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券 2017 年跟蹤
信用評級報告
2014 年興化市城市建設投資有限公司
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關注：
. 公司糧食購銷業務盈利能力較弱。公司糧食購銷業務收入規模及利潤受政府政策影響
較大，業務毛利率較低，2016 年毛利率為 1.11%，較上年進一步下降，盈利性較弱。
. 公司面臨一定的資金支出壓力。截至 2016 年底，未來公司保障房與基礎設施建設和
土地整理等項目仍需要投入 10.70 億元，且公司基礎設施建設項目回款時間不確定，
面臨一定的資金壓力。
. 資產流動性較弱。截至 2016 年末，公司存貨和應收款項合計佔公司資產總額的 91.55%。
其中，存貨中的土地已用於抵押的帳面金額為 37.95 億元，佔存貨中土地資產的
65.65%，公司土地流動性受到一定的限制。公司應收款項規模較大，回款時間不確定，
對公司資金形成佔用，資產整體流動性較弱。
. 存在較大的償付壓力。公司 2016 年末有息債務合計 38.80 億元，規模較上年上升了
17.10%，佔公司 2016 年末負債合計的 83.44%，公司有息債務增長較快，面臨較大的
償付壓力。
. 存在較大的或有負債風險。截至 2016 年 12 月 31 日，公司對外擔保金額 58.08 億元，
佔年末淨資產的比重為 66.49%。儘管公司對外擔保對象以國有企業為主，但金額較
大，且公司對民營公司的擔保部分被列為關注或不良，存在較大的或有負債風險。
主要財務指標：
項目
2016 年
2015 年
2014 年
總資產（萬元）
1,338,451.83
1,239,991.47
1,251,825.20
所有者權益(萬元)
873,438.93
842,812.16
803,885.47
有息債務（萬元）
387,986.33
331,318.89
349,211.78
資產負債率
34.74%
32.03%
35.78%
流動比率
6.61
5.82
5.86
營業收入（萬元）
196,793.25
185,212.84
144,499.30
營業利潤（萬元）
-32,202.79
-28,234.94
-8,629.38
政府補助（萬元）
63,906.05
70,514.30
51,971.45
利潤總額（萬元）
31,613.94
40,108.67
42,658.99
綜合毛利率
3.47%
5.95%
14.45%
EBITDA（萬元）
63,943.29
64,156.14
62,593.17
EBITDA 利息保障倍數
2.05
2.82
3.43
經營活動現金流淨額（萬元）
78,239.33
14,773.70
63,270.70
資料來源：公司 2014-2016 年審計報告、鵬元整理
一、本期債券募集資金使用情況
公司於2014年7月15日發行12億元
公司債券，票面利率為7.36%。募集資金中1.25
億元用於戴南鎮城東小區保障性住房項目，2億元用於合陳至城東公路（昌榮至海南段）
建設項目，6.25億元用於333省道興化段改擴建工程，2.5億元用於興化市河道整治工程
項目。本期債券募集資金已全部使用完畢。
二、發行主體概況
2016 年，公司控股股東仍為興化市人民政府國有資產監督管理辦公室（以下簡稱「興
化市國資辦」）、實際控制人仍為興化市人民政府。2016 年根據公司股東決議，變更註冊
資本為 3 億元，截至 2016 年末公司實收資本仍為 2 億元，註冊資本增加部分由興化市國
資辦將於 2020 年 1 月 1 日前以貨幣形式繳足。2016 年末合併範圍內的一級子公司仍為 2
家，較上年無變化。
截至 2016 年 12 月 31 日，公司資產總額為 133.85 億元，所有者權益為 87.34 億元，
資產負債率為 34.74%；2016 年公司實現營業收入 19.68 億元，利潤總額 3.16 億元，經營
活動現金淨流入 7.82 億元。
三、區域經濟及財政實力
2016年，興化市經濟仍保持較快增長
2016 年，興化市地區生產總值為 748.85 億元，按可比價格計算較上年增長 10.10%，
仍保持了較快的增速。按常住人口計算，興化市 2016 年人均生產總值為 59,662 元，與 2016
全國人均生產總值比值為 1.11。分產業來看，2016 年第一產業增加值為 102.6 億元，增速
將為 1.5%；第二產業增加值為 289.9 億元，仍保持著 10%以上的較快增速；第三產業增加
值為 356.4 億元，增速較上年有所加快。產業結構方面，興化市以第二、第三產業為主，
近年來第三產業的增長速度較快，佔經濟總量的比例逐年提高，三次產業的比例由 2015
年的 14.1：40.2：45.7 調整為 2016 年的 13.7：38.7：47.6，第三產業的比重持續提升。
2016 年興化市工業增加值保持增長，達到 251.1 億元，且增速較上年加快。目前興化
市工業有近 30 個行業大類，通過近年來的優化調整，形成了不鏽鋼材料及製品、健康食
品、機械製造三大主導產業，2016 年全市規模以上工業三大主導產業完成產值 1,463.2 億
元，同比增長 17.0%，其中：不鏽鋼產業完成產值 897.6 億元，同比增長 16.5%；機械鑄
造產業完成產值 312.9 億元，同比增長 22.7%；食品加工產業完成產值 252.7 億元，同比
增長 12.5%。
2016 年興化市完成固定資產投資 419.7 億元，保持著 20%以上的高增長速度，仍是興
化市經濟增長的重要拉動力量；社會消費品零售總額近年來基本維持在 10.00%以上的增
速；由於外向型經濟不景氣，進出口總額持續下滑，全年進出口總額 5.2 億美元，下降 3.1%，
其中出口 4.9 億美元，下降 0.5%。存貸款餘額保持了較快的增長速度，且 2016 年增速均
較上年加塊。
表1 2015-2016 年興化市經濟發展概況
項目
2016 年
2015 年
金額
增長率
金額
增長率
地區生產總值（億元）
748.9
10.1%
666.4
10.0%
第一產業增加值（億元）
102.6
1.5%
93.6
3.4%
第二產業增加值（億元）
289.9
10.8%
267.9
10.7%
第三產業增加值（億元）
356.4
12.1%
304.9
11.2%
工業增加值（億元）
251.1
11.6%
230.4
10.6%
全年固定資產投資（億元）
419.7
20.0%
349.6
22.8%
社會消費品零售總額（億元）
172.2
11.4%
154.6
10.5%
進出口總額（億美元）
5.2
-3.1%
5.4
-7.2%
年末人民幣存款餘額（億元）
684.6
17.3%
583.8
12.8%
年末人民幣貸款餘額（億元）
484.4
12.4%
393.0
11.4%
地區人均生產總值（元）
59,662.0
53,107.0
地區人均生產總值/全國人均生產總值
1.11
1.08
資料來源：興化市2015-2016年國民經濟與社會發展統計公報，鵬元整理
興化市公共財政收入有所下滑，且財政自給能力進一步弱化
2016 年興化市地方綜合財力為 84.97 億元，較上年減少了 5.69%，主要是受到公共財
政收入和政府性基金收入下滑的影響。2016 年興化市地方綜合財力中佔比較大的仍是公
共財政收入和上級補助收入，分別佔興化市地方綜合財力的 43.62%和 45.57%，政府性基
金收入佔比較低。
2016 年，興化市公共財政收入 37.06 億元，受到「營改增」的影響較上年減少 9.28%。
從公共財政收入構成來看，稅收收入佔公共財政收入的比重為 81.14%，佔比相對較高，
公共財政收入的質量較好。稅收收入中佔比較大的稅種有營業稅、增值稅和企業所得稅，
稅收收入具備一定的持續性。
2016 年，上級補助收入為 38.72 億元，同比增長 6.17%，其中一般性轉移支付收入較
上年增加了 18.04%。政府性基金收入主要為土地出讓收入，受
房地產市場波動及興化市
土地出讓規劃影響，2016 年政府性基金收入有所下降。
從財政支出看，興化市 2016 年公共財政支出為 85.02 億元，較上年增長 3.05%。從公
共財政支出的結構來看，教育、醫療等保障民生方面的支出和
城鄉建設方面的支出佔比較
大，剛性支出較多。政府性基金支出主要投向城鄉社區事務。興化市 2016 年財政自給率
為 43.59%，由於公共財政收入下滑的影響自給能力進一步弱化。總體來看，由於民生保
障及城市建設支出增多，財政支出增長較快，財政平衡的壓力有所增加。截至 2016 年末
興化市政府性債務餘額為 82.01 億元，負債程度尚可。
表2 2015-2016 年興化市財政收支情況（單位：億元）
項目
2016 年
2015 年
地方綜合財力=（一）+（二）+（三）
84.97
90.10
（一）公共財政收入
37.06
40.85
其中：稅收收入
30.07
33.52
非稅收收入
6.99
7.33
（二）上級補助收入
38.72
36.47
其中：返還性收入
2.88
1.96
一般性轉移支付收入
25.52
21.62
專項轉移支付
10.32
12.89
（三）政府性基金收入
9.19
12.78
其中：土地出讓收入
-
10.99
財政支出=（一）+（二）
97.53
97.73
（一）公共財政支出
85.02
82.50
（二）政府性基金支出
12.51
15.23
財政自給率
43.59%
49.52%
註： 財政自給率=公共財政收入/公共財政支出，興化市財政局未提供 2016 年度土地出讓收入數據
資料來源：興化市財政局，鵬元整理
四、經營與競爭
公司主營業務主要包括保障性住房建設與銷售、糧食購銷和城市基礎設施建設等。
2016 年公司營業收入 19.68 億元，較上年增長了 6.25%。公司收入主要來自糧食購銷業務，
2016 年糧食購銷業務佔主營業務收入的比重為 96.62%。2016 年公司房產銷售為 0.14 億元，
較上年大幅下降 36.59%。2016 年公司實現其他業務收入 0.52 億元，同比下降 45.20% ，
主要是資金佔用費收入規模下降導致。資金佔用費主要由公司資金外借產生，2016 年資
金佔用費來自於借予戴南鎮政府 1.5 億元和泰州市海陵資產經營有限公司 7 億元分別產生
的 0.11 億元和 0.41 億元的資金佔用費。
表3 2015-2016 年公司營業收入構成及毛利率情況（單位：萬元）
業務類型
2016 年
2015 年
收入
毛利率
收入
毛利率
糧食購銷
190,137.08
1.11%
173,419.06
1.38%
房產銷售
1,422.79
-36.80%
2,243.93
-41.43%
主營業務收入
191,559.87
0.83%
175,662.99
0.83%
租金收入
8.14
100.00%
10.36
100.00%
資金佔用費
5,201.32
100.00%
9,525.00
100.00%
其他
23.92
100.00%
14.49
100.00%
其他業務收入
5,233.38
100.00%
9,549.85
100.00%
營業收入合計
196,793.25
3.47%
185,212.84
5.95%
資料來源：公司 2015-2016 年審計報告、鵬元整理
公司糧食購銷業務以政策性經營為主，業務毛利率較低，盈利性較弱
公司糧食購銷業務的主體為子公司興化市糧食購銷總公司（以下簡稱「糧食購銷總公
司」），主要經營的產品是興化市當地生產的小麥、水稻和大麥。糧食購銷總公司是興化
市最主要的糧食購銷企業，在興化市糧食流通領域承擔著雙重職能，即市場化經營業務和
政策性業務（國家儲備糧業務）：在作為最主要的購銷企業參加興化市糧食市場交易的同
時，還代表興化市糧食局管理糧食流通行業，維護興化市糧食市場正常秩序，協調確定興
化市內糧食收購價格。目前，糧食購銷總公司統籌管理興化市境內其他 38 家糧油購銷企
業。公司糧食購銷業務收入主要來自於國家儲備糧的收購和銷售，銷售價和收購價均由相
關部門制定，受政府政策影響較大。公司在完成政策性業務之後，進行市場化經營業務，
公司市場化經營業務約佔糧食購銷業務的 10%-20%。2016 年，為了響應國家「去庫存」的
政策要求，公司大幅減少了糧食收購量並加大了銷售庫存糧食的力度，因此公司 2016 年
糧食收購量較上年大幅減少了 56.02%，而糧食銷量較上年增長了 15.37%，糧食購銷收入
19.01 億元，較上年增長 8.24%。
表4 2015-2016 年公司糧食購銷量情況（單位：萬噸）
產品名稱
2016 年
2015 年
銷量
收購量
銷量
收購量
小麥
44.05
28.43
38.73
65.56
水稻
22.43
14.02
24.00
45.39
大麥
7.81
6.26
1.29
3.38
其他
2.76
2.76
2.77
2.68
合計
77.05
51.46
66.78
117.01
資料來源：公司提供
由於 2016 年公司經營的糧食產品銷售價格較收購時的價格均有不同程度的下降，公
司糧食購銷業務毛利率進一步降低至 1.11%。公司糧食購銷業務收入規模及利潤受政策影
響較大，盈利性較弱。
表5 2015-2016 年公司糧食購銷單價情況（單位：元/百斤）
產品
2016 年
2015 年
銷售價
收購價
銷售價
收購價
小麥
117.5
115.5
121.2
121.5
水稻
146.5
146.0
148.8
151.1
大麥
100.5
99.5
99.8
95.9
資料來源：公司提供
公司保障房建設和銷售受當地保障房建設規劃影響，銷售價格較低，收入波動較大
公司保障房建設主體為興化市經濟適用住房建設有限公司（以下簡稱「經濟適用房公
司」），經濟適用房公司成立於 2004 年 6 月，是興化市承擔保障性住房開發與經營的主體。
近年來，公司保障房銷售收入波動較大，主要原因是保障房項目的建設與銷售受興化市城
市建設、拆遷安置規劃、保障房建設規劃影響較大。
2016 年公司房產銷售收入來自於文昌路南一期等經濟適用房項目。公司經濟適用房
基於政府指導價格進行銷售，銷售價格遠低於市場銷售價格（約為市場價格的一半），同
時各項目政府指導價格不同。2016 年公司實現房產銷售收入 0.14 億元，毛利率為-36.80%。
公司房產銷售業務毛利為負，主要是因為該項業務在成本核算時部分成本為預估，來年再
進行衝補，同時各項目之間的銷售價格的不同也是造成毛利率波動的原因。截至 2016 年
末，公司在售
房地產項目剩餘可售面積 10.42 萬平方米，預計尚可實現一定的銷售收入。
表6 2016 年末公司保障房銷售情況（單位：萬元、平方米）
項目名稱
項目類別
剩餘可售面積
累計銷售面積
累計銷售金額
城堡一期
住宅
365
27,640
3,787
城堡二期
住宅
540
37,683
5,350
新區一期
住宅
694
67,447
8,493
新區二期
住宅
1,151
78,318
10,048
關門一期
住宅
1,154
17,977
2,769
城堡三期
住宅
2,492
86,625
14,395
城堡四期
住宅
1,903
78,662
10,185
人醫西側
住宅
2,988
31,130
5,529
新區三期
住宅
336
17,071
2,339
關門二期
住宅
819
9,429
1,970
文昌路南一期
住宅
91,881
43,879
10,487
合計
104,323
495,861
75,352
註：銷售面積包含了小區的綠化和車庫等面積。
資料來源：公司提供
本期債券募投項目之一的戴南鎮城東小區保障性住房項目，截至 2016 年末已完成投
資。項目建設地點位于振興路東側，總建築面積 92,535.53 平方米，其中住宅建築面積
66,911.72 平方米，車庫建築面積 11,913.83 平方米，閣樓建築面積 6,365.98 平方米，店面
房建築面積 7,344 平方米；其中，經濟適用房建設總面積 45,017 平方米，總套數 334 套；
公共租賃住房 21,894 平方米，總套數 330 套。項目中的經濟適用房部分建成後根據興化
市指導價格進行銷售，預計可實現約 1.26 億元的銷售收入，此外配套商業用房部分銷售
收入預計可達 0.95 億元。戴南鎮城東小區保障型住房項目中的公共租賃住房部分，根據
公司與興化市財政局籤訂的《戴南鎮城東小區保障性住房項目公共租賃住房部分建設-轉
讓（BT）合作協議書》，興化市政府在 2014 年至 2019 年以 0.59 億元的價格分六年向公
司支付工程款項，其中工程投入 0.51 億元，工程收益 0.08 億元，截至 2016 年末，公司尚
未收到相關回款。該部分工程款受興化市財政情況及財政資金安排影響較大，回款時間存
在一定的不確定性。
目前公司保障房主要在建工程為文昌路南三期項目，該項目總投資預計 2.80 億元，
規劃建築面積 7 萬平方米，其中住宅面積 6.3 萬平方米，截至 2016 年末公司已投入 0.50
億元，項目將於 2017 年 10 月份完工。公司擬建項目主要包括菱池路安置房、陳口村安置
房一期和北山安置房一期等工程，總投資 14.14 億元。未來隨著公司在建保障房的銷售，
預期可為公司帶來一定的收入。
表7 截至 2016 年末公司主要在建保障房項目（單位：萬元、平方米）
項目名稱
開發主體
項目類
別
總建築面
積
計劃總投
資
累計完成投資
金額
在
建
文昌路南三期
經適房公司
住宅
65,000.00
28,000.00
4,955.19
小計
65,000.00
28,000.00
4,955.19
擬
建
菱池路安置房
經適房公司
住宅
10,000.00
4,000.00
-
陳口村安置房一期
經適房公司
住宅
115,700.00
55,000.00
-
北山安置房一期
經適房公司
住宅
15,690.00
4,000.00
-
小計
141,390.00
63,000.00
-
合計
206,390.00
91,000.00
4,955.19
資料來源：公司提供
公司承擔了興化市部分道路等基礎設施建設，預期將為公司帶來一定的回購收入，但
回購時間存在一定不確定性
公司作為興化市重要的投融資平臺，承擔了興化市部分道路等基礎設施建設任務。
2014 年和 2015 年，公司投資了 233 省道興化城東鎮至 333 省道段改擴建工程項目和本期
債券募投項目興化市河道整治工程項目，合計總投資 14.4 億元。其中興化市河道整治項
目無直接經濟收益，興化市政府將授權公司開發位於車路河路南側、五裡東路北側、東外
環東側、張莊路西側的土地並以出讓淨收益平衡項目支出，截至 2016 年末公司未確認相
關收益。233 省道興化城東鎮至 333 項目按約定應由興化市交通局在 2015-2019 年分 5 年
每年支付 1.9 億元回購，截至 2016 年末公司已收到回款 4.14 億元，並在其他應收款中做
了相應的衝抵。
公司目前主要在投基礎設施項目包括合陳至城東公路（海南至臨城段）建設項目，以
及本期債券募投項目合陳至城東公路（昌榮至海南段）建設項目和 333 省道興化段改擴建
工程。上述項目總投資 29.95 億元，截至 2016 年末，公司已投資 27.85 億元，未來尚需投
資 2.10 億元。上述三個項目均與興化市財政局籤訂了項目建設-轉讓（BT）合作協議書，
根據協議書約定，項目投資收益為代建投資總額的 15%，興化市財政局承諾項目竣工驗收
後分六年回購項目的所有權，回購總額為 34.44 億元。目前由於上述項目尚未竣工驗收，
因此分期回購尚未開始。公司基礎設施項目預期將為公司收入的持續性提供一定保障，但
將對公司資金形成較大的佔用，且資金回籠受相關單位財務狀況和政府資金安排影響較大，
存在一定的不確定性。
表8 截至 2016 年末公司主要投資基礎設施項目（單位：億元）
項目名稱
預計總投資
已投資
333 省道興化段改擴建工程
14.00
13.40
合陳至城東公路（昌榮至海南段）建設項目
4.27
4.27
合陳至城東公路（海南至臨城段）建設項目
11.68
10.18
合計
29.95
27.85
資料來源：公司提供
公司在財政補貼方面繼續得到地方政府的大力支持
作為興化市政府重點發展的融資平臺，以及為興化市保障性住房建設主體及糧食流通
主體，公司得到了興化市政府在政策和財政上的大力支持。資金上，興化市政府為支持公
司保障性住房建設，並彌補公司糧食銷售的部分損失，2016年公司獲得財政補貼6.39億元，
其中給予經濟適用房公司的經營補貼5.29億元，給予糧食購銷總公司的糧食收儲補貼1.10
億元。
五、財務分析
財務分析基礎說明
以下我們的分析基於公司提供的經中興華會計師事務所（特殊普通合夥）審計並出具
標準無保留意見的 2015-2016 年審計報告。公司 2015-2016 年財務報告均按新會計準則編
制，2016 年公司合併範圍未發生變化。
資產結構與質量
公司資產規模保持增長，但其他應收款佔比較大，對公司資金形成了一定佔用，同時
公司用於抵押的土地規模較大，資產整體流動性較弱
截至 2016 年末，公司資產總額為 133.85 億元，較上年增長了 7.94%。公司資產以流
動資產為主，2016 年末流動資產佔比為 96.70%。
公司流動資產主要由貨幣資金、應收帳款、其他應收款和存貨構成。2016 年末公司
貨幣資金為 6.27 億元，較上年減少了 31.33%。公司貨幣資金中受限部分為 0.5 億元，均
為質押借款保證金。2016 年末公司應收帳款 2.47 億元，主要為應收興化市財政局和江蘇
楚龍麵粉有限公司的糧食銷售款。其他應收款 2016 年末為 56.12 億元，較上年大幅增長
了 34.34%，主要是興化市財政局的借款規模增長所致。公司 2016 年末前五大其他應收款
欠款方分別為興化市財政局、興化市交通產業投資集團有限公司、興化市城市房屋拆遷管
理辦公室、泰州市海陵資產經營有限公司（興化市國資委下屬投資平臺）和興化市大禹河
道整治建設有限公司，合計欠款佔公司 2016 年末其他應收款餘額的 92.47%。其中，2016
年末公司應收戴南鎮政府 1.5 億元和泰州市海陵資產經營有限公司 7 億元，公司每年以 7.5%
和 6%的利率收取資金佔用費，2016 年收取資金佔用費 0.52 億元。公司其餘其他應收款均
為往來款，帳齡結構相對較長，整體來看，公司其他應收款規模較大，部分往來款帳齡較
長，回收時間不確定，對公司資金形成了佔用。公司存貨主要由土地資產和糧食購銷總公
司儲存的糧食資產、經濟適用房開發成本構成，2016 年末存貨帳面價值為 63.96 億元，其
中土地資產為 57.81 億元，面積為 323.88 萬平方米，佔存貨的比重為 90.38%。截至 2016
年末，公司存貨中的土地已用於抵押的帳面金額為 37.95 億元，佔存貨中土地資產的
65.65%，流動性受到一定的限制。
公司非流動資產主要為固定資產和無形資產。公司固定資產主要為房屋建築物，無形
資產為土地使用權，其中無形資產中已抵押土地的帳面價值為0.61億元。截至2016年末，
公司存貨和無形資產中的用於抵押的土地帳面價值合計為38.56億元，佔公司資產總額的
28.81%。公司使用受限的資產為39.06億元，佔資產總額的29.18%。總體來看公司資產規
模保持增長，但其他應收款規模佔比較大，對公司資金形成了一定佔用，同時公司受限資
產規模較大，資產整體流動性較弱。
表9 2015-2016 年公司主要資產構成（單位：萬元）
項 目
2016 年
2015 年
金額
比重
金額
比重
貨幣資金
62,733.20
4.69%
91,349.81
7.37%
應收帳款
24,719.13
1.85%
26,777.42
2.16%
其他應收款
561,050.47
41.92%
417,630.50
33.68%
存貨
639,648.62
47.79%
640,382.50
51.64%
流動資產合計
1,294,326.06
96.70%
1,195,189.86
96.39%
固定資產
14,674.16
1.10%
14,066.14
1.13%
無形資產
17,810.89
1.33%
18,192.30
1.47%
非流動資產合計
44,125.76
3.30%
44,801.61
3.61%
資產總計
1,338,451.83
100.00%
1,239,991.47
100.00%
資料來源：公司 2015-2016 年審計報告、鵬元整理
盈利能力
公司2016年糧食購銷業務毛利率持續下降，主營業務虧損規模加大，公司利潤主要來
自於政府補助
公司主營業務收入主要來源於糧食購銷收入和房產銷售收入。由於糧食購銷及房產銷
售業務均受政府政策影響較大，因而規模和毛利率均存在波動。2016 年，公司糧食收入
保持增長，因而營業收入也較上年增加了 6.25%，達到 19.68 億元。受到國家政策和當地
政府建設安排影響，公司的糧食購銷收入及房產銷售收入仍將呈現一定的波動。
公司綜合毛利率較低，2016 年受公司糧食購銷毛利率下降和資金佔用費收入減少的
影響，公司綜合毛利率由上年的 5.95%下降為 3.47%。2016 年公司財務費用隨利息支出增
長而大幅增加，以致營業虧損規模進一步擴大。公司盈利主要依靠政府補助，2016 年公
司收到政府補助 6.39 億元。
表10 2015-2016 年公司盈利能力指標
項 目
2016 年
2015 年
營業收入（萬元）
196,793.25
185,212.84
營業利潤（萬元）
-32,202.79
-28,234.94
政府補助（萬元）
63,906.05
70,514.30
利潤總額（萬元）
31,613.94
40,108.67
淨利潤（萬元）
30,626.77
38,926.69
綜合毛利率
3.47%
5.95%
資料來源：公司2015-2016年審計報告、鵬元整理
現金流
公司2016年經營活動現金流表現較上年好轉，但仍面臨一定的資金壓力
2016年公司主營業務收現情況良好，收現比為1.08。2016年，公司銷售商品、提供勞
務收到的現金由於糧食銷售收入的增長而增加，且經營相關的往來款流出有所減少，公司
的經營活動淨現金流為7.82億元，較上年大幅增加。
2016年公司投資活動現金流出主要為購進固定資產投入，規模較小。2016年公司籌資
活動現金流中籌資相關的往來借款淨流出增加，以致公司2016年籌資活動淨現金流出
10.17億元。未來公司保障房與基礎設施建設等項目仍需要投入10.70億元，且公司基礎設
施建設項目回款時間不確定，面臨一定的經營資金壓力。
表11 2015-2016 年公司現金流情況（單位：萬元）
項 目
2016 年
2015 年
收現比
1.08
1.02
銷售商品、提供勞務收到的現金
213,065.48
189,230.43
收到其他與經營流動有關的現金
65,372.48
71,226.76
經營活動現金流入小計
278,437.96
260,457.19
購買商品、接受勞務支付的現金
180,549.83
200,235.84
支付其他與經營活動有關的現金
14,272.62
37,685.01
經營活動現金流出小計
200,198.64
245,683.49
經營活動產生的現金流量淨額
78,239.33
14,773.70
投資活動產生的現金流量淨額
-1,356.21
-1,323.74
籌資活動產生的現金流量淨額
-101,699.73
30,690.92
現金及現金等價物淨增加額
-24,816.61
44,140.88
資料來源：公司2015-2016年審計報告、鵬元整理
資本結構與財務安全性
公司有息債務規模較大，存在較大的償債壓力
由於公司發行「16興化城投PPN001」，2016年末公司負債總額由上年的39.72億元升至
46.50億元，增幅17.08%，其中流動負債的比例有所下降，2016年末佔公司負債總額的
42.08%；而隨著利潤的累積，2016年末公司所有者權益為87.34億元，較上年增加了3.63%。
由於上述變化，2016年末公司負債與產權比率上升為53.24%，公司所有者權益對負債的覆
蓋仍然較好。
表12 2015-2016 公司資本結構（單位：萬元）
項 目
2016 年
2015 年
負債合計
465,012.90
397,179.30
所有者權益合計
873,438.93
842,812.16
產權比率
53.24%
47.13%
資料來源：公司2015-2016年審計報告、鵬元整理
公司短期負債主要包括短期借款、應付帳款、預收款項、其他應付款和一年內到期的
非流動負債。截至2016年末公司短期借款主要為抵押借款和信用借款，其中抵押借款1.40
億元，信用借款1.54億元。應付帳款主要為應付工程建設款，規模較小；預收帳款主要為
預收的糧食銷售款；其他應付款主要為應付關聯單位的往來款與暫借款。公司一年內到期
的非流動負債規模較上年變動不大，其中主要是公司2012年發行的12億元
公司債券和本期
債券，其中12興化債已進入本金償還期，同時公司有0.3億元長期借款將在一年內到期。
表13 2015-2016 年公司主要負債結構（單位：萬元）
項 目
2016 年
2015 年
金額
比重
金額
比重
短期借款
41,903.00
9.01%
57,100.91
14.38%
應付帳款
6,845.48
1.47%
6,319.46
1.59%
預收款項
19,917.91
4.28%
12,235.85
3.08%
其他應付款
41,188.70
8.86%
51,899.81
13.07%
一年內到期的非流動負債
61,500.00
13.23%
63,000.00
15.86%
流動負債合計
195,697.92
42.08%
205,411.97
51.72%
長期借款
0.00
0.00%
12,000.00
3.02%
應付債券
267,827.97
57.60%
178,564.34
44.96%
非流動負債合計
269,314.97
57.92%
191,767.34
48.28%
負債合計
465,012.90
100.00%
397,179.30
100.00%
有息債務
387,986.33
83.44%
331,318.89
83.42%
資料來源：公司2015-2016年審計報告、鵬元整理
2016年末公司長期負債主要為應付債券。公司2016年發行了5億元PPN001和10億元公
司債券，應付債券規模大幅上升至26.78億元，同比增長49.99%。
表14 截至 2016 年末公司長期有息債務償還計劃（單位：萬元）
項目
2017 年
2018 年
2019 年及之後
長期借款
1,500.00
750.00
-
應付債券
60,000.00
60,000.00
140,000.00
合計
61,500.00
60,750.00
140,000.00
資料來源：公司提供、鵬元整理
公司2016年末有息債務合計38.80億元，規模較上年上升了17.10%，佔公司2016年末
負債合計的83.44%，公司有息債務增長較快，面臨一定的償付壓力。
由於負債總額的增長，2016 年末公司資產負債率為 34.74%，較上年上升了 2.71 個百
分點。公司 2016 年新增長期負債的資金主要用於公司運營，增加了公司流動資產，因而
公司流動比率和速動比率均較上年有所提升，分別為 6.61 和 3.35。但考慮到公司資產整
體流動性較弱，公司短期償債能力或弱於帳面表現。公司 EBITDA 與上年持平，其對利息
的保障倍數較上年略有上升。
表15 2015-2016 年公司主要償債能力指標
項 目
2016 年
2015 年
資產負債率
34.74%
32.03%
流動比率
6.61
5.82
速動比率
3.35
2.70
EBITDA（萬元）
63,943.29
64,156.14
EBITDA 利息保障倍數
2.05
2.82
有息債務/EBITDA
6.07
5.16
資料來源：公司 2015-2016 年審計報告、鵬元整理
六、或有事項分析
截至2016年12月31日，公司對外擔保金額58.08億元，佔年末淨資產的比重為66.49%。
公司擔保對象中江蘇泰富恆通特種材料有限公司、江蘇申源特鋼有限公司（以下簡稱「申
源特鋼」）和江蘇戴南新材料科技有限公司為民營企業，合計擔保金額為7.47億元，均設
置了反擔保措施。除上述企業外，剩餘被擔保對象均為政府下屬單位，且未設置反擔保措
施。
根據公司提供的2017年5月24日的企業信用報告（銀行版），公司對外擔保中有14,540
萬元被列為關注，2,997.59萬元被列為不良，均為公司對申源特鋼的擔保所形成。截至2016
年末公司對申源特鋼的保證金額為3.65億元，截至2017年6月22日申源特鋼仍在持續經營，
相關事項正逐步化解，尚未發生代償。
總體來看，儘管公司對外擔保對象以國有企業為主，但金額較大；且公司對民營公司
的擔保部分被列為關注或不良，存在較大的或有負債風險。
表16 截至 2016 年末公司對外擔保情況（單位：萬元）
被擔保方
保證金額
起始日
到期日
擔保方式
興化市自來水總公司
5,000.00
2015/12/30
2020/12/30
保證
12,000.00
2016/12/17
2022/12/15
保證
8,000.00
2013/6/17
2022/12/31
保證+抵押
興化市中醫院
3,200.00
2016/7/20
2017/7/20
保證
興化市智信城鎮建設有限公司
23,000.00
2014/12/12
2018/12/11
保證+抵押
19,500.00
2015/12/24
2019/12/15
保證
17,600.00
2015/12/20
2019/12/20
保證
20,000.00
2015/12/24
2019/12/20
保證
17,600.00
2015/12/28
2019/12/20
保證
2,640.00
2016/8/22
2019/12/20
保證
20,000.00
2016/1/20
2023/1/20
保證
興化市園林綠化工程公司
5,000.00
2016/1/4
2017/1/2
保證
興化市興業投資有限公司
6,300.00
2016/8/15
2017/11/15
保證
興化市潤企廢舊金屬回收有限公司
5,000.00
2016/9/22
2017/9/22
保證
5,000.00
2016/9/22
2017/9/22
保證
興化市人民醫院
4,000.00
2012/2/8
2017/2/6
保證
10,000.00
2010/2/8
2019/12/20
保證
興化市千垛景區旅遊發展有限公司
5,500.00
2016/2/1
2017/1/31
保證
興化市利澤物流有限公司
3,000.00
2016/2/2
2017/1/26
保證
興化市經濟開發區
50,000.00
2016/1/15
2019/1/15
保證
興化市經濟發展有限公司
3,000.00
2015/9/29
2017/9/28
保證
1,000.00
2015/9/29
2017/9/28
保證
興化市交通產業投資集團有限公司
28,000.00
2016/12/21
2019/12/20
保證
50,000.00
2015/12/24
2020/12/20
保證+抵押
30,000.00
2016/12/27
2021/12/26
保證
10,000.00
2016/10/31
2031/10/18
保證
興化市廣播電視臺
4,300.00
2016/4/12
2017/4/11
保證
興化市戴南自來水廠
5,000.00
2016/9/22
2017/9/22
保證
5,000.00
2016/9/22
2017/9/22
保證
興化市戴南鎮東南集鎮鎮建設投資有限公
司
8,000.00
2012/12/13
2017/12/12
保證
興化市戴南汙水處理廠有限公司
2,000.00
2016/8/2
2017/8/1
保證
興化市大禹河道整治建設有限公司
21,000.00
2013/1/6
2019/1/5
保證+抵押
興化市城市水利投資開發有限公司
20,000.00
2016/4/1
2023/8/20
保證
15,000.00
2016/12/27
2023/8/20
保證
3,000.00
2016/4/1
2023/8/20
保證
45,000.00
2016/3/28
2023/8/20
保證
4,340.00
2016/3/28
2023/8/20
保證
興化市城南汙水處理廠
5,000.00
2016/2/1
2020/12/20
保證
興化市安豐汙水處理有限公司
2,000.00
2016/2/4
2020/2/3
保證
江蘇泰富恆通特種材料有限公司
2,700.00
2015/12/11
2018/12/11
保證
江蘇省興化職業教育中心校
2,100.00
2016/11/16
2017/11/15
保證
江蘇申源特鋼有限公司
4,300.00
2016/4/22
2017/4/17
保證
4,300.00
2016/4/22
2017/4/27
保證
800.00
2016/4/28
2017/4/27
保證
4,500.00
2016/11/17
2017/5/15
保證
5,000.00
2016/11/12
2017/5/17
保證
6,500.00
2014/6/16
2017/6/15
保證
1,500.00
2014/6/16
2017/6/18
保證
1,800.00
2016/7/29
2017/7/29
保證
5,000.00
2014/6/23
2017/9/4
保證
1,000.00
2016/11/3
2017/11/3
保證
1,800.00
2016/7/29
2019/7/29
保證
江蘇戴南新材料科技有限公司
5,000.00
2016/9/21
2017/9/21
保證
5,000.00
2016/9/21
2017/9/21
保證
3,000.00
2016/12/31
2019/12/31
保證
2,500.00
2016/12/31
2019/12/31
保證
10,000.00
2016/5/16
2022/5/16
保證
10,000.00
2016/12/30
2022/12/29
保證
合計
580,780.00
-
-
-
資料來源：公司2016年審計報告
七、評級結論
2016年興化市地方經濟保持較快增長，經濟實力進一步增強；公司作為興化市政
府重點發展的投融資平臺，繼續得到當地政府在財政補貼方面的大力支持；公司在建
保障房、投資基礎設施項目預期能為公司帶來一定收入。
同時，鵬元也關注到公司糧食購銷業務政策性較強，盈利能力較弱；公司在建保
障房、代建基礎設施項目尚需較大規模的投資，面臨一定的資金支出壓力；公司資產
中存貨和應收款項規模較大，且土地大部分用於抵押，資產流動性較弱；公司有息債
務規模增長較快，面臨較大的償付壓力；公司對外擔保對象以國有企業為主但金額較
大，且公司對民營公司的擔保部分被列為關注或不良，存在較大的或有負債風險。
基於以上情況，經綜合評定，鵬元維持公司主體長期信用等級AA，本期債券信用
等級維持為AA，評級展望維持為穩定。
附錄一 合併資產負債表 （單位：萬元）
項目
2016 年
2015 年
2014 年
貨幣資金
62,733.20
91,349.81
41,908.93
應收帳款
24,719.13
26,777.42
33,983.26
預付款項
6,100.42
17,202.05
6,513.46
應收利息
74.22
1,847.58
1,700.41
其他應收款
561,050.47
417,630.50
496,554.72
存貨
639,648.62
640,382.50
625,248.76
流動資產合計
1,294,326.06
1,195,189.86
1,205,909.55
長期股權投資
10,391.99
10,392.00
10,392.60
固定資產
14,674.16
14,066.14
14,090.03
在建工程
1,216.84
1,142.11
421.71
無形資產
17,810.89
18,192.30
18,870.58
長期待攤費用
31.88
37.17
8.80
遞延所得稅資產
-
971.89
2,131.93
非流動資產合計
44,125.76
44,801.61
45,915.65
資產總計
1,338,451.83
1,239,991.47
1,251,825.20
短期借款
41,903.00
57,100.91
69,836.00
應付帳款
6,845.48
6,319.46
8,966.98
預收款項
19,917.91
12,235.85
15,557.72
應付職工薪酬
51.30
35.73
86.45
應交稅費
8,900.23
7,991.17
7,467.86
應付利息
15,391.29
6,829.03
6,795.35
其他應付款
41,188.70
51,899.81
65,410.21
一年內到期的非流動負債
61,500.00
63,000.00
31,500.00
流動負債合計
195,697.92
205,411.97
205,620.57
長期借款
-
12,000.00
32,900.00
應付債券
267,827.97
178,564.34
207,954.50
遞延收益
1,487.00
1,203.00
1,464.65
非流動負債合計
269,314.97
191,767.34
242,319.15
負債合計
465,012.90
397,179.30
447,939.73
實收資本（股本）
20,000.00
20,000.00
20,000.00
實收資本（股本）淨額
20,000.00
20,000.00
20,000.00
資本公積
570,393.64
570,393.64
565,993.64
其他綜合收益
-
-
4,400.00
盈餘公積
25,125.60
21,828.50
17,862.37
未分配利潤
257,919.69
230,590.02
195,629.46
歸屬於母公司所有者權益合計
873,438.93
842,812.16
803,885.47
所有者權益合計
873,438.93
842,812.16
803,885.47
負債和所有者權益總計
1,338,451.83
1,239,991.47
1,251,825.20
資料來源：公司 2014-2016 年審計報告
附錄二 合併利潤表（單位：萬元）
項目
2016 年
2015 年
2014 年
一、營業總收入
196,793.25
185,212.84
144,499.30
其中:營業收入
196,793.25
185,212.84
144,499.30
二、營業總成本
228,996.03
213,447.19
153,128.09
其中：營業成本
189,967.83
174,201.30
123,621.79
營業稅金及附加
1,564.51
2,618.18
2,014.85
銷售費用
4,830.11
3,809.67
3,515.02
管理費用
5,146.05
5,671.62
5,127.30
財務費用
29,148.68
22,080.89
18,065.63
資產減值損失
-1,661.15
5,065.52
783.50
投資收益（損失以「－」號填列）
-0.02
-0.60
-0.59
其中：對聯營企業和合營企業的投資收益
-0.02
-0.60
-0.59
三、營業利潤（虧損以「－」號填列）
-32,202.79
-28,234.94
-8,629.38
加：營業外收入
63,907.15
70,514.30
51,971.45
減：營業外支出
90.41
2,170.68
683.08
四、利潤總額（虧損總額以「－」號填列）
31,613.94
40,108.67
42,658.99
減：所得稅費用
987.18
1,181.98
1,052.00
五、淨利潤（淨虧損以「－」號填列）
30,626.77
38,926.69
41,606.98
歸屬於母公司所有者的淨利潤
30,626.77
38,926.69
41,606.98
資料來源：公司 2014-2016 年審計報告
附錄三-1 合併現金流量表（單位：萬元）
項目
2016 年
2015 年
2014 年
一、經營活動產生的現金流量：
銷售商品、提供勞務收到的現金
213,065.48
189,230.43
141,717.20
收到其他與經營活動有關的現金
65,372.48
71,226.76
73,494.69
經營活動現金流入小計
278,437.96
260,457.19
215,211.89
購買商品、接受勞務支付的現金
180,549.83
200,235.84
134,711.74
支付給職工以及為職工支付的現金
3,593.15
3,265.67
2,928.79
支付的各項稅費
1,783.04
4,496.96
3,049.65
支付其他與經營活動有關的現金
14,272.62
37,685.01
11,251.00
經營活動現金流出小計
200,198.64
245,683.49
151,941.19
經營活動產生的現金流量淨額
78,239.33
14,773.70
63,270.70
二、投資活動產生的現金流量：
投資活動現金流入小計
-
-
-
購建固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金
1,356.21
1,323.74
767.63
投資支付的現金
-
-
-
投資活動現金流出小計
1,356.21
1,323.74
767.63
投資活動產生的現金流量淨額
-1,356.21
-1,323.74
-767.63
三、籌資活動產生的現金流量：
吸收投資收到的現金
-
-
-
其中：子公司吸收少數股東投資收到的現金
-
-
-
取得借款所收到的現金
153,155.20
41,264.91
168,800.00
收到其他與籌資活動有關的現金
104,735.87
205,923.65
1,500.00
籌資活動現金流入小計
257,891.07
247,188.56
170,300.00
償還債務所支付的現金
63,482.91
73,400.00
27,814.00
分配股利、利潤或償付利息所支付的現金
21,802.08
22,552.41
17,022.85
支付其他與籌資活動有關的現金
274,305.81
120,545.23
209,539.43
籌資活動現金流出小計
359,590.80
216,497.64
254,376.28
籌資活動產生的現金流量淨額
-101,699.73
30,690.92
-84,076.28
五、現金及現金等價物淨增加額
-24,816.61
44,140.88
-21,573.20
加：期初現金及現金等價物餘額
82,549.81
38,408.93
59,982.13
六、期末現金及現金等價物餘額
57,733.20
82,549.81
38,408.93
資料來源：公司 2014-2016 年審計報告
附錄三-2 現金流量表補充資料（單位：萬元）
項目
2016 年
2015 年
2014 年
淨利潤
30,626.77
38,926.69
41,606.98
加：資產減值準備
-1,661.15
5,065.52
783.50
固定資產折舊、油氣資產折耗、生產性生物資產折舊
706.94
627.23
1,583.40
無形資產攤銷
381.40
678.29
84.52
長期待攤費用攤銷
7.43
14.47
-
處置固定資產、無形資產和其他長期資產的損失
-
-
-
財務費用（收益以「－」號填列）
29,508.72
22,727.48
18,266.26
投資損失（收益以「－」號填列）
0.02
0.60
0.59
遞延所得稅資產減少（增加以「－」號填列）
971.89
1,160.03
308.47
存貨的減少（增加以「－」號填列）
733.88
-15,133.74
-12,708.92
經營性應收項目的減少（增加以「－」號填列）
56,979.57
-12,144.64
-5,424.47
經營性應付項目的增加（減少以「－」號填列）
-40,016.15
-27,148.22
18,770.36
經營活動產生的現金流量淨額
78,239.33
14,773.70
63,270.70
現金的期末餘額
57,733.20
82,549.81
38,408.93
減：現金的期初餘額
82,549.81
38,408.93
59,982.13
現金及現金等價物淨增加額
-24,816.61
44,140.88
-21,573.20
資料來源：公司 2014-2016 年審計報告
附錄四 主要財務指標表
項目
2016 年
2015 年
2014 年
資產負債率
34.74%
32.03%
35.78%
流動比率
6.61
5.82
5.86
速動比率
3.35
2.7
2.82
EBITDA（萬元）
63,943.29
64,156.14
62,593.17
EBITDA 利息保障倍數
2.05
2.82
3.43
產權比率
53.24%
47.13%
55.72%
綜合毛利率
3.47%
5.95%
14.45%
收現比
1.08
1.02
0.98
資料來源：公司 2014-2016 年審計報告、鵬元整理
附錄五 截至2016年末公司存貨中的土地資產情況（單位：萬平方
米、萬元）
土地證編號或地塊號
地類（用途）
帳面價值
土地面積
是否
抵押
興國用（2009）006565 號
批發零售、城鎮住宅
12,991.00
5.95
否
興國用（2008）第 006128 號
城鎮混合住宅用地
1,505.25
0.75
否
興國用（2008）第 006129 號
城鎮混合住宅用地
2,012.69
0.98
否
興國用（2008）第 006130 號
城鎮混合住宅用地
1,595.07
0.78
否
興國用（2008）第 006214 號
城鎮混合住宅用地
4,726.34
3.37
否
興國用（2008）第 006213 號
城鎮混合住宅用地
3,066.21
2.19
否
興國用（2008）第 006033 號
城鎮混合住宅用地
8,328.20
3.56
否
興國用（2008）第 006032 號
城鎮混合住宅用地
3,960.30
1.87
否
興國用（2007）第 004755 號
城鎮混合住宅用地
6,800.45
5.00
是
興國用（2007）第 004756 號
城鎮混合住宅用地
21,501.26
14.96
是
興國用（2007）第 003364 號
城鎮混合住宅用地
24,254.22
17.31
否
興國用（2007）第 003408 號
城鎮混合住宅用地
39,282.83
28.57
是
興國用（2009）第 007138 號
批發零售、城鎮住宅用地
15,702.76
9.29
是
興國用（2009）第 007136 號
批發零售、城鎮住宅用地
40,413.52
26.96
是
興國用（2009）第 007137 號
批發零售、城鎮住宅用地
35,164.50
21.88
是
興國用（2010）第 9932 號
批發零售、城鎮住宅用地
57,834.94
29.60
是
興國用（2010）第 9934 號
批發零售、城鎮住宅用地
47,401.36
24.03
是
興國用（2010）第 9933 號
批發零售、城鎮住宅用地
13,120.83
3.16
否
興國用（2007）第 001226 號
商業用地
12,205.43
6.79
否
興國用（2012）第 8061 號
批發零售、城鎮住宅
110,826.54
53.33
否
興國用（2011）第 04562 號
批發零售、城鎮住宅
23,238.20
15.36
是
興國用（2012）第 5000 號
批發零售、城鎮住宅
12,090.20
7.99
是
興國用（2012）第 6001 號
批發零售、城鎮住宅
11,112.49
7.34
是
興國用（2011）第 04564 號
批發零售、城鎮住宅
24,497.25
16.19
是
興國用（2015）第 ZF1058 號
批發零售、城鎮住宅
17,926.12
9.80
是
興國用（2015）第 ZF1059 號
批發零售、城鎮住宅
26,522.50
6.87
是
合計
578,080.46
323.88
資料來源：公司提供
附錄六 主要財務指標計算公式
指標名稱
計算公式
綜合毛利率
（營業收入－營業成本）/營業收入×100%
收現比
銷售商品、提供勞務收到的現金/營業收入
EBITDA
利潤總額+計入財務費用的利息支出+折舊+無形資產攤銷+長期待攤費用攤銷
EBITDA 利息保障倍數
EBITDA/（計入財務費用的利息支出+資本化利息支出）
產權比率
負債總額/所有者權益
資產負債率
負債總額/資產總額×100%
流動比率
流動資產合計/流動負債合計
速動比率
（流動資產合計－存貨）/流動負債合計
有息債務
短期借款+應付票據+1 年內到期的非流動有息債務+長期借款+應付債券+其他
應收款中的有息債務
附錄七 信用等級符號及定義
一、中長期債務信用等級符號及定義
符號
定義
AAA
債務安全性極高，違約風險極低。
AA
債務安全性很高，違約風險很低。
A
債務安全性較高，違約風險較低。
BBB
債務安全性一般，違約風險一般。
BB
債務安全性較低，違約風險較高。
B
債務安全性低，違約風險高。
CCC
債務安全性很低，違約風險很高。
CC
債務安全性極低，違約風險極高。
C
債務無法得到償還。
註：除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用「+」、「－」符號進行微調，表示略高或略低
於本等級。
二、債務人主體長期信用等級符號及定義
符號
定義
AAA
償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環境的影響，違約風險極低。
AA
償還債務的能力很強，受不利經濟環境的影響不大，違約風險很低。
A
償還債務能力較強，較易受不利經濟環境的影響，違約風險較低。
BBB
償還債務能力一般，受不利經濟環境影響較大，違約風險一般。
BB
償還債務能力較弱，受不利經濟環境影響很大，違約風險較高。
B
償還債務的能力較大地依賴於良好的經濟環境，違約風險很高。
CCC
償還債務的能力極度依賴於良好的經濟環境，違約風險極高。
CC
在破產或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務。
C
不能償還債務。
註：除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用「+」、「－」符號進行微調，表示略高或略低
於本等級。
三、展望符號及定義
類型
定義
正面
存在積極因素，未來信用等級可能提升。
穩定
情況穩定，未來信用等級大致不變。
負面
存在不利因素，未來信用等級可能降低。
中財網