來源：新浪財經
核心觀點：
1、鎳礦偏緊，NPI進口成本可能上升，成本支撐邏輯仍在
全球鎳礦產出可能會在2021年有較大幅度的增長，但是2020年印尼再次禁礦，並且由於印尼向NPI產出國轉變，未來恢復出口的可能性很小。而菲律賓礦品位下降的問題也無法得到解決，當前來看，2021年國內鎳礦大概率會延續2020年偏緊的狀態。疊加印尼內貿基準或執行而趨嚴，可能推高印尼NPI的成本。在國內冶煉受到礦端制約，NPI進口成本又可能上升的情況下，供給端或對鎳價形成支撐。
2、需求方面新舊動能共振，拉動鎳價
下遊不鏽鋼方面中國預計2021年還將有8%，約255萬噸實物量的增長，同時新增產能約306萬噸。印尼方面也將有約98萬噸的產量增加，增幅可能達到36.8%。不鏽鋼產量的增加還是會對鎳價提供一個支撐。而國內不鏽鋼可能開始向高端轉型，受價格限制多為300系。而全球各國提出新能源汽車滲透計劃，新能源消費向好，在全球經濟復甦的大環境下，新能源汽車行業必然會加大對原生鎳的需求。需求方面新舊動能共振，對鎳價有較大拉動作用。
3、新能源邏輯時機未到，基數太低還不能真正決定市場
國內電解鎳總庫存處於2017年以來的低位，也可能存在炒作的價值，而鎳金屬的供應缺口主要集中2020年Q4和2021年Q1，只要需求給予一個爆發點，鎳價就可能開啟牛市行情。但由於普遍炒作的新能源消費的基數實在太小，僅佔鎳消費的8%左右，即使其現在高速增長初現指數級增長的端倪，但依然是在增長的初期，還不能起到決定作用。
4、投資建議
2021鎳價上半年較大概率上漲，主要驅動包括鎳礦偏緊，NPI進口成本上升，供應端偏緊，而且需求端傳統不鏽鋼對鎳價的拉動維持慣性，新能源新增需求基數偏低雖難以實現飛躍但是也能起到一定的支撐作用。在經濟復甦的大環境下受到風險偏好轉強拉動板塊，鎳價下方空間實在有限，長周期將更傾向於向上突破。2021年滬鎳全年均價大概率會上行，LME價格可能在11900-21000美元/噸之間波動，滬鎳價格區間在95400-160000元/噸。
2021年不鏽鋼供應預期依然會有較多的漲幅，但是好在下遊需求在經濟復甦的大環境下也會有一定的增長，國內不鏽鋼庫存當前處高位，但在當前鋼廠極高開工率的情況下依然有小幅去庫，可見消費方面不用過於擔心。而鎳價如果真的出現牛市行情，不鏽鋼價格很可能跟漲。2021年不鏽鋼價格均價可能小幅上移至14500元/噸以上。
一．2020年滬鎳價格回顧
2020年總體趨勢先抑後揚。2019年末隨著禁礦消息實錘落地以及鎳價漲至近三年高位後，缺乏更強的上漲驅動。隨後市場理性回歸鎳生鐵-不鏽鋼產業鏈邏輯，價格應聲回落，跌勢異常流暢。而2020年1季度在剛剛從上一波跌勢中緩過勁兒來的情況下又受到了疫情的衝擊，鎳價開始新一輪的暴跌。2-3月份疫情對下遊企業復工造成重創，終端消費下滑，疊加印尼鎳鐵大量回流，國內NPI過剩加劇，在供應過剩需求不足的共振之下，不鏽鋼社庫累積創歷史新高，鎳價也跌入谷底。之後疫情受到控制，貨幣政策寬鬆，國內消費端開始復甦，終端存在報復性的消費現象，而當時菲律賓鎳礦供應矛盾升級，鎳鐵價格上漲，又與消費復甦形成共振，疊加三季度後半段的原料低庫存，鎳價迅速恢復。直至9月份，不鏽鋼市場表現轉弱，需求不足導致鎳價終於結束上漲進行回調。原料市場的回落，和不鏽鋼消費不及預期，導致情緒大幅回落。再之後菲律賓進入雨季，鎳礦季節性減產，而2020年菲律賓雨季影響格外嚴重，經歷了雙颱風，鎳礦再次轉入偏緊。進入11月後礦端偏緊，鎳礦價格高企，造成一部分鎳鐵企業主動減產。同時，宏觀方面美國政府開始交接，疫苗消息利好，對於未來經濟形勢好轉的強烈情緒拉動整個有色板塊上行。而不鏽鋼需求下滑，整體價格處於寬幅震蕩偏強的狀態。
圖1：2020年走勢鎳價先揚後抑
資料來源：Wind，信達期貨研發中心
二．機構對全球鎳供需平衡的統計及預測
根據安泰科測算，2020年由於疫情影響，全球鎳的需求有較大幅度的減少，而供應端雖然也受到了影響但是產量依然呈現小幅度的上升，兩相疊加下，2020年全球供需平衡由供應短缺3.1萬噸轉入供應過剩11.8萬噸。而2021年全球需求增加將有20萬噸，而供應增速僅15萬噸，供應剩餘將減小5萬噸左右。轉至國內由於受到印尼精礦政策的影響疊加菲律賓天氣影響，原料端偏緊，中國原生鎳在受到疫情影響較小的情況下依然減產15.6萬噸，而需求端前期雖受到疫情影響，但是後期因新能源汽車向好以及下遊不鏽鋼高排產的影響，需求減量較小，僅1.9萬噸，供應缺口擴大至59.7萬噸。預計2021年印尼禁礦政策不會發生改變，而菲律賓的鎳礦品質明顯下滑，供應端偏緊的情況很難發生改變。疊加國內需求端會受到全球經濟復甦的影響小幅拉動，供應缺口還將穩步擴大，預計將至64.1萬噸。
表1：全球和中國原生鎳供需平衡表
資料來源：安泰科，信達期貨研發中心
三．印尼持續禁礦導致鎳供應格局發生變化
3.1 鎳礦基本情況：全球產量增長，但國內缺礦
全球鎳礦產量處於一個增長的周期，而中國由於本身鎳礦資源的缺乏，極度依賴進口，其進口來源中佔比最高的為菲律賓，印度尼西亞和新喀裡多尼亞。2020年1月至11月，在中國的進口來源中分別佔比82%，10%和6%。因此，印尼和菲律賓兩國的鎳礦政策對鎳價影響非常大。而印尼和菲律賓的鎳儲量在全球儲量上的佔比並沒有特別突出，只有5.49%和5.86%，因此近年來自印尼和菲律賓的鎳礦資源皆出現困境。2014年印尼執行出口禁令，導致中國鎳礦進口重心轉移到了菲律賓，印尼也由鎳礦出口國變成較大的鎳鐵出口國。2017年印尼重新放寬出口禁令，允許礦山以出口配額的方式出口鎳礦，根據2017年的礦業開採法規，印尼原計劃於2022年1月12日開始暫停未加工礦石出口。在這期間中國也經歷了兩年原生鎳供應缺口減小的時段。然而時隔2年，印尼官方確認於2020年1月1日起禁止鎳礦出口，直接導致中國鎳礦偏緊的局面。而2021年印尼政策並未發生改變，禁礦政策還將繼續，來自印尼端的鎳礦進口情況很難好轉。
圖2：鎳礦產量變化及預估
資料來源：SMM，海關總署，信達期貨研發中心
圖3：2020年1-10月份鎳礦進口來源
資料來源：SMM，海關總署，信達期貨研發中心
3.1.1 菲律賓鎳礦面臨資源枯竭風險
2020年1-10月中國在鎳礦進口總量暴跌29.8%，僅餘約3237萬噸的情況下，從菲律賓鎳礦進口總量約2654萬噸，同比增加2.2%，對菲律賓進口鎳礦的依賴度再次上升。而根據Mysteel網的報告顯示，2020菲律賓全年的鎳礦供應將下滑至686船，其中，低鎳礦268船，環比減少9%；中鎳礦404船，環比增加24%；高鎳礦14船，環比減少89%。總計折合金屬量31.19萬噸，其中低鎳礦折合金屬量8.62萬噸，中高鎳礦折合金屬量22.57萬噸。預計菲律賓中高品位的鎳礦主要產能增量來自於4D Ventures & Development Inc．旗下的Tawi-Tawi礦，屬於新增礦山。而重開礦山中的代表為Austral-Asia Link Mining Corp旗下的Davao礦，為高品位礦山。預計2021年菲律賓出口至中國的鎳礦可達到720船，相比於2020年預計的665船環比增加8.27%。其中低鎳礦270船，中鎳420船，高鎳30船。折算鎳含量32.98萬噸，低鎳礦可提供8.68萬噸金屬量，中高鎳礦可提供24.3萬噸金屬量。但由於菲律賓礦產的品質下滑，中高品位礦面臨枯竭的困境，總的進口量相較於2019年的750船仍有減少。
3.1.2 印尼延續禁礦政策，新喀稍有補充，但是礦端依舊偏緊
2020年來自印尼的鎳礦進口再次遭遇印尼禁礦政策的衝擊，1-10月份累計同比下降82.5%，僅餘315萬噸，在中國進口總量中佔比也從42.5%減少至9.7%。迫使中國的進口重心再次向菲律賓轉移，但是菲律賓本身2020年也在經歷疫情的衝擊，疊加其出礦品位的下降和天氣影響，導致中國去年基本都處於缺礦的狀態。印尼禁礦會導致全球鎳礦供應發生根本性扭轉。而且這次印尼禁礦與2014年有所不同，雖然禁礦的目的依然是吸引對冶煉行業的投資，但當前印尼已投產的鎳鐵項目已達到78條，主要來自於青山的45條，德龍的27條，能夠消化的鎳礦折合成金屬量達到57.34萬噸，同比增長超過61%。這意味著比起2014年最初吸引投資的進度來看，印尼本次禁礦後再次放開出口的可能性變得很小。
圖4：2020中國鎳礦進口情況
資料來源：海關總署，信達期貨研發中心
表2：中國2021年鎳礦進口金屬量
資料來源：海關總署，信達期貨研發中心
按此情況推演，需要再次考慮印尼禁礦後，印尼鎳礦的缺口是否能由其他鎳礦來源國進行補給，其中新喀裡多尼亞給出了較為樂觀的答覆。當前新喀裡多尼亞已開發的紅土鎳礦資源量還不到其可開採儲量的一半，而且新喀裡多尼亞鎳紅土礦品位高、儲量大、埋藏淺，適於露採。雖然新喀裡多尼亞鎳礦主要供應新喀境內冶煉企業，出口為配額制，出口量相對較少，但未來將新增100溼噸鎳礦出口量。法國礦業公司Eramet表示，政府允許SLN出口中低品位鎳礦石將有利於SLN項目削減成本，預計到2021年可削減SLN的現金成本1.30美元/磅。SLN項目的鎳礦具體出口配額數量將在400萬噸/年左右，至2021年可達到年產300萬噸紅土鎳礦。2021年新喀的鎳礦回流能力有望達到500萬溼噸，潛在彈性甚至可以達到600萬溼噸。保守估計實際鎳礦回流量在450萬溼噸左右，折合金屬量5.27萬噸。2020年1至10月份新喀裡多尼亞出口至中國的鎳礦約為183萬噸，全年樂觀估計也就220萬噸左右，遠遠未達到配額的限制和年初的預期，預計的450萬噸回流量將超過2020年的2倍，對於鎳礦供應來說將是一波較大的補充。但是以較樂觀的情況估算，新喀裡多尼亞的回流預期全部實現，加上來自菲律賓的進口增至720船，再假設印尼方面能夠保持2020年的對重出口量約350萬噸折合成金屬量約4萬噸左右，全部折合成金屬量也只有42.25萬噸左右，這還是不算冶煉能耗的情況。而中國2020年NPI全年產量折合成的金屬量就達到了53.2萬噸，鎳礦明顯依然處於供不應求的狀態，實際上2021年國內NPI產量可能繼續下滑至40萬噸左右。
3.2 2021年印尼延續禁礦政策，NPI產能格局繼續向印尼轉移
2020-2021年NPI產能投放依然是影響鎳價最大的變量。2020年印尼鎳生鐵產能投放較為順利，計劃投產的85條線已經投產78條，全年NPI產量折合至金屬噸大約有57.34萬噸，同比增加了61%。由於印尼禁礦生效以及NPI產能轉移之後，2020年中國NPI產量因原料短缺，國內鎳鐵全年總產量折算金屬量合計約53.2萬噸，同比減少12%。其中，中高品位鎳鐵產量折算金屬量為43.88萬噸，同比減少近15%。而印尼2020年NPI產量首次超過中國，成為NPI第一大生產國。但由於印尼下遊不鏽鋼產業的發展不及鎳鐵產能的增速，印尼從主要鎳礦的供應國向NPI供應國轉變，2021年印尼NPI產量或將達到57.34萬金屬噸。而同時中國也將主要從印尼進口鎳礦轉向進口鎳鐵，2020年印尼全年鎳鐵回國量折合金屬量達到37.53萬噸，同比增加120%。預計2021年印尼鎳鐵產量折算金屬量在92.9萬噸，還將同比增加63%。
3.2.1 2020-2021年新增NPI產能投放
表3：2021印尼NPI產能還將集中爆發，國內產能增加相對較弱
資料來源：SMM，安泰科，Mysteel，信達期貨研發中心
根據我的有色網調研，2020年印尼NPI產能增量約23.95萬噸左右，主要來自於青山和德龍二期。有青山參與的產能擴張項目增量達到14.95萬金屬噸，全部為高爐迴轉項目。而德龍二期貢獻了約9萬金屬噸的產能增量。從2021年投產計劃來看，印尼在之後一年中投產計劃進一步加大。2021年印尼計劃投產51.85萬金屬噸的鎳鐵產能，預計同比增長116.5%。其中產能增加的主力還是青山與德龍，但是力勤集團也會有加大發力。青山還將繼續投放13.6萬金屬噸的產能，合計20條生產線。德龍預計繼續投產24條生產線，約15萬金屬噸。力勤集團將投放約14.5萬金屬噸的產能。全部達產後，新增產能同比20年底月金屬量增加3.5萬噸。除此之外，華新鎳業，印尼華迪二期，現代集團世紀冶金也將分別貢獻3.5，3，2.25萬金屬噸的產能增量。其中印尼華迪產能投放多集中在2021年第四季度，而華新鎳業多集中在第三季度。總體來看，印尼鎳鐵冶煉產能還將加速增長，在作為鎳礦產量大國的基礎上，印尼鎳鐵冶煉產量必然加速增長。結合2021年，印尼多條產線存在檢修安排，預計全年檢修減少量在2.4萬噸金屬量的影響下，印尼鎳鐵產量折算金屬量在92.9萬噸，同比增加63%。
相比印尼，中國在2021年鎳鐵投產量相對較少，且對比印尼相差較大，僅23.75萬金屬噸，主要還是集中在內蒙古（奈曼）經安有色金屬材料、大連富力鎳基新材料有限公司和臨沂億晨鎳鉻合金有限公司。其中，鎳生鐵產能最大的內蒙古經安有色原計劃2019年10月投產被延期至2020年，其中一期12條，二期6條，計劃10月份6條生產線同步投入生產，2021年18條生產線全面投產。而大連富力鎳基新材料有限公司和臨沂億晨鎳鉻合金有限公司都出與全部建成狀態，其中臨沂億晨鎳鉻合金有限公司購買的首船鎳礦已於8月份到港。綜合來看，2020年由於缺礦嚴重，有大量產能推遲到2021年投產，而按照2021年礦鐵供需平衡，國內缺礦困境將更加嚴峻，不排除這些產能將再度推遲推遲的可能性，2021中國的產能投放量相對印尼來說較小。
圖5：印尼NPI產量及增速（萬鎳噸）
資料來源：Mysteel，信達期貨研發中心
圖6：禁礦政策下中國鎳鐵產量同比減少嚴重
資料來源：Mysteel，信達期貨研發中心
3.2.2 印尼禁礦後2021年我國NPI產業格局重塑，價格易漲難跌
2020年中國NPI產量降至53.2萬金屬噸，而2020年印尼NPI將迎來爆發式增長，總產量增至57.34萬噸鎳，首次超過中國位居第一位。2020年中國的企業所考慮的鎳礦儲備量要保證其支撐至2021年二季度菲律賓雨季結束。2020年四季度國內鎳鐵企業將受到虧損壓力造成的主動減產，以及缺礦下的被動停產而供需轉向，但是不可能持久。21年一季度預計中國進口中高品位鎳礦在僅230萬溼噸左右，折合金屬量約2.24萬噸，轉化為鎳鐵量約2.05萬噸。全年來看2021年中國鎳鐵產量將減少至40萬噸左右。那麼2021年我國的NPI產業格局很有可能發生重塑，其邏輯大致如下：鎳礦價格高企，倒逼高成本產能退出，行業進行去產能化，而因此NPI寡頭格局漸漸形成。其寡頭形成之後鎳鐵廠議價能力提高，鎳生鐵價格易漲難跌，供應緊張將成為新常態。
3.3 鎳板/電解鎳穩中偏松
2020年電解鎳國內產量受到新冠疫情的影響較小，但由於三季度國內有大廠出現生產事故，影響了部分產量。據SMM調研統計2020年國內精煉鎳產量後將有17萬金屬噸相較上年增長1.32萬金屬噸，同比增長約8.4%。國內精煉鎳暫沒有新增產能的建設與釋放方面消息，而當前所有的產能利用率也已處於高位運行狀態。在此基礎上假設2021年不出現意外事故，產量也不會有人太多的變化，而一旦出現超預期的時間影響產量，對於短期的行情可能會有較大的影響。而由於下遊不鏽鋼的冶煉來源中精煉鎳的比重不斷被鎳鐵和廢不鏽鋼擠佔，需求結構可能發生較大變化，屆時由於新能源電池需求的快速增長，之前淡出舞臺的精煉鎳、硫酸鎳等將重回舞臺中央。
圖7：2015-2020年國內電解鎳產量
資料來源：Mysteel，安泰科，信達期貨研發中心
圖8：2015-2020電解鎳供應
資料來源：Mysteel，安泰科，信達期貨研發中心
3.4 硫酸鎳產量受到前驅體增量快速拉動而增加
根據Mysteel調研統計數據，2020年預計全年硫酸鎳的產量可達到61.76萬噸實物量，折合成鎳金屬的話大約在13.71萬噸左右，同比增長大約7.7%。2020年第三季度開始，硫酸鎳產量在前驅體增量拉動下快速增加。而氫氧化鎳資源受到限制，企業大量採用鎳豆資源。典型的表現為11月上旬，上海地區2-3千噸鎳豆到港資源被提前籤訂。而2021年硫酸鎳新建項目較多，全年合計新建產能實物量將達到6.64萬噸/年，產能的增加主要集中在2021年下半年。新增產能貢獻最大的將是江西睿達新能源科技有限公司，產能新增將有2.4萬噸。而就上半年來說，廣西銀億新材料有限公司貢獻新增產能最多，將有約2萬噸實物量的新增產能。預計2021年中國硫酸鎳產量實物量將達到70萬噸，折算金屬量15.5萬噸，同比增長13%。
表5：2019-2020年硫酸鎳新建產能
資料來源：Mysteel，安泰科，財通證券，信達期貨研發中心
圖9：2020年硫酸鎳產量
資料來源：Mysteel，安泰科，財通證券，信達期貨研發中心
四．鎳需求格局仍看不鏽鋼
4.1 不鏽鋼依然是鎳下遊的主導
中國是全球最大的原生鎳消費國，佔全球份額中的54.66%，同時也是全球原生鎳消費的主要增長力量，2015-2020年中國原生鎳消費從98.0萬噸增長至126.7萬噸，2021年預計消費量達到127.6萬噸。而全球各國政策鼓勵之下，鎳在新能源電池上的消費預期也越來越高，2020年硫酸鎳對鎳的消費同比增長了近7.7%，而三元前驅體的產量也同比增長了約15.6%，並且預計會佔據越來越大的比重，至2025年可能會超過20%。但是當前新能源電池在鎳的初端消費中依然佔比很小，僅8%左右。鎳的初端消費中佔比最大的依然是不鏽鋼，2020年不鏽鋼佔比超80%。
圖10：中國鎳消費結構
資料來源：安泰科，鎳吧，信達期貨研發中心
圖11：2020年中國不鏽鋼終端行業佔比
資料來源：安泰科，鎳吧，信達期貨研發中心
4.1.1 不鏽鋼增產還看中國，同時印尼增長迅速
鑑於我們是對鎳的價格做研判，因此只需關注未來不鏽鋼增量對原生鎳需求的拉動。根據Mysteel的調研報告，2021年印尼待投產能僅150萬噸全部為300系不鏽鋼由印尼德龍公司投產，預計2021年印尼不鏽鋼粗鋼產量將達到376萬噸，同比增長36.8%，而印尼不鏽鋼新增產量，基本以方坯形式回流國內，國內型材市場競爭將更加激烈。
圖12：2020年中國和印尼不鏽鋼產量統計及預測（萬噸）
資料來源：SMM，公開信息，信達期貨研發中心
圖13：2019-2020年300系不鏽鋼產量對比
資料來源：SMM，公開信息，信達期貨研發中心
從產量的絕對量來看，2020年1-11月，中國300系不鏽鋼產量達到1350.68萬噸，同比上漲6.95%。而2020中國不鏽鋼全年粗鋼產量預計可達到2950.4萬噸，同比增加2%。其中，200系不鏽鋼粗鋼產量為956.9萬噸，同比減少4%；300系不鏽鋼粗鋼產量為1465.7萬噸，同比增加6%。400系不鏽鋼粗鋼產量為527.8萬噸，同比增加2%。而至2021年，預計中國不鏽鋼粗鋼產量將達到3205萬噸，同比增長8%。其中200系產量為981萬噸，同比增加3%；300系產量為1643萬噸，同比增加12%；400系產量為581萬噸，同比增加10%。
2021年國內不鏽鋼新增產能主要還是300系一體化、200系和400系產能，而且都是普碳鋼產能置換為主。由於不鏽鋼當中300系含鎳量最高達到約8%而且產量最多，而200系僅含鎳1%，400系不含鎳，因此需要參考與研究的主要是300系不鏽鋼。2021年國內新增不鏽鋼和產能置換的總量大約在306萬噸左右，其中，300系不鏽鋼206萬噸，其增量主要來自於江蘇德龍，貢獻300系產能增量135萬噸。內蒙古上泰和江蘇眾拓合計貢獻新增產能71萬噸。200系2021年沒有產能增量，400系有寶鋼德盛貢獻的100萬噸產能增量。
表6：2020年中國和印尼不鏽鋼產能計劃（萬噸）
資料來源：SMM，公開信息，信達期貨研發中心
而印尼在禁礦政策驅動下大力發展鎳鐵冶煉產業及其下遊不鏽鋼產業，但不鏽鋼產業依然處於起步階段。據安泰科的調研統計來看，2020年不鏽鋼產量預估為275萬噸較上年稍有增長，展望2021年，德龍一期爬產與德龍二期新投將是增長的主要驅動點，預計2021年將增至376萬噸。2020年印尼產量的增加遠遠小於上年末的預計，但由於印尼國內政策的驅動，印尼不鏽鋼產量的上升潛力非常巨大，依然有望成為全球第二大不鏽鋼出產國。
2020年由於上半年受到疫情影響，印尼上半年的產量受到了嚴重的影響，且前期受到國內一些企業的聯合抵制產量很少。但是當前青山已逐步解決國內反傾銷的限制，通過調整產品以規避貿易壁壘。而2021年亞洲及歐洲地區的需求會受到全球經濟復甦的影響而有所恢復。2020年10月中國不鏽鋼進口總量20.71萬噸，環比增加3萬噸，增幅16.94%；同比增加11.95萬噸，增幅136.42%。累計1-10月134.50萬噸，同比增幅38.19%。而已知2020年，不鏽鋼的回流形式基本都是方坯，2021年德龍在國內的需求還將能夠匹配超過200萬噸的方坯產能，不鏽鋼進口可能延續2020年的形勢繼續增加，淨出口可能進一步減小。
4.1.2 消費端對鎳需求增長主要還是來源於不鏽鋼
根據Mysteel的調研報告來看，2021年中國對鎳的需求增量主要還是來源於不鏽鋼的需求增量。預計2020年鎳金屬的總需求從141.44萬金屬噸將上漲到2021年的153.67，共計上漲12.23萬金屬噸，而其中不鏽鋼需求增長量最大，預計從2020年的110.01萬金屬噸上漲到120.43萬金屬噸，增長量大約有10.42萬噸，佔總需求增長的85.2%。
表7：金屬鎳供需平衡表
圖14：2020不鏽鋼產量與庫存
資料來源：Mysteel，Wind，我要不鏽鋼網，信達期貨研發中心
而對比產量的季節圖來看，全國27家不鏽鋼廠的產量當前處於絕對的高位，然而不鏽鋼的社會庫存在同期基本維持較穩定的狀態，甚至有較小量的減少但依然處於歷史同期最高位置。反應一方面，近兩年需求的增長不及供應增長的那麼劇烈。另一方面又反映出當前消費其實並不弱，因為當產量處於絕對高位的情況下，社會庫存依然小幅下跌，只能說2020年年末的去庫趨勢不及上年，但不鏽鋼的消費情況依然是一個較好的狀態，主要還是產量基數過大了。
不鏽鋼的消費行業中，受到國家新基建重點支持「兩新一重」的引導消費可期。加之新型城市化建設中，大力提升縣城公共設施和服務能力，新開工改造城鎮老舊小區3.9萬個且支持加裝電梯，和深入推進新型城市化建設的政策影響等都會推高不鏽鋼的需求。而且當前不鏽鋼的行業發展特點也發生了較明顯的轉變，不鏽鋼行業將會逐步逐步從產品總量高增速向高質量轉變。開發創新高端質量產品，提高不鏽鋼產品功能性，替代進口高端產品。而受到價格的限制，工業和醫療等高端的領域主要採用的都是300系不鏽鋼，主要成本中超過65%都來自於鎳，因此，不鏽鋼產業向高端化轉變對鎳的需求值得預期。
具體來看，不鏽鋼的下遊消費領域比較分散，其中消費佔比較高的有餐具、廚具佔21%，制管佔17%，家電行業佔據14%，輕工和化工環保各佔13%，建築裝飾和交通工具各佔11%。由於餐具盒廚具中多用400系鉻系不鏽鋼，對於鎳的消費影響並不大，主要還是要看建築，家電，和交通工具的影響。2021年全球經濟復甦的期望極高，全球範圍內對於不鏽鋼的需求可能得到提振。而國內房地產行業的資金面向好，基建行業也有維持政府專項債發行力度的傾向，政府繼續推進基礎建設，包括網絡通信建設（5G建設）的推廣，會繼續保證下遊不鏽鋼的消費，至少不會有太大的滑坡。
4.2 新能源汽車消費向好未來可期，但基數太小2021年或無力起決定性作用
4.2.1 新能源汽車消費仍看中國，但對需求拉動有限
隨著全球各國政府提出的電動車滲透計劃來看，新能源汽車是未來全球汽車發展的主要方向之一，而高鎳電池將是未來動力電池的發展方向，而且新能源電池的用鎳為硫酸鎳，來源非常充足，可以從各種中間品，鎳粉，鎳豆和回收中獲得。鎳的消費中硫酸鎳將佔據越來越高的地位，「J」字形的幾何增長已經初現端倪。樂觀估計2025年全球高鎳電NCM811產量的佔比將達到82.6%，鎳消費量也將增加到44.6萬噸，而中國會是絕對的主力。回到2021年度預估上，中國NCM811用鎳量大約2.2萬噸，較上年增長57.14%，新能源汽車電池鎳需求大約總需鎳9.8萬金屬噸，同比增幅31.8%。而與之對應的，中國新能源汽車的表現也較為強勢，2020年5月之後，中國新能源汽車的月度產量一直高於上年同期並位處歷年同期絕對高位。1-11月，新能源汽車累計產銷111.9萬輛和110.9萬輛，產量同比下降0.1%，降幅比1-10月收窄9.1個百分點，銷量同比增長3.9%，結束了下降趨勢。其中插電式混合動力汽車產銷均呈增長；純電動汽車產量小幅下降，而銷量結束下降呈一定增長。
圖15：2020年中國新能源汽車產量
資料來源：中汽協，財通證券，信達期貨研發中心
表8：2019-2023年國內新能源汽車電池鎳需求
資料來源：中汽協，財通證券，信達期貨研發中心
圖16：2016-2025年全球新能源汽車鎳需求展望
資料來源：Mysteel，安泰科，信達期貨研發中心
表9：全球各國政府新能源汽車滲透計劃
資料來源：Mysteel，安泰科，信達期貨研發中心
4.2.2 三元前驅體產銷量增加，帶動硫酸鎳消費
據第一電動網調研，2020年1-11月全國動力電池裝機量較上年稍有不及，國內動力電池裝機量50.7GWh，同比減少3.39%。但是11月份我國動力電池裝車量10.6GWh，同比上升68.8%，環比上升80.9%，增長幅度極大。依據往年規律，12月往往是全年中動力電池裝車量最大的一個月，而如果2020年12月不打破這個規律的話，全年裝機量實現同比正增長並非不可能。
據Mysteel調研統計，2020年中國三元前驅體產量或將達到31.92萬噸實物量。其中111型1.15萬噸，523型17.87萬噸，622型5.44萬噸，811型號6.48萬噸，NCA型0.98萬噸。合計折合金屬量約11.68萬噸。而至2021年，中國新建的三元前驅體產能增量將達到38.5萬實物噸，其中主要來自於中偉新材料股份有限公司和湖南邦普循環科技有限公司各10萬實物噸的貢獻。預計中國三元前驅體實物噸產量將達到37萬噸，同比增長15.6%。
圖17：2018-2020年動力電池裝機量（GWh）
資料來源：第一電動網，信達期貨研發中心
表10：2021年三元前驅體新建產能
資料來源：第一電動網，信達期貨研發中心
五．技術面分析
圖18：周度LME價格變化
資料來源：Wind，信達期貨研發中心
圖19：周度滬鎳價格變化
資料來源：Wind，信達期貨研發中心
技術面上來看，2020年鋅價總體呈先抑後揚的態勢，尤其是三月份之後基本成穩定的上漲態勢，LME鋅價來看，當前已經突破年內高點，且看趨勢又繼續向上突破的可能。LME壓力線大約在19000美元/噸。由於國內鎳期貨上市時間比LME相對較晚，壓力線看144700元/噸，而下方基本不可能回到疫情時期的低點，支撐線在95400元/噸，LME支撐線大約在11900美元/噸。
六．2021年鎳和不鏽鋼價格演變邏輯
6.1 礦端偏緊，鎳鐵進口成本上升，需求向好，鎳價存在做多機會
第一：鎳礦偏緊，NPI進口成本可能上升，成本支撐邏輯仍在
全球鎳礦產出可能會在2021年有較大幅度的增長，但是2020年印尼再次禁礦，並且由於印尼向NPI產出國轉變，未來恢復出口的可能性很小。而菲律賓礦品位下降的問題也無法得到解決，當前來看，2021年國內鎳礦大概率會延續2020年偏緊的狀態。疊加印尼內貿基準或執行而趨嚴，可能推高印尼NPI的成本。在國內冶煉受到礦端制約，NPI進口成本又可能上升的情況下，供給端或對鎳價形成支撐。
第二：需求方面新舊動能共振，拉動鎳價
下遊不鏽鋼方面中國預計2021年還將有8%，約255萬噸實物量的增長，同時新增產能約306萬噸。印尼方面也將有約98萬噸的產量增加，增幅可能達到36.8%。不鏽鋼產量的增加還是會對鎳價提供一個支撐。而國內不鏽鋼可能開始向高端轉型，受價格限制多為300系。而全球各國提出新能源汽車滲透計劃，新能源消費向好，在全球經濟復甦的大環境下，新能源汽車行業必然會加大對原生鎳的需求。需求方面新舊動能共振，對鎳價有較大拉動作用。
第三：新能源邏輯時機未到，基數太低還不能真正決定市場
國內電解鎳總庫存處於2017年以來的低位，也可能存在炒作的價值，而鎳金屬的供應缺口主要集中2020年Q4和2021年Q1，只要需求給予一個爆發點，鎳價就可能開啟牛市行情。但由於普遍炒作的新能源消費的基數實在太小，僅佔鎳消費的8%左右，即使其現在高速增長初現指數級增長的端倪，但依然是在增長的初期，還不能起到決定作用。
6.2 投資建議
2021鎳價上半年較大概率上漲，主要驅動包括鎳礦偏緊，NPI進口成本上升，供應端偏緊，而且需求端傳統不鏽鋼對鎳價的拉動維持慣性，新能源新增需求基數偏低雖難以實現飛躍但是也能起到一定的支撐作用。在經濟復甦的大環境下受到風險偏好轉強拉動板塊，鎳價下方空間實在有限，長周期將更傾向於向上突破。2021年滬鎳全年均價大概率會上行，LME價格可能在11900-21000美元之間波動，滬鎳價格區間在95400-160000元/噸。
2021年不鏽鋼供應預期依然會有較多的漲幅，但是好在下遊需求在經濟復甦的大環境下也會有一定的增長，國內不鏽鋼庫存當前處高位，但在當前鋼廠極高開工率的情況下依然有小幅去庫，可見消費方面不用過於擔心。而鎳價如果真的出現牛市行情，不鏽鋼價格很可能跟漲。2021年不鏽鋼價格均價可能小幅上移至14500元/噸以上。
風險因素：宏觀支撐轉向；需求恢復不及預期。
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