研究報告內容摘要：
核心觀點
5 月份行業基本面景氣度回落。繼樓市「金三銀四」的高增速之後，5 月整體銷售增速下滑，預計未來樓市整體態勢或將趨於平穩。預計後續一二線與三四線城市將繼續分化，受政策預期邊際收緊的影響，一二線市場中期將回歸平穩，三四線城市受前期需求透支的影響，中期下行壓力仍在。
新開工增速回落明顯。新開工增速回落，一方面受銷售預期走弱的影響，房企開工意願有所減弱；另一方面，住建部 4 月和 5 月相繼對近期漲幅較大的城市發布了房價預警，政策邊際收緊預期的增強在一定程度上對新開工意願形成壓制，預計後續新開工增速進一步走弱。
預計房地產開發投資增速將緩步下行。房地產開發投資增速的回落符合我們之前的判斷，主要系土地購置費的滯後效應逐步顯現，對開發投資的支撐作用逐漸減弱。房地產投資雖回落但仍在高位，主要由於施工面積增速較高，從而帶動建安費用增加，對開發投資形成支撐。我們預計在房企資金面較為寬鬆的條件下，投資意願增強，建安費用將穩步增長，成為支撐今年開發投資的主力。我們將繼續維持前期判斷，房地產開發投資增速未來將緩步下行。
債券發行規模上升，債券利率有所下降。2019 年房地產企業債券發行額相較於 2018 年上升，從債券品種來看，以公司債、短融和私募債為主。債券發行利率自 2018 年開始回落，2019 年融資成本進一步下滑，房企發債節奏加快，緩解資金鍊壓力。
估值處於歷史低位。截至 6 月 21 號，房地產行業 PE(TTM)為 10.3X，全部 A 股 PE(TTM)為 14.9X，地產行業估值相對全部 A 股折價30.66%，較歷史均值折價 57.39%，處於歷史低位，未來仍有較大的估值修復空間。
投資建議：集中度提升邏輯不變，龍頭房企能夠發揮融資、品牌及運營管理優勢，獲取更多高性價比的土地儲備。在一二線城市市場結構性回暖對衝三四線市場下跌風險，城鎮化進程加速，一二線及強三線城市需求將進一步釋放。我們推薦業績確定性強，資源優勢明顯，市佔率有較大提升空間的萬科 A(000002)、保利地產（600048）、新城控股（601155）。
風險提示
市場銷售超預期下行，政策調控加碼的風險。
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