來源：對衝研投
鄭商所棉花期權合約正式掛牌交易時間為2019年1月28日，至今上市兩周有餘。
我們基於棉價震蕩走勢的方向性判斷，上市首日建議進行棉花期權賣出寬跨式套利操作。從實際效果看，該策略盈利率25.3％。
我們認為鄭棉階段性震蕩概率依然較大，建議繼續持有期權套利頭寸。
01
鄭棉價格震蕩運行
當前國內棉花市場存在的主要矛盾在於：儲備棉去庫存任務基本完成VS流通庫存持續增加。
（一）儲備棉去庫存任務基本完成
中國儲備棉庫存由2016年初1100餘萬噸減少至目前不足300萬噸。2016、2017、2018三年累計輪出儲備棉838萬噸，年平均輪出儲備棉約280萬噸。USDA數據顯示，2018/19年度中國棉花產需缺口約283萬噸，需要進口+儲備棉輪出彌補缺口。
公開消息顯示，中央儲備糧在1月召開的工作會議上表示，截止2018年末，棉花去庫存任務基本完成。
我們認為，該表態表明儲備棉庫存基本達到合理水平，2019年繼續大量投放儲備棉的可能性降低。中國需要進行儲備棉輪換以滿足儲備棉質量結構調整的需求，抑或是需要加大進口量以滿足國內棉花需求。
儲備棉庫存降低是國內棉花價格長期看漲的基礎。
（二）社會庫存持續增加
與儲備棉庫存持續減少的情況相反，國內棉花社會庫存持續增加。數據顯示，2015年度以來，國內社會庫存量（工業庫存+商業庫存）持續增加，從側面反映出市場對於棉價上漲的預期已經體現在主動增加棉花庫存。
社會庫存增加還體現在鄭商所棉花倉單量繼2017年度創歷史新高后，2018年度再創歷史新高。
我們認為，鄭棉倉單量創歷史新高是壓制棉價上行的階段性因素
（三）中美貿易磋商主導棉花消費預期
2018年春節以來，中美在貿易領域的交鋒此起彼伏；2018年7月之後達到巔峰——中美雙方多回合加徵關稅；2019年12月1日G20會議上中美最高領導人合談為中美貿易爭端迎來轉機；2019年2月14-15日，中美雙方第六輪磋商結束，即將進行第七輪磋商
統計局資料顯示，2018年末中國紡織服裝、服飾業累計主營業務收入17106.6億元，出口交貨值累計約3757.9億元，佔主營業務的比重約22％。相關機構統計顯示，中國產棉質紡織品服裝中，出口至美國的比重佔出口總額的比重約16.9％。
我們認為，中美貿易磋商進展短期內對情緒上的影響大於實際影響。
02
期權賣出寬跨式套利策略繼續持有
鑑於棉花市場遠期看漲預期與現實庫存壓力多空交織，以及中美貿易磋商前景難料，我們認為鄭棉區間震蕩概率大，價格波動區間在階段性高低點之間，14500-15500元/噸。
在棉花期權上市首日，我們建議進行賣出寬跨式套利策略。
棉花期權掛牌價間距200元，實際操作中，進行賣出CF905C15600和賣出CF905P14600操作。
從期權策略收益角度分析，1月28日建倉賣出1手CF905P14600合約和1手CF905C15600合約，以收盤價計算，可得權利金合計360*5=1800元。截止2月19日，權利金合計249*5=1345元，收益率25.3％。
我們認為，鄭棉上方受套保壓力壓制，下方受成本支撐，階段性維持區間震蕩概率大，建議期權賣出寬跨式策略繼續持有。
03
要風險
（1） 中美貿易磋商
中美貿易磋商主導後期棉花消費預期以及短期市場情緒，可能造成方向性變化及波動率增加。
（2） 儲備棉輪換政策
回顧過往，儲備棉輪換政策多在上年11月份出臺。2019年的儲備棉輪換政策至今仍未出臺，關注政策變化對棉花價格造成的方向性影響及波動率增加風險。