導語：3月11日美股盤前拼多多交上了2019年第四季度及全年的成績單：全年GMV達到1.0066萬億元，穩坐國內電商平臺第三把交椅；年度活躍買家數5.85億，僅次於阿里的7.11億；全年不斷上漲的營收也已經突破301億元。197億個年度訂單包裹數逐漸蠶食阿里市場份額，拼多多超過淘寶到底還要多久？
文| 朱柳香
來源| Dolphin海豚智庫（ID：haitunzhiku ）
拼多多收盤後下跌近七個點的股價，表明市場對其虧損的業績仍有爭議。用「盈利與否」作為評判拼多多價值的標準，並不合適。當當網在2010年上市時盈利的，隨即遭到了京東的圖書價格挑戰，繼而陷入虧損，股價一路下跌。回顧19Q3拼多多發布的財報：年度活躍用戶同比增長39%至5.36億，但因營收不達預期、淨虧損擴大到23億元，拼多多股價跌破20%，隨後的5天又漲回16%。對年輕的拼多多來說，應該關注其成長性，無論是交易額，還是收入，拼多多都給市場巨大的想像空間。當當網作為前車之鑑——盈利了按照PE估值不划算，而且還會綁架業務。
業績一覽
概括來說：拼多多全年營收維持增長，用戶數量及消費額度大幅上漲。但過於實在的「百億補貼」讓拼多多仍處於虧損狀態。
拼多多財報顯示：2019年全年實現營收301.4億元，較2018的131.2億元同比增長130%。
2019Q4營收107.93億元，同比增長91%，營收成本同比上漲43%至20.37億元。其中：在線營銷服務營收同比增長91%達到96.87億元；交易服務營收同比增長87%達到11.06億元。
數據來源：拼多多歷年財報
費用方面，2019全年拼多多運營費用為323.4億元，營銷費用佔84%。2019Q4運營費用達到108.91億元，較2018年的68.71億元增長59%。其中：銷售與營銷費用同比上漲54%達到92.73億元，2018Q4為60.24億元；總務與行政費用同比增長7%達到3.46億元；研發費用同比增長142%達到12.72億元。
拼多多2019Q4歸屬於普通股股東的淨虧損為17.52億元，較2018Q4虧損24.24億元縮減28%。
拼多多2019全年，經營活動產生的淨現金流為148.21億元，2018年為77.68億元。截至2019年底，拼多多的現金、現金等價物及受限資金為333億元，與上年持平。
截至2019年12月31日：拼多多GMV達1.0066萬億元，同比增長113%；年活躍買家數達5.85億，較上一季淨增4890萬；每位活躍買家的年度支出為1720.1元，同比增長53%。
高質量用戶下的GMV上漲
一方面是穩定增長的年度活躍買家數，另一邊是年度人均消費額提升，成為了平臺萬億GMV的雙驅動力。
截至2019年12月31日的12個月期間，拼多多年活躍買家數達5.85億，較去年同期淨增1.66億，較上一季度淨增4890萬。每位活躍買家的年度支出達到1720.1元，同比增長53%，要知道該數值在2017年僅577元。
數據來源：阿里巴巴、京東及拼多多歷年財報
拼多多人均消費金額的大幅提升得益於下單頻次的提高，意味著用戶粘性大幅提高。拼多多電話會議披露：2019年平臺共計產生197億個訂單包裹數，較上一年的111億個訂單包裹同比增長77%，同期行業平均增速為25.3%。高盛預計，2019年全年拼多多的包裹佔比將達28%，2020年將達31%。而18年的時候拼多多隻佔22%的市場份額，短短一年時間增加了9%。
數據來源：高盛全球投資研究部
訂單包裹數不同於交易額，代表了真實的用戶選擇。自2018年以來，淘寶系的電商包裹貢獻佔比逐年下降，意味其用戶轉而投向拼多多，在這點上拼多多完全有能力超過淘寶。
2020年開始，拼多多的年度活躍用戶數將奔向6億，要想再快速增長很難，畢竟京東2年來仍保持在3億數量級，但拼多多的交易額和營收卻有數倍增長潛力。阿里2013年達到一萬億GMV，解鎖同樣成就拼多多只用了四年半，拼多多的成長速度遠快於淘寶。
回到訂單包裹數來看，三年後拼多多有望超過淘寶。據eMarketer對前年阿里核心商務的GMV統計來看，淘寶和天貓二者GMV比例約為55%和45%。其中，天貓的客單價約為淘寶的6倍，這樣算得淘寶訂單包裹數是天貓的7.3倍。意味著淘系58%的訂單包裹數中有51%為淘寶訂單，而拼多多28%的訂單包裹數相當於大半個淘寶。按照拼多多62%的訂單年增速，和淘寶20%的訂單年增速來看，兩年後拼多多的訂單包裹量將與淘寶持平，第三年超過淘寶。
如果說隨著新零售布局加速，純電商的交易額意義會越來小，並且阿里、京東等有意開始弱化該數值的統計，但對此時的拼多多來說，萬億GMV仍是個關鍵節點。
數據來源：拼多多歷年財報
在品牌商和賣家眼裡，拼多多對標淘寶和京喜，三者本質上是差不多的，都是線上渠道。而渠道的規模和特性，決定了公司在不同渠道的資源投入比例。拼多多對於平臺佣金的收取始終保持和支付機構的千分之六手續費一致，並針對優質優價的商品提供足量的流量扶持。只有拼多多拉開和阿里、京東的GMV差距，才能讓商戶看到渠道間的差異在縮小，以獲得更多的商家支持和話語權。所以，拼多多GMV破萬億後，阿里再想從「二選一」動刀將很難。
最近大夥談之色變的「新冠」疫情，也算高壓之下給拼多多帶來的一線機遇。在沒有運力和存貨的背景下，商戶的日子最不好過，要麼承受高運費成本，要麼待業。拼多多推出的「抗疫助農」活動既緩解了滯銷農產品和一線地區蔬菜水果供不應求的不平衡供需關係，更重要的是「補貼」政策帶動了商戶積極性，鞏固了自身在農產品線上渠道的首要地位。
現在，拼多多的用戶和商戶規模不斷擴大。截至2019年底，平臺農(副)產品活躍商家數量達58.6萬，直連農業生產者超過1200萬人，年度農產品活躍買家數達2.4億。
「百億營銷」——成長建設下的必要支出
作為「百億補貼」的先驅，拼多多不是在喊口號，而是實實在在的補貼。2019全年拼多多運營費用為323.4億元，營銷費用佔84%。2019Q4運營費用達到108.91億元，包括92.73億元的銷售與營銷費用。與此同時，2019Q4歸屬於普通股股東的淨虧損為17.52億元，較2018Q4虧損24.24億元縮減28%。市場對於拼多多的爭議點在於：拼多多還有必要補貼嗎？
數據來源：拼多多歷年財報
很有必要，對於拼多多來說，現階段是高速成長期。為了通過高頻消費提高老用戶對平臺的信任，以及提升留存和轉化率，現在拼多多主力補貼品類由蘋果手機為代表的數碼3C產品擴展到了更多品類，尤其是美妝和母嬰。拼多多首先加大了對高客單價的3C數碼產品的補貼，另外還有「新品牌扶持計劃」，以及電視的品牌廣告投放。
這對拉動用戶增長有實質性效果。自去年「618」推出在百億補貼後的三個季度裡，拼多多每個季度新增的月活買家數量均遠超阿里、京東。而在這之前，新增用戶顯示出疲態，月度增速達到個位數。拼多多表示，老用戶年均消費已經達到2000元，而一線城市用戶已經達到5000元。
隨著補貼範圍加大，拼多多2月底推出的「百億補貼節」已有超過500萬件補貼商品，活動上線半日，商品總補貼金額就已經達到1億元，單日活躍用戶數已超過1億。
今年拼多多用財報數據喊話——無畏被友商效仿，因為其他平臺很難跟燒百億。並且拼多多表示，在2020年會加大補貼力度，做到「日日618，天天雙11」。今年2月，拼多多推出「百億補貼節」，補貼幅度從此前的20%最高增長至50%。
市場關於拼多多「多空」言論不一，對於「拼多多是史詩級的泡沫」這一觀點，海豚智庫認為：對於一家成立不到5年，上市不過2年的公司來說，拼多多不需急於盈利，而是要增加自己的想像空間和競爭壁壘。現在還不是為了PE估值，而自毀業務的時候。這也是投資人需要注意的，因為這是持有拼多多的風險所在。散戶和投機機構會因燒錢模式下的長期虧損選擇看空，而拼多多最該受關注指標應該是是用戶增長、交易額增長以及營收增長，而不是階段性的費用增長。
面對融來的巨額資金和不斷增長的收入，沒有必要都變成大家喜聞樂見的「利潤」，或者減少虧損去取悅於任何投資人。拼多多2019全年，經營活動產生的淨現金流為148.21億元，2018年為77.68億元。截至2019年底，拼多多的現金、現金等價物及受限資金為333億元，與上年持平。按照這個速度，帳面上的非受限資金也足夠再燒好幾年，事實上當現金流為正向且不斷增長的背景下，理論上可以一直燒下去。
所以，拼多多沒有必要馬上交出PE的估值故事，我們且看這匹黑馬如何成長。對於拼多多來說從無到有，從劣到優，都是一種升級。這是平臺規模和口碑的升級，如果以前90%的人不看好拼多多，到現在有一半人支持，那也是一種成功，至少從用戶角度來看確實如此。