來源：證券市場周刊
作者：張哲
近日，深陷下屬公司訴訟風波中的雲南城投又新公布了兩則為關聯公司提供融資擔保的公告。《紅周刊》記者梳理發現，雲南城投擬於2020年提供關聯擔保的下屬企業中，有近兩成被擔保對象淨資產為負，近八成的被擔保對象目前仍處於虧損狀態。
值得關注的是，儘管賣出了不少早期通過收併購納入麾下的文旅項目，雲南城投的資金鍊壓力仍未得到很好的緩解，其一年內將到期的有息負債規模高達190.36億元，但帳面現金及等價物餘額僅為19.76億元。此外，雲南城投2017年財務報表的財務勾稽較為異常。
關聯擔保下屬企業暗存隱患
近日，雲南城投公布了其最新為參股子公司西安海榮青東村房地產開發有限公司（下文簡稱「海榮房開」）和陝西西鹹新區秦漢新城秦迎實業有限公司（下文簡稱「秦漢新城」）提供擔保的情況。
其中，海榮房開擬以特定資產收益權轉讓及回購的方式向西部信託申請融資2.1億元，秦漢新城擬以特定資產收益權轉讓及回購的方式向西部信託申請融資2.7億元，兩者此次融資均為滿足項目建設需求。而根據兩家子公司的財務數據，海榮房開和秦漢新城近一年又一期（2018年12月31日及2019年11月30日）均為虧損狀態。
《紅周刊》記者注意到，截至2019年12月21日，雲南城投及其控股子公司對外擔保總額已高達216.62億元（包含公司為控股子公司提供的擔保，未包含公司為購房客戶提供的階段性按揭擔保和本次擔保），佔公司最近一期經審計淨資產的比重也高達383.33％。
此外，雲南城投於2019年12月5日公布了公司2020年擔保事項的公告，共審議擔保總額人民幣260億元，其中，全資子公司全年預計發生擔保總額為人民幣103.6億元；控股子公司全年預計發生擔保總額為人民幣120.4億元；參股公司全年預計發生擔保總額為人民幣36億元。
然而，《紅周刊》記者梳理雲南城投擬發生擔保業務的下屬公司截至2019年9月30日的基本情況發現，在85家下屬公司中，有20家公司的淨資產為負，65家公司目前仍未虧損狀態，且有19家公司淨資產、淨利潤均為負值（見表1）。
值得警惕的是，雲南城投持股51％的下屬子公司，雲南藝術家園房地產開發經營有限公司（下文簡稱「藝術家園」）已經由於嚴重資不抵債並涉及多起訴訟而申請破產清算。
相關公告顯示，截至2019年10月31日，藝術家園淨資產值為-439,006,464.81元，嚴重資不抵債。與此同時，因未能按時償還文投集團借款本金共計約3.1億元及相應利息，被文投集團分別訴至法院，共計七個案件。此外，因藝術家園未能按時償還雲南城投借款本金5.1億元及相應利息，公司也將其訴諸法院。
目前，藝術家園部分涉訴案件經一審判決後仍在上訴流程中，雲南城投方面表示，由於文投集團起訴藝術家園的其餘案件尚未取得生效判決，暫無法判斷對公司本期利潤及後期利潤可能產生的影響。
《紅周刊》記者注意到，雲南城投方面並未披露淨資產為負的下屬公司目前的負債情況。在雲南城投擬於2020年發生關聯擔保且截至2019年9月30日淨資產、淨利潤皆為負的下屬公司中，其全資控股子公司昆明市官渡區城中村改造置業有限公司、持股75％的海南天利度假酒店有限公司的虧損幅度均大於藝術家園。
折價出讓優質項目背後 業績持續下滑、負債規模攀升
2015年，雲南城投宣布要做「中國健康休閒地產引領者」。但如今雲南城投卻已經將當年大舉收購的一些文旅、會展優質項目悉數賣出。
2019年10月28日，雲南城投發布公告，宣布公司已於10月25日在雲南產權交易所掛牌轉讓其持有的成都會展51％股權、時代環球51％股權，兩項目轉讓底價總計達152.69億元。對此，有業內評論稱，此次股權轉讓是融創「低價吃到了大螃蟹」，而雲南城投則急於出賣項目回籠資金。
值得注意的是，雲南城投接手上述項目的時間才不到兩年。2017年，雲南城投喊出「加強向大健康、大休閒產業進行戰略轉型」的口號，啟動收購成都環球世紀會展旅遊集團有限公司100％股權事項，豐富和完善雲南城投在成都地區的會議展覽、商業運營板塊的布局。
但是該項收購事宜的後續進展並不順利。雲南城投曾於9月11日發布公告表示，時代環球因旗下的子公司存在項目因土地問題無法開工以及受季節性影響較大、客流不穩定從而導致盈利能力較差等問題，故不符合注入上市公司（即雲南城投）的條件。這或許是雲南城投低價轉讓時代環球及成都會展相關股權的重要原因之一。
不過，也有業內分析稱，此次項目轉讓事宜與雲南城投原高管被雙開有一定關係。據鳳凰網報導，一位成都房地產行業資深人士表示，「許雷（雲南城投原董事長）出事後，鄧鴻（現任環球融創會展文旅集團董事長）就想尋找另一家背景更大的國企或大型房地產企業來取代雲南城投。畢竟（以）雲南城投現在的情況，以及其本身更傾向於一級土地開發的模式，並不能帶給成都環球會展更多東西了。」
實際上，雲南城投最近幾年的業績波動一直較大。2016-2018年，雲南城投營業收入分別為97.7億元、143.91億元、95.43億元。2019年前三季度，該公司營業收入僅為48.52億元，同比下降30.61％。
此外，雲南城投2016-2018年分別實現淨利潤2.44億元、2.64億元和4.91億元，但扣非淨利潤分別為-3.65億元、1.12億元、-8.21億元。而至2019年年中和三季末，雲南城投分別虧損9.01億元和12.36億元，扣非分別錄得虧損7.85億元和10.62億元。
同時，雲南城投2019年的短債壓力也較往年更為明顯。截至2019年9月30日，雲南城投應償還的短期借款與一年內到期的非流動負債共計約191.36億元，而其三季末的現金及現金等價物餘額僅約19.76億元。截至2019年12月5日，雲南城投2019年累計新增借款餘額佔2018年末淨資產的比例為44.93％，公司還申請2020年向控股股東及其下屬公司申請新增100億元借款額度。
營收偏差高於行業平均水平
《紅周刊》記者注意到，由於雲南城投近年來存在較多股權收併購及轉讓事宜，其財務勾稽關係的偏離情況與同行業其他上市房企也更為明顯。
根據財務勾稽關係核算（對2017年及2018年按照5％的綜合近似稅率計算含稅收入，2019年6月份的營業收入則按照11％進行核算，且綜合測算時忽略應收項目壞帳準備）可得出，A股104家上市房企的理論營收與實際含稅營收之間的平均偏差率在13％左右。其中，雲南城投2017年至2019年6月的營收偏差率分別為32％、9％、12％，上述三個報告期的平均偏差率為17％，高於行業平均偏差率13％。值得注意的是，其2017年營業收入偏差率高達32％。
據云南城投2017年業績報告，公司當期實現營業收入143.91億元。記者注意到，雲南城投的主要營業收入來自房地產、商業管理、物業服務、酒店運營四個領域，所對應的營業收入分別為132.81億元、3.97億元、2.42億元、1.68億元。整體核算可得，雲南城投2017年的含稅營業收入大約為147.97億元。
根據財務勾稽關係，上述含稅營業收入在財務報表中將體現為同等規模的現金流量流入和應收帳款及應收票據等經營性債權的增減。雲南城投2017年合併現金流量表中的「銷售商品、提供勞務收到的現金」金額約為108.27億元。由於當期預收帳款不屬於與當期營業收入相關的現金流入，故需要剔除掉這部分金額的影響。2019年上半年公司預收帳款較上期減少了1.59億元，因此當期與營業收入相關的現金流為109.86億元。測算可得，含稅營業收入147.97億元與相關現金流入金額相較差值約為38.11億元。
這38.11億元是否變為了應收帳款及應收票據呢？雲南城投資產負債表顯示，其2017年的應收帳款及票據金額為8.73億元，2016年末相同項目金額為15.40億元，相較減少了6.67億元。其中還需要剔除計提壞帳準備的影響。雲南城投2017年計提壞帳準備的金額約為1.06億元，較2016年末增加了0.14億元。測算可得，雲南城投2017年經營性債權實際減少了6.53億元。綜合測算，其2017年含稅營業收入與現金流量流入和應收帳款及應收票據等經營性債權偏差值擴大到了44.64億元。
需要強調的是，出現上述差異的原因可能是雲南城投將應收票據背書、貼現所致，然而其財報卻未披露該部分相關信息。同時，雲南城投在2017年有多個項目調入或調出財務報表，這也可能是導致其財務勾稽出現異常的一大原因。