文 | 郭強（博士，供職於國內某大型商業銀行）
12月14日晚，上交所和深交所雙雙發布關於股票退市公開徵求意見的通知。根據上交所相關負責人答記者問內容，我們能夠看出，本次退市新規徵求意見稿主要在優化退市標準、簡化退市流程、強化退市監管方面做了相應改變。
退市標準方面，在前期科創板、創業板試點改革的基礎上，滬深交易所對4類強制退市指標均有完善。
一是新增市值退市，標準為連續20個交易日總市值均低於人民幣3億元。此外，面值退市標準明確為「1元退市」。
二是取消單一淨利潤和營收指標，新增組合指標，扣非前/後淨利潤為負且營收低於1億元，將被ST，連續兩年，終止上市；退市風險警示股票被出具非標審計報告的，觸及終止上市標準。
三是新增規範類指標，信息披露、規範運作存在重大缺陷且拒不改正和半數以上董事對於半年報或年報不保真兩類情形。出現上述情形，且公司停牌兩個月內仍未改正，實施退市風險警示，再有兩個月未改正，終止上市。
四是新增財務造假類指標：過去3年虛增利潤、淨利潤每年平均金額均超當年相應數據的100%，且總額超10億元；或資產負債表各科目過去3年虛假記載金額合計數額超淨資產50%，且總額超過10億元。
實際上，交易所對於退市標準的優化是非常科學的。如「新增扣除非經常性損益前後的淨利潤孰低者為負值，且最近一年營業收入低於1億元的組合財務指標，並且在計算前述『營業收入』時，需要扣除與主營業務無關的業務收入和不具備商業實質的關聯交易收入。」這些政策的針對性非常明顯。前幾年，經常有上市公司通過變賣公司所持商品房之類的資產，在會計期末扭轉虧損。再如「退市風險警示股票被出具非標審計報告的，觸及終止上市標準」，指向性也非常明顯。今年6月，瑞華會計師事務所對某上市公司2019年財務報告就出具了無法表示意見的審計意見。今年4月23日，深圳市某公司發布2019年年報，全體董監高均對年報提出了異議，聲明「無法保證」年報所披露信息的真實、準確、完整。此類現象在新規實施之後，必然會有效減少。
但市場上也出現了對財務造假標準的一些異議。爭議的焦點在於財務指標設置和對財務造假的容忍度上。
先說財務指標：「過去3年虛增利潤、淨利潤每年平均金額均超當年相應數據的100%，且總額超10億元」，這一條標準確實理解起來可能會有歧義，但仔細計算，其實是沒錯的。有人說，假設某公司實際1000萬利潤造假到1億，造多少年都不會退市，因為造假金額佔比到不了100%，甚至好奇規則制定者是不是搞錯了分母？在正利潤的情況下，確實造假金額佔比到不了100%，這沒有什麼爭議。但如果實際利潤為負的情況下，這種超過100%的情況就顯而易見。假設某公司實際利潤-2000萬，披露1個億，那麼造假金額就是1.2億，很明顯，虛增金額為當年相應數據的120%，已經觸發了這一財務標準。
再說說容忍度方面。網上見到的最多的言論，諸如「不要連續三年造假，造兩年老實一年就退不了」，也有質疑監管為什麼要容忍財務造假，而不是「見假即退」。這得分兩方面來說，首先，上市企業都是在各行業中比較優秀的企業，偶爾一次犯錯，就直接要求退市，會對企業造成較大的打擊，甚至可能直接導致這個企業無法生存而破產，工人失業，這些都是需要考慮的因素。另一方面，從保護投資者的角度來看，普通投資者對於財務造假的識別能力是相對較弱的。我們設想，一旦監管某公司財務造假要退市，接下來幾天的股價是什麼表現，肯定是一字跌停的，那些持股的投資者，尤其是中小投資者，沒有交易通道的優勢，只能眼看著帳戶縮水而毫無抵抗之力。所以，對財務造假適當的容忍，實際上也是對投資者的一種保護。
但隨著投資者教育的不斷深化，退市制度的不斷完善，相信監管和市場之間能夠找到更好的平衡。
實際上，監管「零容忍」的態度，更表現在退市流程方面的改革。一是取消暫停上市和恢復上市環節；二是取消交易類退市情形的退市整理期設置，首日不設漲跌幅限制，交易時限從30個交易日縮短至15個交易日；三是將重大違法類退市連續停牌時點從收到行政處罰事先告知書或法院判決之日，延後至收到行政處罰決定書或法院生效判決之日，深交所還將重大違法終止上市程序中上市委員會兩次審核調整為一次審核。從退市流程的簡化可以看出，一旦監管確認某公司要退市，那麼就會在儘管短的時間用儘量短的流程來完成，以防企業試圖通過各種辦法進行「保殼」，一方面有利於壓縮投機炒作的空間，另一方面也有效保護了投資者，有助於減少投資者的衝動交易及賭博心理。
縱觀整個A股市場的發展，1999年以來（截至2020.12.14），A股退市企業僅125家，不符合掛牌情形、吸收合併、連續虧損是三大主要退市原因；1999年以來，A股平均退市率僅0.36%，相比美股6%的退市率（2011年以來），有較大的提升空間。
自退市新規徵求意見稿出臺以來，A股ST股迎來大面積跌停。目前，A股實施退市風險警示（*ST）的公司共計134家，被實施其他風險警示（ST）的公司共計83家。
新規的出臺，對於A股加速出清殭屍企業、引入更多優質企業，實現優勝劣汰，引導長期價值投資等方面具有重要的現實意義，預計正式稿可能還會做一些細節方面的調整。市場方面，需關注是否會出現部分上市公司以防觸發退市標準而進行的「做市值」等違規行為。
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