長江商報記者 沈右榮
從園林轉型至文旅，嶺南股份（002717.SZ）經營業績跳漲之餘，風險已然切切實實來臨。
嶺南股份前身為嶺南園林，由莞商尹洪衛1998年創立，2014年躋身A股市場。尹洪衛自稱是一個敢冒險的人，跳出體制創業15年，由園林門外漢變為專業人才後，又毅然向陌生行業文化旅遊領域轉型。
Wind數據顯示，2015年至今，嶺南股份累計投資22.62億元收購了恆潤數字、新港永豪等多家公司。藉助標的貢獻的業績，公司實現了營業收入和淨利潤同步上漲。
然而，長江商報記者發現，嶺南股份負債也在急劇攀升，截至去年9月底，其資產負債率達69.97%，兩年零9個月上升19.85個百分點。隨之而來的是償債風險。截至去年9月末，公司貨幣資金餘額17.46億元，遠低於當期26.49億元短期債務。當年，公司已經融資11.35億元。疊加2015年來經營現金流持續淨流出、公司頻頻提供對外擔保，公司的短期償債缺口或超10億元。
此外，一年之間，公司存貨猛增20億元，餘額為47億元，而存貨周轉一次需要261天，再考慮到高達27億元的應收帳款，嶺南股份巨額流動資產變現速度慢，應對短期償債壓力有難度。
1月25日，嶺南股份回復長江商報記者稱，公司債務總規模可控，長短期債務結構比較合理，不存在財務風險。
22億「買」來業績跳漲
嶺南股份進入公眾視野始於2009年，也就是公司開始闖關IPO之時。2009年至2013年，公司營業收入和淨利潤增速放緩。
2015年，是尹洪衛推動嶺南股份跨界轉型元年，跟大部分公司轉型途徑一樣，尹洪衛採取的是併購。
據長江商報記者統計，2015年至2018年的4年間，嶺南股份合計耗資22.62億元收購了6家公司。其中，最為主要的併購是恆潤科技100%股權、德馬吉100%股權、新港水務90%股權，交易價格分別為5.5億元、3.75億元、5.4億元。
正如尹洪衛公開宣稱，上述併購，併購恆潤科技正式涉足文旅板塊，牽手創意展示服務商德瑪吉夯實文旅業務，併購新港水務讓公司進一步延伸水生態業務。此外，2018年，公司耗資0.5億元收購本農科技，公司的生態環境板塊得以強化。
系列併購大動作完成，嶺南股份由此前的單一園林業務變為園林+文旅兩大板塊業務。
併購不僅豐富了嶺南股份業態，也助力了公司經營業績「騰飛」。
業績數據顯示，2015年至2017年，嶺南股份實現的營業收入分別為18.89億元、25.68億元、47.79億元，同比增幅依次為73.58%、35.94%、86.11%。同期淨利潤為1.68億元、2.61億元、5.09億元，增幅為43.53%、55.29%、95.27%。
加上2018年業績，自從2015年開始實施大併購以來，嶺南股份的業績出現了驚人的跳漲。顯然，這與「買」來的標的業績貢獻密不可分。
應收帳款和存貨倍增顯示業績虛胖
跳漲的業績真實可靠嗎？嶺南股份的經營業績存在明顯的水分，虛胖嚴重。
對比2014年至2017年的財務數據發現，2017年，嶺南股份營業收入、淨利潤分別較2014年增長了3.39倍、3.35倍。但其經營現金流均為負數，持續淨流出。2015年至2017年，公司分別淨流出1.37億元、0.75億元、5.21億元，2017年的經營現金流淨流出數超過當年淨利潤數，這表明公司當年不僅無經營現金流流入，反而是流出。
嶺南股份為何會出現淨利潤與經營現金流嚴重背離？三年合計賺取的9.38億元淨利潤到哪裡去了？
2014年，嶺南股份的應收帳款和存貨分別為3.76億元、6.58億元，到了2017年，分別增至15.93億元、34.15億元，增幅分別為3.24倍、4.19倍。
對比發現，上述同期，營業收入、淨利潤與應收帳款和存貨的增幅基本相當。
實際上，去年，公司應收帳款及存貨增長更為迅猛。以去年前三季度為例，應收帳款為26.76億元，較上年同期的12.73億元翻了一倍多。存貨餘額為47.44億元，較上年同期的20.07億元猛增了27.37億元，增幅高達136.37%。
正如一家券商分析師所言，如果一家公司淨利潤與經營現金流長期背離，且經營現金流持續為負數，且應收帳款和存貨持續大幅增長，那麼，這家公司的真實盈利能力並非像利潤表上所列示的那樣好看，更多的是虛胖。因為，目前的公司核算，採取的是權責發生制，應收帳款未能及時收回也計入了利潤，實際上能否及時收回、是否會產生呆壞帳，只是按照慣例計提了壞帳準備，但並一定是真實情況反映。
嶺南股份解釋，由於公司生態環境工程施工業務的「前期墊付、分期結算、分期收款」運營模式，導致經營活動淨流量為負。去年以來，公司承接了部分規模較大、周期較長項目，因此存貨、應收帳款、存貨周轉速度等指標會產生相應變動，這些指標均處於同行業正常區間範圍內。去年三季度末，公司經營活動現金流同比增長77.62%，預計未來整體現金流情況將進一步優化。
負債率飆升19個百分點償債壓力大
伴隨併購轉型，嶺南股份負債大幅飆升。2014年，公司負債總額11.60億元，2017年猛增至71.98億元，增長5.21倍，超過營業收入和淨利潤的增長速度。到去年9月末，負債總額增至103.08億元，增幅為43.21%。資產負債率也從2016年的50.12%上升至去年9月底的69.97%，一年零9個月上升了19.85個百分點。（2016年曆經三次定增募資14.45億元，負債率大幅下降）
有息負債方面，2014年為5.19億元，2017年為26.11億元，增長了4.03倍。同期，財務費用從700萬元增長至4300萬元。
增長最快的是去年。截至去年9月底，嶺南股份的有息負債為41.11億元，較年初增加了15億元，較上年同期的19.74億元增加了21.37億元，增長了一倍多。同期，財務費用也由0.21億元增長至1.32億元，一年之間增長了5.29倍。
嶺南股份的負債大幅勁升給公司帶來不容忽視的財務壓力。
截至去年9月底，公司短期借款19.1億元，一年內到期的非流動負債7.39億元，長期借款8.61億元，應付債券6.01億元，合計41.11億元。同期，公司貨幣資金餘額只有17.46億元，不考慮貨幣資金受限（因為保證金等，存在貨幣資金受限情況）、留存一定貨幣資金作為流動資金等因素，公司短期償債缺口（短期債務為26.49億元）至少達10億元。再疊加方式經營現金流持續淨流出、財務費用大幅增長，雖然去年前三季度淨流出狀況有所改善，但仍然淨流出1.49億元，其償債壓力將更大。
值得一提的是，嶺南股份還頻繁對外提供擔保。截至今年1月17日，其累計對外擔保餘額為26.62億元，佔公司2017年底淨資產的73.49%。一旦擔保對象未能按時履約，將加劇公司財務壓力。
責編：ZB