來源：雪球
最近幾年以公募基金為首的機構投資者主要採用由上而下的選股方式優選各行業的龍頭公司，這讓多元化的雅戈爾逐步失去了機構的關注，股性越來越呆滯，逐步被市場邊緣化。不過公司發展一直沒有停步，投資板塊中最大頭的寧波銀行連創新高，並通過權益法核算為公司提供了穩定的投資收益，地產板塊作為身處寧波這個全國發展最快房市最火的地區，地產收益大幅增長，預收款連續幾年超百億。服裝板塊更是大動作不斷，在整體服裝行業持續低迷的背景下，連續三年取得了雙位數增長。
我自己的投資體系一直是在低估股票中淘金。我們散戶一沒有內幕消息，二沒有資金優勢，要想長期戰勝市場，在深研基本面的基礎上買入市場低估的品種一直是一個不錯的策略。我自己也依靠這個策略在過去二十幾年投資生涯中取得了不錯的成績。
為什麼說雅戈爾是我投資體系中的不二之選呢，低估和高估是市場的一種正常現象，也是人性使然，正常情況下，十年河東十年河西只要基本面過硬，總有被價值發現的過程，需要的只是時間和耐心。
低估值策略中有兩個最重要的要素，一個是真的被低估，這要求企業基本面不能有硬傷，第二個就是從低估到被價值發現需要一定的催化劑，雖然真正被低估的股票，依靠企業業績的不斷積累也會出現一個量變到質變的變化，最終完成估值的修復，但這個過程可能需要比較長的時間，一般投資者很少能熬到那一天。所以有上漲催化劑的股票就成為了低估策略中的首選。
雅戈爾低估程度我在《再議雅戈爾投資價值》一文中有過具體的測算，按照當時的情況，用分行業估值法計算，雅戈爾與市場對應行業平均估值相比至少少漲了70%多。更為可貴的是雅戈爾不僅嚴重低估，而且擁有眾多的催化劑，不斷的在刺激市場神經，這個是非常難能可貴的。那麼雅戈爾的催化劑有哪些呢？
第一是業績，這個是最硬核的，這幾年因為地產結算的周期性和2017年計提中信股份的減值損失，導致表觀利潤波動巨大，用李如成的話講，投資的波動掩蓋了我們在主業上的光環。
雅戈爾真實情況是這幾年服裝地產和投資一直處在不錯的發展態勢之中。表觀業績的 波動主要是會計處理因素所致。按照我之前的預計，今年的雅戈爾應當是一個業績爆發年，投資這一塊除寧行權益法核算外，其他股權投資已列入按公允價價值計入其他綜合收益，無論是股價漲跌和處置都不再 影響當期損益，也不再計提減值損失，這讓投資板塊的增長基本上等同於寧波銀行的增長，地產是爆發年，服裝一月份銷售同比增長22%，按照這個態勢一季度大概率整體業績增長會超過50%，如果業績預增應當就是一個相當不錯的股價上漲催化劑，但突如其來的疫情讓雅戈爾服裝板塊發展態勢暫時受阻，一季度服裝營收和利潤下滑21%和55%，依靠投資和地產的增長，整體利潤同比依然增長了37%。雖然一季度沒能達到預期的業績預增效果，但疫情影響畢竟是一次性的，企業穩定發展的態勢並沒因此而改變。
第二個就是公司大股東一直在努力提升公司的市場形象。
李如成在2018年年報致股東信中說，請股東給雅戈爾一些時間，那麼李如成先生這期間做了什麼呢？
一個是石破天驚的推出了25-50億的股票回購併註銷的預案，最終回購了25億並進行了註銷。第二個是高調宣布退出股權投資，我在當時的評論是回購和退出股票投資標誌著李如成持續數年的增持自家股票暫告一段落，也標誌著未來的雅戈爾可能不再低調，各種隱含的收益會逐步顯性化。果不其然，今年下半年雅戈爾發布了寧波銀行減持公告，減持寧行的行為，使按淨資產核算的寧波銀行隱含的超過百億的收益到了兌現期，這對於只有300多億市值的雅戈爾來講，利好程度可想而知，在我看來，如果放到其他股票身上，這兩個利好都最少值三個漲停板。我不知為什麼市場對雅戈爾的利好反應這麼麻木，但我相信一點是金子總會發光的。
第三個催化劑應當來自於股權賣出後的現金使用，這方面相信公司比我們考慮的會更周全，這方面不知什麼時候會再出一個爆炸性消息。未來包括與主業有關的併購，包括再啟股票回購都是可能的選項之一。
大A市場經常上演一些神劇，某家公司股票連續漲停，市場傳言公司有某某題材，公司被迫澄清說沒有，市場說你有，說你有就有。而雅戈爾這隻股票正好上演相反的劇本。
2013年我投資雅戈爾那年，李如成剛剛花了十幾億巨資高價收購了內部職工股，但二級市場並沒有反應。隨後雅戈爾停盤開始重大資產重組，當時是想借殼寧波中百分拆地產業務。雖然後來因為澤熙橫插一扛導致分拆失敗，但雅戈爾藉機將寧波中百高價倒賣給澤熙，也沒吃虧， 2014年初更是將寧波銀行實行權益法核算，導致利潤大增，後期陸續的動作是紡織城和服裝城的搬遷收儲，又讓雅戈爾大賺了一筆，然後是股權投資的大幅增值，最終使雅戈爾在那波小牛市中還是大幅跑盈了同期大盤，我自己也獲得了不菲的收益。
2018年李如成耗巨資增持自家的股票，並得了一個兩市董事長增持自家股票的冠軍，市場依然不買帳，隨後2019年公司提出了25-50億的巨資回購併註銷股票預案，最終還是使得2018-2019兩年內股票錄得16%的漲幅，而同期滬深300隻上漲了1.6%，上證指數更是下跌7.77%。
任性的市場一直在上演傲慢與偏見的劇本，雅戈爾目前一共擁有各類股權投資390億左右。比雅戈爾總市值都要高出很多，而按照2019年年報公司短期和長期借款只有186億。
這麼多的股權投資其牛市受益程度秒殺所有券商股票。寧波銀行股價每上漲10個點，雅戈爾即可增加投資收益28億元。未上市公司股權中，金田銅業已經成功上市，江蘇博遷新材料和浙江盛泰服裝即將上市，這些未上市股權一但上市就是幾倍甚至十倍的收益，這樣一隻牛市受益的品種，在今年行情火爆，券商股大漲的情況下，漲幅不僅落後券商股票，甚至落後於今年漲幅最少的上證指數8個多點。
股權投資企業因持有股票上漲而內含價值上升是很正常的，如果不及時變現，大多數情況下只是浮盈，但雅戈爾正處於股權投資戰略退出期，這時的參股企業上漲對企業內含價值的提升就是實實的影響了。
按照雅戈爾2019年年報，雅戈爾總資產800億，按照財務計帳股權投資（寧行權益法核算按淨資產統計）271億，對應的服裝和地產資產為529億元。銀行短長期借款186億。目前按市價計算公司擁有的股權投資市值近400億，而雅戈爾現在市值僅300多億。這是一個什麼概念呢？雅戈爾目前總股本是46.3億股，其中：李如成及其全資控股公司共持有16.95億股，佔比是36.61%，按現在的股價7元計算，李如成如果收購餘下的29.35股，只需要現金205億元。就可買下餘下的全部股權。然後將股權投資變現400億元後，去掉收購成本205億，可以白得一個資產負債率為35%的服裝地產企業，而這個服裝地產企業每年可創利20多億。不僅如此，李如成在扣掉私有化成本後，還白得現金200億現金。李如成還可以再向銀行借款78億，使去掉了投資後的雅戈爾資產負債率達到50%這一正常水平，這樣李如成私有化雅戈爾後，白得的現金可以增加到270億元。在我神奇大A一但企業成功上市資產即可升值10倍並不稀奇，稀奇的是竟然有這樣一隻股票，私有化退市還能白得270億現金，想想都覺得可笑。換一種說法，如果雅戈爾股價不漲，股權投資收益全部兌現後如果用於回購股票，可以把現有股票全部回收還有結餘。
股票低估和高估是市場的正常現象，也是市場的魅力所在，但雅戈爾被市場邊緣化到這種程度，我們的國內機構對雅戈爾的各種利好和基本面的變化無視到這種程度也是相當罕見。相反，港資到是在拼命的增持，即使在雅戈爾因被剔除出上證180成分股後，港資只能賣不能買的情況下，依然有4420萬股一直沒賣，去年底恢復滬港通資格後更是大買特買，到現在持股已經增加到1.1億股。
面對股票低估，依我多年對雅戈爾的跟蹤，李如成不會一直無視下去，從股票增持，到巨資回購併註銷股票，到退出股權投資，再到這次減持寧波銀行，李如成下一步動作依然值得期待，公司服裝地產業務也正處於良性的發展之中。作為一個雅粉我願意繼續給李如成時間，相信是金子總會光的。
作者：股東一連結：https://xueqiu.com/2747225672/157082834來源：雪球著作權歸作者所有。商業轉載請聯繫作者獲得授權，非商業轉載請註明出處。風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。