財通證券黨委書記、董事長 陸建強
2018年行至歲末，這一年，註定是極不平凡的一年。若干年以後人們再回首，2018肯定是一個繞不開的年份。改革開放40周年，都說四十不惑，今年似乎又有太多的惑：首先網際網路金融風險暴露，P2P持續跑路，「金融創新」經歷冰火兩重天，沒有人說得清創新路向何方？其次中美貿易戰，怎麼看？怎麼判？怎麼辦？眾說紛紜，莫衷一是。再到民營經濟之爭，短短50天經歷了「離場論」到「自己人」的驚心動魄。資本市場反應更緊張，可謂迷霧重重：一級市場受資管新規影響，募資出現斷崖式下降，雖然談不上人人自危，但是稅務總局的一則稅率說明就讓全行業緊繃的神經暴露無遺；與網際網路金融領域多平臺爆雷同步發生的是多個私募平臺跑路，一時間理財平臺和P2P似乎都成了「洪水猛獸」；而二級市場跌宕起伏，跌破發行跌破淨值如墜深淵，股權質押出險讓全社會繃緊神經，這情緒一度蔓延。
2018年註定是極不平凡的一年，這一點不僅表現在有一些紛爭，有一些疑惑和焦慮，更重要的這一年註定也是解惑之年。歷史從來就是辯證法大師，也許就是有惑，才能真正走向不惑。年近歲末，隨著中央這兩個月的連續發聲，這些熱熱鬧鬧的紛爭開始落定下來，許多惑如迷霧般散去。再看看我們這一年走過的心路歷程，今天再來看這些爭論，其實許多問題在我們內心深處已經是亮堂堂的。熱鬧嘈雜之外，更懂沉澱與堅守，照見初心；在起伏洶湧之間，更洞見趨勢與發展，期待未來。四十不惑，今天看來，最重要的是我們做到了三個「不惑」：
一是堅定發展的信心不惑。回顧這一年來遇到的問題，其實冷靜下來看，背後的邏輯不是簡單的發展受阻、經濟出險，而是發展進程中必然遭遇、必須解決的問題：金融風險加速暴露，高槓桿企業的頻頻出險，是增長方式在轉變、新舊動能在轉換；貿易戰不斷升級，更是從參與全球一體化到共建全球秩序必然遇到、必須面對的課題。我國向前發展的大勢沒有變，我國經濟的基本面沒有變。總書記在上海說了最提氣的話，「大海有風平浪靜之時，也有風狂雨驟之時。沒有風狂雨驟，那就不是大海了。狂風驟雨可以掀翻小池塘，但不能掀翻大海。」站在大歷史的視角去看我們遇到的問題，我們對發展的信心不能惑！
二是堅守回歸本源的初心不惑。總書記說，任何時候不要忘了我們為什麼出發，不忘初心，方得始終。金融的本質是服務，服務實體經濟是金融的初心。雖然金融也是個產業，但產業屬性必須從屬於功能屬性。打金匠不能自己先穿金戴銀。同樣，我們的金融不能把自己的產業做得大大的，功能卻是弱弱的，這樣的發展就離開了金融的初心。而併購的初心是提高競爭力，如果為了套利去做忽悠式、跟風式併購，結果也必然會偏離初心，做大的不是實力，而是負擔。站在改革開放四十年的歷史節點，我們再回首，回歸本源的初心真的不能惑。
三是堅持高質量發展的決心不惑。四十年改革開放，四十年高速增長，我們在創造奇蹟的同時，也開始真正感受到快速增長帶來的瓶頸和痛點。中美貿易之爭很快轉到科技領域，讓我們從來沒有這麼深切地感受到核心科技、基礎科技之痛。原有的增長模式下要保持高速增長既無可能，更無前景。站在歷史的視角，我們堅持高質量發展的決心不能惑。
今天會議的主題是併購推動高質量發展，放在改革開放四十年的歷史節點上，我們來談論發展，我想首先要有一顆不惑之心。對於這幾年併購市場的發展，我們也有被「浮雲遮望眼」的時期，但隨著資本市場不斷成長，趨於成熟，浮雲也開始散去，回歸初心，聚焦高質量發展的主題開始凸顯。縱觀這兩年的國內併購，有三個方面特點開始顯現：
一是痛點凸顯：「購」易「並」難，「消化」不良。這主要表現在兩個方面：一是商譽減值，前幾年的併購積累了大量的商譽，但隨著股票市場下行、企業業績下滑，商譽風險加速暴露。我這裡只有2017年底的數據，存在商譽的A股上市公司共有1920家，佔比高達54.45%，商譽金額合計1.30萬億元，佔全部A股上市公司2017年度淨利潤的比例為38.69%。近兩年來，商譽減值損失金額持續增長。2016年至2017年，A股市場商譽減值損失金額分別為114.19億元及364.86億元。二績業績承諾未兌現問題凸顯。2017年，被併購標的未能完成業績承諾的，佔比從2016年20%上升至31.77%。
二是熱點消退：併購邏輯轉換，市值驅動退潮。在成熟市場（如美國股市），公司一宣布併購重組，多數情況股價就往下掉；在中國股市，併購重組消息一來，沒兩個漲停板都不好意思見人。更有一種「極端」情況：有些公司併購重組失敗，但是復牌後依然一字漲停。不過，現在這種情況已經發生轉變，正逐漸跟國際市場接軌。2018年1—10月公布重組方案並已復牌的127家上市公司中，復牌2周後的股價較停牌時股價出現下跌的家數達到98家，佔比77.17%；上漲家數僅26家，其中14家的漲幅小於10%。由此可見，通過重組提升股價和市值的邏輯已經轉向，需要更為關注併購帶來的整合效果。
三是拐點出現：監管政策轉向，市場開始回暖。最近政策利好進一步展開，2018年10月以來，併購重組作為提高上市公司質量，夯實資本市場基礎的手段。監管層在上市公司併購重組領域推出了大量利好政策，提出創造條件鼓勵上市公司開展併購重組，加快提升上市公司質量。一個月內就推行了小額快速併購交易，對高新技術行業優先適用「分道制」審核等措施，推進以定向可轉債作為併購重組交易支付工具的試點，進一步鼓勵市場化併購，提高審核效率。同時鼓勵私募基金參與併購重組，引導更多增量中長期資金進入市場，以此推動資本市場平穩健康發展，更好服務供給側結構性改革和經濟高質量發展。從2018年1-10月份公告的140單看，數量已接近2017年全年公告數，可見併購市場已經有所回暖。
以上三個方面特點，反映著併購的初心回歸。併購本身是一個極其複雜的系統工程。我們的「鳳凰行動」有兩個半場：上半場是圍繞上市展開，下半場圍繞併購展開。上下半場，主題只有一個：就是以高質量併購推動高質量發展。那麼如何實現高質量併購呢?我想在這裡強調四個點，供大家參考：
一是堅持專注，把對產業的理解做深是高質量併購的前提。我們現在經常在專注主業和跨界實現兩個維度來爭論。馬雲說過，打敗銀行的不一定是銀行，跨界成了新一輪經濟的風口。但我們更看到了太多跨界併購失敗的案例。其實要併購，不在於要不要跨界，關鍵是你有沒有堅持專注，把要去併購的產業研究深、理解深。理解深了，其實就成了要發展的主業。
近年來，在重組失敗的眾多案例中，跨界併購成為重災區，特別是網際網路金融、遊戲、影視、VR等熱門行業的跨界併購，很多跨界併購「胎死腹中」，即便是在證監會闖關通過，由於這些熱門行業業績波動大，業績情況也不及預期。他們失敗的真正原因，不是因為形式上的跨界，而是因為實質上並未搭界，只是簡單的追逐熱點、短期趨利所導致的，並沒有深刻的理解和持續深耕這個行業。股神巴菲特分享自己成功的經驗時就有一條：不盲目追逐風口，他對於收購什麼樣的公司已經形成了非常成熟的標準，並讓整個團隊都嚴格堅守並執行這個併購標準。
專注的成功案例是均勝電子（600699.SH），從2014年開始的5次收購，都是集中於機動車零配件與設備這個行業及相關企業，2014年收購一家主要為德系高端汽車品牌提供內飾功能件和高端方向盤總成的汽車零部件供應商QuinGmbH100%的股權，豐富上市公司產品系。2015年7月收購北京安惠汽配公司，通過此次交易加快上市公司在車聯網領域特別是汽車後市場領域的布局和業務開展。2016年6月收購德國TS道恩，通過這次收購，均勝電子成為汽車電子、汽車安全特別是主被動安全、HMI、自動駕駛、汽車信息和車聯網領域的全球頂級供應商。
二是堅持戰略引領，把發展規劃做長是實現高質量併購的基礎。要「謀定而後動」。經濟是有周期的，行業是有興衰的，產品也是要更迭的，只有深謀遠慮、長遠規劃，才能夠保持定力。中國企業併購失敗概率較高的一個重要原因就是缺乏戰略規劃，因而在產業擴張方向和擴張路徑的選擇上具有隨機性和盲目性，企業容易因對自身及標的定位不夠精準，導致出現盲目跟風併購的現象。機會主義不可能帶來高質量、長續性。安永的一份報告統計，儘管中國企業此前大肆海外併購，但約有70%的併購交易並未成功實現預期價值。比如近十年來，國內金屬礦產需求旺盛、價格上漲，因此掀起了一股海外礦產併購潮。由於資金實力雄厚，再加上國家「走出去」戰略的政策支持，大型能源礦業中企無疑成為海外礦產投資的排頭兵。遺憾的是，在所有併購案例中，失敗數量居多，「十一五」期間中國企業海外礦業收購失敗率超95%。例如中鋁集團遭遇力拓單方面毀約，緬甸萊比塘銅礦兩次停工等。做長規劃然後實現成功併購成功案例是吉利收購沃爾沃，實現了從中低端汽車到中高端汽車轉型，把企業的核心競爭力從成本優勢轉化為技術優勢。
三是堅持文化融合，把多元整合做寬是高質量併購完成的關鍵。研究表明，併購重組領域存在著一個70/70現象：當今世界上70%的併購後企業未能實現期望的商業價值；70%失敗源於併購後的整合過程中，而併購後最難整合的莫過於企業文化的整合與融合，因為企業文化的融合涉及到對人們思想和行為的轉變。兩個不同的人生活在一起，寬度很重要，併購過程中，資產的重組可以通過債券、股權的流轉而在帳面上發生轉變，活生生的人，他們的思想和行為在公司治理架構的調整、職位職級的變動中發生著微妙的變化，只有把多元整合做寬，才有可能實現從購走到並，從並走向合。
四是堅持專業運作，把業務細節做精是推動高質量併購的基本路徑。都說併購是資本市場「皇冠上的明珠」，「要攬瓷器活，得有金剛鑽。」併購是一項非常專業的工作，一方面，實現高質量的併購需要企業有高質量的團隊，另一方面，更需要有專業的服務機構參與，提供高質量的併購中介服務，包括標的搜尋、方案的設計、價格的談判以及後續的整合，都需要專業支持。從這個意義上講，我們的專業中介組織的發展迫在眉睫。許多跨境併購，從券商到律所、會所，都還依賴於國外機構。我國推進高質量併購所需要的高質量中介服務生態還在形成之中。
省委省政府對推動鳳凰行動高度重視，對以高質量併購推動高質量發展高度重視。省裡連續五六年每年召開併購會議，解讀新政策，總結新案例，強化對併購工作的指導。就在昨天，在省金融辦和一行兩局的指導下，由全省各金融機構、律所、會所、投行等多方面中介服務機構發起成立了浙商總會金融服務委員會，其中一個重要的宗旨就是響應企業綜合金融服務的需求，開展協同服務。這裡面，推動高質量併購，也是題中之義。
財通證券作為浙江唯一省屬券商，堅持服務實體經濟、服務浙江發展，正在著力實施「深耕浙江」戰略，深入開展「鳳凰行動」，最近我們正在全面開展「三走進」活動（走進上市公司、走進地方政府、走進金融機構），建立專班服務機制、打造專班服務樣板，以省屬企業的擔當和券商機構的專業，依託資本市場著力推動浙江實現高質量發展。希望我們的服務能幫到企業，與優秀的企業共成長是我們永遠的追求。