2019年9月26日 17:23:39
興業研究本文來自 「興證家電」，作者為王家遠，本文觀點不代表智通財經觀點。
投資要點
東南亞氣候炎熱，總體經濟水平落後但發展迅速。東南亞面積約450萬平方公裡，分為中南半島和馬來群島兩個區域，由印尼、新加坡、泰國等11個國家組成，其中印菲越人口較多，新菲越人口密度大。經濟上東南亞多數國家人均GDP較低，但增速較高，近五年人均GDP總體保持增長態勢。氣候上東南亞全年高溫，北方中南半島乾濕季分明，南方馬來群島常年多雨，受高溫天氣影響，東南亞空調剛性需求高。
東南亞空調市場蘊藏潛力，分體空調是主流，變頻空調是趨勢。受限於落後的經濟發展水平和電力基礎設施，目前東南亞空調普及率和滲透率較低。但是近年東南亞空調年銷量持續增長，我們認為未來隨著中產階級的崛起和電力基礎設施的逐步完善，東南亞空調年銷量和保有量都有望提升，預計越南市場規模2016-2021年複合增速為14.64%，2021年越南空調市場總價值有望達到70億美元。在細分領域，東南亞空調市場商用比例有限，家用空調以分體機為主，變頻空調比例在快速上升。渠道方面目前東南亞仍以傳統電器零售店為主要銷售渠道。
東南亞是全球重要空調出口地，中國為其最大進口來源國。東南亞勞動力成本低，日韓廠商選擇在東南亞當地建廠向全世界輸出商品，在此背景下東南亞創造了大量空調出口。2018年泰國空調出口量全世界第二(11.1%)，僅次於中國(34.4%)。東南亞空調出口對象主要包括美日韓歐印等，東南亞各國之間出口數額也非常龐大。進口方面，由於中國-東協自由貿易區關稅優惠，中國是東南亞空調最大的進口來源國。隨著東南亞空調需求的上升，中國在東南亞空調進口中的份額和規模有望擴張。
東南亞空調市場以日韓品牌為主，中國品牌進入較晚但持續發力。日韓品牌進入東南亞空調市場較早，目前佔據市場主導地位。東南亞本土品牌也在崛起，但受限於自主創新能力，難以與日韓品牌抗衡。中國品牌進入東南亞空調市場相對較晚，且多數品牌以OEM方式進入，與日韓品牌存在價格差異。近年中國品牌在東南亞市場上持續發力，市場份額和銷售規模逐步擴大，其中海爾以自主品牌開拓市場，2019年上半年其泰國分公司超額完成收入目標，空調收入同比增長50%。在「一帶一路」政策背景下，中國品牌積極響應號召，中標多個東南亞建設項目。
風險提示：經濟發展和基礎設施建設不及預期、市場需求大幅下滑、市場競爭壓力大幅上升
報告正文
1、東南亞氣候炎熱，經濟發展具有潛力
1.1、東南亞分為陸域和海域，總體經濟水平落後但發展迅速
東南亞面積約450萬平方公裡，印菲越人口較多。東南亞面積約449.4萬平方公裡，由11個國家組成(東協十國與東帝汶)，其中印尼(190.5萬平方公裡)、緬甸(67.6萬平方公裡)、泰國(51.3萬平方公裡)面積較大。人口方面，根據世界銀行數據，2018年人口共約6.6億人，其中印尼(2.7億人)、菲律賓(1.1億人)、越南(1.0億人)和泰國(0.7億人)人口較多。新加坡、菲律賓、越南人口密度較大，其中新加坡18年人口密度是上海人口密度的兩倍，菲律賓和越南的人口密度與中國福建省人口密度相當。
地理上，東南亞分為兩個區域，陸域為中南半島，海域為馬來群島：
中南半島包括越南、寮國、柬埔寨、緬甸、泰國、馬來西亞。中南半島位於中國和南亞次大陸之間，該區域包括越南、寮國、柬埔寨、緬甸、泰國、馬來西亞(馬來半島)共六國，是世界上國家第二多的半島，面積206.5萬平方公裡，佔東南亞面積的46%。其中，越南在中南半島人口最多(東南亞第3)且人口密度最大(東南亞第3);
馬來群島包括印尼、菲律賓、馬來西亞(東馬)、汶萊、新加坡、東帝汶。馬來群島位於東南亞大陸和澳大利亞之間，是世界上面積最大的群島，包括印尼、菲律賓、馬來西亞(東馬)、汶萊、新加坡、東帝汶共六國。馬來群島陸地面積247.5萬平公千米，約佔世界島嶼面積的20%，人口超過3億人，其中，菲律賓在馬來群島人口最多(東南亞第2);新加坡人口密度最大，高達7788人/平方公裡。
經濟上，東南亞多數國家人均GDP較低，但增速較高。受政局動蕩、金融風暴、發展模式等因素的影響，東南亞多數國家人均GDP大幅低於中國，不足4000美元，僅有泰國(0.73萬美元)與中國(0.98萬美元)接近、馬來西亞(1.12萬美元)小幅高於中國、人口有限的汶萊(3.16萬美元)和新加坡(6.46萬美元)高於中國。儘管東南亞大部分國家經濟發展水平較低，但是近五年人均GDP總體保持增長態勢，其中人均GDP低於2000美元的國家增速普遍超過5%，2000-10000美元的國家增速略低於5%。
1.2、東南亞氣候炎熱，北方乾濕季分明而南方常年多雨
東南亞地處熱帶全年高溫，北方乾濕季分明而南方常年多雨。南北區域受海陸位置、緯度位置、地形地貌以及季風影響的不同，主要分為熱帶季風氣候與熱帶雨林氣候兩種氣候類型。總體來說，東南亞位於南北回歸線間，全年氣溫較高，其中馬來群島多數地區月均平均氣溫常年高於25℃，最高氣溫常年處在30℃上下。在高溫天氣影響下，東南亞區域空調剛性需求高。
中南半島大部分地區為熱帶季風氣候，全年高溫，雨季明顯。氣溫上，中南半島最冷月平均溫度普遍在18℃以上。降水上，受風向影響，一年中乾濕季分明，通常11月至次年4月為旱季，受來自大陸的東北季風影響，降水少;5-10月為雨季，受來自印度洋的西南季風影響，平均溼度在在75%-100%間。
馬來群島的大部分地區屬熱帶雨林氣候，終年高溫多雨。馬來群島多島嶼，海洋面積廣闊，對流運動旺盛，具有突出的海洋性特徵，年溫差和日溫差較小，降水季節分配較均勻，分布著茂密的熱帶雨林。一年內各月平均氣溫在24-28℃之間變化，年溫差一般不超過5℃。氣溫日變化比年變化大，日溫差可達10-15℃，但日最低氣溫很少低於20℃。
2、東南亞空調市場潛力大，中國品牌持續發力
2.1、東南亞空調市場蘊藏潛力，分體和變頻是趨勢
受限於落後的經濟發展水平和電力基礎設施，東南亞空調普及率低。一方面，正如前文所述，目前東南亞人均GDP水平較低，經濟發展水平不高。另一方面，儘管擁有豐富的水電資源，但由於資金短缺和技術落後，東南亞可用電力不足，電力供給缺口較大，影響了東南亞空調市場的發展。國際能源署相關研究表明，2016年東協仍有10%的人口缺乏電力供應，而到2035年東南亞國家的能源需求還將增長80%以上。因此儘管東南亞全年高溫，空調剛性需求高，但是空調普及率普遍不及 30%，遠低於中日美。
外資布局東南亞電力建設，未來電力狀況有望改善。東南亞電力供需不平衡給外資企業提供了投資機會，近年來中日美等國紛紛布局東南亞電力建設。以東南亞電力資源最為豐富的寮國為例，根據聯合國貿發會議發布的2018年東協投資報告，2017年寮國流向電氣空調行業的FDI為6.78億美元，較2016年的5.25億美元增加了近30%。電力方面外資投入的增加也是17年寮國FDI增長的主要原因。我們認為隨著東南亞電氣行業投資的增加，未來東南亞電力狀況有望改善。
中產階級崛起，空調消費潛力可期。中產階級追求生活質量，擁有較高的家庭消費能力和消費水平，PWC的研究表明，目前東協已經有大約8700萬中產階級家庭能夠負擔大額消費，在城市化和消費升級的推動下，2025年東協中產階級家庭數量將達到1.2億，東協地區空調需求有望提升。
近年來東南亞空調銷量持續增長，未來有望持續保持。從總銷量看，根據JRAIA統計，2012-2017年東南亞空調總銷量複合增長率為6.64%，其中印尼市場銷量最大，越南其次。在人均銷量方面，2017年馬來西亞人均空調銷量最高，但仍低於中國，緬甸人均銷量最低。考慮到東南亞未來電力基礎設施有望優化和中產階級的崛起，我們認為未來東南亞空調消費潛力可期。
目前東南亞空調滲透率低，未來保有量有望提高。以越南為例，2016年越南空調每百戶保有量為25.3臺，相當於中國城鎮1999年、中國農村2012年水平，滲透率較低。而Statista統計數據顯示，2016年越南家庭戶數為2060萬，據此我們可以推斷2016年越南市場空調存量為521.18萬臺。通過線性回歸，我們發現越南2004-2016年每百戶空調保有量與中國農村1998-2010年每百戶保有量高度擬合(為0.995)，基於中國農村2010年後每百戶空調保有量變化，我們可以推斷未來越南每百戶空調保有量有望繼續提升。
東南亞空調市場發展空間大，預計越南市場規模2016-2021年複合增速為14.64%。根據JRAIA的統計，2011-2016年亞洲空調市場增幅達34.3%，其中越南空調銷售額增長三倍至1500億日元(按當時匯率計算約為13.5億美元)，而2016年越南空調銷售量為198.4萬臺，據此我們可以推算2016年越南空調平均售價為680美元/臺。結合上文2016年越南市場空調存量數據，我們可以判斷2016年越南空調市場為35.44億美元，而TechSci預測2016到2021年間越南空調市場價值複合增速為14.64%，基於此，我們估計2021年越南空調市場規模將達到70億美元。
東南亞空調市場商用比例有限，家用空調以分體機為主。空調用途上，東南亞國家普遍經濟水平較低，商用空調佔比有限，根據JRAIA數據，除新加坡外，各國商用空調佔比基本不及2%。此外，分體空調是東南亞家用空調市場的主流機型，根據JRAIA數據，除菲律賓窗體空調佔家用空調需求的63%外，其他國家佔比均不及5%。
東南亞積極推動節能標準，變頻空調比例快速上升。根據Eco-Business Research報告，到2040年，東協電力需求將增加一倍以上，其中空調電力消耗將佔東協總電力需求的40%。電力負擔和環保壓力促使東南亞各國紛紛制定或上調空調最低能效標準。目前，越南、泰國、新加坡、印尼、菲律賓要求強制執行家用空調MEPS等能效標準。受此影響，變頻空調逐步成為市場主流產品，根據JARN調查，2012年越南變頻空調的市場份額約為6%，2015年上升至45%。結合東南亞各國能效標準的推行情況，預計未來變頻空調在東南亞國家的市場份額將會繼續提升。
東南亞空調渠道以傳統電器零售店為主，大型超市和家電賣場是趨勢。以印尼和越南為例，2015年印尼市場中70%的空調通過傳統電器零售店銷售，而2017年越南市場上專賣店渠道佔比達82%。目前印尼空調市場上大型超市渠道比重正在不斷增加，而越南市場則是向家電賣場方向發展。
2.2、東南亞是全球重要空調出口地，中國為其最大進口來源國
東南亞勞動力成本低，「世界工廠」創造大量空調出口。東南亞勞動力資源豐富，勞動力成本較低，2016年馬來西亞、泰國、越南和菲律賓人工成本分別為594、420、250和189美元，中國為847美元。較低的人工成本使得中日韓廠商紛紛在東南亞當地設有工廠，以越南為例，目前已有大金、松下、LG、海爾、美的等品牌工廠在當地落地。World’sTop Export統計的2018年全球各國空調出口量數據顯示，2018年泰國和馬來西亞空調出口量分別佔全球總空調出口量的11.1%和2.7%，其中泰國的空調出口量在全世界排名第二，僅次於中國(34.4%)。
海外市場廣闊，東南亞各國出口對象不一。東南亞空調出口對象主要包括美國、日本、韓國、歐洲、印度等，此外，東南亞各國之間出口數額也非常龐大。OEC的東南亞各國出口數據顯示，2017年馬來西亞和越南更側重於向其他東南亞國家出口，泰國和柬埔寨則更側重於向日美歐出口。
中國-東協自由貿易區關稅優惠，中國是東南亞空調主要進口來源。2005年7月20日，中國同東協籤署的《貨物貿易協議》降稅計劃開始實施。中國廠商憑藉出口到東協國家的關稅優惠，在東協當地搭建銷售網絡，迅速打開市場。根據OEC數據，2017年中國是泰國、馬來西亞、汶萊、寮國等國最大的空調進口來源國，是印尼、越南、菲律賓等國的第二大空調進口來源國。結合東南亞空調保有量未來有望持續增長，我們認為中國在東南亞空調進口中的份額和規模有望繼續擴大。
2.3、東南亞市場以日韓品牌為主，中國品牌持續發力
東南亞市場目前以日韓品牌為主，本土品牌正在崛起但難以與日韓品牌抗衡。日韓品牌包括日本的松下、大金以及韓國的LG、三星等，主要經營中高端市場。印尼是東南亞最大的空調市場，2016年日韓品牌在印尼市場上各佔40%的市場份額，中國品牌則佔15%。東南亞本土品牌也快速崛起，包括越南的Reetech和Funik、泰國的SaijoDenki和Central Aire等。不過，東南亞本土品牌目前多為國外品牌貼牌生產，自主創新能力有限，難以與日韓品牌抗衡。
日韓品牌廣泛植根東南亞，近年不斷加碼當地生產建設。日韓企業從上世紀80年代起便積極在東南亞建設生產基地，一方面日韓企業通過這種方式可以有效規避當地關稅，另一方面東南亞空調市場消費潛力大，勞動力成本較低，在當地建廠可以用較低的成本向全世界輸送產品。近年日韓品牌在東南亞生產基地上不斷加碼，以松下為例，2017年初，其位於泰國曼谷附近的工廠開始生產空調，新的生產線具有50萬臺的年生產能力，其中60%的產品銷往越南。
中國品牌進入東南亞空調市場較晚，進入方式不一。相較於日韓品牌，中國品牌進入東南亞市場較晚，且多採取OEM方式，品牌認可度較弱、渠道資源有限。格力目前仍以OEM為主，自主品牌建設較弱，品牌銷售主要是代理制銷售。美的於2008年設立越南生產基地，於2011年初完成東協渠道布局，目前正逐步從OEM為主向自主品牌銷售轉型。而海爾則採取「先難後易」戰略，先在歐美建立品牌影響力，再搭配合理的價格策略，以自主品牌投資設廠的方式進入東南亞市場。
中國品牌市場售價普遍低於日韓品牌，議價能力較弱。由於缺少先發優勢，中國品牌在東南亞市場上議價能力較弱。以2015年的印尼市場為例，印尼空調市場品牌可以分成三個檔次：第一檔為日系產品，市場售價比中國品牌高30%;第二檔是韓系產品，以LG為代表，平均售價比中國品牌高15-20%;第三檔則是中國品牌和印尼本土品牌。目前中國品牌和日韓品牌之間的價格差距正在縮小。
中國品牌持續發力，市場份額和銷售規模不斷擴大。2003年越南家電市場上LG電子、松下、東芝佔據75%市場份額，而歐睿國際數據顯示，2017年海爾佔據了第二大市場份額。此外，海爾還在競爭激烈的泰國空調市場佔據8%的市場份額，2019年上半年海爾泰國超額完成收入目標，銷售收入達25.93億泰銖，同比增長40%，其中空調收入增長約15.44億泰銖，同比增長50%，預計2019年全年銷售額將增長近70%，達到58億泰銖，其中27億將來自空調銷售。鑑於東南亞市場的快速發展，海爾泰國還將2020年銷售目標從48億泰銖上調至65億泰銖，銷售目標提高了35%。
美的和格力積極響應「一帶一路」號召，為東南亞國家提供優質空調服務。2013年中國國家主席習近平提出建設「一帶一路」的合作倡議，東南亞在「一帶一路」中具有重要地位，美的和格力積極響應「一帶一路」號召，為東南亞國家提供優質空調服務。作為國內中央空調領導品牌，美的先後中標新加坡樟宜機場、馬來西亞森林城市、菲律賓半導體工廠等中央空調項目。而格力則於2018年中標中國寮國鐵路項目Meuang Xay至Nam Seud段、緬甸仰光市坎塔亞中心等項目。
海爾在「一帶一路」政策下探索東南亞空調業務創新性發展模式。一方面，我國「一帶一路」政策推動東南亞公路、高鐵、油氣管道建設，當地交通系統不斷完善，海爾藉助這個機遇搭建物流鏈和配送體系，提高對終端用戶的服務能力。另一方面，在「一帶一路」政策下，中國政府積極推動與東南亞國家的標準合作。海爾抓住機遇，利用海外工廠參與當地國家標準制定，為中國品牌搶佔更多的海外話語權，成為家電領域「一帶一路」標準走出去的橋頭堡。
風險提示：經濟發展和基礎設施建設不及預期、市場需求大幅下滑、市場競爭壓力大幅上升