鳳凰網財經《前行者》欄目出品
主持人|康振宇 製片人|葛瑤 視頻統籌|朱彥霖
文|魯婧涵
從1990年上海證券交易所掛牌開啟中國股市之元年，歷經三十年砥礪前行，今年中國資本市場迎來而立之年。
三十而立，立於改革；三十而立，立志創新。
三十年間有哪些驚心動魄的改革關鍵時刻？又有哪些振奮人心的創新舉措？
資本市場下一個十年又將走向何方？
值此資本市場裡程碑時刻，讓我們一起回顧過往，展望未來。
本期《前行者》，鳳凰網財經邀請到中國資本市場三十年的親歷者和見證者—— 上海證券交易所首任總經理尉文淵，共同回顧上交所創立的歷程，談論改革現狀和對未來的展望。
近日，中國證監會原主席肖鋼在接受記者專訪時表示，在A股市場實施「T+0」是交易制度未來改革的一個方向。這一消息迅速引起了股民的熱議。
實際上，在上交所開業的三十年間，就曾經歷過交易制度從「T+1」向「T+0」再向「T+1」轉變的過程。
在尉文淵看來，關於是否應該實行「T＋0」，應該從投資而非投機的角度來看問題，「市場應該給予投資人最大的便利」。
尉文淵贊同「T＋0」交易制度。他透露，當初上交所取消T＋0制度，他是非常抗拒的，「人們有點把『T＋0』妖魔化了」。
「當時實行了兩年多T＋0，市場也沒出什麼問題，也沒出現一天漲百分之幾百的情況。現在，港股是T＋0，但很多人去港股投機，都不好操作。因為市場價格機制形成以後，市場自我平衡、調節的能力非常強。假如一個人一天買賣十幾個來回，那他到最後可能連手續費都不夠付。」
以下為採訪實錄：
鳳凰網財經: 尉總您好，感謝您接受鳳凰網財經《前行者》欄目的採訪。作為中國股市第一人，上海證券交易所主要的創立者與設計者，回憶當年，您印象最深的事有哪幾件？
尉文淵：關於股市「第一人」的稱呼其實並不準確。上交所成立之前，中國證券市場已經開始了摸索的進程，比如深圳已經在籌備交易所，上海很多金融界同仁也做了很多的摸索，我是後來接到任務來籌辦交易所。
印象最深的幾件事，第一件是，籌備交易所之初，我們知識一片空白。當時籌備任務確定下來以後，我們內部開會研究、尋找思路，大家幾乎都說不出什麼來。不知道怎麼去做，這是記憶最深的一點。
第二，我們感受到了民間的期待。最初建交易所，我們只覺得是接受了一項工作任務，不知道將來市場能發展多大，有多大的意義。後來，隨著市場化改革的深入，才逐漸看得更清楚。當上海宣布籌建交易所工作以後，民間普遍非常關心，很多上海市民自發地組織許多活動邀請我去，有極高的熱情。
第三，海外比較關注。當年我去香港調研，許多記者都問一類問題——上交所以後如何與港交所競爭？什麼時候超過港交所？但當時我還只把香港看成一個要學習、模仿的對象，沒有想過要競爭甚至是超越。但海外對這個問題已經非常敏感了。實際上，那之前的四五十年，上海曾是遠東第一金融中心，金融市場比香港發達得多，老人們會從歷史角度做比較，但我當時沒有這樣的視角。
鳳凰網財經:在您看來，籌備交易所所遇到的最急迫的問題是什麼？
尉文淵：接到任務了之後，我們立刻陷入了迷惘。我想像不出交易所是什麼樣。當時收到了老上海股票交易所的一些資料，上面是章程，泛黃的字，只講了幾句交易所機構的定性就沒了。
從哪做起？是從找資料開始？還是研究怎麼交易、什麼公司上市？沒頭緒。這個狀態持續了幾個星期，我很焦慮，睡不著覺，也不清楚問誰，誰都說不清楚。然後靈機一動，說先找個場地。找場地，肯定也會涉及交易流程、布局、交易規則等鏈條。
鳳凰網財經:既然當時國內沒有可以借鑑的地方，那您有沒有想過去國外或是香港去考察一下？
尉文淵：我們當然想，但那個年代出國不容易，時間上也不允許。我們考察了深圳。當時深圳已經開始籌備交易所了，我們把深圳看成是中國改革開放的窗口。現在回頭看，深交所可能受香港影響比較大一些。香港的部分機構、證券公司和交易所會幫他們做一些交易所的籌備、策劃工作。上海只有我們自己在做。
直到1990年11月中旬，我們才有機會去香港考察。考察的時候，我是忐忑不安的。因為那年年底就要開業，怕考察之後發現我建的不是交易所，那麻煩大了，改都沒時間改。考察了兩三天之後，我反應過來，其實全球的證券交易所沒有一個標準化的模式。它跟國家、地區的經濟發展、市場文化和歷史傳承，都有很大的關係。所以股票交易所遵循傳統的規定就行。我們當時做了許多自己獨立的思考和選擇，比如最早實現電子交易等。
鳳凰網財經: 籌建交易所時，建立合理的交易制度也是非常重要的一方面。您在任內也經歷過交易制度從「T+0」向「T+1」轉變的過程。在您看來，現在的A股具備實行「T+0」制度的條件嗎？
尉文淵：交易所是做股票證券交易的，交易制度是最核心的問題，包括上市、清算制度等。當時不像現在有充裕的時間準備、論證、評審。創立之初是「T＋4」交易制度，它的研究基礎是上海本地交易流程的特點，結果發現交收不行，有的股票傳遞傳遞著就沒了。而且當時由於實行過於嚴格的股價漲跌停製度，場內交易近乎停滯，滋生出了場外的黑市交易。為了應對這種情況，我們才建立了「未經場內交易不予過戶」的制度，並為投資者開立電子帳戶，之後實現了中國股票的無紙化。
電子化、無紙化交易實現之後，上交所就從「T+4」結算方式轉至「T+1」。1992年底，在電子計算機系統升級過程中，一位工程師朋友告訴我，他的系統可以做到當場買入，當場賣出，問我「用不用？」我一聽，愣了，這不就是「T＋0」嗎。
那時候還沒有證監會監管，很長時間我都是交易所的最終決策人，但我也尊重理事會的意見。我給時任理事長李祥瑞打電話。當時他六十幾歲，我三十五歲，老人家很穩重。我沒想到他一聽就說，「可以啊」。這讓我受到了鼓勵。
判斷「T＋0」制度好不好，要看從哪個角度看。如果顧慮市場投機，有人會覺得不好。但如果從投資人的角度呢？比如買房子，一間買了之後幾年後才能賣和一間隨時可以買賣的房子，你要哪一個？應該給投資人最大的便利化。同時，市場還講究效率，企業也講究資金流動、周轉天數。這麼想之後，我們就拍板、發通知，實行「T＋0」了。
在市場初期，人們有點把「T＋0」妖魔化，認為它導致過度投機。之後關於是否取消「T＋0」，有很大的爭議。我是非常抗拒的。在非常高層的會議上，當著很多領導的面，我都據理力爭。後來，領導機關定下來之後，又改回「T＋1」了。
當時實行了兩年多「T＋0」，市場也沒出什麼問題，也沒出現一天漲百分之幾百的情況。現在，港股是「T＋0」，很多人去港股投機，都不好操作。因為市場價格機制形成以後，市場自我平衡、調節的能力非常強。有人說「T＋0」可以一天買賣十幾個來回，那他到最後可能連手續費都不夠付。
鳳凰網財經: 有人認為當時的市場存在投機，但據您觀察，其實不存在投機過程？
尉文淵：對，市場就是正常波動。沒有因為「T＋0」制度助長投機，導致市場大幅波動。今天「T＋1」制度也會出現市場波動，這沒有什麼特別的。「T＋0」是1992年年底實行的。在1992年5月底，股價漲跌幅限制也全部放開了。市場完全隨行就市。
鳳凰網財經: 1992年5月之前的漲跌停限制是多少？
尉文淵：交易所開業的第一天就嚴格限制股價漲跌停。回想起來，那時候漲跌停製度是作為社會主義交易所的一個特徵。因為在我們的想像中，在辦交易所的時候，股價大起大落導致的爾虞我詐、大魚吃小魚的資本主義的罪惡，必須杜絕掉。所以，交易所早期確定的漲跌停製度，有比較濃重的意識形態的含義。最初是5%的限制。但是為了抑制投機，上交所開業一周後調至1%，5天後又繼續調至0.5%，次年又將漲跌幅調回了1%。限流的存在導致成交冷淡，供需嚴重失衡。
1991年，深交所先放開了股價限制。之後，在廈門的一個會議上，領導表揚了深交所、批評了上交所，原因涉及到股價沒放開、交易不活躍。我說，那就放開股價吧。結果，上交所放開股價的過程非常艱難。因為交易所想明白了，其他部門不一定贊成。我們花了很長時間好其他部門溝通都不行。最後，放開股價的決定是我自己做主推行的。
1992年4月，我們先從放寬漲跌停的幅度開始。到1992年5月21日，上交所市場全面放開股價。那時，我已經準備把烏紗帽交出去。我給市領導寫了封信，「出了問題我走就是了」。
股價放開當天，上證指數翻了將近一番。那以後，上交所跟深圳和全球交易所一樣，沒有了價格管制，市場交易一下就活躍起來了。我是1995年9月份離開交易所。1996年12月，漲跌停製度又建立了起來。在我任期，這個制度沒有導致什麼問題，市場交易效率高、交易活躍。
鳳凰網財經: 在您的理念中，「T＋0」比「T＋1」更適合市場交易，而且放開漲跌幅限制也比漲跌停板制度更適合中國的市場？
尉文淵：至少從我從業的經驗看，「T＋0」和放開漲跌幅限制沒有任何問題。
鳳凰網財經: 近兩年，上交所進行了非常重大的改革，並設立了科創板。您認為科創板對中國資本市場的發展有哪些意義？
尉文淵：這是高瞻遠矚的決策。現在是科技的時代，資本市場如果不能發揮推動科學技術進步的作用，就無法承擔相應的職責。國際上早就有納斯達克這種以促進科技發展為定位的市場，並且它發展的非常好，孵化了蘋果、谷歌等新興科技企業。上交所科創板支持鼓勵「硬科技」企業上市的定位非常清晰，切中中國經濟發展的需要，是中國資本市場發展很重要的一個步驟。
鳳凰網財經:上交所推出科創板之後，深交所也在為註冊製做準備。在您看來，上交所與深交所之間是一種怎樣的關係？
尉文淵：1997年以前，這兩個市場是分屬地方管理的，還沒有交到中國證監會統一管理，所以，那時候兩個市場之間存在一些明裡的暗裡的競爭。
1997年以後，證券市場監管體系調整，兩個交易所都歸到中國證監會管理。在統一管理的系統下，兩個市場選擇了不同的功能定位。雙方在功能上互相彌補、互相促進。現在，深交所的發展計劃對上交所不會有太大的影響，大家各有側重地發展。
鳳凰網財經: 從您1990年著手建立上交所至今，正好三十多年。您認為，中國資本市場在這30年發展中還有哪些沒有解決的問題？當前最迫切需要改革的問題是什麼？
尉文淵：發展永無止境。經濟發展永遠會對資本市場提出新的要求、新的挑戰，再提供新的機遇。坦率地講，回看這三十年的歷程令人非常不可思議。儘管我們中間走了許多彎路，遇到很多波折，但現在的發展成就，我覺得怎麼褒揚都不過分。最初，為了促成交易所開業，我們會找一些上市公司，其中最小的公司總股本才40萬人民幣。但那時隱隱約約有一種預感，只要我們把路子走對，中國的市場可以發展得非常快。
1992年，我去美國紐約考察，那地方是全球資本市場的心臟。聽他們講了兩天，我突然醒悟，它的核心是什麼？就兩點：市場開放、充分競爭。所以當時我覺得，如果我們能夠在這些問題上也邁出一步，我們會有很大發展。當然，當時不可能想像中國資本市場會發展成今天這樣。
目前，中國資本市場進入了一個新的戰略機遇期。近年，科創板、可轉債、滬港通等等改革的措施，我覺得都挺好。市場開放建設方面的發展也非常不錯。特別是，中央針對交易所發展提出的「建制度、不幹預、零容忍」九字方針，定位非常清晰，界定了政府與市場的關係。如果按照這個定義發展，我們在市場化改革這個重大問題上會有突破。
鳳凰網財經：對於上證指數，您心裡有個預期點位嗎？希望它能漲到多少？
尉文淵：從來沒有考慮過。交易所剛成立的時候，能完成場內交易、股票交收，已經是天大的事，指數的事都顧不上。後來想想，沒個指數也不是辦法，那我們也編個指數吧。
這涉及幾個問題。第一、交易所該不該編指數。像恒生指數、道瓊指數等基本都是由專業機構編制的。但是當時我們能找誰做呢？而且當時也沒有說絕對不允許由交易所編制指數，於是我就想，編就是了。
第二、老八股怎麼編呢？像恒生指數那樣搞成份股也不現實，一裝八個股全裝進去了。後來，我們叫就編了個綜合指數。1991年，上證綜合指數正式推出，以100點為基點。
當年我們沒想到現在國人、國際上把上證指數看的那麼重。前段時間，總有人說指數怎麼一直在3000點。還有人在人代會上提案說，要修改指數，指出的問題是因為它不漲。
「指數不漲要修改指數」，這個說法我聽過不止一次。
但是指數是什麼含義？指數就是來反映整個市場漲跌狀態的。比如說，你問我今天某一隻股票是漲了是跌了，那我很容易告訴你。但是，假如你問我今天整個市場漲了還是跌了，我很難告訴你，這時候就需要一個工具，這個工具就是指數。
我們當時定的就是綜合指數，就是把所有上市公司都作為樣本納入進去，這樣一來，幾十年來沿用同一個編制原則，就可以很清楚的看到整個市場幾十年的發展變化，它能反應市場的變化率。
現在嫌指數低就要修改指數編制？但這就是當時制定的指數編制規則啊。
我們當然可以找出幾十家的上市公司來做樣本，然後每年修正，這樣指數可以翻幾番，但是這幾十家之外的幾千家上市公司怎麼辦呢？所以，這種指數只能反映成分股的漲跌，但是卻不能代表所有上市公司的漲跌。
鳳凰網財經: 非常感謝尉總接受我們的採訪。最後，請您跟中國資本市場說一句話吧。
尉文淵：中國資本市場發展，前途不可估量。
鳳凰網財經: 感謝尉總。