要聞 理解了凱恩斯 就理解了經濟周期最根本的來源 2020年1月6日 13:50:59 智通財經網
本文來自 微信公眾號「全球宏觀投機」，作者：熊鵬 。原文標題《理解凱恩斯》。
1.理解凱恩斯的三大困難
理解凱恩斯，必須過三個關：1900到1940年代的全球經濟金融史、19世紀的經濟學思想史、真實交易中積累下來的對人性及制度的深入觀察。缺任何一個，都很難完整的理解凱恩斯。
凱恩斯的著作是針對時代的批評，比如一戰後的德國賠款問題，英國在1920年代初是否回歸金本位的問題，1930年代全球經濟蕭條的原因問題，所以，理解凱恩斯，必須理解那個時代的認知局限和可能選項。這一點，尤其對於中文讀者，是很不容易的。
凱恩斯的《通論》，設想的讀者對象是他同時代的經濟學家。所以，理解凱恩斯，還必須理解他批評的經濟學傳統，即古典自由主義，他們為什麼相信就業市場可以自動調整從而經濟大部分時候處於均衡狀態？為什麼金本位制是最合適的的貨幣和外匯制度？這需要理解1815年滑鐵盧戰役以後的全球經濟和金融史，尤其是1860年以後英國在全球貿易和金融上的絕對領先地位。
李嘉圖、馬爾薩斯、馬克思、馬歇爾都是對現實和理論有傑出觀察和思考的人，他們對古典學派的尊崇或者批判，都是值得從思想史的角度去理解的。而思想史，從來都不是孤立的，這要求我們去理解19世紀後半期的工業革命發生的細節，人口數據，勞動生產率數據，第一次全球化以後的利益分配不平衡數據，尤其是一戰引發的債務問題。
同時，真正理解凱恩斯，還需要是一個有經驗的市場參與者。凱恩斯大量談到人們面對不確定性時決策的困境，比如如何估算一個項目的價值，如何評估股票，如何對通脹進行預期，如何評判市場和交易對手的喜好（這正是我發展宏觀因子模型的初衷）。我們知道，有18年全球宏觀投機經驗的凱恩斯，有3、4次交易失敗經歷，正是對市場有了非常深刻的第一手認識，才讓他思考問題時腳踏實地。
另外，還有一個困難，就是要理解英國紳士英語的諷刺和誇張傳統，正是這種文法，讓很多段子手有機可乘，給他們斷章取義，解構和歪曲凱恩斯提供了便利。真正的知識，不可能是碎片化的。
如果撰寫一篇完整的對凱恩斯解讀的文章，那必須得是一篇博士論文的長度。所以我只對跟宏觀交易關係最深入的部分進行總結，更多的思考讀者可以參閱我在撲克財經的圈子。
2.生產、消費、儲蓄與投資
企業家為削減成本裁員，當經濟體中很多企業家都裁員的時候，帶來的後果卻是企業盈利越發困難，從而引發進一步的裁員。單個企業看似合理的舉措，如果我們放在宏觀層面來看，恰恰有可能就是災難的出發點。這個時候，我們不是要去看企業家為什麼裁員，而是要去看經濟機器在哪兒出了問題，導致大量企業都裁員。
人類社會的經濟形態最重要的兩種方式就是生產和消費。生產是有組織的，我們把組織者稱之為企業家，在某些特定的經濟制度下面，政府也是組織者，但消費是分散的，消費者獨立自主做出消費和儲蓄的決策。
企業為什麼在還有閒置產能的情況下裁員，導致很多人找不到工作呢？這是因為企業家預期產品和服務銷售的收益比不上成本，如果預期是虧損，那為什麼還要繼續事先投入資源呢？那麼，為什麼是收入下降快於成本下降呢？
簡單說，就是企業的實際生產過程決定了有些成本是不好調節的，比如長期訂單和勞動合同，必備的原材料存貨和生產設備冗餘，而消費者則是可以隨時改變消費決策的。這導致了企業營收的變化速度遠遠快於成本變化速度。這對單個企業是成立，但是，如果我們考慮企業總體和消費者總體，這個現象成立嗎？
對社會總體而言，生產過程中的支出構成了公眾收入，而公眾得到收入後進行消費，消費剩餘部分進行儲蓄，公眾儲蓄通過金融中介轉換為投資（以銀行貸款或者股票融資的方式），但是投資並不必然等於公眾儲蓄。在經濟低迷時，投資低於儲蓄，而在經濟高漲時，投資高於儲蓄（超出的部分可能來自國外投資者，也可能來自貨幣化的財政支出）。
如果投資低於儲蓄，就會降低生產資本品企業的利潤，從而減少這部分企業的僱工、運營支出和投資，這會進一步降低消費和投資。這個鏈條會一直傳導下去，當到達某種程度時，就會引發經濟危機。
那麼，這個鏈條傳遞的關鍵因素在哪兒呢？凱恩斯將其主要歸結為人類預期的不穩定，他借用美國股票市場的例子來說明，投資決策的預期是非常不穩定的，受「動物精神」支配。這種不穩定體現在兩個方面。一是公眾在決定儲蓄的具體形態時，當對未來缺乏信心的時候，願意更多持有現金等流動性好的金融資產，二是企業家感到前景黯淡時，會減少對未來的設備、研發投資。
凱恩斯在討論1930年的經濟蕭條中做了一個比較細緻的說明，當時主要是美股股災以後，美國大量減少了國際信貸，從而將金融危機傳染到歐洲、日本和中國。根據我的理解，這個關鍵的放大因素在金融行業和貨幣價值，因為只有這兩個因素才具備影響所有行業，所有參與者的能力。這也是明斯基引申出來的「金融不穩定性」。
那麼，債務問題是如何進入這個框架的呢？債務問題是大大增加了金融不穩定的發生的可能性。具體講，債務過高，弱化了企業的盈利能力，居民的可支配收入，增加了流動性出現問題的頻次，提高了企業和個人破產風險。從而，整個分析框架依然回到了 生產-消費-儲蓄-投資 的結構裡面。
3.經濟周期波動的根源是資本邊際效率
是加息刺破了資產泡沫嗎？可能很多人都會得出這個結論，但這個並不符合市場的現實。市場的現實是，加息早期階段通常伴隨股票繼續上漲。凱恩斯認為，真正刺破資產泡沫的是資本邊際效率預期的突然崩潰。換句話說，公司盈利前景的突然惡化才是股票崩盤的元兇。從我復盤的美股上個世紀四次著名崩盤事件中，凱恩斯的觀察無疑是正確的，也只有真正參與了市場的老手才會得出這樣的結論。但是，意識到這一點，凱恩斯也付出了沉重的代價。我們可以看一下凱恩斯是如何誤判1929年美股崩盤的。
1929年7月17日，利佛摩爾召開員工會議，討論了英國央行加息的可能性。更重要的是討論美國經濟周期，這一天的日記難得我們讓我近距離觀察JL對經濟周期的理解。JL跟蹤的經濟指標包括新屋開工、商業庫存、鋼鐵產量、物流數量和汽車銷售。其中，汽車銷售7月份的數據快速下滑。其他數據環比已經停止增長。JL有一個20人左右的研究和交易隊伍，這在當時是最大的研究隊伍。從這裡，我們可以看到JL已經是一個非常成熟的宏觀投資者。而當時的凱恩斯和費希爾則錯誤的跟蹤了滯後的公司盈利，認為美國經濟依然在擴張期。
凱恩斯的經濟周期理論是在有效需求不足的框架下討論的，他認為投資波動是經濟周期波動的根源。這點是與事實/邏輯完全一致。
而投資決策則是由企業家、投資者以及金融機構作出的，而後兩者是需要被企業家說服的。這裡面隱含的一個關鍵假設是：企業家是經濟周期波動中信心最重要的來源。資本主義最重要的任務是保護企業家，包括農業養殖戶。企業家精神才是經濟周期最根本的來源。
讓我們回到最基本的人類社會經濟活動現狀考察。人類的生產活動除了在原始社會，都是通過一定的組織結構來具體實施的。進入工業社會後，企業成為了組織生產活動最重要的形式。消費者雖然人數更多，但是消費者卻是分散，被動的。而組織大家進行生產活動的企業家則是主動，積極的。這就是「動物精神」，或者，企業家精神。所以，生產與消費，一個是有組織的，積極主動的，一個是分散，消極被動的。
基於此，所有經濟活動其實都是企業在主動進行的。企業招聘、加薪、加班安排，投資新的設備、購進原材料、中間品、生產、銷售、出口、考慮企業的資本結構、貸款、發債、修建新的商業和工業地產。企業和企業家是現代經濟的心臟和發動機。而企業家會基於預期來提前行動。比如，當預期產品銷售會下滑時，會提前停止新招聘員工和租賃場地。理解經濟周期波動的關鍵，最後落實到理解企業家的投資意願，到底是利潤預期讓企業家不願意投資，還是經濟政策中的錯誤讓企業家不敢投資？
4.貨幣非中性，幣值穩定是市場經濟的基石
貨幣非中性的根源是貨幣和信用的投放過程不是均勻同時的給予社會中的不同群體。總有人先得到貨幣和信用，他們就可以佔據優勢。通常，政府總是最先得到信用的，因此通脹很多時候就是一種稅收。
討論貨幣問題時，凱恩斯將經濟體分為企業家、投資者和工資收入者。在通脹和通縮兩種背景下討論對上述社會群體的影響。凱恩斯詳細比較了通脹與通縮的財富效應。如果從社會公正的角度，你是願意支持企業家還是食利階層？後者就是金融資產持有者，他們通過將自己閒置的資金借貸給企業家從事冒險的商業活動。如果通貨價格略微上升，會有利於企業家，只要是合理水平上升，借貸行為的實際購買力並不會遭遇太大損失，對信貸借出者也是合理的。凱恩斯思考的重點，始終是如何維護社會契約的公正與效率，在他看來，契約社會也是資本主義的基石。但是，如果當二者處於尖銳矛盾的時候，即債權和債務人，凱恩斯認為應該偏向債務人，因為他們是社會生產活動主要的創造者。我認為這是一條極其深刻的洞見。
但是，一旦通脹上升到惡性通脹局面，比如美國1970年代的大滯漲，那麼，反而就是傷害企業家了，因為企業家已經變成了投機者，他們利用漲價、庫存、存貨投機等手段，不再專心於主業的經營，同時，高通脹環境下，投資的不確定性極大增加，缺乏投資，進一步傷害了就業和消費。
而沃克爾克服通脹，從根本上來講是深入理解了凱恩斯主義的精髓，回到了維護資本主義經濟制度的最核心環節：社會契約的公正性。
5.感言
這是我最近反覆研讀凱恩斯得出的一些非常膚淺的結論，請各位讀者批評。每一個偉大的時代，都會產生傑出的思想家，這些人對人類是真正做出了巨大貢獻。100年過去後，還有誰會記得1920年代英國的首相，首富，明星呢？英國在那個時代，留給人類的文明瑰寶，就是凱恩斯思想，與愛因斯坦的《廣義相對論》一樣，成為未來100年嚴肅傑出的市場參與者、財經觀察家和經濟學家取之不盡的瑰寶，這就是文明的意義。
(編輯：李國堅)