作者 | 香江咀子
中民投，一家披著「中國摩根」而生的民營投資巨頭，這個豬年新年過得很是折磨。這個故事，要從農曆新年前一周開始講起。
一、債務違約引發的暴跌
1月23日，中國民生投資集團(China Minsheng Investment Group，CMIG，簡稱「中民投」)於上海交易所交易的2020年1月兌付的孳息率7%的公司債券(「中民投17G1」，143441.SH)價格暴跌至50.1元。
這隻債券在上證所掛牌，交易向來清淡，而價格也長期維持在80~90之間。然而，到了中國農曆春節前的一周，從周二開始，這隻債券遭遇巨量拋售，資金瘋狂逃離。到了周三(1月23日)，拋售達到階段性頂峰。拋售的背後是對中民投流動性危機的擔憂。
在過去幾年裡，中民投極度依賴銀行短期借貸來應付日常流動性開支。隨著中國政府去槓桿與金融收緊的政策落實，許多高負債企業面臨流動性危機。中民投自然也不例外。
1月29日，中民投的一隻規模為30億元私募債——「中民投16PPN001」——發生到期違約。當日，於上證所上市的其它三隻中民投的公司債(中民投17G1，中民投18G1，中民投18G2)全部暴跌，「中民投17G1」一度跌破40元。盤後，中民投宣布，「16PPN001」的30億本息推遲3日兌付。
3天後的2月1日，「16PPN001」仍然沒有兌付，再度違約。自此，中民投違約的鐵幕，已然拉下。而這一天正是農曆新年前的最後一個交易日。中民投的這個年，不好過了。
圖片來源：Wind，「中民投17G1」債券自1月22日開始暴跌，成交量激增
春節過後，2月11日，「中民投16PPN001」仍然未見還本付息。於是，中民投17G1、18G1、以及18G2三隻債券繼續遭到恐慌性拋售，創上市以來最低價。不久後，三隻債券停牌。至今仍未復牌。
圖片來源：Wind，「中民投17G1」與2月11日跌至35.5元後停牌
同時，港交所上市的兩隻「中民系」的股票——中民築友智造科技(0726.HK)、億達中國(3639.HK)紛紛中槍撲街，火燒連環船。
圖片來源：Wind，中民築友智造科技(00726.HK)2月11日暴跌30%
面對愈演愈烈的違約困局，中民投開始尋求變賣資產，絕地求生。
二、綠地接盤，更大的風險在後頭
2月12日最新消息，中民投將旗下核心資產——位於上海黃浦區的董家渡金融城地塊出讓於國企——綠地集團(Greenland)，交易對價為121億元人民幣。隨後，16PPN001債券的30億本息旋即兌付。真是比從吃飯到排洩的速度還快。
在董家渡金融城項目上，中民投花了249億購入，並砸錢479億元進行開發。然而最終出手的價格僅有121億。
為了30億的債，把當初花了600多億的項目僅以五分之一的價格賣掉。就如同為了一頓晚飯把孩子賣了。如此不計成本的甩賣，只能說明，這家公司實在是太缺錢了。
面對一家已經違約倒在地上的絕望公司，真是你要什麼就給你有什麼。綠地，撿了個天大的便宜。
隨著接盤者出現，資金到位，中民投私募債違約風波，算是暫時塵埃落定了。然而，30億違約只是前奏，更大的問題與危機還在後頭。
據統計，截至2018年9月末，中民投待償還債務融資工具餘額為480億元，其中，公司債 183 億元、超短融70億元、非公開定向債務融資工具117.5億元，資產支持專項計劃近2億元，資產支持票據3.72億元、境外美元債券折合人民幣約 82.55 億元、瑞典克朗次級票據折合人民幣約 21.38 億元。
無怪乎新年伊始，中民投就又是「引入戰略投資者」、又是「清理處置資產」。下面我們就來盤點下中民投的「家當」都有哪些資產，接下來要怎麼賣，以及可以賣個什麼價錢。當然，我們還是要從剛剛賣出去的那個「董家渡地塊」說起。
三、變賣資產，勉強轉型
30億債務違約，中民投被迫賣出旗下最優質的資產 —— 董家渡金融城項目。
1. 董家渡金融城——「中民投」的上海灘之夢
董家渡金融城項目是中民投成立的根基，甚至在這家企業成立之前，董文標先生就是以這個尚未到手的項目去招募投資者，說服他們拿出零零總總或3000萬或3億、湊出3百億啟動了他的帝國夢想。
位於黃浦區，南接南浦大橋，西臨上海老城，東抵老碼頭，北連外灘，是大上海灘一等一的核心資產，地王項目。
圖片來源：百度地圖，中民投董家渡金融城項目大致位置
知情人士向透露，在2月12日之前，恒基、CPPIB(加拿大養老基金投資公司)、龍湖、平安、正大等公司都參與過接手該項目的洽談，其中恒基、CPPIB等甚至已經報價，且報價均高於121億元。
身為國企的綠地是2月12日介入。在政府部門的最終協調下，迅速以121億元價格拿下了董家渡13、15號地塊。
最初2014年拿下董家渡金融城項目時，中民投花了249億購入。此後的開發，持續總共砸錢479億元，然而最終出手的價格僅有121億，真是白菜價。高價入手，重金開發，低價轉讓，這一系列動作當真難看到爆。
的確，在資本市場，錦上不能添花，雪中無人送碳。
2. 每況愈下的經營與步步荊棘的轉型
昨日，中民投總裁呂本獻對當前市場關注熱點給出了正面回應。呂表示，將正視當前中民投遇到的流動性困難，並稱正通過引入戰略投資者、加快退出不符合戰略轉型方向的項目等多方面舉措以解決問題。對於不符合戰略轉型方向的重要項目退出已經與交易對手籤署了協議。
對於退出不符合戰略轉型的項目上，知情人士提供了一份擬出售資產清單計劃，包含六大板塊，涉及航空融資租賃、健康融資租賃、地產開發、裝配式建築、環保、醫院等領域，並涉及多家已上市公司。而地產開發板塊資產，除董家渡項目外，其2015年收購的上置集團(1207.HK)、2016年收購的億達中國(3639.HK)也在擬退出之列。
然而目前的市場已非2015/16的光景，而中民投旗下的資產，除了董家渡金融城之外，其他的質量普遍堪虞，能否按自己意願的價位出售，還是個很大的未知數。
目前，中民投業務板塊主要包括資產管理與股權投資業務、綜合物業銷售及管理業務、保險業務、融資租賃業務、新能源業務和公務機託管業務等。截至2018年9月末，中民投總資產3108.64億元，負債合計2327.92億元，股東權益合計780.72億元。前三季度營業總收入246.87億元，淨利潤16.02億元，負債率74.9%。
圖片來源：21世經濟報導
截至2017年末，中民投旗下有22家一級子公司。其主要一級子公司的經營情況如下：
圖片來源：21世經濟報導，資料來源：中民投
有接近中民投人士透露，中信集團和正大集團有入場進行盡調。2月11日，中民投首次設立董事局聯席主席一職，由正大集團資深副董事長楊小平擔任。
目前，中民投正在與國內、國外的意向戰略投資者溝通推進中，近期將取得重要進展。
然而，明眼人都看得到，目前的市場已非2015/16的光景，而中民投旗下的資產，除了董家渡金融城之外，其他的質量普遍堪虞，能否按自己意願的價位出售，還是個很大的未知數。
四、瘋狂膨脹，終釀苦果
在回應市場關注的熱點時，呂本獻曾直言中民投當下的處境很大程度上來源於過去幾年擴張的步伐太大。
在2014到2018這不到5年間，中民投從最初的300億市值，急速膨脹到3000億。據南華早報2016年10月的記載，這個中國最大的民營投資集團，曾經喊出過「2019年達到萬億元市值」的(小)目標。
圖片來源：Reuters
讀文至此，您是否會啞然莞爾。一萬個王首富的目標，撐得起一個中民投。
如果說目標一樣，手段一樣，那麼結果多半也會是一樣的。早在2017年，王首富的海外收購「買買買」鎩羽而歸的時候，中民投是否看到了不到兩年後的自己？
讓我們把時間拉回2014年，時任民生銀行(600016)董事長的董文標於8月18日辭去職務。
隨後，由全國工商聯發起，59家行業領先企業聯合設立，於2014年8月21日在上海成立，註冊資本500億元的中民投，董文標擔任董事長。59家投資人中，幾乎匯集了當時國內最頂級的企業集團，包括天安保險、中泰信託、蘇寧電器、巨人集團、東嶽集團等。
工商聯發起，眾多民企大佬背書，中民投在資本市場上迅速風生水起，獲得貸款於發行債券都無比便利。隨後，中民投走上了一條「負債驅動」的擴張之路。先是以金融、鋼鐵、太陽能、以及船舶運輸四大板塊為標的，隨後又加入了新的四個支柱產業：航空、地產、可再生能源、以及金融投資。隨後，又在政府「鄉村振興」指揮棒的引領下，投向農村農業的廣闊天地。
沒有核心競爭力，沒有專業特長，在這一系列混亂與急遽的擴張之下，無法掩蓋的是董文標的魯莽(recklessness)以及審時度勢擇時(timing)能力的極度欠缺。不久後，三大主要業務領域——太陽能、房地產、金融投資——全部虧損嚴重。
據財新社報導，中民投於2015年投資150億元在寧夏建立2000兆瓦的光伏發電項目，該項目當時有望成為全球最大的光伏發電項目。
圖片來源：新浪財經
一年後(2016年7月18日)，項目落成，商務部官網發布了併網發電的消息。然而發電功率變成了380兆瓦。原先的「2000兆瓦」不翼而飛，一期工程發電量變成了1000兆瓦。合著忙乎了一年，連一期工程都沒幹完。
圖片來源：中國商務部
而金融擴張方面，2014/15兩年在A股和港股的買買買，最終也隨著熔斷和行情的持續下跌而以虧損告終。
2017年開始，當中國政府以金融去槓桿擠壓泡沫開始，中民投的流動性困境便顯露端倪。然而負債就像大麻，一旦開始抽食，就只會越抽越多。2017年底中民投的貸款為170億元，到了2018年底，這個數字飆升到233億元，槓桿率不降反升。違約的結局，這時已經註定了。
五、結語：市場無情，多難興邦
在金融領域，槓桿的使用，使得投入與結果的關係被放大。原先一分的收益，加了槓桿，結果可能就變成了三分甚至五分的收益。
然而，任何事情都是兩面的。槓桿不僅可以放大收益，同樣也可以放大虧損；不僅可以放大資產，同樣也可以放大負債；不僅可以放大快感，同樣可以放大痛苦。
正如歐文·費雪(Irving Fisher)先生在總結1929-1933年美國大蕭條的專著中舉的例子：
在繁榮的年代，借200萬加上自己的100萬買了300萬的資產；在蕭條的年代，折價變賣，300萬的東西只能賣150萬，突然發現連之前債都還不上。
在市場頂部流動性寬鬆的時候瘋狂加槓桿買買買，在市場底部流動性枯竭的時候不計成本打折出售賣賣賣的，三年以來，我們見的太多了……寶能、萬達、安邦、海航、復興、九鼎、還有不久前闢謠戴姆勒的吉利……這串名單已經夠長了，但可以預見的是，中民投絕不是最後一個。在2019年，這個名單還將繼續變長。
圖片來源：Bloomberg，中國企業債務違約金額在2018年急升至接近1200億元
一將成功萬古枯，古來沙場幾人回。經濟的運行，起起落落，而市場中的公司與人，跟隨著周期的力量跌宕起伏，如大浪淘沙，無休無止。
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