一文看懂不良資產行業歷史、投資盈利、資產處置模式

不良資產投資模式初了解

不良資產

不良資產是一個泛概念，它是針對會計科目裡的壞帳科目來講的，主要但不限於包括銀行的不良資產，政府的不良資產，證券、保險、資金的不良資產，企業的不良資產。金融企業是不良資產的源頭。

不良資產盈利模式

債權——回歸帳面價值，賺取差價：

例如：10個億的債權5個億或者3個億買下來，之後回歸帳面價值，3折買的8折賣了，賺了債權的差價。

股權——股權溢價：

例如：一個資產是20個億，銀行貸款10個億，意味著淨資產10個億，如果5個億買了10個億的股權，最後通過各種重組盤整，這個股權回到了帳面股權的價值10億，那就賺了5個億。

放高利債（主流AMC模式）：

例如：債務重組後以高利息債務置換既有貸款。銀行把不良貸款賣給了AMC，AMC接過來後以15%的利息置換了銀行 6%的利息，等借款人資產出售或者有錢後，再按15%利息還給 AMC，AMC 賺了 15%的高利債收益。

第四，資產溢價出售（資產證券化方式）

就像散戶買股票一樣，買在低位，低於內在價值，等市場回到合理的估值期間再出售，不參與公司的管理。

第五，債轉股

債權通過債轉股的方式取得了股權即資產的控制權，等資產升值以後賣掉，賺資產升值的錢，但不參與資產的盤整和改良。

不良資產處置模式

收購處置類不良資產經營：

·首先，AMC通常通過公開競標或者協議收購的方式，以相對於帳面原值一定的折扣，從金融機構（主要是銀行）收購不良資產。

·其次，根據每項不良資產特點（例如債務人情況、抵質押物情況等主客觀因素），靈活採用不同的管理和處置方式，從而實現債權的現金回收、獲得收益。

債轉股：

債轉股是傳統類不良資產處置的一種，即通過將收購的不良債權資產轉化為股權的方式。

附重組條件類不良資產經營模式

·AMC與債權企業、債務企業三方達成重組協議，向債權企業收購債權，同時與債務企業及其關聯方達成重組協議，通過還款時間、金額、還款方式以及擔保抵押等一系列的重組安排，實現未來債權的回收。

·附重組條件類不良資產經營模式是目前四大AMC另一大支柱業務，本質類似於放貸。

·較於第一種處置類不良資產經營模式，因為不涉及到訴訟、追償等事宜，這種業務模式所花費的力氣和成本更小，相應的收益彈性較小、穩定性高，因此在前幾年經濟景氣度不算太差的時候，這種業務模式成為了四大AMC快速增長的一種業務。

不良資產證券化

央行牽頭各部委出臺了多個文件以推動資產證券化發展，同時銀監會批准多家銀行成為不良ABS試點單位，截止目前，6家試點銀行均已發行不良資產ABS產品，合計規模近100億，基礎資產涉及對公貸款、個人住房貸款、信用卡貸款、承兌匯票墊款等。

其他各類通道代持業務

不良資產投資興起的原因

自2012年，經濟下行、供給側改革、網貸風險頻發，債務違約率高、債券違約率高，銀行與非金融企業大量不良資產剝離，因此給不良資產的大規模出現提供了基礎。目前不良資產領域已經形成億元量級的市場空間，未來三年至五年或將保持20%以上的行業增速。

資產出讓方的訴求

「會計出表」的訴求：一方面在經濟下行的初期階段，形勢還沒有那麼糟糕的時候，相比不良下帳、輕裝上陣，銀行更願意維護客戶，通過債務展期或重組等方式讓資產留在表內；另一方面嚴格的監管指標不容商業銀行如此騰挪；因此，面對不良資產，銀行「會計出表」的需求明顯強於真實出售。

出於盈利考慮，更願意以時間換空間：不良資產轉讓的折扣較大，意味著銀行要承擔相應的損失。所以銀行更願意「以時間換空間」，熬過經濟寒冬，等待不良資產最終變成優質資產。

處置方案的創新

目前，被各類型金融機構廣泛參與或寄予厚望的是如下幾種創新處置方案：

會計出表、通道業務升級

利用各種結構設計，以四大AMC、信託公司、券商資管、基金子公司等機構為通道，達成會計出表目的的同時，將資產的最終處置權保留在銀行體系內。

具體形式上可以是藉助私募基金--數家銀行成立小型聯盟並發起設立不良資產收購基金，收購標的為聯盟內銀行的不良資產，會計體現上是互相持有，資產出表。亦可以是收益互換的方式。

真實處置需求下，服務商模式興起

一方面，由於批量轉讓中，買賣雙方的價格分歧較大，導致銀行賣斷不良資產包的渠道受阻，所以銀行正在逐步探索通過委託專業處置機構，化解不良資產的路徑；另一方面，四大資產管理公司本身體量較大，業務布局較廣，但是團隊的人手和精力有限，尤其是在各個地域內的協調能力方面可能存在不足，所以可以聯合當地的銀行開展清收工作，實現雙方共贏。

不良資產證券化

新一輪的不良資產證券化已經重啟，當前仍處於試點階段，具備發行不良資產支持證券的銀行只有六家，當前已經發行的幾期不良資產支持證券也遭遇了一定的爭議。不過，從長遠來看，由於不良資產證券化具有陽光化、規範化和標準化的特點，並且符合監管的政策導向，預計不良資產證券化市場會不斷的成熟和壯大。

利潤可觀

不良資產管理公司通過競標、競拍、摘牌、協議收購等大大低於原價格的方式獲得資產，進而通過債務重組、資產重組、企業重整等形式實現價值增值，最終通過出售實物資產、債權、股權或繼續持有經營等方式獲取收益，中間賺取的利潤頗為豐厚。

政策加持

1.2012年2月2日，財政部與銀監會聯合發布的《金融企業不良資產批量轉讓管理辦法》（財金[2012]6號）規定，「各省級人民政府原則上只可設立或授權一家資產管理或經營公司，核准設立或授權文件同時抄送財政部和銀監會」。

2.2013年11月28日，《中國銀監會關於地方資產管理公司開展金融企業不良資產批量收購處置業務資質認可條件等有關問題的通知》（銀監發[2013]45號）中進一步明確，「鼓勵民間資本投資入股地方資產管理公司」

3.2014年7月，中國銀監會公布了全國首批可在本省（市）範圍內開展金融不良資產批量收購業務的地方資產管理公司，分別是江蘇、浙江、安徽、廣東和上海5個省市。

4.2016年10月，原銀監會下發《關於適當調整地方資產管理公司有關政策的函》（銀監辦便函【2016】1738號），允許卻有意願的省級人民政府增設一家地方資產管理公司。除此之外，放開了地方AMC收購不良資產不得對外轉讓的限制，並允許以債務重組、對外轉讓等方式處置不良，受讓主體不受地域限制。

5.2017年4月，原銀監會降低不良資產批量轉讓門檻，將批量打包轉讓允許戶數從1戶降到了3戶。

6.2019年初，監管部門下發文件，向地方AMC就關於加強地方AMC監管徵求意見，反饋已於2月12日截止。這意味著，地方AMC首份規範性文件不久將出爐，地方AMC進入規範經營指日可待。

歷史沿革

不良資產處置歷史沿革

1.第一輪 1999-2000年：國有銀行首輪注資+不良剝離

背景：我國第一輪大規模不良資產經營始於1999年；1997年底，四大國有銀行資本充足率僅3.5%，遠低於巴塞爾協議8%的最低要求。

四大AMC成立：1999年，財政部注資、央行再貸款、成立了四大資產管理公司——東方、華融、長城、信達，也就是我們常說的四大AMC。

不良貸款的剝離和收購：到2000年8月底，四大AMC先後完成1.4萬億不良貸款的剝離與收購工作，使得四大行不良貸款率下降了超過10個百分點。

當時，我國的市場經濟還未形成，相當部分的不良貸款來自於地方政府干預、對國有企業的信貸支持。

2.第二輪2004-2008年：國有銀行股改、二次注資+不良剝離

背景：截止2002年末，四大行的不良貸款餘額仍高達2萬億元，不良率達到23.11%。為了配合四大行的改制上市，四大AMC於2004-2005年、以及2008年對四大行的不良貸款再次進行大規模剝離。

處置結果：四大行的不良貸款餘額從2003年的2.54萬億下降至2008年的0.56萬億，不良貸款率從19.6%下降到2.42%，資本充足率從3%上升至11.3%。四大行均成功實行了股份制改造，獲得後續長遠發展的基礎。

3.第三輪，現在？

現狀：2019年6月末商業銀行不良貸款率為1.81%,季度環比+1bp;撥備覆蓋率為 191%,同比-1bp。雖然資產質量整體保持穩定，但子行業分化加劇,城商行不良貸款率顯著上行。

拉開序幕：可以說，前兩輪不良處置很大程度上是補交經濟轉軌和改革的成本；而這一次，經濟持續下行、產能過剩、槓桿高企帶來的新一輪不良處置已拉開序幕。

經營模式歷史沿革

前兩輪的不良資產處置主要是政策性的，不良資產經營業務主要由四大資產管理公司（華融、信達、東方、長城，後文簡稱「四大AMC」）經營；因此，四大AMC的發展歷史也是不良資產行業的發展歷史。

1999年：財政部設立四大資產管理公司（AMC）——華融、信達、東方、長城，預設經營期限10年

2004年：四大AMC逐漸從純政策化向商業化轉型，並開始培育各項子業務，如證券、保險、信託、房地產等

2009年：四大AMC的經營期限被無限延長

2010年：四大AMC全面開始商業化

2013年：信達在香港上市

2015年：華融在香港上市

不良資產是投資風口？

機構投資者湧現不良資產市場，結構化配資隱現

當下資產荒的壓力已經讓銀行、保險等大型機構投資者開始關注並準備介入不良資產行業。新力量的介入使得不良資產行業在資金、項目和管理處置能力三項要素上都出現了結構化的趨勢。

1.資金端：當前大量進入不良資產市場的資金來源豐富，但需求卻基本一致--對現金流要求較高，安全性要求較高。由於產業資本體量有限，而不良資產潛在市場空間巨大，結構化資金湧入不良資產市場是大勢所趨。

2.項目端：在銀行不良資產處置意願不強時，形成了買斷式、反委託、代持、分成制等多樣化的交易模式，但是紛繁的交易模式仍然難掩銀行不願意真正出表的意願。而非銀行的項目來源，比如四大資產管理公司、代償機構、社會信貸等其他機構，則因為不同賣方的考核指標和價格預期也導致價格的差異。

3.管理處置能力：管理和處置有分離的趨勢，處置機構以負責不良債權的消化而獲利，選擇性接收項目，實質性地解決掉項目。而管理商則考慮不良資產的整個鏈條，提供服務具體包括項目定價、風險評估、盡調、買賣交易到實質的管理、處置、回款、資金錯配、增信、流動性支持、資產盤活、項目退出等等。

與上輪不良資產處置相比的十大「吸金」之處

經濟周期使然

上一輪是在經濟上升期，資產一直快速升值，這一輪在經濟新常態，資產價值升值與否需要深度分析，權威人士的「L型」言論可見一斑。

資產相對優質

上一輪是國企為主，貸款質量相對差，有抵押物的不多，大多是擔保借款，大多企業都存在改制的情況，逃債的情況多，貸款手續也不那麼規範;這一輪是民企為主，抵押物充足，法人代表擔保，改制或逃債相對少，貸款手續相對規範。

債務程度複雜

上一輪的貸款債務沒那麼複雜，職工權益多，這一輪債務大多很複雜，涉及到民間借貸、其他債權等偏多，職工權益少。

司法環境健全

上一輪司法環境保護債務人的偏多，這一輪國家建立徵信體系，同時開始推進司法獨立，不良資產的司法環境相對好些。

組包方式變化

上一輪都喜歡組大包，這一輪發現小包門檻更低，所以，銀行和AMC都開始組小包，多組包。

處置模式多樣化

上一輪基本就打包轉讓(還有代持、核銷)，這一輪銀行開始嘗試不良資產證券化、銀行債轉股，處置模式更多樣。

資產包收購價格不同

上一輪一般價格都比較低，2000年大多在10%以內，2004-2005大多在15%-35%，這一輪不良資產真正開始轉讓是從2014年年底，大多價格在30%甚至以上。

獲取資產包難度不同

上一輪銀行賣包直接可以賣，這一輪不良資產很多銀行只是爆出有大量不良資產，但實際在用各種方式掩飾報表，沒有大規模、低折扣的轉讓資產包。

參與群體增加

上一輪不良資產的主要參與群體是銀行、四大AMC、民營資產公司、外資基金、律師事務所、拍賣行以及個人，這一輪不良資產加入了省級AMC、上市公司、證券公司、信託公司、基金公司、房地產公司、評估公司、保險公司、網際網路金融公司、淘寶等新的群體。

回現方式不同

上一輪不良資產大多會通過尋找到新的承債主體，最終與債務人和解實現債權，新一輪的不良資產大多需要通過抵押物的變現或者債務重組方式實現回現。

不良資產盛宴未必全好吃，不良資產市場存在多方面的瓶頸

1.宏觀經濟仍處於下行周期，此時並非不良資產處置的好時機。

雖然市場樸素的認知是不良資產行業作為「逆周期」行業，經濟越糟糕資產越多。然而事實是，不良資產最終的處置必須藉助宏觀經濟向上的大勢，此前的兩輪不良資產處置盛宴皆是如此。

這一輪不良資產投資期限普遍為「2+1」，處置是不良資產行業面臨的最大難題，也是很多處置機構看得多拿得少的原因。目前看來，處置機構在2014年所接手的不良資產包，還有大部分尚未處置完畢。

2.投資者對不良資產投資回報預期虛高。

經濟下行使得不良資產行業處於風口之上，但國內不良資產市場以及處置機構，都還處於很不成熟的階段。有機構宣稱，不良資產的投資回報率動輒可達200%甚至更高，在這樣不真切的口號式宣傳導向下，大量盲目的投機類資金湧入，市場更加難以回歸理性價值，這增加了處置難度。

3.買賣雙方差異大，價格中樞難以形成。

總體而言，作為賣方的銀行，在監管指標的考核壓力下，確實有賣斷資產包的需求，但是對於資產包的價格預期較高；作為買方的金融資產管理公司（含四大AMC+地方AMC）及民營不良資產處置機構，由於處置壓力較大，收購不良資產包時的報價遠低於銀行的預期，導致不少資產包最終流拍。

4.資金方風險辨識能力有待提高。

流動性寬裕導致各路資金飢不擇食，面對不良資產這類「非標準化」的資產亦蠢蠢欲動。然而，由於缺乏對項目操作及回收流程的全面認知和理解，也缺乏對具體項目的風險辨識能力，仍然依靠交易對手提供外部增信措施、內部結構化安排的傳統投資思路，在不良資產市場很難實現。

不良資產盛宴怎麼吃？

1.對於沒有經驗的機構，收購不良資產和買二手房差不多。

缺乏不良資產項目投資和管理經驗的資金方，更大程度上是買二手房的投資思路，只關注的是項目中抵押資產的品類和價值、法院的判決時間，以及具體執行的時間。但是在項目具體的執行中，最終是否能順利拍賣掉，還有可能存在很多變數，更多的細節問題需要資金方關注。

2.不要奢望兜底，更多關注管理人的處置能力。

機構投資者需要明確，不良資產業務中，收益來源是管理機構通過對項目的運作和管理實現的。以往通過籤訂承諾保底協議或者管理機構提供股權質押的增信方式不符合不良資產行業的特性，並且這種模式也不符合監管的導向。

3.資金可以作為優先、平層、劣後或夾層投資者參與到不良資產市場中來。

1）對於優先級的資金來講，更多是扮演財務投資者的角色，獲取優先級收益，可以採取雙GP模式，以自身作為管理人，不良資產管理方作為投顧的模式進行合作。

2）隨著市場的發展，有能力的金融機構未來也可以作為劣後或者夾層投資人參與到不良資產市場。需要注意的是，多管理人結構中，劣後級投資人與管理人需要綁定得更為緊密。而且管理人的管理能力有明顯的地域性，如果管理人缺乏足夠的處置能力，劣後級資金面臨的風險會非常高。

4.關注過剩產能的行業重組以及積極參股地方AMC

1）關注過剩產能的行業：

中國東方董秘認為：除高端製造等國家重點扶持的行業及高科技、創新類企業外，煤炭、鋼鐵等過剩產能企業也是較好的債轉股標的，應抓住該行業近期價格補漲時機，加大重組式債轉股力度。

2）積極參股地方AMC:

四大AMC的優勢在於不良資產產品的設計、定價、渠道建設等，而地方AMC的優勢則在於地方行政的協調能力，二者結合有利於優勢互補。比如地方政府持有一部分地方企業的股權，可在稅收、土地等方面給予一定的政策優惠，這是我們所沒有的；我們更多是運用市場化運作，提升不良的處置能力。

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