起設立，允許其他符合條件的投資者入股，主要的工作就是實施債轉股。目前已經獲批開業的五家銀行系金融資產投資公司都由發起銀行100%控股。此外，平安銀行、興業銀行、廣州農商行和浦發銀行也宣布將設立金融資產投資公司。
4. 外資機構
在中國入世之初，外資就開始參與中國不良資產市場，最初以投行為主。2008年全球金融危機爆發後，外資對本土市場自顧不暇，在中國市場的參與度有所降低。到2015年中國不良率開始攀升，外資對中國市場的興趣再度上升，除了投行，也出現了一些知名對衝基金的身影。
當前中國不良市場上主要的外資參與者包括：高盛、橡樹資本、龍星基金、黑石、貝恩等。外資作為不良資產的買方，從資產管理公司購買不良資產包，進行處置後獲利。外資往往以離岸形式進行操作，對5億至10億元規模的資產包較為感興趣，主要參與長三角、珠三角等東南沿海地區的不良資產市場。2020年1月。中美第一階段經貿協議籤署，美國金融服務商獲準申請省級資產管理公司牌照。
5. 國內民營投資者
國內也有很多投資者活躍在不良資產領域，包括非持牌的資產管理公司、私募股權投資公司等。這些投資者在增強市場活躍度以及不良資產的處置等方面也作出了重大貢獻。
普華永道發現許多房地產企業積極參與不良資產市場，主要集中在房地產項目，發揮類似於產業投資者的角色，憑藉其對項目的深入理解和雄厚的資金實力介入房地產類不良資產的交易。
▍行業面臨的挑戰與機遇
過去21年裡不良資產行業取得了長足發展，然而一些挑戰仍然顯而易見，有待進一步改善。
1. 流動性有待提升
近年來，不良資產市場發展迅速，參與者數量增加，市場更加活躍。然而，市場整體流動性仍有待提升。東方資產管理公司發布的《2020中國金融不良資產市場調查報告》顯示，40%的資產管理公司認為市場不活躍是2019年不良資產處置面臨的主要挑戰。
2. 信息不對稱
由於缺乏詳盡的信息披露規則，不良資產市場存在較為嚴重的信息不對稱問題。這會增加盡職調查的成本，不利於買賣雙方達成交易。對於習慣在公開透明的市場中進行交易的外資來說更加難以適應，不利於外資進一步參與中國不良資產市場。
3. 資金層面存在掣肘
不良資產買方中，四大資產管理公司擁有雄厚的資金實力和便捷的融資渠道。然而大多數地方資產管理公司和二級市場參與者往往存在資金瓶頸，提升資本和拓寬融資渠道迫在眉睫。外資由於自身資金實力較強，而且有相對成熟的融資方式和渠道，因此在資金方面擁有一定的優勢。
4. 法治環境、司法效率仍待提升
近年來，中國法治環境持續改善，司法制度越發成熟，法官專業性也不斷提高。然而與不良資產相關的部分法律法規尚待完善，在判決、執行層面也有進一步提升的空間。在不良資產處置過程中，時間是計算內部投資收益率（IRR）的關鍵變量，因此司法效率對投資人的信心和投資決策都會產生重大影響。以普華永道接觸的部分外資機構為例，它們往往對一線城市、長三角、珠三角等地方法院更有信心，而對於其他地區的司法環境或者司法效率則了解有限
5. 市場準入壁壘有待消除
根據當前不良資產市場的監管規定，三戶及以上不良資產組成的資產包轉讓就涉及牌照，只能發生在銀行與四大資產管理公司和地方資產管理公司之間。在這樣的準入壁壘下，即使投資者與銀行就某些資產或項目達成交易意願，也需要通過資產管理公司的「通道」完成。這種通道類業務其實並不利於市場的良性發展，也有悖於抑制通道業務的監管要求。
隨著中國經濟全面步入新常態，經濟結構的調整和產業的轉型升級都給不良資產行業帶來新的機遇。
1. 經濟面臨下行壓力，資產形勢不容樂觀
商業銀行不良貸款率與經濟增長存在較強的相關性。在嚴峻的內外部形勢下，經濟面臨下行壓力，銀行信貸資產形勢不容樂觀。經濟下行期中，企業應收帳款形成不良資產的壓力也比較大。可以觀測到的數據是工業企業應收帳款平均回收期逐年增加。
2. 商業銀行不良認定驅嚴，不良轉讓力度較大
為促進商業銀行準確識別信用風險，真實反映資產質量，監管機構要求商業銀行嚴格認定不良資產。2019年4月底，銀保監會發布《商業銀行金融資產風險分類暫行辦法（徵求意見稿）》，提出逾期90天以上的債權歸為不良等要求。在強監管的情況下潛在不良可能加速暴露，尤其是中小銀行。
據不完全統計，2019年商業銀行批量轉讓給資產管理公司的不良貸款本金超過4000億元，接近不良貸款餘額的20%。
3. 不良資產處置有助於防範化解風險，有利於得到政策層面的支持
不良貸款是銀行業的沉重包袱。持續增加的不良貸款餘額，導致銀行需要計提更多的貸款損失準備，侵蝕銀行利潤，不利於銀行支持實體經濟。截至2019年末，商業銀行貸款損失準備總額接近4.5萬億元。而從上市銀行公布的數據來看，資產減值損失佔撥備前利潤的比例也逐年上升，目前已經接近40%，對商業銀行的利潤構成拖累。不良的累積在經濟形勢不好的時候容易引發系統性風險，對銀行業構成衝擊。站在監管的角度，通過政策引導不良資產的化解有助於夯實銀行業的經營基礎，降低系統性風險，促進經濟長期穩定發展。
4. 供給側改革加快出清
在當前的經濟形勢下，國家既重視「六穩」與「六保」，也強調經濟結構調整，積極推進供給側改革。從過去幾年的經驗看，無效供給、殭屍企業將逐步退出，這個過程中將不可避免地形成不良資產，成為不良資產市場的潛在供給。
一個成熟的不良資產市場，對於供給側改革的推進有重大作用：既能夠消除改革的後顧之憂，又可以通過釋放沉澱資源矯正要素配置扭曲，擴大有效供給。
第三章 中國不良資產管理行業
改革與發展路線圖
不良資產市場的改革與發展涉及市場、法律、監管等方面的因素，只有破除各方面的障礙，才能更好地推進行業的發展。結合不良資產管理行業的發展歷史和現狀，普華永道提出不良資產改革與發展的三步路線圖
▍第一步：打破壁壘，引入投資者
當前不良資產市場存在的一大壁壘是一二級市場制度。根據監管規定，三戶及以上不良資產組成的資產包轉讓就涉及牌照，只能發生在銀行與四大資產管理公司和地方資產管理公司之間，也就是俗稱的一級市場。對於單戶資產，雖然沒有明文規定，然而實際操作中仍主要發生在銀行與持牌資產管理公司之間。即使投資者與銀行就某些資產或項目達成交易意願，也往往需要通過資產管理公司的「通道」完成。這種通道類業務其實並不利於市場的良性發展，也有悖於抑制通道業務的監管要求。
因此，建議取消一、二級市場之間的壁壘，允許各類市場參與者與銀行等不良資產出讓方直接交易。與此同時，由於不良資產存在一定的特殊性，往往會折價交易，為了防止尋租現象的出現，需大力提倡公開、透明的交易方式，包括招投標、公示、登記備案等途徑。
在2020年1月15日已經籤署的中美第一階段經貿協議中，中美對不良資產領域內的合作達成共識。根據協議要求，中方將允許美國金融機構申請資產管理公司牌照，從省級牌照開始。中國在發放新的全國性資產管理公司牌照時，對中美金融機構一視同仁。打破壁壘是為了引入更多投資者參與不良資產市場，比如外資和民間資本。當然，由於不良資產交易具有高風險、高收益的特性，而且估值相對複雜，因此應主要引入私募股權基金、信託等機構投資者。
▍第二步：建立交易平臺
不良資產市場經過21年的發展，交易各方信息不對稱的情況已經有了相當程度的改善，一些不良資產的信息已經發布在各地的金融交易所或第三方數據平臺上。然而，信息公開、透明的程度仍有待提升。根據普華永道的了解，目前與不良資產相關的信息、交易平臺主要有各類金融、資產、產權交易所和拍賣平臺等。這些交易平臺交易的產品或為不良債權，或為不良資產的抵押物，或是兼而有之。現有交易平臺對降低信息不對稱、推進交易發揮了積極作用，然而局限性仍然存在。
首先，這些交易所或是第三方平臺上掛牌的不良資產只是整個不良資產市場的一部分，覆蓋面不夠。其次，部分交易所或平臺存在地域上的局限性。再次，不同的交易所和平臺之間在披露標準、流程、收費等方面參差不齊。最後，這些交易平臺由於規模有限，往往存在成交量太小的問題。
建議由監管部門牽頭、整合現有交易所和交易平臺的資源，引導並鼓勵組建全國性的不良資產交易平臺，所有公開交易的不良資產信息均應在該平臺登記備案，並向社會公眾開放查詢。同時，應統一信息披露方式、內容、頻率等要求，並確保信息披露的真實性、準確性、完整性和及時性。
交易平臺中應該包含不良資產的所有關鍵信息，主要包括參與機構、不良資產信息、交易、債務人。此外，該交易平臺還應建立詢價、雙邊報價、競價撮合等交易機制，引入第三方機構提供法律、鑑證、估值等服務，並通過做市、承銷等制度安排來完善流動性，推動不良資產交易的正規化、透明化、標準化，吸引更多市場參與者，增強服務實體經濟的能力。
第四章 中國不良資產管理行業的未來
2020年以來，突如其來的新冠疫情，給中國及世界經濟帶來了巨大的衝擊為了減輕疫情的影響，中國人民銀行、銀保監會、證監會、外匯局等機構果斷行動，實施全面降準和定向降準、降低公開市場操作利率、提供流動性支持、設立專項再貸款、降低中期信貸便利（MLF）利率等確保金融供給；鼓勵銀行為受疫情影響較大的地區、行業和企業提供差異化優惠的金融服務，在信貸政策上予以適當傾；同時，多個地方銀保監局還放寬允許銀行放寬部分企業不良貸款的認定。在一系列措施的作用下，2020年一季度國內經濟生產總值（GDP）雖然仍出現6.8%的負增長，自三月份起各行各業已穩步走上復工復產之路，經濟數據出現了明顯的反彈。
未來一段時間實體經濟仍面臨了較大的壓力，商業銀行的不良貸款可能會出現新一輪暴露潮。普華永道預計，這一輪不良資產暴露潮，給不良資產管理行業帶來更多的發展空間之餘，也給行業的改革與發展提供了土壤。2018年以來，中國金融業迎來了新一輪擴大開放，包括不良資產管理在內的多個金融細分領域，市場準入逐漸放開，投資壁壘陸續破除。除了越來越多的地方資產管理公司，第五家全國性金融資產管理公司應運而生，更多的外資機構也將參與其中。不良資產管理行業的改革與發展如火如荼，但力度和步伐可以更大些。新冠疫情可成為一個契機，甚至是催化劑。
展望未來，隨著中國的法治、監管及合作等環境持續改善，不良資產管理行業有望更健康發展。因此，行業應把握機遇以改革促發展，引入更多市場參與者，讓市場更加活躍，不良資產處置的效率更高；資產管理公司則應在政策引導下更加聚焦主業，積極創新處置手段，真正幫助企業渡過難關，發揮化解風險的重要作用。
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