■相關公司：愛美客(300896，SZ)
■市值：756.07億元（截至12月18日收盤）
■核心競爭力：已成功實現透明質酸鈉填充劑系列產品及面部埋植線的產業化，透質類產品具有差異化，產品組合布局差異化，享有較高的聲譽及市場知名度
■機構眼中的公司：本土醫美注射類透明質酸龍頭，高瞻遠矚佔領先機，龍頭地位盡享行業紅利。（光大證券）
研發為基、牌照加持，締造全管線產品矩陣。（國盛證券）
醫美龍頭壁壘深厚，享「美麗經濟」確定性紅利。（國信證券）
■所屬板塊：醫療器械、醫療行業、醫美賽道
「走，這周末，我們一起去打『瘦臉針』。」為了讓自己的臉型更加精緻，90後女孩兒郭豔和夥伴們的日常聚會中，多了一項「輕醫美」項目。
這是醫美行業迅速發展的一個縮影。隨著技術進步和消費需求攀升，近年中國醫美市場規模不斷增長，手術方式日益豐富。
敏銳的資本對醫美賽道的關注度也不斷升溫。醫療美容概念股華熙生物、昊海生科先後登陸資本市場，今年9月，愛美客登陸創業板，成為國內首家本土透明質酸填充劑（醫美注射耗材）上市公司，上市不到4個月，市值已超過700億元。
不過，鮮有人知的是，醫美注射耗材的成長性雖然充滿想像空間，但從賽道選擇到商業模式、從研發周期到產品落地，形成的商業邏輯均要經過醫藥行業一樣的嚴峻考驗。
10月中旬，接受《每經人物·專訪董事長》欄目專訪時，在顏值經濟賽道探索多年的愛美客董事長簡軍表示，醫美行業是新興行業，它不只是有「醫」的屬性，有「美」的屬性，同時還有時尚的屬性。在商業邏輯層面，不能抱著「先把先機給賺了」的心態。市場需要規範經營、持續創新的企業營造良好的環境。此外，如何調和消費市場的「快」和醫藥研究的「慢」，是醫美耗材企業商業模式實現可持續發展關鍵。
談行業變化： 從無人涉足到賽道火熱，行業更需自我約束
2020年9月28日，愛美客（300896，SZ）在深交所創業板上市。至此，它與華熙生物和昊海生科兩家中國醫美概念股一起聚首資本市場，而且業務都涉及玻尿酸。
上市之後，愛美客股價一路高歌猛進。但實際上，醫美企業在被資本熱捧之前，也經歷了多年的市場煎熬。
民營資本在20世紀90年代開始探索醫美行業，以玻尿酸為代表的非手術類項目逐漸投入市場。
作為國內首批接觸醫美行業的創業者，上世紀90年代，國際貿易專業畢業的簡軍在某大型央企負責大宗產品交易，並擁有10多年國際貿易工作經驗。這段工作經歷，讓她注意到了風靡海外的「午餐美容」項目，並逐步嗅到醫美行業商機。
愛美客董事長簡軍 圖片來源：企業供圖
「中國這麼大一個國家，有這麼大的市場，居然是幾乎空白的，這讓我非常興奮。」簡軍回憶道。彼時，醫療耗材在國內市場尚未打開，海外朋友注射玻尿酸產品，讓她對這種陌生的美容產品產生印象；而後，親眼目睹玻尿酸立竿見影的去皺功效，激發了創業熱情。
挖掘新的商業機會並非易事。「在國外競爭對手具備先發優勢、競爭實力背景下，選擇哪種產品，聚焦哪個市場均需要一番深度考量。」簡軍表示，考慮到在整個大醫美行業中，相比於手術類整形，以注射類為代表的非手術類微創醫療美容，恢復時間快、風險相對較低，有更高市場接受度。由此，愛美客的發展方向——生產注射用透明質酸鈉系列產品被確立。
從創業初期至今，整個醫美市場發生巨大變化。在資本市場層面，頭部效應價值開始顯現，愛美客、華熙生物、昊海生科成為國內3家登陸A股的醫美企業。
但在硬幣另一面，企業發展良莠不齊狀況不容忽視。
艾瑞諮詢《2020年中國醫療美容行業洞察白皮書》顯示，曾有超六成用戶錯把手術類項目錯認為輕醫美，接受過良好訓練的註冊整形外科醫生和非一線城市的醫療美容機構資源仍然相對短缺。
對於目前市場存在的問題，簡軍認為，「醫美行業是一個新興行業，具有醫的屬性、美的屬性，甚至還有時尚的屬性，所以合格的醫院、醫生和產品缺一不可，而『規範經營』是不可逾越的底線。」
「不論在技術還是產品，醫美行業都有很高的門檻。」簡軍表示，在行業發展初期，國內市場專業醫美機構、醫生數量較少，很多醫生甚至存在 「（醫美）打針是護士就能做的事」的誤區。
簡軍告訴記者，目前，專業醫美人才缺口也是醫美產品從實驗室走向消費市場的一大挑戰。在傳統醫院，醫生是藥品和病人的直接牽線人，需要對藥品深入了解，才能對病人負責。對於醫美醫生，消費者的期待值很高，沒有人希望由於同一個問題再找醫生進行「二次調整」。因而，醫美醫生也被稱作「面部雕塑家」，不論是技術還是審美都要經受更嚴峻的考驗。
而在上市之後，簡軍表示，更應時刻緊繃規範運營這根弦。「作為企業，一定要有自我約束意識，同時要提供更加貼近市場的產品。作為一個上遊的產品製造商，無論是在研發方面還是在經營方面，更要堅持合法合規，企業才能走得更長遠。只有規範的企業越來越多，上市的企業越來越多，行業信息更加透明，才能提升消費者對行業信任感。」
談商業模式：兼具醫療屬性與消費屬性，平衡「快」與「慢」
縱觀市場，由於透明質酸等醫美耗材產品最終面向消費者，其消費屬性不言而喻。
「醫療耗材產品的研發動力，源於不同人種面部輪廓差異和審美特點。」簡軍舉例稱，一般而言，西方人的五官更加立體，但皺紋也更多，更關注面部去皺產品；東方人更注重膚色和肌膚的細膩感。基於不同的審美特點和需求，企業需要針對材料特點、組織相容性、安全性、有效性進行研究。
但鮮為人知的是，非手術的注射類的醫美耗材產品也具備很強的「醫」屬性。
簡軍解釋，愛美客目前的產品主要是屬於非手術的注射類產品。在藥監局監管品類層面，屬於三類醫療器械植入材料，分類目錄屬於無源植入器械，同心血管、神經內/外科植入材料屬於同一品類管理，受到嚴格的監管控制，產品的生產環節基本是在無菌的環境下進行；在具體操作層面，所有的產品是要銷售到有資質的醫院、門診使用。對於醫生的專業化、精細化操作也有非常高的要求。
區別於直接面向C端的醫美快消品，作為醫美注射耗材企業，需要兼具醫療企業的嚴謹性和消費企業的市場性，這也給企業的商業模式帶來了考驗。
為了應對挑戰，簡軍認為愛美客一方面需要關注國際前沿技術，另一方面結合國內市場需求，研發獨特的領先產品。具體而言，將生物醫用材料，通過配方轉換為可應用於人體醫美的複合材料。
而在這個過程中，能在保證安全範圍內滿足消費者高期望，研發十分關鍵。
根據愛美客招股說明書，愛美客研發與技術人員佔員工總數的22.86%，同行業可比公司昊海生科和華熙生物的研發人員比例分別為17.34%和14.91%。
簡軍表示，醫美注射類產品在進入立項以後，要經過實驗室研究、動物實驗、註冊檢驗、註冊申報，以及人體臨床試驗驗證。在這個過程中，不僅要驗證產品的安全性，還要驗證產品的有效性。最終產品要經過國家藥監局的批准，才能上市銷售。而從立項到國家批准的階段，需要5年左右的時間。
另一方面，由於研發的醫美產品最終面向消費者，單一材料或產品難以產生生動的效果。因而，在研發材料選擇層面，複合材料是愛美客的研發重心。而這也意味著愛美客的研發政策必須具備開放性。
「必須對各種材料抱有open的心態，才能做出有特色的產品。」簡軍說。但她同時提到，對材料的開放意味著更大的實驗數量。「有時，愛美客只上市了一款產品，但在立項階段，則有多個品牌的產品同時在研發，經過多次實驗才能得到一款最終產品。」簡軍說，為了趕上市場，獲得先發優勢，研發實驗必須持續不斷地進行。即便部分項目在評估後依然存在較高風險，但可能會有具備獨特性的產品落地，就不會放棄實驗。
「由於醫藥研究和研發需要持續積累、厚積薄發，但市場往往要求產品要快速迭代。因而，在這樣的背景下開拓消費市場其實更嚴謹，也更不容易。」 簡軍坦言，在企業發展過程中，如何保障產品研發「慢工出細活兒」與市場新需求高頻變化間的平衡，是值得深度思考的問題。
談資本熱點：比起毛利率高低，更關注可持續發展
作為國內唯一一家主要經營醫美耗材的上市公司，受益於近年來醫美需求的逐步爆發，移動網際網路時代網紅經濟的崛起，愛美客上市不到4個月，市值接近翻倍。
「上市讓愛美客的信息更加公開，也讓我們憑藉資本優勢，吸引優秀人才加入，拓展產品品類，謀求更大發展空間。」對於簡軍來說，登陸資本市場給予了愛美客更大的成長空間，而投資者更關心企業未來的成長價值和投資價值。
醫美產業鏈的價值分布有其特殊性，蘇寧金融研究院分析稱，醫美產業鏈上的價值分布差距很大。原料生產商和針劑生產商屬於上遊企業，平均毛利率水平可達90%，而中遊、下遊醫美機構約50%的平均毛利率。國內企業中，愛美客、華熙生物、昊海生科均屬於上遊企業，三家企業玻尿酸產品最高毛利率均超90%。
而在海外市場，艾爾建（Allergan）是在中國玻尿酸市場佔有率最大的美國醫美品牌，根據其2019年三季報，2019年，其主要產品毛利率約為85%，其中包括玻尿酸產品喬雅登（JUVDERM）在內的專門治療部（Specialized Therapeutics）毛利率為91%。
在這一背景下，一時間，「玻尿酸的利潤超過茅臺」這一市場說法頗為流行。
對於這一說法，簡軍表示，「在資本市場，投資者可能對高盈利水平的企業關注度較高，對於我們生產企業而言，在發展過程中並不是去追求高盈利，而是希望為終端的醫生和消費者提供更好的產品和解決方案，實現企業的社會價值並能長期可持續發展」。
「海內外的醫療器械企業，特別是生物醫用材料公司，都是以較高的毛利水平來支撐長期研發投入的運營模式，行業的高毛利率背後承載的是企業的創新研發屬性，不是單純的製造成本和收入之間的比例。」在簡軍看來，醫美行業上遊廠商的高毛利率，與醫美產品的創新研發屬性密切相關。醫美產品的研發和註冊審批周期較長，商品轉化的風險也較大，企業在前期需要投入大量的人力、物力、財力來支撐產品的研發和商業轉化，是典型的嚴行業監管、高技術壁壘、長研發周期、強資源投入的行業，這些屬性決定了要有相對較高的盈利水平來進行長期支撐。
那麼，未來醫美上遊產品的高毛利率是否具備可持續性呢？
對於這一疑問，簡軍表示，行業的毛利率是否可持續，與企業的研發周期、市場開拓、銷售情況等因素密切相關，同時也考驗著企業根據市場變化持續的創新能力。
而根據愛美客的招股說明書，未來產品毛利率的變動有兩個方面。一方面，隨著市場競爭加劇，產品的平均價格下降，毛利率也會下降；另一方面，隨著高毛利產品銷售佔比的增加和產品價格逐步穩定，毛利率會提高。
談未來戰略：與其害怕被替代，不如主動提升出擊速度
把握行業成長的價值規律，是決定企業是否能夠走得長遠的必備法則。而如何在競爭激烈的賽道保持領先不被超越，構建起自身穩固的「護城河」，則是掌舵者必須思考的問題。
目前，愛美客有6類上市產品，其中5類是玻尿酸產品，1類為面部埋植線。與行業內同類企業相比，產業鏈條較少，但從在研產品來看仍在積極布局，如Houns（注射用A型肉毒毒素）於2020年4月完成IND審批，即將進入臨床試驗階段。
那麼，這種垂直類的產品布局是否存在單品單一風險？
「基於愛美客發展的目前階段，聚焦是最好的選擇。」簡軍認為，目前，愛美客握緊拳頭，集中力量做好醫美市場的布局。如果分散研發力量，即便形成不同領域的產品線，但很難厚積薄發。
與此同時，簡軍提到，雖然愛美客產品垂直，但未來發展的賽道足夠寬闊，不會存在單一材料生產的局限。「愛美客通用型原料的購買佔收入的很小一部分，是一個配方型的企業，在產品結構上已經形成了「梯度搭建」，即在品類上要有不同複合材料的填充劑，還要有肉毒素和與其他公司合作（或引進）的產品。
另一方面，在整個醫美賽道下，布局醫美注射耗材的企業也不斷增多，如何構建起壁壘、保障產品不替代，也是外界的疑問。
「市場壁壘，主要取決於企業的技術水平和出擊速度。」簡軍認為，醫美賽道耗材生產行業具備特殊性，攻克技術難題僅是第一步，如果不能把高技術轉化為滿足市場需求的產品，本身的價值很難實現。因而，驅動企業研發內在動力，永遠不是「害怕被替代」，而是思考如何通過驅動創新引領行業發展，獲得先發優勢。
在市場選擇層面，記者注意到，愛美客目前的6款產品都是B端產品。簡軍表示暫時不會重點投入C端市場。在她看來，目前，醫美耗材企業和專業醫院合作的方式能夠為消費者的安全構建更好的環境。「通過去專業醫療機構，選擇專業的醫生，使用合規的醫美產品，可減少不必要的就醫風險。」
將目光放得更遠一點，未來愛美客是否會通過併購等方式，描繪出更大的醫美版圖也備受關注。
按照簡軍的構想，短期來看，愛美客仍要堅持自主研發，通過技術積累生產出新的產品，利用人才激勵機制保證研發平臺的開放和包容，提升核心競爭力；長期來看，「自主研發」或「收購技術」都可能成為發展的戰略選擇。但是，無論是研發產品的選擇還是經營，堅守規範和價值本位是不能拋棄的本質。
記者手記｜醫美價值關乎股票紅綠，更關乎大眾信任
每個人對美的標準是不同的，但對美的追求是一致的。基於此，全球醫美行業具有頑強的生命力並持續發展至今。
過去20年裡，中國經濟迅速發展，醫美行業亦實現了從無到有的重大跨越。如今，愛美人士對美的嚮往從羞於出口的隱秘心理變成了一項可以公開討論的生活品質，行業發展前景巨大。
在顏值經濟賽道越來越熱之時，頭部企業掌舵者的思路似乎更為謹慎。在訪談的過程中，簡軍更希望行業的從業者「慢下來」，不僅僅看到行業的成長空間和價值，更應該深度思考醫美行業真正需要堅守的專業度和規範性。
如何鋪平大道，走得更穩更遠？這是愛美客和中國其他醫美企業需要共同思考的問題。這關乎股票紅綠，更關乎大眾信任。
記者：張虹蕾 滑昂 實習生：林姿辰
編輯：陳俊傑
視頻編輯：韓陽
排版：陳俊傑 牟璇
每日經濟新聞