獨立 稀缺 穿透
畫餅不易、圓餅更難
作者：郝科科
編輯：王山而於太香
風品：沈清王珏
來源：銠財--銠財研究院
臨近年末，又是各家盤點時。
截止12月14日收盤，克明面業股價19.27元/股，相比開年的11.51元/股，漲幅近80%，成績單算得亮眼。
但拉近目光，近三個半月持續震蕩下行。相比8月25日的高點26.77元，下滑已超25%。
01
減持與增持
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8月25日，克明面業發布業績預告，前三季度淨利約2.59億元~2.72億元，同比增長95%~105% 。
有研報認為，股價下跌與其第三季度業績環比下降、低於預期有關。
乍看有些道理，只是對一家10多倍市盈率、市值僅六七十億的消費股而言，時間長度及跌幅度是否反應過激呢？
11月25日，克明面業發布公告：擬募資總額不超62720萬元（含本數），用於補充流動資金及償還有息負債。定增認購對象確定為總經理陳宏，其為公司實控人陳克明之子，雙方為一致行動關係。
這並不是陳宏第一次增股。今年5月，克明面業曾發公告：總經理陳宏規劃「未來三年增持本公司股票或認購員工持股計劃份額合計不低於1.7億元，半年內增持不低於3000萬元。」
一般意義上說，高管增持即可優化財務結構、降低負債規模、增強抗風險能力，又可展示公司向好預期、提振投資者信心，是利好之舉。
那麼，為何市場反應平淡呢？
頗具戲劇性的是，一面是總經理熱情定增，一面是股東接連減持。而增減背後，伴隨克明面業今年前八月股價的大幅增長，克明家族成員陸續高位套現。
Wind數據顯示，克明面業今年以來6名股東合計減持2529萬股，約合市值2.15億元。股東分別為高管陳陽、陳曉珍、陳宏、陳源芝、員工持股計劃及二股東湖南資管。
也是今年5月，第二大股東湖南財信資產管理有限公司（下稱「湖南資管」）減持克明面業986.38萬股，佔總股本2.97%。8月其又宣布減持不超1002.84萬股，佔總股本3%。
這一舉動，曾引發不小熱議。
公開資料顯示，湖南資管系湖南財信金融控股集團下屬公司，後者是湖南省政府授權的國有資產投資。2018年末，克明面業與財信集團籤署戰略協議——以湖南資產管理作為實施單位，協同財信集團旗下的基金、證券、信託等建立長期戰略合作關係，實現互利共贏。
重要股東減持，自然耐人尋味。
甚至，引來深交所「是否存在配合大股東減持股份的行為」的問詢。
克明面業表示，其減持系其自身資金需求，今年8月份其發布減持計劃後未有減持行為，現仍為持股5%以上的股東。
所言不虛。
問題在於，湖南資管持股企業並非克明面業一家。甚至在4月及8月，其還有數次增持動作。
02
存貨高企、流動性壓力幾何？
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還是看看克明面業自身。
公開資料顯示，克明面業成立於1984年，以研發生產掛麵為主。2012年3月在深交所掛牌上市，被稱「掛麵第一股」。2017年，克明面業收購五穀道場方便麵。目前主要生產銷售掛麵、溼面、方便麵、麵粉、米粉、大米等製品。
2020年，受疫情影響，「宅經濟」火爆，家庭食品迎來春天。
聚焦克明面業，今年前三季度營收約29.16億元，同比增長29.63%；歸屬於上市公司股東的淨利2.89億元，同比增長117.62%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤約為2.67億元，同比增長158.99%。
盈利雙增，值得肯定。細品，則不乏隱憂。
第三季度，營收、歸母淨利環比下滑，分別為9.78億元、0.66億元，不及第二季度的10.52億元、1.19億元，尤其是淨利下降超40%。
存貨高企也很刺眼。從年初的3.33億元增至三季度末的6.34億元。
資產負債率近三年逐年上升：從2017年27.94%增至2019年的45.46%，負債金額由8.36億元升至18.73億元。
好消息是，截至今年三季度末，克明面業資產負債率已降至。
但克明面業也坦言，「公司流動負債佔比較大，流動比率及速動比率較低，公司面臨一定的短期償債壓力。」
並非自謙。
三季報顯示：克明面業流動比率1.16倍，速動比率0.75倍，在申萬食品加工板塊65家上市公司中排名約52位。
克明面業表示：為支持公司發展戰略，公司近年加大投資力度和資本開支規模，資產規模和業務規模不斷增加，日常營運資金需求亦不斷增加。為滿足業務發展的資金需求，除通過經營活動補充流動資金外，公司還通過銀行借款等外部融資方式籌集資金以滿足日常經營之需，充分利用財務槓桿......
當然，槓桿也帶來了營運壓力。數據顯示，2017-2019年，公司營收規模總體上升超33%，營運資金規模總體下降超114%。
2020年9月18日，克明面業董事會審議通過《關於終止部分募投項目並將該募集資金永久性補充流動資金的議案》，同意公司終止募投項目「營銷網絡及品牌建設項目」，並將剩餘募集資金（含理財收益和利息收入）永久補充流動資金，用於公司日常經營活動及歸還貸款。
截至2020年8月31日，剩餘募集資金10168.29萬元（含利息收入和理財收益扣除銀行手續費的淨額），其中募集專戶活期餘額1868.29萬元，未到期理財金額8300萬元。
且這不是首次變動。
去年11月，克明面業宣布中止2015年非公開發行股票募投項目「成都年產10萬噸掛麵生產線項目」，並將該募集資金用於永久性補充流動資金。
行業分析師李晨表示，對快消類企業而言，營銷網絡、品牌建設、生產線的重要性不言而喻。不惜改變募資用途也要補充流動性，可見企業資金壓力。
從此看，股價熱度下降、股東方態度改變也就在情理中。
今年10月，克明面業推出股權激勵計劃。公司擬向不超過20位核心員工授予公司股份492萬股，涉及資金約2955萬元，受讓股價6元/股。
根據民生證券測算，上述股份若全部行權，獲利空間約229%。
考核標準也不低。2020至2022，其淨利需達到2.85億元、3.15億元、3.3億元，同比增長38%、10%、5%。
提振信心、護盤保盤之情溢於言表。
問題在於，市場是否買單？
據不完全統計，2015年至2019年，陳克明家族直接間接通過二級市場減持、協議轉讓及發行可交換債等途徑，已累計套現約10.65億元。而據《投資者網》研究發現，其最新股權質押率已達34.22%。
早在今年5月，深交所就要求克明面業說明總經理上述增持計劃的具體資金來源，該計劃是否屬於不可變更、不可撤銷的承諾，並說明公告披露前半年內總經理及其一致行動人買賣公司股票情況。
克明面業回應稱：「陳宏鑑於目前公司主營業務良好的發展態勢，對未來發展前景的堅定信心，近幾年持續增持公司股份；本次定增尚需公司股東大會審議通過及有關審批機關的批准或核准，存在一定的不確定性。」
值得注意的是，今年上半年，對克明面業淨利潤影響達10%以上的子公司共25家，其中11家出現虧損，虧損總額4142.02萬元。結合第三季度的營收盈利環比下滑，上述考核標準不是輕鬆任務。
03
產能與研發 百億夢還有多遠？
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如何真正破局呢？
客觀而言，雖然8下旬之後股價震蕩下行，但今年上半年，克明面業股價表現可圈可點，從11.51元到26.77元漲幅超130%。
銠財注意到，為提升「陳克明」品牌知名度，增強品牌影響力和競爭力，克明面業於2020年5月29日與北京劉濤演藝文化中心籤署《代言服務合同》，聘請劉濤擔任公司「陳克明」品牌麵條、小包裝麵粉代言人，代言期為兩年。
克明面業表示：「本次代言預計將對陳克明品牌形象和產品銷量提升產生積極影響，但代言效果具有不確定性。」
的確，市場競爭日益激烈，明星只是助推外力，真正的核心影響力和競爭力還在企業自身。
作為一家家族企業，實控人、 董事長陳克明已68歲。從小木匠到掛麵大王，一路風雨蹣跚，甘苦自知，自身能力及傳奇色彩不用贅述。
但最終也逃不過，退位接班話題。
增加控制力、話語權、權威性，想來這或也是陳宏持續定增的原因所在。
不過，看看克明面業表現，僅靠這些還遠遠不足。
2020年中報顯示，克明面業在建工程多達13條。其中6條工程進度超90%，長沙鮮溼米粉項目、烏魯木齊掛麵項目已完成98%以上；甚至延津麵粉小包、五穀道場方便麵項目已完成100%，卻仍被列為在建工程。
背後是否有大額固定資產折舊及其他風險？
克明面業表示：公司擴大的產能計劃與市場需求相匹配，目前公司仍有一部分產品依託委外加工，公司近期內可能投產的有成都10萬噸掛麵產能，擴大的產能不會導致市場無法消化及其他重大風險。
在行業分析師郝瑞看來，產能擴大也是一把雙刃劍，可以增強企業規模效應、降低費用提升競爭力，但也帶來資金壓力，還考驗企業產品布局、戰略布局的精準及前瞻性。因產能建設的周期性、市場多變性，如何防止無效產能或過剩產能也是一個重要考量。
食品產業分析師朱丹蓬認為，中高端產品缺失將制約克明面業未來發展。最大問題是其產品線基本都在中低端，未建立自身產品「金字塔」。
不過，克明面業對媒體表示，公司三十幾年來一直致力於中高端產品的研發與生產，公司一半以上的產能是高端產品線，從2019年才開始投入高性價比產品生產線。
孰是孰非，不作評價。
說千道萬，客觀數據說明。看看研發投入，以2020年前三季度為例，克明面業研發支出僅1706萬元，研發費用率0.58%。
相比近30億元的營收、近3億元的盈利，創新力度及競爭力幾何呢？
Wind數據統計，今年第三季度，基金機構對克明面業合計持股數降至248萬股，相比2020年上半年末的1011萬股大降；其中正谷價值私募基金、華潤信託計劃、正心谷基金均退出前十大股東行列。
2012年，60歲的陳克明曾豪言，未來10年內，要完成百億銷售目標。後來，其將實現時間定格在2020年。瀏覽官網，企業願景也為「打造百億企業，傳承百年美食」。
對於行業龍頭，佔據千億市場賽道，克明面業理應有這樣的信心野心。
然從前三季度不到40億的營收看，今年的百億夢鐵定落空。結合近期股價不振，克明面業的價值自證之路依然漫長。
畫餅不易、圓餅更難。那麼，克明面業的百億業還有多遠？
13個項目在建，看似火力全開，然身處強口碑、重體驗行業，最終要產品力說話。
一生做好一碗麵，這是陳克明的匠心所在。也是克明面業，成為掛麵第一股的原因所在。
那麼，相比在建、增持與代言，面對百億夢的星辰大海，陳克明、陳宏是否還忽略一些更重要的東西呢？
本文為銠財原創
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