來源：投資時報
老對手通化東寶甘精胰島素的上市，勢必會對以甘精胰島素為主的甘李藥業產生較大影響。從研發管線來看，其在研品種也可能無法在短時間之內對業績形成支撐
《投資時報》研究員 王彥強
臨門三次的甘李藥業股份有限公司（下稱甘李藥業，603078.SH）終於獲得了IPO批文。
據悉，自2014年起甘李藥業就開始衝擊IPO，結果因商業賄賂被終止審查。而後其分別於2016年、2018年重啟IPO，並終於在2018年4月過會。不過該公司在今年6月才拿到IPO批文。
據招股書顯示，甘李藥業此次擬發行不超過4020萬股，募集資金約25.45億元，保薦機構為中信證券，實控人為甘忠如，其直接和間接控制公司44.46%的股份。
作為一家聚焦於胰島素藥物生產的技術型企業，甘李藥業一直受到資本市場的持續關注。不過，《投資時報》研究員注意到，經過多年研發，老對手通化東寶（600867.SH）的首個三代胰島素——甘精胰島素於2019年12月獲得國家藥品監督管理局核准籤發的《藥品註冊批件》，並於2020年2月4日投放市場。
這對於近九成營收都依仗甘精胰島素的甘李藥業而言，這並不是一個好消息。
與此同時，外部的競爭對手賽諾菲—甘精、諾和諾德—門冬、禮來—賴脯也都在對其已有的市場份額虎視眈眈。
一個不可忽視的問題是，目前，在2019年最新版醫保目錄中，二代胰島素幾乎全為醫保甲類，報銷額度100%，而三代胰島素是醫保乙類，且有報銷限制（限I型糖尿病或其他胰島素或口服藥難易控制的II型糖尿病患者）。
值得注意的是，近年來，過分依仗三代胰島素的甘李藥業，營收和歸母淨利潤增速波動較大，而從研發管線來看，其在研品種也不及通化東寶，無法在短時間之內對業績形成支撐。
曾因商業賄賂IPO折戟
甘李藥業成立於1998年，主要從事重組胰島素類似物原料藥及注射劑的研發、生產和銷售，主要產品包括重組甘精胰島素注射液、重組賴脯胰島素注射液、精蛋白鋅重組賴脯胰島素混合注射液（25R）和門冬胰島素注射液。
公開資料顯示，2015年5月，荊州市荊州區人民檢察院就甘李藥業銷售人員涉嫌商業賄賂一案提起公訴，指控在2010年至2013年10月期間，甘李藥業17名銷售人員為擴大藥品銷量，提高銷售業績，向多地醫院醫生行賄，行賄金額達277.04萬元。正基於此，證監會終止了甘李藥業的第一次IPO申請。
而與商業賄賂緊密聯繫的便是該公司的銷售費用。
2017年—2019年，甘李藥業的銷售費用分別為5.93億元、7.2億元和7.96億元，佔同期營收比重分別為25.01%、30.16%和27.5%；對比通化東寶，其同期銷售費用分別為6.23億元、7.01億元、8.49億元，佔營收的比重分別為24.48%、26.03%、30.57%。
從以上數據來看，2017年和2018年，甘李藥業銷售費用的營收佔比都要高於通化東寶，而2019年，由於特許經營權收入增加7785.01萬元，拉高了整體營收，因而銷售費用佔營收的比重略有下滑。
營收利潤增速波動大
胰島素是一種降血糖藥物，由於糖尿病病程不可逆，一旦患者開始使用胰島素，大部分都要終身用藥。而所有糖尿病治療藥物中，胰島素的市佔率約為40%。
目前，國內二代胰島素主要以禮來、諾和諾德和拜耳等外資企業，以及通化東寶、珠海聯邦和江蘇萬邦等本土企業為主；三代胰島素市場主要以賽諾菲—甘精，諾和諾德—門冬，禮來—賴脯以及國產的甘李、珠海聯邦為主。
2017年—2019年，甘李藥業分別實現營收23.71億元、23.87億元和28.95億元，同比增長33.82%、0.71%和21.26%；歸母淨利潤實現10.80億元、9.34億元和11.67億元，同比增長40.32%、-13.52%和24.98%。
甘李藥業近三年營收及增長率情況（億元、%）
數據來源：Wind
甘李藥業近三年歸母淨利潤及增長率情況（億元、%）
數據來源：Wind
從以上數據可以看出，甘李藥業近三年營收和歸母淨利潤增速波動較大，其中2018年劇烈下滑。
甘精胰島素獨大 研發管線不足
作為國內最早上市的國產甘精胰島素（長秀霖）的企業，甘李藥業的業績一直頗為依仗前者。
2017年—2019年，甘李藥業的核心產品「長秀霖」製劑在國內分別實現銷售收入21.69億元、22.62億元和25.45億元，佔同期營收的91.48%、94.76%和87.91%。
從以上數據可以看出，甘李藥業的營收增長近乎完全依賴長秀霖的貢獻，這也令其陷入產品結構單一的境地。甘李藥業表示，一旦出現替代產品導致市場對胰島素製劑的需求大幅減少，或者競爭對手推出類似產品或新一代產品導致公司現有主要產品競爭優勢喪失，可能導致業績大幅波動。
但在2019年12月，國內另一糖尿病治療領域巨頭通化東寶的甘精胰島素注射液（長舒霖）獲得了國家藥監局的註冊批件，首批產品已於今年2月4日投放市場，入局三代胰島素市場。
從研發層面來看，通化東寶在研項目包括三代胰島素、GLP-1類、化學口服降糖藥，其中三代胰島素還包括門冬胰島素及其預混製劑（銳舒霖）、地特胰島素（平舒霖）、賴脯胰島素及其預混製劑（速舒霖），至今已提交12個品種的註冊申請。
反觀甘李藥業的研發布局，門冬胰島素30注射液、精蛋白重組人胰島素注射液（預混30R）仍在註冊審評過程中，精蛋白鋅重組賴脯胰島素混合注射液（50R）、門冬胰島素50注射液處於一期臨床。
當然，值得一提的是，甘李藥業於2013年啟動甘精胰島素歐美註冊項目，目的是藉助美國藥品的行業公認標準，促進其他國家註冊進度和銷售增長。目前，該公司甘精胰島素注射液（美國）已到臨床三期。
2020年，曾作為北大同學的通化東寶掌門人李一奎已退居二線，而現年72歲的甘忠如剛剛帶領甘李藥業成功闖關IPO。兩家公司的未來如何演繹，值得持續關注。