2020年以來300項金融相關政策信息全解

【聲明：本文僅代表個人觀點，不代表所供職單位】

【正文】

2020年以來極不平凡，從大的方面來看我們經歷了1月15日的中美第一階段協議達成、1月25日中央疫情工作領導小組正式成立、2月21日海外疫情開始擴散、3月27日政治局會議提及特別國債和擴大赤字等重要事宜、5月22日政府工作報告發布、5-6月央行與銀保監會對資金空轉問題的整治以及6月18日陸家嘴(600663,股吧)論壇釋放重大政策信號等事件，政策層面也在適時發生著變化。

根據我們的統計，2020年以來一行兩會等各相關部門大致釋放了300項金融相關政策信息。其中，央行相關政策信息約90項、銀保監會約90項、證監會約60項、國務院其它相關部委等約60項。

一、政策實踐方向：關注今年兩大政策任務

除今年一季度頻繁召開的政治局會議和新聞發布會外，今年的政策在時間軸上是有特殊考慮的，其中二季度以來政治局會議和新聞發布會的召開頻率便明顯降低，這是一個不應忽視的信號。從今年政策導向來看，尤其需要重點關注兩大量化目標，一系列政策幾乎均是建立在實現兩大目標的基礎上。

（一）任務1：國務院提出3萬億元中小企業融資支持計劃

2020年3月31日，國務院常務會議提出超3萬億元中小企業融資支持計劃，政策層面轉向全力支持中小企業和基建，具體舉措如下：

1、增加面向中小銀行的再貸款再貼現額度1萬億元，進一步實施對中小銀行的定向降準，同時支持金融機構發行3000億元小微金融債券。

2、引導公司信用類債券淨融資比上年多增1萬億元。

3、鼓勵發展訂單、倉單、應收帳款融資等供應鏈金融產品，促進中小微企業全年應收帳款融資8000億元。

詳見2020年4月1日的報告點讚！中國推出近四萬億中小微企業融資支持計劃。

（二）任務2：2020年政府工作報告提出一系列具體量化目標

2020年5月22日的政府工作報告雖然沒有設定全年具體經濟增長指標，但卻提出了財政赤字、特別國債、地方專項債等一系列量化目標。

1、將赤字率由2.80%大幅提升至3.60%，同時赤字規模也由2019年的2.76萬億元擴大至2020年的3.76萬億元。

2、2020年新增1萬億元特別國債，並將地方專項債限額由2019年的2.15萬億擴大至3.75萬億元。

3、減稅降費規模由2019年的2萬億擴大至2.50萬億。

詳見2020年5月22日的報告2020年政府工作報告釋放了哪些重大信息？

二、相關政策支持：為實現上述目標而給予政策層面的配合（一）貨幣政策：降準、降息、再貸款、CBS與離岸央票1、降準：2020年以來實施三次降準、釋放資金量合計1.75萬億元

2020年以來央行總共實施了三次降準（且均發生在國務院常務會議之後），釋放的資金量合計達到1.75萬億，為銀行節省的資金成本合計達到445億元。同時這三次降適用的對象也有明顯差異，具體可見下表。

此次降準後，超過4000家的中小存款類金融機構（包括農村信用社、農村商業銀行、農村合作銀行、村鎮銀行、財務公司、金融租賃公司和汽車金融公司等）和政策性銀行的存款準備金率已降至6%。

2、降息：今年以來調降各類政策利率高達13次

（1）自2019年8月推出LPR新報價機制以來，央行調降將近30次包括LPR在內的各類政策利率，其中2020年以來調降13次。具體來看，今年2月調降五次、3月調降一次、4月調降五次、6月調降一次、7月調降一次。

（2）2020年以來，1年期和5年期以上LPR（2次）分別於2月20日、4月20日各調降1次，7天OMO利率（2次）分別於2月3日、3月30日各調降1次，14天OMO利率（2次）分別於2月3日與6月18日各調降1次，1年期MLF利率（2次）分別於2月17日和4月15日各調降1次，1年期TMLF利率於4月24日調降1次，隔夜、7天與1個月SLF利率於4月10日各調降1次，專項再貸款利率於2月10日調降1次，支農支小再貸款利率分別於2月26日與7月1日各調降1次，金融穩定再貸款利率於7月1次調降1次，超額存款準備金利率於4月3日調降1次。

（3）特別是政策利率角色和定位比較突出的OMO利率和MLF利率儘管調整時點不同，但調整次數卻均為3次、調整幅度也均為35BP，這顯然並非巧合。整體上看，不同的利率品種之間，儘管調整時點和調整次數不一致，但各利率品種的總體調整幅度卻基本相近，多為30-40BP之間。因此基本可以說，目前央行「一次調整、多次降息」的政策框架已經形成，而6月18日的14天OMO利率下調並非獨立事件，只是為了使7天和14天OMO利率調整頻率相一致。如果按照這個結論，7月1日下調再貸款、再貼現利率這一事件也不應過於興奮。

3、再貸款：操作4次、規模合計達到2.24萬億元

截止目前，央行共實施了四次再貸款操作，規模合計達到2.24萬億，其中兩次降低再貸款利率。當然應該要明確的是目前這2.24萬億再貸款額度尚未用完，因此降低再貸款利率的目的也是為了推動低成本的再貸款資金儘快用盡。

特別是如果加上5000億元的政策性銀行轉貸款，則意味著再貸款和轉貸款規模達到2.74萬億元左右。

（1）2020年2月1日，央行副行長潘功勝指出「央行將向主要全國性銀行和湖北等重點省（市、區）的部分地方法人銀行提供總計3000億元低成本抗疫專項再貸款資金」。

（2）2020年2月26日，央行表示增加用於復工復產的再貸款再貼現專用額度5000億元（其中支農、支小再貸款額度分別為1000億元和3000億元，再貼現額度為1000億元），同時下調支農、支小再貸款利率0.25個百分點至2.5%。

（3）2020年3月31日，國務院常務會議要求增加面向中小銀行的再貸款再貼現額度1萬億元。

（4）2020年6月1日，央行創設兩個再貸款支持工具（即4000億元信貸資產質押再貸款和400億元小微企業貸款延期支持工具），合計為4400億元。

詳見2020年7月2日的報告如何理解央行年內第2次下調再貸款利率？

4、離岸央票：存量800億元，2020年以來操作3次

為推動離岸人民幣市場發展，帶動其他發行主體在離岸市場發行人民幣債券，央行於2018年11月在香港建立了離岸人民幣票據的常態發行機制（實際上最早於2015年10月便首在倫敦發行離岸央票）。

2020年以來離岸人民幣合計操作4次（操作規模合計達到700億元），2018年11月以來離岸央票的發行基本為到期滾動發行模式，6月23日發行後離岸人民幣央票的餘額仍為800億元。

（二）補充資本：永續債與CBS

通過加大資本補充力度、擴大對中小微企業的信貸投放是2019年以來的主要政策導向，金融委會議對此也多次給予強調，央行也通過常態化操作CBS來支持中小銀行的永續債發行，國務院常務會議甚至提出地方專項債用來補充中小銀行資本（詳見2020年7月1日的報告如何看待地方專項債用以補充中小銀行資本？）。

1、永續債：已有30家銀行發行永續債，規模合計接近8.50萬億元

2019年以來合計共有30家商業銀行（其中中行、農行與瀘州銀行各發行兩次）獲準並成功發行永續債（規模合計達到8467億元），其中2020年以來共有17家銀行成功發行（包括4家城商行和1家農商行、規模合計達到3121億元）。

目前成功發行永續債的地方性銀行有台州銀行（16億元）、威海市商業銀行（30億元）、徽商銀行（100億元）、杭州銀行（70億元）、瀘州銀行（10億元）、桂林銀行（32億元）、江蘇銀行（200億元）、華融湘江銀行（53億元）、深圳農商行（25億元）、北部灣銀行（30億元）、東莞銀行（22億元）、湖州銀行（12億元）、浙江泰隆銀行（25億元）、瀘州銀行（7億元）、重慶三峽銀行（15億元）、浙江網商銀行（50億元）、日照銀行（20億元）。

2、CBS：今年以來操作6次、操作規模合計達到310億元

CBS（央行票據互換）的存在是為了提高永續債的流動性，自創設以來已經操作13次，特別是自2019年8月以來已經形成每月操作一次CBS的固定慣例。其中2020年以來已經操作6次，合計規模達到310億元（均為3個月，分別為1月20日的60億元以及2-6月的5次50億元。

（三）擴大直接融資支持力度，不斷推出標準化資產等新品種

前面已經提出，3月31日的國務院常務會議明確提出「今年要引導公司信用類債券淨融資比上年多增1萬億元……促進中小微企業全年應收帳款融資8000億元」，應該說這個目標的實現並不容易，而近期標準化資產擴容和直接融資比例提升的背後邏輯便是如此，並且將是中長期趨勢。詳見2020年6月4日的報告未來大趨勢：標準化資產範圍明顯擴容以及2020年7月3日的報告標準化票據來了：屬性如何認定？空間有多大？對銀行有何用？。

1、相繼推出標準化票據、資產支持商業票據、短期公司債等多類工具

在非標轉標以及促進直接融資的大政策背景下，標準化資產的範圍正明顯擴容，且在未來會是一種趨勢。事實上，僅2020年以來，便有標準化票據、公募REITs、短期公司債、新型證券公司次級債、資產支持商業票據等多種創新型標準化資產相繼問世。

（1）2020年4月30日，證監會和發改委聯合發布《關於推進基礎設施領域不動產投資信託基金（REITs）試點相關工作的通知》（證監發（2020）40號）。同日，證監會發布《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）（徵求意見稿）》，正式試點推出基礎設施領域不動產投資信託基金。

（2）2020年5月21日，上交所與深交所分別發布《關於開展公開發行短期公司債券試點有關事項的通知》（上證發（2020）40號和深證上（2020）429號），正式在交易所推出短期公司債券，這是和銀行間市場上的短融（交易商協會）直接相對應的一個債券品種。

（3）2020年6月2日，交易商協會按照2020年政府工作報告的部署（創新直達實體經濟的貨幣政策工具）和人行的要求（加大債券市場融資支持、大力發展供應鏈金融），在資產支持票據的基礎上，創新推出資產支持商業票據。

（4）2020年6月28日，央行發布《標準化票據管理辦法》，正式推出標準化票據。與之相配套的是，2020年6月5日央行發布了《關於規範商業匯票信息披露的公告（徵求意見稿）》（標準化票據的基礎資產是商業匯票），此外2020年7月1日國務院常務會議通過了《保障中小企業款項支付條例（草案）》（企業應收帳款是商業匯票構成的基礎）。

2、放鬆短融、超短融、中票、券商次級債等部分債券品種的發行要求

為支持信用債券融資，政策層面還放鬆了縣城新型城鎮化建設專項企業債券、短融、超短融、中票以及券商次級債等部分債券品種的發行要求。

（1）2020年5月29日，證監會發布《關於修改的決定》（2020年第28號公告），進一步放鬆了券商發行次級債的要求。如明確券商可以公開發行次級債以及支持券商公開發行減記債、應急可轉債及其他創新類債券品種等等。

（2）2020年6月12日，交易商協會發布了《非金融企業短期融資券業務指引》、《非金融企業超短期融資券業務指引》、《非金融企業中期票據業務指引》等文件，取消「累計債券餘額不超過公司淨資產40%」的規定（實際上新發布的《證券法》也明確企業債和公司債取消該類要求。

（3）2020年6月24日，國家發改委發布《縣城新型城鎮化建設專項企業債券發行指引（徵求意見稿）》，顯著放鬆了縣城新型城鎮化建設專項企業債券的發行條件，如未要求發行人債項評級必須在AA+及以上，也未要求設定增信，僅要求發行人具有合理的資產負債結構和正常的現金流量以及最近3年年均可分配利潤足以支付債券1年利息。

（四）推動金融企業向實體各種讓利

2020年2月19日央行發布的2019年四季度貨幣政策執行報告明確提出讓利[1]後，金融企業向實體讓利的政策導向便越來越直白突出。2020年6月17日的國務院常務會議上明確提出「進一步通過引導貸款利率和債券利率下行、發放優惠利率貸款、實施中小微企業貸款延期還本付息、支持發放小微企業無擔保信用貸款、減少銀行收費等一系列政策，推動金融系統全年向各類企業合理讓利1.50萬億元」。

可以看出以上表述已經將金融企業讓利的方式給予了明確，即通過利率下行、發放優惠利率貸款、發放無擔保信用貸款、減少銀行收費等舉措來實現。要知道2019年全年商業銀行的淨利潤規模僅為1.99萬億元（同比增速8.91%），在不讓利且保持相同增速的情況下，預計2020年商業銀行淨利潤規模可達到2.18萬億，特別是如果考慮到不斷上升的資產質量壓力，意味著今年商業銀行的淨利潤增速以及息差空間將較為不樂觀，一些銀行將很有可能會通過加大撥備計提的方式隱藏利潤或為未來的資產質量壓力做好保護層。

三、市場主體變化與永續債發行情況（一）新增1家金融AMC，目前全國性AMC數量已升至5家

詳見2020年3月19日的報告一文讀懂全部金融AMC與金融AIC、地方AMC和外資AMC以及2020年5月7日的報告問世至今不到三年的金融AIC已成為香餑餑。2020年3月5日，銀保監會批覆建投中信資產管理申請轉型為中國銀河(601881,股吧)資產管理，使得我國由國家控股的金融資產管理公司數量自1999年以來首次增至五家，其餘四家分別為東方資產、信達資產、長城資產和華融資產。事實上從銀河資產成立的時間脈落來看，也是近兩年的事情。

2005年8月中信證券(600030,股吧)與建銀投資共同出資籌建中信建投證券和建投中信資產（分別受讓華夏證券的證券類和非證券類資產），2005年9月30日建投中信資產正式掛牌成立。2018年3月國務院便批覆同意了建投中信資產管理轉型為第五家全國性AMC並更名為中國銀河資產管理（銀河金控持股比例不低於51%、註冊地由北京變更為廣東）的方案。2019年12月31日，中國銀河金融控股黨委書記、董事長李梅的2020年新年賀詞中提及「在中投公司黨委和股東單位的堅強領導下，公司成功獲得股東增資，建投中信轉資產型為全國性第五家金融資產管理公司順利推進」。2020年3月5日銀保監會批覆同意建投中信資產正式轉型為金融資產管理公司並更名為銀河資產。

（二）地方AMC數量上有擴容態勢

地方AMC是中國特殊資產收購方的另一個重要群體。根據統計，目前廣泛意義上的地方性AMC有63家，其中既在工商部門完成登記設立亦獲得銀保監部門許可的有56家。不過近期地方AMC數量有重新擴容的態勢，多地在考慮新設地方AMC，如2019年9月6日成立的長沙湘江資產管理（湖南省第二家地方AMC）於近日正式掛牌成立以及近期深圳市投資控股、萬科與深圳市羅湖引導基金投資、中國國新資產管理共同發起設立了深圳資產管理。

（三）今年新增3家理財子公司獲批（合計20家）

1、2020年以來，已有3家理財子公司獲批，分別為青島銀行(002948,股吧)的青銀理財、重慶農商行的渝農商理財以及華夏銀行(600015,股吧)的華夏理財，至此已合計有20家理財子公司獲批籌建、14家理財子公司獲批開業。

2、20家獲批籌建理財子公司的銀行具體包括全部6家國有大行、6家股份行、6家城商行、1家農商行和1家合資理財子公司（匯華理財）。未獲批理財子公司的股份行還有浦發銀行(600000,股吧)、民生銀行(600016,股吧)、浙商銀行、廣發銀行、恆豐銀行與渤海銀行，6家城商行則分別為杭州銀行、寧波銀行(002142,股吧)、徽商銀行、江蘇銀行、南京銀行(601009,股吧)與青島銀行，重慶農商行也成為第一家獲批籌建理財子公司的農商行。

（四）新增10餘家證券基金經營機構

1、外資控股券商增至五家

具體包括（1）2018年11月，瑞銀通過增持股權實現對瑞銀證券的控股（瑞士銀行持股51%）；（2）2019年3月，證監會核准野村東方國際證券（野村控股株式會社控股51%）和摩根大通證券（中國）（摩根大通控股51%）兩家外資控股券商成立；（3）2019年8月，摩根史坦利通過受讓華鑫股份(600621,股吧)2%的股權，使其持有摩根華鑫證券的股權比例提升至51%；（4）2020年3月，高盛集團對高盛高華證券持股比例升至51%。

2、新增2家券商核准成立

2020年以來共有2家券商被核准成立，分別為2020年1月成立於寧波的甬興證券、2020年2月成立於廈門的金圓統一證券。

3、新增6家基金公司核准成立

今年以來有6家新基金公司成立，分別為6月16日的尚正基金（個人系）、5月29日的匯泉基金（個人系）、5月14日的民生基金（民生證券100%持股）、5月11日的中航基金（中航證券55%）、3月4日的興華基金（個人系）以及2月10日的東興基金（東興證券持股100%）。

4、新增2家券商資管子公司核准成立

2020年以來新成立兩家券商子公司，分別為2020年3月13日德邦證券在上海成立資管子公司（註冊資本10億元）以及2020年3月27日天風證券在上海成立天風證券資管。如果再加上2019年12月3日獲批的安信證券資管，則意味著近期以來已有3家券商資管子公司獲批。

四、三大戰略是中長期方向

這三大戰略分別為國家區域經濟戰略、資本市場戰略和金融對外開放戰略，應該說這三大戰略並非獨立，而是協同並進。

（一）國家區域經濟戰略：未來大方向

穩增長和「兩新一重」建設的背景下，國家區域經濟戰略變得更具戰略意義。還可參見2019年12月5日的報告國家區域戰略孕育巨大業務機會。

1、一行兩會層面給予的政策支持

一行兩會層面近期也給予了國家區域經濟戰略層面以明確支持。這些政策支持主要體現在相關區域內設立各類機構的便利性明顯提高、開展跨境業務的政策支持力度明顯提升等兩個方面。

（1）2019年12月20日，銀保監會召開自貿試驗區建設專題會議。

（2）2019年12月26日，銀保監會召開推動長江經濟帶發展專題會議和推動長三角一體化發展專題會議。

（3）2020年1月15日，銀保監會召開京津冀協同發展工作專題會議。

（4）2020年2月14日，一行兩會一局和上海市政府聯合發布的《關於進一步加快推進上海國際金融中心建設和金融支持長三角一體化發展的意見》（銀髮〔2020〕46號）。

（5）2020年5月14日，一行兩會一局聯合發布發布《關於金融支持粵港澳大灣區建設的意見》（銀髮〔2020〕95號）。

（6）2020年6月29日，央行會同香港金管局、澳門金管局發布《關於在粵港澳大灣區開展「跨境理財通」業務試點的聯合公告》。

2、國家層面出臺一系列政策

2019年以來國家在區域經濟方面的戰略規劃頻頻，動作不斷。而撇開金融業的對外開放不談，僅就戰略層面的規劃便可見一斑，力度之大實屬罕見，而我們看到的金融支持粵港澳大灣區政策僅為冰山一角。

具體來看，主要包括《長江三角洲區域一體化發展規劃綱要》、《粵港澳大灣區發展規劃綱要》、《關於新時代推進西部大開發形成新格局的指導意見》、國家級經開區、中部地區崛起、城鎮化部際聯席會議、6個自貿區、7個國家自主創新示範區、2個國家農業高新技術產業示範區、跨境電子商務綜合試驗區、江西內陸開放型經濟試驗區以及中韓（長春）國際合作示範區、廣西百色重點開發開放試驗區、海南自由貿易港建設總體方案等20餘項國家級區域經濟戰略規劃。

3、對國家經開區和高新區的兩個政策導向值得關注

根據商務部提供的信息，國家經開區的對外貿易、利用外資和工業增加值均佔全國的五分之一左右，而目前219家國家級經開區和169家國家級高新區的GDP規模分別達到12萬億元左右，佔全國GDP規模的比例也均在12-13%之間，也即二者合計貢獻了全國經濟規模的1/4左右，具有重要戰略地位，而國家在政策層面也給予了明確支持，如鼓勵區內企業開展上市、業務重組等。

（1）2019年5月28日，國務院發布的《關於推進國家級經濟技術開發區創新提升打造改革開放新高地的意見》（國發〔2019〕11號）明確提出：

第一，支持國家級經開區區內企業開展上市、業務重組等。

第二，支持符合條件的國家級經開區申請設立綜合保稅區。

第三，支持地方人民政府對有條件的國家級經開區開發建設主體進行資產重組……開發運營特色產業園等園區。

第四，支持國家級經開區開展符合其發展方向的自貿試驗區相關改革試點。

第五，支持在有條件的國家級經開區開展資本項目收入結匯支付便利化、不動產投資信託基金等試點。

（2）2020年7月1日，國務院常務會議明確提出推動國家高新區發展：

第一，複製推廣自貿區、國家自主創新示範區等相關改革試點政策。

第二，放寬海外人才長期多次籤證、居留許可等規定。

第三，加大國家高新區開放力度，鼓勵與國外園區開展多種形式合作，更好融入國際產業鏈、供應鏈。

第四，鼓勵商業銀行在國家高新區設立科技支行，支持開展智慧財產權質押融資，支持符合條件的國家高新區開發建設主體上市融資。

4、關注「兩新一重」的政策支持力度不僅沒有下降、反而還有所上升

「兩新一重」的核心仍然是以基建為主，而今年以來基建的重要性不僅沒有下降，反而還有所上升，這從政策層面上也能看出來，其中也包括今年地方專項債規模的顯著擴大（這裡不再贅述）。

（1）2020年3月12日，國務院發布《關於授權和委託用地審批權的決定》（國發〔2020〕4號），即試點將永久基本農田轉為建設用地和國務院批准土地徵收審批事項委託部分省、自治區、直轄市人民政府批准。

其中首批試點省份為北京、天津、上海、江蘇、浙江、安徽、廣東、重慶，試點期限1年，該政策實際上大幅縮短企業拿地的審批時間，並提高土地的流動速度。事實上2019年12月的《推動形成優勢互補高質量發展的區域經濟布局》便明確提出要改革土地管理制度，即建設用地資源向中心城市和重點城市群傾斜，在國土空間規劃、農村土地確權頒證基本完成的前提下，城鄉建設用地供應指標使用應更多由省級政府統籌負責。

（2）提高地方政府專項債資金用作項目資本金的比例（降低項目自身的資本金要求）、同時降低基建項目自身的資本金比例（提高項目資本金來源），二者均是為了加大投資力度，推動經濟增長。

從近期的政策來看主要有：2020年3月18日湖北省決定調整基礎設施項目的資本金比例，對公路、鐵路、城建、物流、生態環保、社會民生等領域的補短板基礎設施項目，最低資本金的比例由20%調整到15%。同時2020年3月23日，2020年專項債資金用於項目資本金的規模佔各省份專項債規模的比例由於20%提升至25%。2020年4月3日的國務院新聞發布會財政部領導也明確將提高專項債資金用於符合條件的重大項目資本金的比例。

事實上早在2019年9月4日的國務院常務會議便明確「專項債資金用於項目資本金的規模佔該省份專項債規模的比例可為20%左右」。同時2019年11月13日的國務院常務會議便明確要求降低部分基建項目的資本金比例要求。

（3）2020年4月30日，證監會與發改委聯合發布了《關於推進基礎設施領域不動產投資信託基金（REITs）試點相關工作的通知》、證監會當日是也發布了《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》（徵求意見稿）。

詳見2020年5月6日的報告銀行視角如何看公募REITs？。

（4）2020年5月29日，國家發改委發布《關於加快開展縣城城鎮化補短板強弱項工作的通知》（發改規劃〔2020〕831號），2020年6月24日國家發改委表示正陸續制定相關配套支持文件（如《縣城新型城鎮化建設專項企業債券發行指引（徵求意見稿）》），對新型城鎮化進行全面布局。

詳見2020年6月28日的報告新型城鎮化如何介入？發改委提供了一些思路。

（二）資本市場深化改革戰略：中央高層的重視程度前所未有

2020年7月7日，前證監會主席肖鋼表示「黨中央從來沒有像現在這樣重視資本市場」，這個觀點筆者很認同，在今年一季度也寫過多篇報告給予討論（詳見2020年3月7日的報告我為什麼強烈看好這一輪資本市場改革？以及2020年4月29日的報告創業板註冊制試點推廣步伐加快，資本市場再迎重大改革。

事實上早在2013-2014年期間我國也曾開展過一輪資本市場改革，但在2015年全球經濟下行壓力加大、中國股市遭遇沉重打擊的背景下，如火如荼的資本市場改革戛然而止。不過黨的十九大以來，新一輪資本市場深化改革的重要性和戰略地位更為突出，截至目前中國證監會已經陸續頒發了30餘部的資本市場深化改革政策文件，涉及到資本市場深化改革的方方面面。特別是新證券法實施以來，一系列配套政策文件陸續出臺，如推行註冊制（這也可以和國家重點區域內的企業上市聯繫在一起）、創業板改革、新三板改革、推動券商頭部化等等。

1、針對上市、重組和再融資政策，除推動科創板和創業板註冊制改革外，證監會相繼發布了《關於修改〈上市公司重大資產重組管理辦法〉的決定》、《關於修改的決定》、《關於修改的決定》、《關於修改的決定》以及《創業板首次公開發行股票註冊管理辦法（試行）》、《創業板上市公司證券發行註冊管理辦法（試行）》、《創業板上市公司持續監管辦法（試行）》、《證券發行上市保薦業務管理辦法》等多份政策文件。

2、針對新三板改革，證監會相繼發布了《關於修改的決定》、《非上市公眾公司信息披露管理辦法》、《關於全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司轉板上市的指導意見（徵求意見稿）》、《非上市公眾公司監管指引第X號——股權激勵和員工持股計劃的監管要求（試行）（徵求意見稿）》、《公開募集證券投資基金投資全國中小企業股份轉讓系統掛牌股票指引》、《關於全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司轉板上市的指導意見》（第29號公告）等多份政策文件。

3、針對其它領域的改革，證監會體系相繼發布《證券公司風險控制指標計算標準規定》、《上市公司創業投資基金股東減持股份的特別規定》、建立證券期貨糾紛在線訴調對接機制、《科創屬性評價指引（試行）》、《證券公司分類監管規定（徵求意見稿）》、私募投資基金備案申請材料清單、《證券期貨市場監督管理措施實施辦法（徵求意見稿）》、《證券基金投資諮詢業務管理辦法（徵求意見稿）》、證券公司並表監管工作以及對持續合規運行、信用狀況良好的私募基金管理人，試行採取「分道制+抽查制」方式辦理私募基金產品備案等等。

（三）金融對外開放戰略深入推進

金融對外開放戰略深入推進是未來幾年的政策主旋律，這個可能不需要多數。具體內容上主要體現在便利外資和外資金融機構進入中國等。2020年5月27日國務院金融委辦公室發布11條金融改革措施中便將金融對外開放作為重要內容。

2月14日《關於進一步加快推進上海國際金融中心建設和金融支持長三角一體化發展的意見》對標國際最高標準推出30條具體措施；5月7日明確並簡化境外機構投資者境內證券期貨投資資金管理要求，取消合格境外機構投資者（QFII）和人民幣合格境外機構投資者（RQFII）境內證券投資額度管理要求、取消託管人數量限制等；5月14日央行給予惠譽博華信用評級公司備案（經標普全球公司之後第二家）；6月13日，美國運通成為首家獲得我國銀行卡清算業務許可證的外卡組織（2月11日萬事網聯公司銀行卡清算機構的籌備申請獲批）；MSCI、富時羅素、標普道瓊以及彭博巴克萊等國際主流指數相繼將我國股票和債券納入其指數體系以及外資券商、保險、期貨等在境內紛紛落地等。

目前外資持股比例已有今年4月底的2.06%左右升至7月7日的3.40%左右（6月30日為3.60%），持有中國債券規模也已經達到2.50萬億左右（佔中國債券市場的2.36%左右）。

五、部分政策層面有所放開

（一）商業銀行、保險公司參與國債期貨試點正式開啟

在當前債券市場波動幅度加大的背景下，銀行自有資金或理財資金直接或間接通過委外形式的參與國債期貨來管理利率風險顯得非常有必要。

2020年2月21日，證監會與財政部、央行、銀保監會聯合發布《關於商業銀行、保險機構參與中國金融期貨交易所國債期貨交易的公告》，允許符合條件的試點商業銀行和具備投資管理能力的保險機構參與中金所國債期貨交易，第一批試點機構包括：工商銀行(601398,股吧)、農業銀行(601288,股吧)、中國銀行(601988,股吧)、建設銀行(601939,股吧)、交通銀行(601328,股吧)。

2020年4月10日，商業銀行參與國債期貨業務啟動活動在中金所舉行。首批參與國債期貨業務的銀行是工行、中行和交行。

事實上早在2019年下半年，一行兩會、財政部便已就銀行、保險參與國債期貨達成一致意見，這實際上有利於提升債券市場的流動性，幫助商業銀行管理利率風險，對債券市場和銀行均是利好。

（二）資管新規過渡期延長已成定局

資管新規涉及到50萬億左右的存量資產整頓，稍有處理不審便會對市場造成重大衝擊，對實體經濟融資需求產生顯著打壓。

1、2019年8月原證監會主席肖鋼表示應延長資管新規過渡期至2021年。

2、2020年1月14日表示「對個別機構適當的給予靈活安排」。

3、2020年2月，銀保監會相關負責人表示「對到2020年年底確實難以完成處置的，允許適當延長過渡期」。隨後因存量資產規模較大且平均剩餘期限比較長等原因，監管部門在徵求了多家大型國有銀行意見後，前期擬定了初步方案：對於2020年末依然難以處置的存量資產，處置時間或將延長到2021年末。

4、2020年2月7日央行副行長潘功勝表示「正在對資管新規過渡期延長進行技術評估，存在可能性」，銀保監會副主席周亮則表示「正從實際出發進行評估，很快會公布」。

5、2020年7月7日，中國財富管理50人論壇（CWM50）聯合清華大學五道口金融學院發布的《中國資產管理業務監管研究》建議應進一步細化和明確包括現金管理產品在內的各類新產品監管標準，將資管新規發布後發行的不符合監管標準的「新產品」還原至老產品，同時建議按延長後的過渡期重新明確壓降要求，同時建議2020年至2022年壓縮每年比例不低於30%，2022年底壓縮至零。

（三）外債宏觀審慎調節參數提升至1.25，企業借入外債規模擴大

2020年3月12日，央行和國家外管局聯合發布《關於調整全口徑跨境融資宏觀審慎調節參數的通知》（銀髮【2020】64號），將全口徑外債的宏觀審慎調節參數由1上調至1.25, 即跨境融資風險加權餘額上限=金融機構資本或企業淨資產*跨境融資槓桿率*1.25。這是央行首次調整全口徑跨境融資公式中的宏觀審慎係數，意味著企業借入外債規模可以進一步擴大。

（四）對證券公司約束明顯放寬

證券公司的約束放寬主要體現在以下幾個方面：

1、2020年4月1日起外資持股比例限制將被取消。

2、2020年1月23日，證監會發布《證券公司風險控制指標計算標準規定》，從三個方面放寬了證券公司的約束：

（1）對股票質押業務的信用風險計算標準設置了「新老劃斷」的安排；

（2）優化信用債券投資的計算標準，將AA級信用債券的市場風險計算比例由50%降至15%，將BBB級信用債券的計算比例由80%降至50%，並適當放寬上述信用債券的流動性指標計算標準；

（3）允許證券公司為其投行、資管等證券業務子公司提供的流動性擔保承諾，計入子公司可用流動性資產轉移。

3、2020年3月6日證監會降低證券公司繳納證券投資者保護基金的比例，其中A類、B類、C類、D類證券公司分別按照其營業收入的0.5%、0.6%、0.7%、0.7%的比例繳納2019年與2020年度證券投資者保護基金。

4、2020年5月29日，證監會發布《關於修改的決定》，允許券商公開發行次級債。

當然在以上放鬆的基礎上，針對券商的監管也有了新的提法。具體來看，2020年5月22日證監會發布《證券公司分類監管規定（徵求意見稿）》（2009 年 5 月首次發布並於2010年5月和2017年7月進行過兩次修改），2020年6月12日，證監會發布《證券公司股權管理規定（徵求意見稿）》。

（五）關於商業銀行網際網路貸款業務的監管規則正逐漸明確

詳見2020年5月10日的報告如何理解商業銀行網際網路貸款業務監管規則？。2020年5月9日，銀保監會發布《商業銀行網際網路貸款管理暫行辦法（徵求意見稿）》，這是繼2018年11月以來第二次發布該政策文件。應該說，在商業銀行網際網路貸款業務真正規範的背後，《徵求意見稿》對諸多未定事項給予了明確，整體上看相較於之前的《徵求意見稿》版本，此次《徵求意見稿》的規定雖然整體較嚴（特別是對合作機構的約束更嚴），但在個人經營貸以及跨區域運營等政策層面比預期的要松一些。

例如，在明確單戶消費信用類貸款額度上限不超過20萬元的同時，《徵求意見稿》特別突出對小微企業融資等普惠金融領域的支持，即沒有明確約束用於生產經營的個人貸款和流動資金貸款授信額度上限。同時《徵求意見稿》明確地方法人銀行應審慎開展跨註冊地轄區業務，但實際上是允許了商業銀行可以跨區域開展網際網路貸款業務，這對於網點布局不夠廣泛的地方法人銀行、資本金相對較為稀缺的民營銀行以及直銷銀行來說是明顯利好。 

（六）關於不良資產處置的政策信息較為集中且方向趨於寬鬆

詳見2020年6月23日的報告商業銀行不良資產處置問題全解。正是因為不良資產的壓力正逐步增大，監管部門也在著力推動商業銀行拓寬不良資產處置渠道和加大處置力度。實際上近期關於不良資產處置的政策信息也較為集中且政策方向上趨於寬鬆，表明目前正處於不良資產行業的處置浪潮中。

（七）證監會擬放開商業銀行獲得券商牌照或設立基金公司的限制

近期證監會對商業銀行獲得券商牌照或設立基金公司方面給予了政策傾斜。詳見2020年5月16日的報告關於證監會重啟商業銀行設立基金公司試點事件的評述以及2020年6月29日的報告關於商業銀行持有券商牌照的一些看法。

1、2020年5月15日，證監會主席易會滿表示「將加大政策支持和引導力度，繼續推進商業銀行發起設立基金管理公司……進一步拓展基金投資顧問業務……推動放寬各類中長期資金入市的比例和範圍，儘快推動實現個人養老金投資公募基金政策落地」，這意味著商業銀行設立基金公司的第五批試點正式開啟，實際上這也是支持資本市場政策的具體體現。

2、推動商業銀行試點持有券商牌照的消息在今年端午假期間不脛而走。不過6月28日晚間，證監會答記者問基本上將這一政策信息給予了確認，即目前證監會的確處於著力推動商業銀行擁有券商牌照的過程中。同時也透露出此次試點的範圍會比較小。

六、部分政策層面有所收緊（一）整頓高息攬儲，打擊資金空轉

詳見2020年6月13日的報告打擊資金空轉套利：一文讀懂結構性存款的來龍去脈、2020年6月9日的報告如何看待央行和銀保監會近期對資金空轉問題的整治？以及2020年4月24日的報告追尋此輪資金空轉之禍與破解之道。存款端的高利率水平一定會傳導至貸款端，從而阻礙貸款利率的下行。因此近年來監管部門也在打擊高息攬儲或變相攬儲高息攬儲的行為，這裡面既包對類貨基金、現金管理類產品等存款替代產品的約束，也包括對結構性存款的約束。特別是在近期資金空轉問題較為突出的情況下，這一政策導向顯得更為突出

2019年12月27日銀保監會和央行聯合發布《關於規範現金管理類理財產品管理有關事項的通知（徵求意見稿）》（詳見2019年12月28晶的報告帶上貨基與類貨基的枷鎖）、2020年3月4日央行發布《關於加強存款利率管理的通知》（銀髮（2020）59號）、2020年6月9日銀保監會本周窗口指導部分股份行在今年年底前將結構性存款的規模壓降至2019年末的2/3（同時要求降價）以及2020年6月12日北京銀保監會發布《關於結構性存款業務風險提示的通知》（京銀保監發（2020）320號）。

（二）關於標準化資產認定

2020年7月3日，一行兩會一局發布《標準化債權類資產認定規則》（2020年8月3日正式施行）。整體上看，和2019年10月12日發布的《標準化債權類認定規則（徵求意見稿）》（徵求意見時間持續一個月）相比基本無差異。詳見2020年7月3日的報告最全解析：標與非標的認定規則來了。

1、明確三類非標準化債權類資產

主要包括以下三大類：

（1）理財直接融資工具（銀行業理財登記託管中心）、信貸資產流轉和收益權轉讓相關產品（銀登）、債權融資計劃（北金所）、收益憑證（中證機構間報價系統）、債權投資計劃和資產支持計劃（保交所）以及票交所流通的相關產品。

（2）不滿足五個認定條件的為單一企業提供債權融資的各類金融產品。

（3）除固定收益類公募基金之外的其它固定收益類公募資管產品，具體包括公募銀行理財（如現金管理類產品）以及資金信託計劃等，這一規定的衝擊預計會比較大。後續一旦現金管理類產品和資金信託計劃規則給予明確，相信銀行業和信託業受到的衝擊會更大。

2、明確非標資產除外類別

這類資產主要維持現行監管要求，不按照資管新規對非標資產的監管要求處理，具體來看主要包括由存款、債券逆回購、同業拆借等形成的資產（2019年6月底的規模約為1500億元左右）。這裡的存款包括大額存單、協議存款、保證金存款、結構性存款、同業存款等各類存款。

3、其它四個問題

（1）關於標準化票據（貨幣市場工具和等分化受益憑證），預計納入「標」問題不大，銀行間市場流通的標準化票據自然也不成問題。

（2）同業借款是否納入非標的問題沒有給予明確，需要和監管部門溝通，不過整體上來看納入非標的可能性極大，一旦同業借款納入非標，將對金融租賃公司、汽車金融公司、消費金融公司等非銀金融機構產生較大衝擊。

（3）央行的答記者問對金融基礎設施機構的問題給予了較為詳盡的解釋，預計未來各類金融基礎設施機構之間的互聯互通將會是大趨勢，而與此同時非標轉標的方向也會比較明確，這意味著後續其它金融基礎設施機構在運行機制、業務規範、產品指引等方面將會逐步和交易所、銀行間市場靠看齊。

（4）需要說明的是一旦永續債和可轉債的資產屬性屬於權益類資產（如果資產屬性為債權則為「標」），則意味著其不屬於債權類資產，自然也不會受《標準化債權類資產認定規則》約束。

需要注意的是，這裡我們沒有對保險行業的監管給予進一步分析。

【完】

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（責任編輯：李顯傑 ）