薦讀DISCOVERY
來源：硬房研究院（ID:uk-research)
在之前的文章中，我們曾經用了不少篇幅介紹英國的學生公寓市場，並淺析了其投資價值所在。今天這篇專題研究，我們希望能夠給讀者朋友們展示關於另一個市場的情況，這一市場在行業內的名稱為Build To Rent （BTR），直接翻譯過來是建造出租。由於這一市場內的標的資產是大型開發商或者大型房地產基金主導的由眾多公寓組成的項目，因此我們將之稱為長租公寓市場。
目前的長租公寓市場，無論是相關政策還是地理分布，其市場現狀和發展潛力都有明顯的特徵，大體上可總結如下：
當前市場體量相對較小，成熟度較低；
未來市場發展潛力大，市場將向規範化推進；
這兩個特點所反映的每一種情況，都將涉及較多不一樣的市場因素，讓我們逐步展開，去拼湊一個完整的認識版圖。
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第一章：長租公寓，萌芽中的新興市場
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相比於其他耳熟能詳的市場類型，長租公寓是一個成型時間很晚的市場。也正是由於其尚處於市場發展的初期，因此體量較小，成熟度較低。在對這一點展開之前，我們先對長租公寓作為一個房地產項目展開一些解讀。
首先讓我們來了解一下長租公寓這個名詞的概念。這將對我們之後理解整個市場有所幫助。
作為開發項目和投資產品的概念解讀
作為一個房地產開發項目中的專有名詞，長租公寓第一次被官方完整定義是在2018年9月，這也側面說明了長租公寓市場發展的成熟度較低，各種規範仍在發展中。長租公寓在英國城市規劃法案中的官方定義如下：
從這段定義我們可以看出，長租公寓作為一個開發項目，有以下幾個特點：
開發目的是為了換取租金收入
租賃期限長，一般大於3年
有專門的的物業管理團隊
僅僅看名字，很容易把長租公寓和學生公寓混淆，認為後者是前者的子集。然而實際上，學生公寓（PBSA），長租公寓（BTR）和養老地產（RL, Retirement Living）是同一個市場（被稱為經營性房地產，Operational Real Estate）的3個組成部分。其中，學生公寓和養老地產針對的群體非常明確，即學生和老人；而長租公寓則可以憑藉上述定義中租期的特點與前兩者區分開來：長租公寓通常租期比學生公寓（租期與學期時間掛鈎）要長，而比養老地產（通常租客不會再搬離）要短。
又由於長租公寓的開發目的是長期的穩定現金流，即租金收入，因此它除了作為單一的房地產項目之外，還有作為一項投資資產的屬性。
作為一類以租金為主要收入的資產，其設計和開發的邏輯必須以最大化其租金為目的，而要最大化其租金，資產所有者就需要足夠多的可出租單位（以最大化租金收入），最小化租客的流動性（以減少空租期）和儘可能延長長租公寓的壽命（以減少維護成本和保持租金水平）。由於這樣的考慮，當前市場上的長租公寓還有以下特點：
為使諸位讀者對於長租公寓作為一項長期投資，其日常現金流的運營情況究竟如何更加了解，我們整理了一些數據，列出如下的樣本現金流量表作為參考（請注意，以下現金流量表是基於美國國家公寓聯合會的數據，參考安永會計事務所比例，結合英國當地情況調整之後的舉例，僅可作為參考）：
按照這樣一個估計，每單位的長租公寓都可以提供超過60%的利潤率，即在租客穩定（出租率90%以上），運營費用在平均水準的情況下，租金每增長1元，利潤都可隨之增長60%。
在我們對長租公寓作為一個房地產項目以及一個投資資產的概念都有所了解之後，讓我們轉向來看長租公寓所屬的市場。
市場初探：並不遙遠的過去
作為一個新興的市場，長租公寓的規模化最早可以追溯到2012年，以倫敦奧運村的交易為標誌。之後在2013年，M&G作為機構投資者，進行了多個長租公寓市場的投資，包括收購Berkeley集團旗下包含534個單元的公寓並將之作為長租公寓和參與了倫敦奧運村旁Stratford Halo，一棟有著超過400個單元的大型出租公寓這樣的大型交易。M&G在收購案之後，緊接著就在2014年宣布直接參與長租公寓的開發，成為了最早完全進入市場的幾個大型機構投資者之一。
2016年，長租公寓市場進一步規範化和成熟化，標誌事件是滙豐銀行和蘇格蘭皇家銀行為長租公寓開發提供貸款，這也表明從那時起，長租公寓這一市場正式有了機構開發者，機構投資者和機構借貸者參與，市場愈發完善。
而法律的規範化則體現在本文上述提過的規劃法案中對於什麼是Build To Rent進行了完整的定義，從此在開發層面，開發商能夠直接以長租公寓作為與政府討論時的關鍵詞，並且之後愈發完善其他法律法規（譬如作為長租公寓的開發項目應該配備多少車位等具體規定）打下了重要的基礎—畢竟法律需要先承認有長租公寓這種項目的存在，才能對如何開發它進行更詳細的說明。
而反觀這一切發展，距離我們最遠的那一點星火，其實也只是不到8年之前的事情；而最近的一個重要的飛躍，則剛剛在1年多前與我們碰面。
市場拓展：高歌猛進，地區不均
根據專門觀測長租公寓發展情況的英國房地產聯合會（British Property Federation）的統計數據，當前全英國總共有148,046個長租公寓（單元數），其中已經完成的有34,840個公寓，佔總數的23%左右；正在建造的有35,760個公寓，佔總數的24%左右；還有超過50%的體量僅是獲得了規劃許可卻還沒有動工的公寓，總數為77,446個。
這個數字並未顯示出長租公寓的動態，因此讓我們引用一些歷史數據作為比較：
在回顧長租公寓市場的歷史沿革時，我們提到過2016年是整個長租公寓市場體系基本完善的一年。在這一年時，市場上的長租公寓可出租單元數為14,371個，總量為90,761個。
稍加計算可以得出，3年內，整個市場體量增大了63%，存量增大了70%。
Savills的統計表格可以給予我們更加直觀的展現：在這個表裡可以清楚地看見，每一年開始施工的和已經完成的長租公寓都在快速地增加；2018年和2017年建造量之間的差額就已經是2年前市場上完成量總額的2倍左右。
除此之外，這樣高速的增長在未來2年，甚至會以更快的速率推進：按照一棟中高密度的建築從建造開始平均建築時間為2年左右的經驗推算，2年內會有比現在市場上總存量更多的公寓投入市場，令整個體量在2年內翻番，即每年平均增長達50%。而即便只有不到70%的項目能夠達到這個水準，未來2年的增長速度仍然比現在更快。
發展速度快，可謂是「猛進」，而「猛進」之外，還有「高歌」。
當前長租公寓市場上最大的幾個投資機構之一M&G Real Estate在其案例研究中表示，長租公寓的空置率為5.2%，低於其他類型房地產的均值6.9%，且雖然理論租期以1年為基礎，實際租期卻達到3.9年。除此之外，回報率上，租賃型房地產也超過商業地產、股票和債券。
也就是說，當前的長租公寓市場，入住率高、租期比理論更穩定（也就是回報比理論上更穩定）、且回報率還高。
從上述統計數據中我們還很容易看出當前市場的另一個特點：地區分布不均。
無論是BPF還是Savills的數據，都著重提示了一個情況: 倫敦的存量遠大於英國其他地區。
於是我們能夠很清晰地看見，當前的長租公寓市場發展速度很快，且地區分布不均。這也很容易令我們問出這樣的問題：
為什麼長租公寓能夠高速發展？以及，
為什麼長租公寓多集中於倫敦？
這就要從這種項目本身的發展邏輯說起了。
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第二章：發展邏輯，新格局下的市場缺口
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一言以蔽之，長租公寓高速發展，是其所在市場供小於求的外在體現。其所在市場為住宅市場，因此長租公寓能夠高速發展，就說明了在英國，對於住房的需求大於住房的供給。而長租公寓多集中於倫敦，則進一步說明這一情況在倫敦最為嚴重，亦即倫敦的住房缺口在英國是最大的。
基石和本質：供需不均描繪廣闊市場
倫敦的住房問題實際上是英國最常被提及的問題之一，住房問題也是歷屆政黨選舉時都會提出解決方案的問題。而既然歷屆政黨選舉時都提出了解決方案，住房問題卻仍然存在，就證明了這是一個相對頑固，難以迅速解決的問題。
當然，所謂「問題」其實更多是從英國政府的角度來說：由於這問題的本質是需求遠大於供給，因此對於開發商和投資者來說，也許看到更多的是「機會」。
倫敦市政府曾經做過預計，在2017/18年，倫敦的住房需求是66000套，而當年實際上的住房供給是32000套，佔計劃的48%，似乎僅1年就有34000套缺口；
之所以說「似乎」是有34000套缺口，是因為我們還要回看倫敦自己做估計的時候是基於什麼樣的數據，假如倫敦認為每年需要66000套住房是因為有同等的人口增長，而實際上2017/2018年的增長只有32000人，則雖然供給沒有達到目標，但是未必真有需求缺口。
回看倫敦的市政發展計劃，可知66000套住房需求是基於每年70000人的人口增長而來。新增人口數和住宅需求比為1:0.94.
那麼實際上倫敦在2017-2018年之間，到底新增了多少人呢？
答案是超過10萬人。
也就是說，實際上增加的人口，比英國政府估計的還要多；換句話說，實際的住房需求，比英國政府估計的還要大。如果按照之前的比例換算，住房缺口還要再增多30000套，即再增大50%。
將鏡頭拉遠，看向整個英國後，我們則可以發現，根據英國統計局的數據，2017-2018年全英增長了大約40萬人口；相對應的住房供給則增長了22萬，新增人口與住房比為1；1.8，是之前估計的合理的比值的2倍左右。
如此看來，供給和需求的缺口非常巨大，這也就造成了住宅市場的廣闊發展前景，亦足以解釋作為市場一員的長租公寓為何能夠獲得發展。《倫敦市政發展計劃》是一項持續到2041年的發展指導綱要，而關於住房政策的複議將會在2029年前進行，由此可知，對於倫敦，每年的新增66000套住房需求的估計預計會持續10年；而對於英國整體的人口增長，統計局的估計是至2031年，在12年間增長300萬人，每年增長25萬人。因此基本市場需求能夠在未來10年間都得到保證，而長租公寓要做的，就是在於住宅市場上的其他成員競爭，爭取更多的市場份額。
從現在的市場局勢來看，我們相信長租公寓能夠憑藉自身優勢，爭取到足夠的市場份額，實現進一步發展。
助力與未來：興衰變化展望進步藍圖
長租市場是住宅市場的一員，而非全員；巨大的供需差距的確為其提供了不斷向上的基礎，但發展步伐可快可慢。之所以長租公寓能夠以接近三年翻番的速度飛速發展，還要得益於市場上其他成員的側面推動。
住宅市場永恆不變的兩大市場分類是銷售市場和租賃市場。這兩個市場分別有一個成員，是長租公寓的對手，也是其無法涵蓋的領域的補充成分。
在銷售市場上，長租公寓的對手主要是大規模用於出售的公寓類房產，被稱為Build To Sell （BTS）。這類房產的開發目的就是一次性銷售，一勞永逸，而購買了這種房產用於自住的客戶不太可能同時踏足長租公寓。
在租賃市場上，作為大規模集中出租的代表，長租公寓的對手則是小規模分散出租的另一種租賃模式：房東出租，被稱為Buy To Let （BTL）。這類房產由私人房東主導、沒有統一的租賃管理團隊、也不一定位於完全用於出租的建築物內、並且有可能是公寓之外的其他類型（如獨棟、聯排房屋等）的房產。
在長租公寓飛速發展的這幾年裡，無論是銷售市場，還是房東出租市場，都因為其各自的某些情況，導致部分市場份額流向了長租公寓。下面就讓我們進行一些展開。
銷售市場：負重前行的買家壓力
銷售市場與長租公寓相比，其劣勢首先在於低可負擔性。
仍然以倫敦為例，根據英國國家統計局的數據，倫敦是英國最難以負擔的購房地區：此處可負擔性最好的地區房價中位數也是人均收入中位數的將近10倍，大部分在15倍左右，著名的富人區威斯敏斯特達到了24倍，肯辛頓和切爾西更是達到了44倍。
因此從可負擔性來看，按照官方的估計，不吃不喝10-15年，才可以在倫敦買房，如果要買環境較好的區，時間還要更長。
遺憾的是，血肉之軀必須要吃要喝。不但要吃要喝，而且偶爾還可能要吃些好的；除此之外，甚至還有休閒娛樂、陶冶情操的需求，而為了到特定的地方去滿足這些需求，又還需要交通工具。
於是英國人在日常收入中，就不得不拿出一部分錢，用於購買食物、飲品、雜物、休閒娛樂、教育以及交通服務，除此之外還有必須要交的水電費等等。
根據英國政府的統計，這樣的一些支出總共可以達到平均每周572磅（不含貸款利息，council rate和North Ireland rates）。如果在消費高的地區，如倫敦，則會達到658磅。
與此同時，統計局關於收入的統計卻顯示，英國每個家庭的可支配收入中位數為29400磅，即每周大約566磅。這個數字比平均家庭周支出還要低，說明有許多家庭（可能接近一半）假如按照正常開支，即過的是英國平均水平的生活的話，除非對方白送，否則一輩子也不會有餘錢買房，根本就不用考慮這個房子在哪。
但是，即便沒有餘錢買房，每周與住宿相關的支出卻只佔總支出的13%，如果收入高於支出，則比例更低。換句話說，某些人可能一輩子難以負擔心儀的房子，卻可以憑藉租房，把接近或者超過90%的收入用於其他自己需要的地方。
房價已經高懸，漲幅卻也並不友好。根據Savills在2019年的統計，英國的房價上漲速度超過租金上漲速度，也就是在當前趨勢下，兩者可負擔性還會進一步拉大。
如此比較，兩者可負擔性高下立判。然而除了這最關鍵的一點，長租公寓面對銷售公寓，還具有其他優勢。
租賃的優點：靈活且輕鬆的日常
長租公寓具備兩個銷售公寓不一定包含的優點，即居住在此的人可以生活的相對靈活並且輕鬆。
2019年的萊坊《英國租戶調查報告》中針對租戶們為什麼要租房製作了一份問卷。除去最關鍵的買房資金不足（請注意，此處的資金不足是連按揭貸款的資金都不夠的意思，而非無法全款買房）的原因外，剩下的原因則主要可以歸結為：能夠住得靈活，或者，能夠住得輕鬆。
如果我們列一張表把除去資金緊張的其他選項分類，則情況大致如下：
人們如果不是因為資金緊張而租房的話，上面的理由就可以看作租房被選為替代購買一個房產的主要理由了，也可以理解為租房對於購買房產所擁有的獨特優勢。略加觀察可以發現，這些優勢幾乎全部是無法通過買房，或者通過買房達成需要付出比租房大得多的代價來達到的：比如說不想要住在一個地方這樣的需求，如果通過買房來實現，需要大得多的資金量；而類似想要住在房價無法負擔的地區這樣本來就和買房行為相矛盾的需求，則根本無法通過買房來實現。
綜上所述，當考慮到房價支出可負擔性這種核心問題時，長租公寓擁有銷售公寓難以匹敵的優勢；而當面對有靈活性和想要過得相對輕鬆的需求的市場群體時，長租公寓又可以以更低的代價滿足客戶。憑藉這樣的特點，長租公寓在面對銷售公寓時保住了競爭力，從而能夠實現擴張。
房東出租：日益減小的市場空間
房東出租市場作為和長租公寓一樣的租賃房產，自然也保有租賃房產具有的靈活性和資金壓力小於購買房屋等優點，然而與長租公寓蓬勃發展的市場體量相比，房東出租的市場卻呈現了萎縮的趨勢。
我們來看一組倫敦政府統計的倫敦房東出租房產的數據：
倫敦市政府想要增加在倫敦內的持證出租房的數量，然而從2017年4月到2018年4月的一年裡，這類出租房的數量不增反減，從9683減少到了9020棟，減幅為6%。這反映出原有的投資房房東正在離開市場。
與此同時，新房東進入市場的激情也在不斷減少。著名房產中介公司Hamptons International統計了歷年來被出售給已經擁有至少一套房產的業主的房屋銷量，從表中可以看出，自2016年開始投資房銷量就一直在下降，並未有過反彈。
上圖所列數據包括了所有購買投資房的業主，而關於使用專門的投資房貸款購買的業主，Savills有更為具體的數據：
投資房市場不斷萎縮，場內人士在撤離，新入場的人也在不斷減少，似乎在傳遞一個信號：租房市場正在衰退。
然而當我們已經知道了整個英國穩健的人口增長和隨之而來供不應求的住房需求，以及長租公寓的不斷擴張這三個事實後，這樣結論便站不住腳。
實際上，我們認為這種情況更多的是因為政策變動，而非市場蕭條。具體情況還要從2015年說起。
2015年下半年，英國政府公布了與稅收相關的新政策，其中跟投資房相關的主要有以下3條（2016年4月後實施）：
購買價值超過40000英鎊的房產需要繳納額外3%的印花稅；
取消將投資房房東10%的個人所得稅減免；以及
逐步取消投資房房東按揭利息的免稅額度。
由於篇幅有限，此處不對投資房政策變動後對具體收益的影響展開敘述，只援引一份來自Nationwide的計算簡表，用於展示第三條政策，減去免稅額度後的收益變化：
由此可見，經過了新的政策改革，案例中的投資房收益由原本的2160磅減少到了960磅，減少了55%以上。我們認為，這樣大的利潤縮減，才是投資房市場溫度降低的主要原因。
投資房市場熱度在降低，英國有住房需求的人口卻在增加，因此可以想像這部分投資房市場流失的租客將會或多或少地流向長租公寓市場，從而幫助長租公寓在近幾年來實現了份額的飛躍。
事實上，即便投資房市場沒有經歷政策打擊，長租公寓與之相比也仍然具有至少1項優勢：穩定。
長租公寓的穩定源於其作為租賃公寓的專業性。由於長租公寓由機構開發，以出租為唯一目的，有專業的物業管理團隊，因此在與私人投資房對比時，至少在以下3個方面具有更強的穩定性：
1.與房東交流的穩定性
由於出租房的最終所有權掌握在房東手裡，因此能在對房屋有任何疑問或者意外發生時能聯繫上房東對於租客來說是最理想的情況。由於私人房東未必時時都在線，這種交流穩定性比不上將與租客交流作為本職工作的物業管理團隊。
2.日常服務的穩定性
這種穩定性部分是由於交流的穩定性。出租房隨著租客的使用，硬體出現問題是遲早的事情，這時候，能夠馬上聯繫上正確的電工、石膏板工或者水管工就尤為重要，而跟這些人聯繫的則是房東。私人房東未必能及時聯繫上這些技工是一碼事，租客還會承擔可能連自己的房東都聯繫不上的風險，尤其是當這種事發生在深夜時。而有著24小時前臺的物業管理部門則能夠提供及時的回應。
3.租賃合同的穩定性
這也是長租公寓面對投資房時最大的優勢之一，即租客能夠明確知道自己在租期到期前不會受到來自房東方面的幹擾（除非違反合同）。但是在一個私人出租房裡，房東則未必會一直與房客相安無事。舉例來說，如果房東準備賣掉房子，則租期可能被提前終止，從而對租客的正常生活產生影響。
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第三章：更加規範的市場和光明的未來
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我們認為，長租公寓在未來將進一步發展，並可能隨時間表現出如下特點：
體量大大超過當前市場，開發成本降低
為全英國，尤其是倫敦的可負擔性問題提供幫助
走出倫敦，重點轉向其他地區
出現涵蓋個人整個人生的大包租公司
對標學生公寓的成熟市場
長租公寓和學生公寓同屬於運營型房地產，然而兩者無論在市場體量上還是制度規範上，都還有著一定差距。雖然如此，我們認為這並不妨礙長租公寓以現在的學生公寓市場作為發展的標杆，原因在於兩者在運營思路非常類似，可說是針對不同市場但共享相同內核的兩個生意。關於這一點我們可以列表說明：
雖然兩者非常類似，學生公寓卻是一個比長租公寓成熟的多的市場。
Savills曾經就學生公寓和長租公寓的成熟度進行過對比，按照Savills選取的評判指標來看，長租公寓在當前存量上僅達到學生公寓的4%，資產總價值也只到學生公寓的19%。然而在這樣小的體量背後，長租公寓卻有著相當於學生公寓2.8倍的目標市場規模，導致長租公寓如果在市場滲透率和學生公寓保持一致，其成熟期體量會是學生公寓的2.7倍，資產價值更會達到學生公寓的10倍。這應該也是兩者雖然在成熟度上有如此大的差異，長租公寓2018年的投資額卻已達到學生公寓80%以上的原因。
Savills還對兩者的金融基礎進行了對比，學生公寓優於長租公寓。但我們可以從其表達方式看出，一旦長租公寓發展時間夠長，能夠有足夠的可以參考的追蹤記錄（上文所說track record，能夠作為銀行進行開發貸的風險和收益的參考），則按照邏輯來說，市場基礎比學生公寓更好的長租公寓將可能得到更低的融資成本。這也是業內的一種共識。
因此，基於兩者運營理念類似，長租公寓又有更為紮實的市場基礎的情況，我們能夠想像當這個市場完全成熟，其體量將極大地超過當前情況，並且其開發成本將會更低。
解決可負擔性問題的新動力
上文已經提過，英國國內以倫敦為代表的可負擔性問題一直難以解決，許多民眾可能根本沒有餘錢買房。而當前的一個既有事實則是相比於房價，租金的可負擔程度要大大提高，因此直接在租賃市場上實行租金控制，可能比在銷售市場上實行房價控制更加有效。
實際上，在2017年的倫敦政府文件中，已經包含了在長租公寓市場上實行租金控制的想法。文件中提到的London Living Rent為2房月租1030磅，比市價低大約30%。
我們認為，在未來倫敦可能還會繼續加強用長租公寓來滿足住房需求的辦法，而這種猜想的理由就是，相對於銷售房產，出租房產的效率要高得多。
柏克萊銀行曾經就長租公寓和銷售公寓的市場吸納效率進行過對比，柏克萊銀行以East Village（一個位於東倫敦的結合銷售和長租公寓的項目）作為研究對象，對比了相同數量的公寓的銷售速度和出租速度，結果發現在第一次全部租完時，出租速度是銷售速度的4倍。
由於出租房產效率更高，而倫敦在未來10年內人口增長又居高不下，同時要通過控制銷售來滿足住房需求本身在開發量上已經有短板（新建數量只到預計的50%以下），因此我們認為，未來倫敦的住房問題的解決重心會逐漸向租房轉移。
逐漸融合的租房市場
如果倫敦對長租公寓的租金價格進行控制，甚至在未來不停加強這種控制的話，則機構和開發商自然而然會減低在倫敦開發長租公寓的熱情，而轉投英國其他地區，並促進英國其他地區的長租公寓的市場走向成熟。而要把重心轉向其他地區，開發商尋找的仍然會是經濟和人口有一定支撐的地區，如紐卡斯爾、布裡斯託和曼徹斯特等大城市。如果是這樣發展，則長租公寓市場的地域分布將會更加均衡，從而實現地區間發展水平的逐漸趨同與融合。
除此之外，長租公寓可能還會經歷一種「階段性融合」，具體來說就是出現了涵蓋人生不同階段的不同類型的出租公寓，令人從出生開始就可以一直住在運營型房地產裡。
實際上，從市場現在存在的產品來看，這樣的需求已經可以通過在不同品牌間的公寓切換達成：一個人剛出生時可以跟父母住在M&G的長租公寓裡，等到上大學了就改住在Greystar的學生公寓；畢業之後可能會選擇Get Living的另一個長租公寓，並在年老時進入Legal & General的老年公寓裡。而未來，也許會有某些大的運營商，將不同人生階段的產品統統囊括進自己的旗下，完成「搖籃到墳墓」的終生租賃服務。（以高盛集團為代表的財團目前已經投資了涵蓋長租公寓，學生公寓和養老地產的投資標的，未來的確可能會出現這樣的大型租房集團）。
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結語
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由於英國人口的不斷增加，新房供給緊張，房價的高企和原本租賃市場的縮水，新興的長租公寓市場獲得了極好的發展窗口，從而在保持良好空置率的情況下，體量不斷增大，且市場不斷規範。
因為當前英國民眾的消費和收入結構以及當前房產銷售市場的供需持續緊張，未來支撐長租公寓取得現在發展水平的要素仍然不太可能經歷巨大變化，因此長租公寓發展前景依舊光明。
在當前發展的道路上眺望，長租公寓有巨大的市場潛力，從而可能引領其市場體量在未來實現飛躍，並因為政策原因和經濟發展趨勢，形成整個租賃市場在地區和覆蓋面上的大融合。
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參考文章
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Property Week.（2016）Essential Living lands 60m development loan for UK’s first modular BTR scheme
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M&G Real Estate (2018) Investment Case: The UK Private Rented Sector
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