複合調味料應用場景多元，火鍋調味料佔比約20%。所謂複合調味料是相對於單一調味料（醬油、醋、鹽等基礎調味料）而言，是指用兩種或兩種以上的調味品經過特殊加工而製成的調味料。從整體的複合調味料的結構來看，雞精仍為我國複合調味料的最大組成部分，其次為火鍋調味料（佔比約20%），中式複合調味料佔比約17%。相較於日本調味品消費結構，我國複合調味料品類仍有較大的擴充空間。
複合調味料、基礎調味料全面對標。相較於發展較為成熟的基礎調味品，複合調味料行業仍處於發展初期階段。我們試圖從行業發展現狀、競爭格局以及產業鏈等多個維度將複合調味料與基礎調味料進行對比，從而全方位透視複合調味料行業。綜合而言：
1）行業發展現狀方面：複合調味料行業高速增長，滲透率仍處於低位。我們認為複合調味料目前尚處加速擴容、滲透的階段，同時行業盈利能力尚未進入穩步上行通道，仍為量增市場；
2）行業競爭格局：複合調味料行業競爭格局極其分散，尚未有龍頭出現。複合調味料行業魚龍混雜，參與者眾多，目前尚未有龍頭出現，競爭格局分散；
3）產業鏈：複合調味料進駐門檻相對低，C端渠道依賴性相對高。上遊原材料採購方面，複合調味料原材料種類繁多，且包材成本佔比相對較低；生產環節壁壘相對較低，更加看重原料及配方；下遊渠道方面，複合調味料行業對家庭渠道的依賴度更高。
多角度透視未來：
1 ）行業空間：預計複合調味料市場空間近5000億。我們試圖從B、C兩端來看行業的成長空間，中性預計我國的複合調味料市場空間約為4696億元，仍有較大的發展空間，並且我們認為量增是主要驅動因素。現有參與者產能大幅擴充、一級市場關注度提升以及其他調味品企業開啟複合調味料業務布局支撐行業增長邊際加速。
2 ）渠道端：B、C端雙輪驅動複合調味料行業發展。從餐飲端來看：餐飲連鎖化率有較大提升空間，複合調味料應用有助於降低餐飲店廚房面積、人力成本。 從家庭端來看：隨著戶型縮小，複合調味料有效緩解家庭做飯規模不經濟現象。同時我們總結複合調味料企業突圍之道，B端渠道應當抓產品+服務，C 端渠道應當抓營銷+渠道。
3 ）未來競爭格局透視：對標日本，味之素在複合調味料C端市場佔據半壁江山。綜合經濟和監管等多方面分析，我們認為行業集中度提升為必然趨勢。同時，我們在草根調研過程中了解到，行業內已經存在過渡性質的「共享模式」，部分未上市企業通過「品牌共享」+「產能、渠道協同」的方式捆綁，我們認為這將是整合前的雛形。另外我們認為，目前複合調味料行業尚處於前期導入期，海天味業、涪陵榨菜等基礎調味品加盟，將有助於行業擴容、市場消費習慣培育，對複合調味料競爭格局衝擊有限。
風險提示：宏觀經濟下行風險；行業競爭加劇風險；原材料波動風險。
1、複合調味料行業概覽
1.1複合調味料定義及行業細分
所謂複合調味料是相對於單一調味料（醬油、醋、鹽等基礎調味料）而言，是指用兩種或兩種以上的調味品經過特殊加工而製成的調味料。隨著經濟發展、居民生活水平優化以及研發水平的提高，複合調味料逐漸發展成為調味品中非常重要的組成部分。
根據《調味品分類（GB/T20903-2007）》對複合調味料的分類，按照其形態，複合調味料通常可分為液態複合調味料、固態複合調味料以及複合調味醬三種類型。如果按照複合調味料的品類，通常可以分為雞精、火鍋調料、中式複合調味料、西式複合調味料及其他。如果按照產品的特性，複合調味料又可以分為定製化複合調味料和標準化複合調味料。
1.2複合調味料應用場景多元，火鍋調味料佔比約20%
從整體的複合調味料的結構來看，雞精仍為我國複合調味料的最大組成部分，其次為火鍋調味料。相較於日本調味品消費結構，我國複合調味料品類仍有較大的擴充空間。
從應用場景上來看，複合調味料的使用場景較為多元，根據我們的草根調研，川渝地區某複合調味料企業的產品系列多達20餘種，除火鍋底料產品外，還包括水煮系列、燒烤系列、串串系列、滷料系列等。
2、複合調味料、基礎調味料全面對標
相較於發展較為成熟的基礎調味品，複合調味料行業仍處於發展初期階段。我們試圖從行業發展現狀、競爭格局以及產業鏈等多個維度將複合調味料與基礎調味料進行對比，從而全方位透視複合調味料行業。綜合而言：
1）行業發展現狀方面：我們認為複合調味料目前尚處加速擴容、滲透的階段，同時行業盈利能力尚未進入穩步上行通道，仍為量增市場；
2）行業競爭格局：複合調味料行業魚龍混雜，參與者眾多，目前尚未有龍頭出現，競爭格局分散；
3）產業鏈：上遊原材料採購方面，複合調味料原材料種類繁多，且包材成本佔比相對較低；生產環節壁壘相對較低，更加看重原料及配方；下遊渠道方面，複合調味料行業對家庭渠道的依賴度更高。
2.1發展現狀：複合調味料行業高速增長，滲透率仍處於低位
行業發展現狀角度來看，我們認為我國複合調味料仍處在前期導入期，主要論據基於以下幾個方面：
1）我國複合調味料行業是調味品板塊中唯一保持雙位數高增的細分賽道；
2）我國複合調味料的滲透率相較於基礎調味品仍處於低位，同時距離發達國家存在較大差距；
3）行業盈利能力相對穩定，並未呈現穩定的上行態勢，行業仍以量增為主。
一方面，不同於醬油、酵母等行業的個位數增長，複合調味料行業保持雙位數高增。我們對比了調味品行業各細分賽道的增速情況，可以發現隨著行業發展不斷成熟，醬油以及酵母等行業的增速均由雙位數跌落至個位數增長，而與此相對，複合調味料成為調味品賽道中唯一雙位數高增的子版塊。
複合調味料行業保持雙位數高增。根據Frost&Sullivan統計，2018年我國複合調味料市場規模為1091 億元，2013-2018年複合增速約為14.39%。從細分品類來看，中式複合調味料保持快速增長，2013-2018年複合增長率約為15.38%。同時火鍋底料2013-2018年市場規模複合增速約為15.36%，川菜調料由於品類拓展邊界廣泛，2011-2018年市場規模複合增速近20%。同時根據Frost&Sullivan 的預測，中式複合調味料、火鍋調味料、西式複合調味料、雞精及其他品類2016-2021年複合增速分別為16.5%、13.8%、14.0%、14.1%、12.5%。
另一方面，複合調味料滲透率仍處於低位。根據Frost&Sullivan的統計，近年來我國複合調味料的滲透率正快速提升（由2015年的18.20%提升至2018年的25.97%），但相較日韓美等國家超50%的水平仍有較大差距，其中，2018 年美國複合調味料滲透率高達73%。從人均複合調味料的支出角度來看，2016年我國人均複合調味料的支出約為9美元，相較於美國（85.5美元）及日本（88.7 美元）均有較大的提升空間。同時，根據前瞻產業研究院的數據，我國醬油的滲透率高達99%。
同時從盈利能力的角度來看，複合調味品行業盈利能力尚未出現穩定上行趨勢。
從基礎調味料行業來看，龍頭海天、恆順的毛利率約為45%，佐餐類調味品涪陵榨菜的毛利率更高，將近60%。而隨著行業競爭格局趨於穩態，行業呈現龍頭提價、其他企業跟隨提價的現象，行業龍頭的利潤率水平呈現穩中略升的態勢。
反觀複合調味料行業，C 端代表頤海、天味毛利率37%-38%，B端代表日辰股份毛利率相對較高，在50%左右。與競爭格局相對穩定的醬醋行業不同，複合調味料行業目前並未呈現出穩步向上的態勢，在一定程度上，反映出行業仍未進入洗牌整合階段，參與者處於跑馬圈地的成長階段。
我們拆分各複合調味料企業的產品毛利率，以剔除產品結構變動對整體毛利率波動的擾動。可以發現，天味食品、頤海國際以及日辰股份各品類毛利率均處於較為穩定的區間。同時，根據草根調研反饋，在重慶地區的C端商超市場，各品牌競爭激烈，價格競爭及終端促銷的情況普遍存在，再一步印證行業正處於跑馬圈地的發展階段。
2.2競爭格局：複合調味料行業競爭格局極其分散，尚未有龍頭出現
複合調味料行業競爭格局極其分散，尚未有龍頭出現。複合調味料細分賽道眾多，其中火鍋底料行業最為成熟，且集中度相對較高，但是若與食品飲料行業中其他細分賽道相比，競爭格局仍較為分散。
主要體現在兩個方面：一方面複合調味料業行業CR3相對較低，酵母行業CR3約為80%，其中龍頭安琪酵母市佔率高達55%，同時榨菜行業CR3約為 53%，其中龍頭涪陵榨菜市佔率約為30%，而根據2015年數據，我國火鍋底料和火鍋調味料的CR3分別為24%、21%；另一方面， 複合調味料行業前三市佔率差距較小，行業競爭格局變數較大，2015年火鍋底料行業前三市佔率分別為9%、8%、7%，火鍋調味料行業前三市佔率分別為8%、7%、6%。
鑑於2015年數據相對較舊，且行業細分賽道過多，不同公司在各渠道的布局略有差異，我們以天味食品和頤海國際為例，試圖從渠道和品類兩個角度進行拆分，測算天味食品和頤海國際在不同渠道和不同品類中的市場佔有率情況。
經過測算，我們估計2019年天味食品的火鍋調味料及中式複合調味料在B端市場的佔有率均不足1%，在C端市場，天味食品火鍋調味料和中式複合調味料市佔率分別約為5.9%、6.5%。而頤海國際依託海底撈在火鍋調味料B 端市場優勢相對明顯，市場佔有率約為13.0%，中式複合調味料市佔率約為0.5%；從C端來看，藉助海底撈的品牌優勢，頤海國際火鍋調味料C 端市佔率約為10%，但在中式複合調味料板塊市佔率僅約3.3%。
與此同時，川渝地區的非上市火鍋底料廠生存狀況均良好，各非上市火鍋底料廠均保持較快的增長速度，在我們走訪的部分複合調味品公司中，多家正積極進行產能擴建。行業尚未進入整合階段，行業天花板仍遠。
2.3產業鏈：複合調味料進駐門檻相對低，C端渠道依賴性相對高
從整個產業鏈角度來看，我們從原材料採購、生產壁壘、下遊供應等多方面比較複合調味品和基礎調味品。原材料端來看，複合調味品原材料種類相對繁多，但大規模採購相對小廠仍具備一定規模優勢，且包材佔比相對較小；從生產壁壘來看，複合調味料的生產壁壘較基礎調味品略低，更加注重產品研發及配方；從下遊需求來看，複合調味品有助於解決年輕人烹飪需求與烹飪技術不匹配的痛點，因此對C端渠道的依賴較基礎調味品更大。
1、原材料採購對比
複合調味品原材料種類繁多，大規模採購具備一定規模優勢，同時包材佔比相對較低。我們對比了主要調味品公司原材料品類數，可以發現天味食品及日辰股份所需原材料品類數將近 20 種（暫不考慮品類中的等級細分），顯著高於醬油、食醋等基礎調味品。因此在一定程度上有助於平滑單一原材料成本波動對成本端的衝擊，同時複合調味料廠商大規模採購也具有規模優勢。
另外，我們比較了基礎調味料和複合調味料的成本構成，可以發現基礎調味品以玻璃瓶包裝為主，而複合調味料多以塑料包裝為主，因此包材等成本在複合調味品原材料成本中的佔比較低，包材價格的波動對複合調味品的成本衝擊相對較小。綜合來看，複合調味料成本端波動相對可控。
2、行業壁壘對比
從行業進駐門檻來看，基礎調味料注重生產工藝和產地，複合調味料注重配方和原材料。
根據專業劃分法，複合調味料的生產方法主要包括發酵提取型、分解反應型和原料混配型。其中原料混配型複合調味料相對常見，主要應用於終端（C 端及餐飲）渠道。我們梳理了天味食品、日辰股份主要產品的生產流程，可以發現二者均採用原料混配型的生產方式。原料配比、混合以及炒制是相對關鍵的生產環節。而對比基礎調味料，我們以醬油為例，生產工藝主要包括日式（以龜甲萬、千禾為代表，高鹽稀態控溫發酵）和廣式（以海天、廚邦為代表，日曬夜露天然發酵）兩種，菌種生產、制曲、曬制為關鍵環節，相對來說難以被複製。
從口味粘性角度來看，消費者對複合調味料的口味粘性更高。消費者對於調味品具有一定的口味粘性，而調味品的複合化程度越高，口味特性則越鮮明突出，消費者對於該品類的口味粘性也將會相應增強，例如麻辣、鮮鹹、清甜等口味均有忠實愛好者。但是在口味粘性增強的同時，單一複合化調味品的受眾相較基礎調味料也在逐步收窄，我們認為品類多元是擴大消費受眾範圍的重要途徑。
3、渠道構成對比
根據頤海國際的招股說明書，2015年火鍋底料行業零售渠道、餐飲渠道並駕齊驅，複合調味料行業對家庭渠道的依賴度顯著高於傳統調味品。我們認為主要原因系複合調味料可有效降低C端消費者的使用門檻，在生活節奏加快、做飯規模不經濟的情況下，有助減少做飯所需的時間，提高烹飪效率。
複合調味品和基礎調味品的消費者畫像也存在一定差異。在C端來看，基礎調味品主要面向傳統的消費者，以家庭主婦等居多，而複合調味料多面向生活節奏快、烹飪技巧有限的年輕人，尤其是做飯頻次低的單身青年。為抓住這一消費特點，2020 年7月，天味食品在相親節目《非誠勿擾》投放廣告，以提升品牌力，加速在C端市場的滲透。
3、多角度透視未來
3.1預計複合調味料市場空間近5000億
根據 Frost&Sullivan 的統計，2018年我國複合調味料行業市場規模約為1091億元。參考火鍋底料行業的渠道分布，我們假設整體複合調味料行業C端家庭消費佔比約為50%、B 端餐飲消費佔比約50%（由於工業渠道為中間環節，在此暫不納入分析範圍），則B、C 兩端的複合調味料規模為546 億元。
我們試圖從B 、C兩端來看行業的成長空間：
B端：我們認為餐飲連鎖化率提升帶來複合調味料需求，同時複合調味料在非連鎖餐飲的滲透率有望提升。2018 年我國連鎖餐飲化率約8%，相較於日本（51%）、美國（57%）的滲透率仍有較大的提升空間。根據中國產業信息網數據，2018 年我國整體複合調味料在調味品中的滲透率約為 26%，遠低於日本、美國 60-70%的水平。若我們假設餐飲連鎖化率達到 50%，複合調味料在連鎖餐飲菜品中的成本佔比為 8%，則連鎖餐飲所需複合調味料約 1709 億元；同時隨著複合調味料的滲透，非連鎖的小 B 餐飲渠道也將用到偏標準化的複合調味料，假設複合調味料滲透率為 60%，則非連鎖餐飲所需複合調味料約 641 億元。因此，綜合來看，B 端複合調味料市場空間約為2350億元。
C端：根據 Frost&Sullivan 的統計，我們對標日美人均複合調味料的支出水平，2018年我國人均年複合調味料支出金額約9.3美元，而日本及美國人均年複合調味料支出金額分別約為 87.7美元、85.5美元。我們綜合考慮我國與日美的飲食習慣差異，中性假設我國複合調味料人均年支出達到日本人均支出約一半的水平（假設40美元/人/年），則相較於目前的人均支出有超3 倍提升空間，預計C端複合調味料市場空間約為2346億元。
綜合來看，我們中性預計我國的複合調味料市場空間約為4696億元，仍有較大的發展空間。為滿足消費者日益多元的口味需求，複合調味料品類不斷多元，品類拓寬的邊界遠遠高於基礎調味料，行業的創新支撐行業快速擴容。
增長的核心驅動力來自哪裡？
我們認為量增是主要驅動因素。根據 Frost&Sullivan 的統計，2018 年我國複合調味料市場規模為1091億元，近幾年來行業規模保持雙位數高增，2013-2018年複合增速約為14.4%。同時根據新思界研究中心的統計，2018年我國複合調味料產量為55.9萬噸（+12.9%）若假設產銷率為100%，則噸價變動幅度約為-0.4%。量增之所以是支撐行業快速發展的核心因素。
同時我們對行業空間進行量價拆分，可以看到 B 端的量增基礎來自餐飲連鎖化率、複合調味品滲透率提升兩個方面，同時消費人群覆蓋範圍擴大成為C 端增長的主要驅動力。
目前行業是邊際加速還是邊際放緩？
我們認為行業正呈加速增長態勢，主要原因系：
1 ）現有參與者產能大幅擴充。上市公司天味食品、頤海國際大幅擴充產能的同時，我們在川渝地區產業鏈調研過程中發現，多家未上市火鍋底料廠也正積極進行產能擴充。
2 ）一級市場對於複合調味品行業關注度顯著提升。
3 ）其他調味品企業紛紛開啟複合調味料業務布局。在海天黃豆醬之後，海天味業繼續加碼複合調味料板塊，近期共推出韓式辣牛肉、新疆番茄、雲南酸湯和韓式部隊四款新品。與此同時，涪陵榨菜也準備布局複合調味料行業。
3.2 B、C端雙輪驅動複合調味料行業發展
此前我們已經討論了複合調味料在B、C端渠道的構成及重要性。
從餐飲端來看：餐飲連鎖化率有較大提升空間，複合調味料應用有助於降低餐飲店廚房面積、人力成本。根據前瞻產業研究院的數據，我國火鍋行業品牌連鎖化率較低，連鎖門店超過100家的火鍋餐飲品牌數量佔比僅約 0.32%，而2-5家連鎖門店餐飲品牌數佔比高達 84.5%。我們認為，隨著連鎖化率仍有較大的提升空間。
根據飯店業協會的數據，我們對各類型餐飲各項成本進行拆分，除去原料進貨外，房租及物業、人力成本均為餐飲成本中的重要組成部分。而複合調味料的應用將有助於縮減廚房面積、降低人力成本，同時還會起到統一口味、提升運營效率的作用。儘管疫情對致餐飲渠道的衝擊致B端複合調味品公司增長受阻，但是從長期來看，複合調味料可以有效替代人工，因此在疫情一定程度上加速了複合調味料在B端渠道的滲透。
從家庭端來看： 隨著戶型縮小，複合調味料有效緩解 家庭 做飯規模不經濟現象。我們對標日本家庭端調味品消費額情況，可以發現即食幹湯、調味汁等複合調味料消費額不斷走高，而醬油、醋等基礎調味品消費額呈逐步走低傾向。根據公安部的統計數據，我國每戶平均人口數量持續下行，截至2018年，我國每戶平均人數為3.08 人，城市每戶平均人數則更少（2.98 人），相較於1960年超5人的平均家庭規模，縮減明顯。在這樣的背景下，生活節奏加快又進一步降低了做飯頻次，利用油鹽醬醋等多種調味品烹飪難度高，且規模不經濟，複合調味料將有效解決該痛點，從而加速進入C端渠道。
面對B、C端渠道的不同特性，複合調味料企業應當如何突圍？
由於複合調味料屬性特殊以及B、C兩端需求存在差異，我們認為複合調味料公司在B、C 兩端的突圍之道也不盡相同。我們選取主要上市公司的財務指標情況進行對比，針對該問題加以探討和驗證。綜合來看，我們認為B端看產品+服務，C端看營銷+渠道。
從銷售費用投放的角度來看，我們選取B端、C端渠道布局的代表公司進行分析，可以發現千禾味業、天味食品、中炬高新及恆順醋業等 C 端龍頭的銷售費用率呈現穩步上升態勢，而頤海國際、日辰股份及安井食品的銷售費用率近年來持續下行。另外我們選取廣告宣傳及促銷費用在銷售費用中的佔比作在衡量標準之一，可見天味食品銷售費用中廣宣及促銷費用佔比最高，在行業擴容期加速對 C 端市場「跑馬圈地」。同時，同樣作為複合調味品代表公司的日辰股份，由於主要以B端布局為主，因此廣宣及促銷費用在銷售費用中的佔比遠低於同行水平。
從研發費用投入的角度來看，日辰股份作為定製餐調的代表企業，其研發人員佔比及研發費用率均在同行中處於高位。日辰股份通過不斷進行新品研發，為餐飲客戶開發新口味，從而創造餐飲渠道客戶開拓的可能性。（ 註：在日辰股份的定製餐調運作模式中，研發團隊中一部分成員充當銷售的角色，與餐飲企業對接，提供服務）
從渠道角度來看，C端布局較多的企業將更為重視渠道網絡的建設，從而增強消費者觸達。同時，B端布局為主的企業在往C 端轉移過程中，通常也會伴隨著經銷商數量的快速增加。
綜上，我們認為對於複合調味料企業而言， 以研發為基礎的產品多元化發展是基礎， 為餐飲入提供新口味開發服務是切入B端的重要手段，同時品牌營銷及渠道建設是擴大C端市佔率的核心途徑。
3.3未來競爭格局透視
日本味之素在複合調味料C端市場佔據半壁江山。根據日本味之素的官網資料，味之素在C 端市場佔有率極高，2018 財年其鮮味調味料市佔率高達90%、日式複合調味料及菜單定製複合調味料的市佔率分別為57%、31%。在複合調味料優質賽道的吸引下，龜甲萬也推出醬油衍生產品，布局複合調味料產品。2009-2018 年，龜甲萬的醬油營收複合增速約為 0.46%，而醬油衍生品的複合增速相對較高，約為 1.34%。若對比味之素和龜甲萬在複合調味料板塊的布局情況，2018 年度龜甲萬醬油衍生品的收入約為380億日元，2019 年味之素調味品業務收入約為1974億日元，在體量上仍然高於龜甲萬。
我國複合調味料行業競爭格局將何去何從？
我們從整個火鍋底料產業鏈的供需角度來看：供給端，除天味食品、紅九九等相對大型火鍋底料廠以外，川渝地區仍充斥較多小型規模的火鍋底料廠，按營收規模由大到小排序，火鍋底料廠商數量呈金字塔型。 需求端，B 端連鎖餐飲為複合調味料的主要需求方，其中大型連鎖連鎖餐飲主要為定製化需求，小型連鎖餐飲主要為代加工需求。
從經濟角度來看：餐飲自己炒
監管角度來看：監管的門檻較低，未來隨著監管趨嚴，行業集中度有望快速提升。我們梳理了我國複合調味料行業的監管標準，可以發現，目前行業監管主要集中在火鍋底料，同時以地區性監管為主。我們認為目前複合調味料行業蓬勃發展，監管標準出臺的速度不及新品推出速度，從而為複合調味料擴容創造沃土。
綜合經濟角度和監管角度等多個方面，我們認為行業集中度提升為必然趨勢。同時，我們在草根調研過程中了解到，行業內已經存在過渡性質的「共享模式」， 部分未上市企業通過「品牌共享」+ 「產能、渠道協同」的方式捆綁，我們認為這將是整合前的雛形。
另外我們認為，目前複合調味料行業尚處於前期導入期，海天味業、涪陵榨菜等基礎調味品加盟，將有助於行業擴容、市場消費習慣培育，對複合調味料競爭格局衝擊有限。
經過草根調研與分析總結 ，我們認為複合調味料的參與者主要有以下三類：
複合調味料起家的企業，以天味食品、紅九九、聚慧等為代表；
由餐飲起家，轉而向上遊調味料產業鏈延申的企業，以頤海國際、秦媽、良廚等為代表；
從基礎調味品向複合調味品擴張，實現品類多元，以海天味業、涪陵榨菜等為代表。
目前行業中的參與者以前兩種為主，經過比較我們認為各類型企業的優劣勢如下：
根據我們的草根調研，目前複合調味料行業處加速擴容階段，且行業細分賽道種類繁多，各類型企業尚不會產生正面擠壓，均保有良好的生存空間。
展望未來，我們認為頤海國際和天味食品有待突圍 ，海天味業有望錯位發展。頤海國際依託海底撈的發展實現 B 端快速增長，並且成功轉變運營思路，在享有品牌優勢的同時，通過擴充經銷商布局渠道網絡，強勢切入 C 端，成效顯著。天味食品上市以後進入「二次創業」新紀元，強化產品力的同時，大幅加大營銷投入和經銷商規模，以補充品牌和渠道方面的短板。上市之後，資本賦能進一步加速天味食品發展，天味食品和同行複合調味料公司相比，先發優勢明顯。除此之外，海天味業目前推出的火鍋底料產品多集中於不辣系列，與天味食品和頤海國際產品實現錯位，我們期待海天通過強渠道和品牌優勢在 C 端獲取一定的市場份額。
風險提示：宏觀經濟下行風險；行業競爭加劇風險；原材料波動風險。
本文作者：符蓉、方一葦，來源：國盛證券，原文標題：《複合調味料行業概覽：舌尖上的生意》