夢醒了，香江控股啟動了一場曠日持久的自救。它一直想做好這個時代的弄潮兒，但如今，「活下去」已變得異常艱難。
文丨郭小興 編輯丨杜海
來源丨正經社（ID：zhengjingshe）
面對行情的持續下行，頭部房企尚且步履蹣跚，在「中國房企500強」隊尾奔跑的香江控股，自然有著更多無奈。
這家廣東老牌房企的發展狀態，成為國內中小房企困頓難行的一個縮影。
它一直想做好這個時代的弄潮兒，但如今，「活下去」已變得有些艱難。
資本市場上，股價除2007年9月、2015年6月分別觸碰過14.94元、8.69元的高點外，總體呈現單邊下行的態勢，近年來多是在二三元上下徘徊，如今更是來到了2元以下。
金鷹基金、金元順安基金等乘興而來的機構，堅守的結果是大幅虧損，最終不得不早在去年就紛紛割肉離場。
01
夢斷天津寶坻
2019年，香江控股完成銷售金額63.25億元，錄得營業收入和歸母淨利潤分別為49.27億元、4.55億元。值得注意的是，扣非淨利潤為3.61億元，同比下行幅度為23.54%，已是連續兩年大幅下行。同時，在受到疫情影響的情況下，頭部玩家碧桂園在2020年4月單月就實現了合同銷售金額490億元，相當於香江控股8年的銷售規模。
但來到江湖飄，總是想奔出個頭的。做不了核心玩家，做個有特色的路人甲也是不錯的。
總體來看，香江控股初登房地產舞臺的姿態，確實也深諳其道。
香江控股位於香江集團旗下，創始人劉志強是典型的「改革開放」乘風人，於上世紀九十年代在深圳創立的金海馬家具商場，一度做到了國內家居行業龍頭。
1998年，福利分房制度壽終正寢，城鎮住房開始商品化，國內房地產行業迎來一場長達十餘年的大牛市，盛況空前。劉志強手握雄厚的家居流通資源和前期積攢下的資金，自然也想在這塊巨大的蛋糕上挖上幾勺奶油。
2003年，香江集團通過要約收購山東臨工的方式，建立了一條通往資本市場的通道，並在後來通過資產置換實現了香江控股的上市。
在隨後的房地產黃金檔，香江控股憑藉「錦繡香江」和「翡翠綠洲」兩大住宅品牌在地產界一舉成名。隨後開始向全國複製「錦繡香江」模式，並誓言打造全國知名的中高端地產。
大概是錦繡香江的夢太美，劉志強有點飄了。2006年前後，香江控股殺進天津寶坻，在那裡圈下一塊2300畝的地皮，美美地規劃下一個錦繡香江。
但劉志強再強，也只是個房地產開發商，不是點石成金的「河伯」。最終，受到環京限購、區域配套缺乏和定位不清等眾多不利因素影響，天津項目嚴重滯銷，「錦繡香江」模式被驗證為只是一場營銷噱頭。
此後多年，關於香江控股房地產的投訴不絕於耳，合同違約、欺詐宣傳、房屋質量等問題頻頻發生。
02
曠日持久的自救
2013年前後，房地產四大金剛「招保萬金」在千億規模地帶的拉鋸戰呈膠著狀態。但這都是別人家的瓦上霜，彼時的香江控股，焦慮的是眼前久掃不退的門前雪。
數據顯示，香江控股房地產在2013年錄得銷售金額26億元，較上年的42.99億元下滑40%。到了2014年，銷售規模進一步下跌至17億元。與此同時，地產銷售面積也由2012年的56萬平方米下滑到2014年的18萬平方米。
回看曾經紅極一時的錦繡香江，就像一場黃粱美夢。夢醒了，香江控股啟動了一場曠日持久的自救。
賴以起家的家居業務臨危受命擔起了大任。2013年前後，通過一系列操作，香江集團旗下的家居業務整合到了上市公司香江控股。
此後，香江控股房地產為主導的營收體系轉變為「房地產+商貿物流」的雙輪驅動模式。商貿物流方面，2014年、2015年分別貢獻1.32億元、10.3億元的銷售額，分別佔香江控股總銷售額的3%、24.53%。
但這僅僅是短時間內的雞血，並不具備持續的驅動力。同時，在營收回暖的背後，隱藏的卻是毛利率下降的隱憂。2013-2015年，商貿物流的銷售毛利率從52.6%跌到了31.54%。
除此之外，隨著時間的推移，商貿物流的作用力也逐漸式微。正經社梳理了解到，2017年-2019年，商貿物流在總營收中的佔比，從40%不斷下跌到了22%。
03
強行接盤後遺症
上述天津項目的落地執行方，是同為香江集團旗下的森島寶地、森島鴻盈、森島置業三家公司（下稱：天津三公司）。
早在2008年，香江集團就打算通過評估作價的方式，將之各98%的股權注入香江控股。不過，這場交易在2013年被緊急叫停。
2017年，香江集團再度重啟該項行動。香江控股則於同年11月發布公告，宣布擬以支付25.02億元現金的方式，購買天津三公司各65%股權。彼時，後者淨資產合計-0.41 億元，這筆收購的溢價率高達6202.44%。
收購完成後，香江控股迅速面臨了短期償債風險增大的危機。數據顯示，在收購天津三公司後，香江控股負債總額為140.37億元，其中流動負債與非流動負債分別佔比92.24%、7.76%，資產負債率為73.42%，較交易前的55.84%上升17.58%。
但這場收購併不是一場負債壓力的陣痛就能輕易帶過的。2018年-2019年，香江控股的債務不斷攀升，分別達到了75%、75.59%，財務費用佔比歸母淨利潤的比例也從66.60%漲至91.2%。
儘管多番遭遇監管詢問，但香江控股仍然堅稱「上市公司收購天津三公司的障礙已基本消除」。
客觀來看，天津三公司已變成真正的障礙。根據當初的收購協議，2018年-2021年，森島寶地 、森島鴻盈、森島置業三家公司分別需要累計完成3.53億元、4.41億元3.76億元的業績對賭。
如今看來，這簡直就是一張空頭支票。數據顯示，除了森島鴻盈在過去兩年間共計完成了1.44億元的業績之外，森島寶地、森島置業分別累計虧損了2767萬元、7192萬元。
這要非得說不是向大股東利益輸送，還真沒人敢信。
如今，從房企的緯度打量香江控股，可以看到，無論是土地儲備還是核心銷售區域，主要戰場都是圍繞廣州、天津、南通、長沙、成都等二三線城市展開，這給香江控股帶來的回饋是低頻次的周轉率和上不去的項目去化。
正經社了解到，2019年香江控股存貨周轉率僅為0.18次，總資產周轉率僅為0.22次；持有的602.46萬平方米土地儲備中，已竣工未銷售建築面積佔比僅為14.77%，在建工程建築面積和未來可供發展用地建築面積累計佔比為85.23%。
不僅如此，資本市場上，也有大量機構為那場收購付出了沉重的代價。
當初，為了完成收購，香江控股採用了定向增發等方式，作價3.98元/股進行融資。
2017年2月，聞訊攜巨資而來的機構，有金鷹基金、金元順安基金、上海泓謨資產、杭州炬元彤康、前海開源基金等等。
2017年4月中旬，香江控股股價一度漲過了4元/股。但隨後不久，就陷入了跌跌不休的態勢。直到2018年2月，7家機構的持股終於解禁時，股價也跌到了3元/股下方。
堅守了相當長的時日之後，這些機構不得不紛紛割肉離場。根據公告，金鷹基金、金元順安基金的轉讓價是2.52元/股。據此推算，虧損幅度高達37%。【《正經社》出品】
【本文為#房企活下去#系列第17篇，前期部分作品為：
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責編|唐衛平·編輯|杜海·校對|然然
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