策劃/馮立啟
近期中央提出「加快形成以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局」,在此背景之下，未來五年中國的消費領域將迎來諸多發展紅利。國內消費行業會出現哪些值得把握的投資機遇？騰訊財經邀請國信證券所長助理，大消費負責人曾光為投資者解讀十四五期間的消費股投資機會。
在曾光看來，「十四五」是中國經濟新的起點，消費市場潛力巨大。未來在中國成長性比較好的賽道就是大健康、大文娛、綠色環保出行、智能化消費、醫美、化妝品以及跟小孩相關的消費，比如親子、教育領域目前已出現了不少千億級市值的龍頭公司。
其中，尤其是免稅行業他頗為看好，他認為免稅行業在消費力回流背景下是一個值得長期看好的黃金賽道，從國外來看，強者恆強的規模效應比較突出。中國免稅行業將來可能是一超多強的格局，就是中免是一超，然後下面有幾個較強的公司可能會出現。
【對話實錄】
1、騰訊財經：「雙循環」格局主導下的「十四五」，國內消費市場到底有多大潛力可以挖掘？
曾光：「十四五」肯定是中國經濟新的起點，消費市場潛力巨大。按中國社會零售消費總額統計，目前量級已到40萬億以上，GDP佔比超40%，對比來看，美國消費佔GDP比重已經到70%。中國經濟發展已逐漸進入內需驅動階段，未來投資和出口兩個因子比重可能逐漸下滑，而且，中國也進入了消費升級加速的黃金期。
展望未來5年，社零年均10%左右的增長問題不大，比GDP高出1.5到2倍增速是有可能的。
2、騰訊財經：今年突如其來的疫情不僅影響了大家的生活狀態，對於消費習慣也形成了很多改變，一些行業被顛覆的同時，另一些行業也正在崛起，展望十四五時期，您認為中國的消費領域會出現哪些新的趨勢？
曾光：在疫情和經濟內在驅動力影響下，未來高品質、高性價比的消費會是趨勢。中高收入階層消費越來越強調品質、健康、衛生，工薪收入階層對性價比要求越來越高，電商模式未來也會逐漸下沉。
3、騰訊財經：從二級市場投資的角度看，未來五年，消費領域哪些具體的行業成長性最好，最具備投資價值？
曾光：消費一直是二級市場資金主流配置的品種，特別是外資這幾年在中國選擇股票，消費佔了很大比重。未來在中國成長性比較好的賽道就是大健康、大文娛、綠色環保出行、智能化消費、醫美、化妝品以及跟小孩相關的消費，比如親子、教育領域目前已出現了不少千億級市值的龍頭公司。
一般消費行業賽道越大，越容易產生龍頭大市值公司，可以從社零數據裡找佔比相對較高、增速較快的行業，投資這些行業的龍頭標的。
4、騰訊財經：今年餐飲行業是疫情影響最大的行業之一，行業出現了大洗牌，你覺得面對這個不確定性因素較多的行業，投資時需要注意什麼？
曾光：餐飲行業還是要優選賽道廣闊、模式優秀，能滿足年輕人消費、家庭聚會、社交屬性突出的龍頭公司，尋找食品安全風險低，有良好的供應鏈管控的公司。
民以食為天，目前餐飲行業在社零數據佔比較高，在美國、日本等經濟大國餐飲板塊佔比都挺高的。A股餐飲行業標的相對比較稀缺，但港股還是有很多中餐公司受到關注。包括像海底撈、九毛九、呷哺呷哺，甚至海底撈產業鏈的公司頤海國際也是大牛股。
海底撈主打家庭消費，社交屬性比較強，同時也通過外賣模式使得它在疫情期間抗風險能力比較強，它的供應鏈管理屬於中餐領域做最好的。
太二酸菜魚屬於有點中二的文化，年輕人比較喜歡，但背後也是因為酸菜、鱸魚供應鏈做的越來越好，使得每個門店吃的東西都一樣，如果供應鏈不好，不同地區吃的東西不一樣，消費者最後會慢慢對這個品牌失去忠誠度。
所以，一個餐飲公司是可以不停的做出新的菜品，在不同細分賽道跑出來，但同一類型的餐飲，應該要保持品質相對統一。比如海底撈目前做火鍋很好，未來也可以做麵館，不停孵化新品類。但在全國範圍本身的食材品質、服務品質要相對統一。
5、騰訊財經：過去幾年大家都在提新零售這個概念，但今年似乎提的少一點，你怎麼看待新零售的發展情況？傳統的商超零售在未來五年有什麼可以期待的新變化嗎？
曾光：新零售概念過往確實很火，但新零售很多時候都屬於電商O2O的模式進行結合，線上線下融合，這個在各行各業都已出現，所以沒什麼特別的地方，核心還是怎麼做好新零售本身的服務。
目前整個傳統零售商超都開始往線上走，往社區便利店方向走，就是越做越輕、越做越小，越來越注重數位化、社交化和服務體驗。
疫情後，社區生鮮、社區團購越來越多，包括叮咚買菜、每日生鮮這種純粹線上的模式已經開始出來了，大家隨時隨地可以直接進行消費。以前傳統零售是有什麼就賣什麼，現在是屬於消費者需要什麼，就更多的把需求呈現和滿足，形成互相有信息反饋的體驗。
所以從投資角度看，整個商超零售未來還是要跟線上結合，但阿里、京東、拼多多已佔據絕大多數流量，傳統商超流量優勢不強。A股商超零售標的這幾年業績還是受到影響，一方面轉型需要錢，另一方面今年疫情加劇了影響，所以股票走勢比較一般。
6、騰訊財經：今年無論是政策層面，還是企業層面，免稅店都成為一大重要風口，但是風口過後，一些公司股價又坐了過山車，請問免稅店未來發展情況會如何？應該怎麼去把握這個賽道的投資機遇？
曾光：免稅行業在消費力回流背景下是一個值得長期看好的黃金賽道，要從供應鏈、渠道、經營團隊等角度進行綜合評判。從國外來看，強者恆強的規模效應比較突出。
免稅店賣的東西大部分屬於高端消費品，屬於國際知名品牌，它本身就是一個消費「升級」的產物。
免稅的另一個背景是中國的消費力回流。大家以前可能習慣於在國內買東西，但隨著出境遊持續增長，消費者越來越多走出國門，他們在海外購物消費每年可能是接近上萬億級別的，如果單看免稅品消費，在「海外」免稅店裡接近2000億元左右。
中國2019年免稅行業整個規模才500多億，目前打造內循環背景下，消費力也有望回流，目前對免稅行業扶持力度越來越大。包括海南免稅額度從3萬提到10萬，以前大家都沒有想到能這麼好，以後像北京、上海等一線城市也預計會新增國人離境市內免稅店的政策，這塊在「十四五」期間政策會越來越友好，所以非常看好免稅行業成長性。
7、騰訊財經：現在放開這麼多新牌照，，相當於多了很多新玩家，會不會對原來競爭格局形成一個衝擊？
曾光：這也是資本市場比較關注的問題。免稅行業我們研究韓國的例子發現，韓國是屬於從壟斷到競爭，通過市場化競爭後又仍舊寡頭壟斷的過程，呈現強者恆強現象。中國目前85%左右的市場是中免的，其他還有珠免、深免等一些小玩家，今年疫情出現後中免已躋身全球最大的免稅運營商，因為排在前幾位的像歐洲的Dufry，韓國的樂天、新羅他們今年營收都是有40%、50%的下滑，但中免還是保持了快速增長。
按照韓國的經驗，短期競爭會適度的加劇，但中國放開這個牌照也是提倡適度競爭，不是惡性競爭。所以將來可能是一超多強的格局，就是中免是一超，然後下面有幾個較強的公司可能會出現。
很多新拿牌照的公司經營要從零起步，需要時間。按照韓國例子，只有少部分的牌照做起來了，因為沒有規模效應不賺錢，沒有價格優勢，也沒有會員基礎，牌照到期之後，很大一部分牌照慢慢退出了。唯一拿牌照做起來的是新世界百貨公司，新世界本身就是韓國第一大有稅運營商，所以它本身是在有稅上面經營高端消費品、奢侈品的經驗，再複製到免稅上，有一定的運營基礎。
這個問題國內也可以得到驗證，因為在海南除了中免之外還有另外一個公司叫海免，海免是屬於海南省自己成立的一個公司，也是2011年開始經營的。後面做不好賣給了中免，中免拿了51%的股權。
所以做免稅壁壘還是挺高的，不是簡單一個牌照的事情。
8、騰訊財經：從今年十一旅遊數據來看，旅遊經濟恢復很快，你覺得當前投資旅遊板塊最好的時點是否已經過去？未來五年如果投資旅遊板塊，需要抓住哪些關鍵的點？
曾光：這個行業投資還是要從中長度期的角度，看哪些公司賽道好，市場佔有率穩步提升，治理也不錯，不是看哪一段時間怎什麼題材火，消費股跟其他的板塊不一樣，它不是短炒的思路。
未來一段時間，國內旅遊是主戰場，出境遊估計至少要到明年下半年才能恢復。國內遊也是內循環的一部分，未來一段時間國內遊，應該是大家選擇的一個主要的方向。
出境遊很大一部分比重是親子海島型消費或者高端的深度體驗消費，如果國內遊做一個相對替代，三亞、麗江等地方也能承接不少出境遊的分流。傳統的名山大川這些跟出境遊需求重疊度不高，未來需要做一些目的地轉型升級。
9、騰訊財經：雙十一馬上臨近，關於李佳琦、薇婭帶貨的新聞又屢屢讓大家目瞪口呆，網紅帶貨成了這兩年的熱門趨勢。你認為這個形式會是一陣風還是會長期火下去？網紅經濟概念有沒有追捧的價值？
曾光：網紅帶貨今年以來，特別是疫情之後炒過一波MCN概念，也就是所謂的網紅營銷機構。網紅帶貨屬於線上供給非常豐富的情況下，通過網紅帶貨能夠把需求更好的聚集起來，屬於電商爆發背後的必然產物。
網紅帶貨模式是比較年輕化的促銷手段，電商仍然是主流，網紅帶貨裡面還是能最終沉澱出一些比較好的公司。但真正做的好的頭部就李佳琦、薇婭等極少數人，很多網紅都是處在默默無聞的狀態。所以目前的所謂網紅經濟概念股還是以炒作概念為主。
10、騰訊財經：從選股角度看，有哪些好的篩選鐵律可以去遵循？用什麼方法能篩選出具備長期價值的消費股？
曾光：消費還是要立足於長期選股而不是短期投機行為。按照我15年左右的行業經驗，我覺得消費行業還是要看賽道，大的賽道使得它有充足的外延擴張能力。
另外，好賽道也要看市場競爭格局。頭部幾家公司佔比達到百分之三四十以上份額時，龍頭公司慢慢就出來了。因為有些好的賽道確實是成長期，但各種資本堆積進來會進入競爭白熱化階段，原來的龍頭有可能會被後面的公司反超或逆襲。
第三要看公司治理結構。A股有各種國企或者民企，民企天然有動力，國企要看整個公司治理和管理層利益能不能跟中小股東利益綁定在一起。民企不要追逐那種所謂的炒概念公司，很多熱衷收購、內部整合做不好的公司將會有問題。
所以從宏觀、中觀、微觀層面結合，就是賽道、競爭格局和公司治理這三個標準選股。
備註：曾光，國信證券經濟研究所所長助理兼社會服務行業首席分析師，證券投資諮詢執業資格證書編碼：S0980511040003