虎嗅註：本文作者是電子籤約公司上上籤創始人、CEO萬敏。在這篇文章中，她指出電子籤行業一些普遍的造假與注水行為，而這些行為現象，應該並不局限在電子籤這個垂直行業。值得關注，值得一讀。
最近，兩家分別在去年宣布融了近4億和5億人幣的電子籤廠商又要逆勢融資。
按正常估算，4、5億的資金儲備足以讓一家業務健康發展的2B創業企業，哪怕是習慣花錢大手大腳，也至少可以悠然活四五年以上。不應該是一副「地主家也沒有餘糧」，迫不及待等米下鍋的樣子。
事出反常必有妖。
可能有人會覺得，這兩家是趁著疫情帶來行業需求激增的利好，和資本市場對賽道的看好，儲備資金以擴大優勢。但若這其中摻雜著業績造假、投資人甩鍋呢？
作為在電子籤約行業浸淫多年的業內人，我將給出當下市場真實的業績數據、運營狀況，孰是孰非，孰真孰假，大家一看便知。
我對電子籤這個行業Q1的判斷
1. 疫情會加速教育市場，但收割不在Q1
疫情爆發，各企業線上簽約的需求激增，但這並不會帶來中國電子籤約市場Q1回款立竿影的增。以上上籤來說，今年Q1現金回款首次同比小幅下降。
疫情讓電子籤約行業銷售線索激增。根據上上籤的真實數據，銷售線索同比增長5倍，但一半以上帶來的是自主線上充值的小微客戶。
具體而言，小微企業客戶230+家，充值 431次(已剔除和直銷團隊籤署過合同的客戶)，自主充值帶來Q1總回款為9.24萬，平均線上充值客單價為400元+。
可見，這部分小微客戶大多是臨時救急，充值金額非常小。對於2B企業來說，通常大中客戶有各種不同需求，不可能通過線上自主充值的方式來購買；線上類似C端/小微企業的充值總額佔比極低，一直以來都是忽略不計的。
另外值得注意的是，幾家電子籤約廠家在Q1均推出過免費贈送活動。上上籤推出的是為所有新老客戶免費贈送200份合同，截止時間是2020/3/15；要再次融資的兩家分別宣布贈送1,000萬份電子合同和1,500萬份電子合同，結束時間皆為2020/5/1。
如果這兩家的贈送合同份數不是造假，原則上，他們的Q1回款幾乎為0。而且這些免費線索帶來的多為小微企業，參考上面給的數據，不可能支撐業務回款大幅上揚。
再考慮到，電子籤約行業的平均銷售周期為4個月左右，Q1猛增的線索大概只有20%是大中企業，經過銷售漏鬥最後成單的回款大概率都將會落在Q3。
據上述邏輯，各家的Q1業績很難逆勢上漲，除非造假。
2. Q1國內企業停擺，給回款造成巨大挑戰
復工復產是每家企業在Q1思考的首要問題，Q1電子籤約行業也沒有任何項目開標。目前電子籤約廠商回款主要是1月份及以前跟進的單子。
按照月份展開來看，雖然春節假期在1月份，但相比2月疫情造成的停擺，至少還有73%的工作時間；3月份有部分企業復工，但數量有限，且都不接受業務人員的到訪，電子籤約跟進基本靠電話，新增回款也非常困難。
或許有人會問，難道沒可能是去年Q4的項目沒有回款，而在今年Q1回了嗎? 答案是不可能。
中國所有的2B公司Q3和Q4都是旺季，尤其Q4要衝全年業績，所有能追回的款基本都拼命追回來。就算真有款項是去年Q4漏下，實際Q1也很難回款，因為很多企業沒有復工復產，無法支付。我們還有客戶在Q1想支付寶給我們付帳的呢，就是因為財務沒法回去上班。
當然合同量可以猛增。依然以上上籤的真實數據來看，在線充值業務模式（前述的小微企業線上充值）整體活躍度上漲近6倍（Q1發送合同數同比增522%）；整體的合同量Q1同比增66%（截至FY20 Q1末，累計付費合同籤署量為88.4億次；單在FY20 Q1的付費合同籤署量為16.1億次）。
可以說，疫情加速了電子籤約行業許多大中客戶項目上線的進程，但合同猛增不等於Q1回款猛增。
原因很簡單：因為電子籤行業是SaaS訂閱的商業模式，客戶會預付一年費用。合同量同比高速增只會加速客戶對已經購買的合同數量的消耗。
不過，客戶今年提前續約、續費的概率迅速提升，這也是我們預判中期行業肯定利好的原因之一。
另外，電子籤約行業的發展曾受益於網際網路金融興起，分散的投資人和借款方產生了大量而分散的籤約需求。但近幾年國內互金行業萎靡不振，再次分享上上籤Q1回款數據來作為參考：FY20Q1互金行業回款同比下降達到67%，非互金同比下降僅為2%。如果電子籤廠商未能提早開拓其他客戶類型進行轉型，此次疫情衝擊下，Q1回款必產生很大阻礙。
電子籤約行業內五花八造假的方式
到此，有必要向大家介紹下行業內的業績造假的幾種方式。
1. 線上充值部分刷單
這個和刷票一樣，通過刷單做大流水，很好理解。
遠來看，突增加的流水只會破壞財務指標，使回款、利潤、毛利率、續約率、續費率等數據非正常的波動，且不說一個謊言需要用更多的謊來圓，單看暴雷的瑞幸就是一個很好的反面教材。
2. 直銷籤署部分左手倒右手
這個操作難度稍大點。找幾家關係好的公司，謹慎的話，至少3家以上，越多越難被盡調出來。彼此倒數據。
比如A公司買了B公司100萬憑空的「產品」，B公司留下1萬，支付C公司99萬（平進平出很容易被查出，據說各家留點手續費也是業界常態)，C公司再支付A公司98萬元。98萬元的回款就這麼輕鬆回入囊中。
不過這樣「倒」來的直銷數字，回款是瞬間做大了，淨利潤卻上不去。
行業專家教我如何打假時是這麼說的: 「虛增回款，一定會帶來淨利潤下降。但凡是沒有利潤的商業行為就是不正常的。投資人可以查淨利潤。」
但是，精明的造假老手們怎麼會想不到這些呢，只要ABC幾家公司關係好、利益談得攏，A公司支付給B公司的錢可以等投資人DD結束後再支付, 這樣投資人DD時就只能看到C公司和許多類似C公司這樣的客戶「採購」了。
3. 渠道籤署部分造假
渠道的水就更深了。類似硬體行業所謂的「壓貨」，找一些渠道來配合，先把錢從夥伴處收上來騙騙投資人，之後再想辦法把錢和提前談好的佣金，直接或者間接退給渠道。
4. 回款可以造假，真正使用產品的付費頭部客戶卻難以造假
對2B企業SaaS的商業模式，續約率和續費率是公司的生命線。如果續約續費很差，意味著生意模式無法成立，完全無法覆蓋企業服務較高的獲客成本。相比抗風險弱的小微企業，抓住大中客戶更為重要。
以此推導，在全國99%企業Q1同比幾乎都是負增的情況下，宣稱自己Q1逆勢反增(同時前兩年業績極差)的電子籤約廠商，應該籤了很多知名企業客戶才對。
但是現在行業裡服務了多家世界五百強、中國五百強的電子籤約廠商目前只有上上籤一家。
5. 財務專業「兩本帳」造假
這個需要投資人更多的洞察，我非財務專業出身，就不多做分析。
綜上所述，識別造假關鍵是看投資人DD做得是不是足夠仔細、審得足夠嚴格、尋訪調研的真實客戶夠多。
投資者的「最大笨蛋理論」
在有網絡賽道的行業，只有第一名能夠存活下來。如同阿里再砸重金也不可能砸出一個微信，因為微信的網絡效應已經生成。
在電子籤約行業，同樣是會形成贏家通吃的局面。美國電子籤約賽道中，明星企業DocuSign佔據市場70%的份額，最新市值已達187億美元（2020/4/24），中國也進入到優勝劣汰的階段。
資源都在向頭部企業聚集。以客戶資源來說，如果是GE（通用電氣）、中國電信、海爾等這些大客戶選型了某家電子籤約廠商，他們的上下遊供應商大概率也只能選擇同一家電子籤約廠商。
類比釘釘，小學生即使給釘釘打一星也不得不用，因為學校老師要求用，學校成為釘釘的客戶，那麼學校和老師就是關鍵節點。沒辦法，關鍵節點就是強勢。
以上上籤來說，僅海爾集團就帶來了近一萬家的供應商企業客戶，僅是美團就帶來了百萬級別的中小商戶。
所以，在此關口，如果有公司連續兩年同比負增，公司經營者對接下來企業自身造血信心幾乎為零，老股東看到真實數字，著急找接盤俠也就可以理解了。
最近，電子籤行業的早期投資者、信天創投的合伙人蔣宇捷在一篇名為《深度|來自企服投資人對To B企業的評估邏輯》文章中，對電子籤行業有幾處不負責任的判斷、失實的數據，在此不一一列舉了，他在文中指稱投資界有很多噪音，其中一個聲音是「最大笨蛋理論」。
「因為你預期有人會花更高的價錢從你那兒把它買走。投資大師馬爾基爾把凱恩斯的這一看法歸納為「最大笨蛋理論」，如果找不到最大笨蛋來接盤，那你自己就是那個最大的笨蛋。」
我看到這句話時都笑出聲來了。
對於業務極度不健康、有數據造假的黑歷史、內心被恐懼填滿的從業者來說，目前創始人和老投資人的最「優」決策就是：藉助疫情對我們這個行業是促進的這個基本邏輯與事實，覺得此時造假數據增很容易被新投資人所接受，所以做一些漂亮的數據摻水，試圖忽悠新投資人。
這樣他們才能不成為「最大的笨蛋」。
就如同瑞幸咖啡在紙快包不住時，造假猛衝業績的心態一模一樣。
諷刺的是，我們從事的電子籤約行業本應該誠信為本，視誠實、正直為企業經營的生命線，可惜現在行業卻造假為當然，我因此感到很羞恥。同時也感到孤獨。在作弊的大行業環境下，劣幣常能因此得利，我們顯得格格不入。不過不論賽道環境如何，我們都會堅持做難而正確的事情。「天下之至拙，能勝天下之至巧。」
渾水的創始人Carson Block評價瑞幸造假事件曾說：「這家公司到底值多少錢呢？如果這家公司的管理層都在造假，我認為這家公司的價值就為0。」