我們都知道現在花花綠綠的排行榜太多了，但是由於眾所周知的原因，其實各榜單都沒有辦法觸碰股權基金的靈魂：LP們最關心的數據，就是基金整體的現金退出回報。也就最近經常上熱搜的關鍵詞DPI。這個數據幾乎沒有GP會主動對外公布，大部分GP連募資的時候都懶得和LP提，GP之間也都達成了「相見不問DPI」的默契。
越老入行的機構LP，手裡這方面的信息就越多，我們和10多家頭部機構LP 「老司機」交流了一下，綜合大家投資或者盡調驗證過原始數據的，已經有300多家自2010年以來設立基金的DPI數據，但是因為機構LP們和GP也都在一個小圈子裡面，公開場合還是給GP們捧場為主，只有LP之間才會有比較真實的DPI數據交流。
對於新手入行LP來說，沒有這個數量級的業績比較基準的話，大部分5年以內募集的基金DPI，聽上去都和GP們對外宣講的過往業績，或者基金帳面倍數，有比較大的差距，很容易讓LP開始懷疑人生，甚至放棄一些其實還不錯的GP投資機會。
所以，DPI絕對值很重要，但是每一年的基金，和當年成立的其他同樣策略基金的DPI對比，對於LP來判斷一個基金的業績水平，更有參考價值。
美國LP在這方面是很幸福的：不論是C家, 還是P家, 都有幾十年的股權基金現金回報的統計數據，而且相對準確的美元基金按年份的DPI數據，你只要花錢買報告就行了。雖然底層數據也是GP自願填寫的，第三方機構沒有盡調過，但是一般不敢摻水的，因為作假成本很高，不小心就成了集體訴訟的被告。
中國可就不一樣了，為了拿排名，GP可都是儘量把業績往好了做，而且有各種手段會粉飾業績，中國的排名機構也沒辦法，畢竟GP每年廣告費還是要拿，也不可能去實地驗證每一期基金的業績。
這就造成了在中國，GP的真實業績基準數據缺失，你沒有一把刻度準確的尺子，去量每一個GP，那麼大量殘次品GP成功從LP手裡拿到錢，也就不可避免了。
對於大量個人LP，以及他們的理財機構來說。基金的項目究竟好不好，不一定能判斷出來。但是銀行回來多少錢，閉上眼睛也能背到小數點第二位。
這個數據披露出來其實不違反任何保密義務，而且孤立的數據分散在大量LP的手裡沒有價值，把數據匯總到一起，有一個中立的平臺去做數據驗證，其實很快就可以形成一個真實的行業按年度，按基金類型的DPI基準。
為了加速人民幣基金的洗牌進程，股權問問已聯合10多家頂級機構LP，並且希望更多的股權投資人加入進來，建立一個真實的 「GP業績和口碑認證」網絡，幫助更多LP了解真正業績領先的GP。
如果你認為自己是最近5年退出業績排名TOP 100的GP，請在股權問問「 真-業績」，填寫自己的退出業績表格，我們承諾所有信息將只對有投資意願和能力的LP公開。英雄不問出處，基金不看規模，我們只優先比較LP最關心的指標：現金退出收益率%
這個數據收集起來以後，大概後臺會長這樣：
由於法規不允許公開宣傳私募基金的業績，所以股權問問不會披露這些基金分別是誰，也不會披露他們的規模，只有成立年份，現金回報，和帳面淨回報。
歡迎各位覺得業績還不錯的投資人，來測試一下自己的 DPI，到底在行業內排在什麼水平。我們會持續更新，按照各策略，各行業專注度，以及成立年份，排名 前10%，前25%的基金，以及 TOP100 的真實數據情況。也會公布一下，及格線在哪裡。
願意披露給平臺業績信息的GP，籤署保密協議，驗證業績真實性。
未來你的潛在LP如果希望來驗證你的業績，首先平臺需要驗證LP的出資能力，然後先詢問該GP，是否願意給這個LP披露你的業績？
如果GP同意，潛在LP也同樣需要籤署保密協議，然後可以來股權問問的現場查看該GP的業績和證明材料，但是不能帶走任何東西，供他做投資決策參考。
這個邏輯就像在學校裡面，學霸們通常都是到處告訴別人自己的成績，看看還有誰比自己考得好，相互切磋進步，你不好意思說的，也不跟別人比的，我們就默認你是長尾了。。
如果你是LP，或者理財渠道，希望知道已投的股權基金DPI，排名水平如何，也可以在公眾號菜單提交你投的基金DPI數據。
如果你不會算，可以提交原始材料詢問，我們一樣會對底層GP的信息進行保密。也會對提交者的身份進行保密，在不經過提交者確認下，不會把你的信息披露給任何第三方。
我們初步測算，目前從頭部10家機構LP的數據加起來，過往10年的頭部基金DPI基準數據已經比較完整了。
但是中國畢竟有1.4萬個備案的私募基金，我們不敢妄稱說就已經覆蓋了所有現金收益最高的基金，還是希望通過這個方式，呼喚一下這些規模小，但是成績好的GP們都站出來，中國的LP群體需要更多了解你們的存在！
好了，廣告做的有點長。以下是正文，說明有一個真實的業績基準做參考，對於人民幣LP做好投基金的決策，有多麼多麼的重要。
人民幣LP面臨的難題
在LP的江湖中，普遍流傳著的一個傳說：中國LP是最硬核的。
同樣是在中國做股權基金的篩選和投資，從2011年~2018年，美元LP在中國頭部50的美元基金中，只要還投的進去其中幾家，然後持續出資，然後再花些時間，篩選從頭部50美元基金中出走的一些新的美元基金，那這個組合背後的美元LP，大概率是回報還不錯的。
所以我們看身邊的頭部美元基金，IR的團隊都很小，LP數量不多，大多也是機構LP，錢多不事兒。
每個基金都是20個~30個左右的LP重複出資，海外LP們也都只需要看看季度報告，每年飛1次~2次中國來開開年會，喝點白酒……如果GP還能給LP幾個跟投機會，那LP們就已經感激涕零了。
然而，人民幣LP面對的環境，就比較險惡了，首先是市場分散度要高很多，GP之間由於高度同質化的策略；
再是VC中後期對於海外退出通道的依賴，估值體系的不同，導致該階段中人民幣基金相對缺席，因此人民幣LP篩選基金，做投資組合的難度大大增加：
2011年~2018年 中國區TOP50美元和人民幣GP投資數量集中度（美元是人民幣的1.9倍）
2011年~2018年中國區TOP50 美元和人民幣GP投資金額集中度（美元是人民幣的1.3倍）
2011年~2018年中國區TOP50 美元和人民幣GP退出金額集中度（美元是人民幣的2.7倍）
人民幣股權LP面臨的退出困局
截至2019年11月底，根據中國基金業協會備案信息，私募股權和創業投資備案GP數量總和已超過1.4萬家，產品數量3.6萬隻，產品合計規模達9.7萬億元。2011年~2018年這7年間募集的基金，數量為1.4萬隻，累計規模為4.3萬億元，數量佔比39%，金額佔比45%。
同樣在這7年中，人民幣基金對外投資總額為3.1萬億元，退出金額為1.4萬億元，但是這中間，不到9千億元是2011年以後的基金投的項目對應的退出，所以按照人民幣普遍的7年存續期來推測，2011年以後入場的人民幣LP，目前總體退出率樂觀估計約20%。
中國絕大部分的機構LP，以及60%以上個人LP，是在2011年以後才進入股權投資市場的，還沒有經歷過一次以上的完整基金退出回本周期，因此目前最關心的三個靈魂問題分別是：
第一、過去10年我投的這些股權基金和項目，到底什麼時候能退出？怎麼退出？
第二、GP募集的時候，過往回報看起來都很牛X，但是我投的這一期，到底能有多少收益？
第三、如果我還打算繼續投股權的話，以後該怎麼更好的做基金和項目的篩選？
首先我們來看一下，2011年~2018年，人民幣基金的總體投資和退出情況。人民幣基金的投資金額，從2008年金融危機後的大放水以來，幾乎沒有哪一年是低於美元基金的，畢竟咱不是一個差錢的國家。
2011年~2018年中國區人民幣和美元基金投資額（人民幣是美元的1.94倍）
從退出角度來看，雖然美元基金由於起步比較早，從1998年到2010年已經有過一波完整的投資和退出周期，洗牌完成後，籌碼開始集中到頭部基金，沒有像人民幣基金市場目前這樣很長的長尾，所以總體退出能力表現是要好一些，但是也沒有好的很誇張。
2011年~2018年中國區人民幣和美元基金退出金額（人民幣是美元的1.82倍）
2011年~2018年中國區人民幣基金投資和退出金額（退出金額 / 投資金額 = 43%）
2011年~2018年中國區美元基金投資和退出金額（退出金額 / 投資金額 = 45%）
再細看中國區人民幣基金和美元基金的退出方式上的差異：中資企業海外IPO存在比較明顯的大小年。
國內由於IPO管控原因，過去幾年境內IPO退出金額還是相對穩定和偏低的，總體來說，美元基金佔據了海外IPO退出通道優勢，雖然過去8年投資金額只有人民幣的一半，但IPO退出金額幾乎一樣。
2011年~2018年中國區人民幣和美元基金IPO退出金額（人民幣 / 美元 = 1倍）
人民幣基金大多投資於成長期有利潤的企業，而國內併購買家，對於併購標的的淨利潤還是比較看重的。
並且，很多人民幣基金的從業人員來自於財務和券商背景，對於上市公司買家的訴求，監管流程環境也相對熟悉，所以人民幣基金所投資的項目，併購退出的金額是美元基金同期的5倍左右。
2011年~2018年中國區人民幣和美元基金併購退出金額（人民幣 / 美元 = 5倍）
從退出角度宏觀的來看，人民幣基金並非全都不能打。但是因為2010年~2017年間，人民幣募集的門檻實在放的太低，大量沒有退出業績，也缺乏管理經驗的團隊，也都成功募集了幾個億的基金。所以退出水平在GP之間的差距會非常大，而且會非常的分散。
而有品牌，有業績的基金，大多也經不住做大管理費規模的誘惑，導致管理規模擴大速度遠遠超過自身團隊，投資策略的容量。同一個頭部GP的不同基金之間，收益的方差也會比較大。
在管理費就可以讓很多GP高層退休養老的情況下，擴充幾十人的募資團隊，各地找政府基金配資做平行基金，多贊助些活動打打品牌排名，多和募資渠道勾兌，成為了GP領導主要關心的事情。退出？LP回款？基本是靠天吃飯的。
到了今年這種募集不到新錢的環境，不論是GP還是LP，都開始深切感悟到，「投股權，沒有比退出更重要的事情了。」
從退出通道上看，過去5年間，每年境內外IPO退出事件也就100個~200個，併購退出事件300個~500個。GP只要是有IPO或者併購退出，都會滿世界發朋友圈，所以退出事件的數量是比較好統計的。
但是把過去10年的併購，IPO事件全都算一遍的話，你會發現有過1次以上成功退出業績的基金，不到3000隻。而且1次可能只是運氣，而且一般是不足以讓基金回本的。5次以上才能算有足夠的退出經驗。那很可惜，滿足這個條件的GP，不到500家。
為什麼不該拿到錢的GP，都拿到了錢？
那麼剩下這1萬多個基金，他們是怎麼募集到錢的呢？當時LP看到的PPT上面，可沒有哪個基金敢說：「我們並沒有成功退出業績，請給我錢試試手氣！」那些六位數股票代碼，動不動5倍，10倍，20倍的歷史退出業績，都是怎麼來的呢？為什麼我投的基金，GP說帳面3倍，但我要找人按照1.5倍賣掉，也沒有人要呢？
這個事情呢，和明星的身高體重一樣，普遍存在較大的水分… 而且一旦有人公開吹牛了，那其他人和他站到一塊，不得不集體吹牛啊，否則還怎麼愉快的在每年的各種排行榜年會上愉快的一起玩耍呢？
以下是股權基金業績誇大十三式：
堅決只說毛收益 (Gross Return)，不說淨收益 (Net Return)
常見程度：
無恥程度：
收益最高的算法，肯定是：/ 投資項目金額，因為分母少了每年 2% x
次高的收益算法是：/ 基金募集金額，沒有扣除 20%的CARRY，也沒有扣掉 20%~30%的稅收，對LP來說，和實際到手的錢來說，還不是一回事
我們和10家以上機構LP諮詢了一下，在TA們從業生涯中，聽到人民幣基金在募資第一次見面時候說自己基金淨收益而不是毛收益的，掰手指數得出來：要麼就是美元大基金團隊第一次募集人民幣，要麼就是真的賺過CARRY，交過稅，然後給LP到手的收益也還不錯。如果遇到第一次約會說我REALIZED NET IRR 超過30%的GP, 並且盡調屬實，就嫁了吧。
堅決只說帳面倍數，不說現金回報
常見程度：
無恥程度：
對於第一個基金存續不到5年的新GP呢，現金回報都低的不好意思說。但是如果投資生涯都還沒有經歷過一個完整基金的現金退出，至少給LP回本的體驗，這樣的GP在我們看來等於還沒完全畢業，是不應該著急出來募資的。
堅決只說單個項目退出倍數，不提整個基金倍數
常見程度：
無恥程度：
在人民幣基金的募集材料中，90%以上都是這種畫風，你又不披露說這幾個項目投了多少金額，佔你整個基金多少比例，我怎麼算得出你整個基金的業績啊！很多GP會說這是出於信息保密，怕 LP一轉手就發給其他 GP，那你好歹用個DATA ROOM加密一下文件啊。
用上市後最高股價，而不是實際股價計算退出業績
常見程度：
無恥程度：
這個在大部分Pre-IPO基金，和少數VC基金都有發現，很多LP都是比較懶得動手的，招股書裡面查一查投資主體，看到確實你有這個IPO退出，就算驗證過業績了。只能說TOO YOUNG TOO SIMPLE。老鳥機構LP一般都是要抽查股票帳號，或者大宗減持的水單，來驗證價格的。GP這個時候一般會找一個投後的人過來罵一頓，說他沒有更新這個數據… 當然，個人LP如果投的錢不夠多，GP是不會給你看這個的。
用項目總估值增長，而不是稀釋後股份增值計算帳面倍數
常見程度：
無恥程度：
用一個模擬案例來解釋把，以下案例中，基金可能對外宣傳，說Pre-A輪時候他們按照5000萬估值，投資了1000萬，佔股20%，那麼N年以後，項目確實也IPO了，估值30億，那麼對外宣傳說賺了60倍，沒毛病？
每輪融資稀釋一算的話，實際收益可能在23倍了，這就是為什麼稅務局看看創投新聞，覺得GP都很賺錢，要增加稅收的原因，當年確實也是有很多個人LP不明不白就以為基金都能賺10來倍呢。
而且這個基金如果5億規模，那也還得看看其他項目情況，如果50億規模呢？
萬元
估值
基金持股%
本輪稀釋%
持股估值
Pre-A輪
5,000
20.00%
1,000
A輪
10,000
16.00%
20.00%
1,600
B輪
50,000
12.80%
20.00%
6,400
C輪
200,000
10.24%
20.00%
20,480
IPO
300,000
7.68%
25.00%
23,040
倍數
60.00x
23.04x
誇大成功的項目投資金額，退出金額
常見程度：
無恥程度：
對於團隊在老東家的個人業績，大部分新組合的GP會表示由於保密或其他原因，無法提供當時成功案例的原始投資和退出協議，現金打款憑證，這個時候就比較考研機構LP的人脈，基金數據積累和盡調深度了。
但是一般來講，每個階段的投資金額，以及當時基金的總規模，是可以大概推算出單個項目投資的上限的，我們有見過通過這個方式反向推算，發現有的成功項目金額不合理。
幾年沒有融資的項目，還按最後融資的高估值算帳面
常見程度：
無恥程度：
這個在天使，早期VC類型的基金可以說非常普遍了。尤其是2016年前的早期項目，當時因為早期投資泡沫很大，2年~3年時間，天使輪到A，B輪估值翻10倍以上的項目還是挺多的，但是如果還沒退出1毛錢的話，並不是嚴格意義上的成功業績。
我們見過非常多這樣的募集PPT，上面有些項目估值倍數看著挺唬人的，但是有些APP，O2O服務，網站，公司電話都已經打不通了，有些明顯是要靠融資支撐的業務，1年以上沒有後輪，嚴格來說就要做減值或者清算了。但是很少有GP會這麼做，而且有大牌GP吵吵著說，「我們這個都是四大審計過的估值方法！」
只能說這年頭賺點審計費也都不容易，誰願意得罪甲方。
業績已嚴重下滑的項目，不計提帳面損失
常見程度：
無恥程度：
和之前一條性質差不多，只是更多發於成長期基金。業績都下滑了，想要併購退出，或者在後輪融資中轉讓，這個難度是逆天大的。要麼業績反轉，要麼只能回購或者清算，這時候股權已經變成不良資產處置了，能拿回來多少錢是多少。可惜的是大部分成長期GP其實並沒有過硬的扭轉企業基本面，或者回購執行的經驗。
只披露做的好的項目/基金，不披露失敗的，投資年份有空缺，退出都是N年前
常見程度：
無恥程度：
如果你看到一個基金所列舉的成功退出業績，都是5年~10年以前的，尤其是最近3年~5年都沒有持續的成功退出，那麼你可能是投了一個曾經很輝煌，但日漸走下坡路的GP。
這種類型的GP其實從數量來看也挺多的，畢竟10年前投的項目，當時競爭不激烈，入行早點，呆過頭部機構的，參與到成功退出的項目，概率會大一些。但是就好比你面試一個來應聘的高管，說他高考成績如何如何，是不是有點怪怪的…
話說，最近3年~5年你一個成功案例都沒有提到，都投啥了呢？
管理規模很大的GP，在各地政府面前都比較受歡迎，一不小心就做了N多個傘形，平行基金，然後各地也都是普遍有反投當地比例要求的，有的地方還限制行業，限制投資階段，還要求當地有團隊… 這些平行基金一般業績是不太會好的...
於是，很多GP都只披露所謂旗艦基金，或者發達省份基金的業績~
將團隊過往從業的基金中別人的成功業績算自己的
常見程度：
無恥程度：
某個成功退出項目，或者某個著名獨角獸項目，在某一個基金，某一輪次，雖然投決會的合伙人都算投票討論參與了，但通常只有1個項目負責人，第一個發現這個機會，並且帶領團隊負責整個項目的盡調，內部發起和推動投決，並參與投後管理。
很不幸的是，我們看到通常會有3個~5個該基金出來，獨立或者到其他基金的人，都會號稱自己才是這個項目的負責人。
咦，這似乎很大程度解釋了為什麼會有10000多個沒有業績的基金，也都有了號稱的業績。對於非資深LP來說，也很難從當時被投企業，或者老東家那邊打聽出來，到底誰對這個項目恭喜最大呢？
將團隊做投行業務的業績說成是投資業績
常見程度：
無恥程度：
當你看到一個GP高管，都是一批老券商，做個新基金，然後一堆6位數代碼，那麼你小心了。尤其是當他們說自己還打算投新經濟，早期項目的時候。
找一些兼職顧問站臺，算成自己基金業績
常見程度：
無恥程度：
有的基金團全職團隊可能沒幾個，但是人脈關係槓槓的，顧問團隊裡面又是NEIL，又是HUGO；募集材料裡面和JACK，PONY談笑風生的照片放在顯著位置，還有陪著國家領導人出訪之類的。
非常好，您的氣質做GP可惜了，P2P公司應聘在樓上，派出所在樓下，走好了您訥~
意識流，純靠 PPT + 口頭忽悠
常見程度：
無恥程度：
募集的基金見的多了，總會碰到幾個特別奇葩的。比如在PPT裡面說自己憑一己之力，同時投資過BAT的。聽說中國有1億的精神病患者？
現在我們已經解釋了，為什麼大部分人民幣基金的LP，對於自己過去10年投資的基金，最終的回報率是不會HAPPY的，因為很多這些基金的存在，除了讓少量頭部基金顯得額外牛X以外，或者解決了很多社會就業，地方稅收，中小企業融資難問題以外，並沒有為出資的LP帶來回報，甚至可能會虧損。
那麼現在嘗試一下回答LP的三大靈魂拷問：
第一、過去10年我投的這些股權基金和項目，到底什麼時候能退出？怎麼退出？
首先，這個事情儘量讓GP項目負責人直接回答，中間隔的渠道越多，越容易得不到真實情況。在大的機構LP內部是這樣，在三方和理財師渠道也是這樣。或者通過股權問問，找一些機構LP專家幫你做個診斷。
讓GP給你一個最壞情況的估算，安慰的話說多了，GP也會累。不如早點大家都調整心態，開始進入不良資產處置模式，把還有回購實力的項目，先去執行了。資產有價值的項目，早點去清算了，拖得越久，殘值越小。
就像買的股票不可能全都賺錢，投股權基金，投壞了也是要交學費，心態不好的就暫時離場，有做長期配置考慮的，不要離開牌桌，而是不斷提升自己的篩選能力。
第二、GP募集的時候，過往回報看起來都很牛X，但是我投的這一期，到底能有多少收益？
如果你回頭找一下2007年的中國VC，PE排行榜，你會發現當時TOP50的VC基金，到2018年還活躍在市場的還剩下22家，而PE的TOP30就更慘了，只剩下4家，留存率13%。
其實不僅在中國，全世界的LP，都發現股權基金的篩選是越來越難了。從全行業來看，股權基金業績的連續性都在不斷降低。
20年多前的連續2期股權基金都是最佳25%的概率高達75%，而最佳25%突然下一期變成最差25%的概率為0。而到了最近幾年，最佳25%的下一期還是最佳25%，或者最佳25%的下一期變成最差25%，概率都已經接近1/4，趨近於隨機分布了。
股權基金連續兩期業績分布概率
所以看GP過往業績，和過往業績支撐起來的品牌，對於大資金LP來說，雖然是更安全的一種配置方式，但也不是絕對安全，尤其是在平行基金，貼牌基金，合資基金，外包基金滿天飛的情況下，很多金字招牌，有被過度膨脹的管理費欲望透支的嫌疑，大牌GP可能會有些基金表現很好，但不一定是你投的那一隻。
LP必須緊盯自己所投資基金的實際操盤手，提高溝通頻率，更多的深入了解已投項目的投後情況，督促GP做好更高頻率的投後匯報，以及退出風險管理。大牌基金和項目，畢竟在二手份額市場的流動性相對高一些，LP如果有流動性需求，或者評估下來某個基金的表現可能不如想像的好，估值合理打折情況下，有可能轉讓給有組合配置需求的機構買家，提前實現退出。
第三、如果我還打算繼續投股權的話，以後該怎麼做好基金和項目的篩選？
首先，不論機構還是個人LP，國資還是民營LP，都必須清醒認識到股權的大部分策略周期，就應該是10年~12年，7年期的基金，都是為了降低募資難度，大部分項目在7年時候可能是無法全身而退的，與其7年後相互扯皮，不如一開始就達成一致預期。目前頭部LP和頭部GP已經基本再往這個方向發展了。
其次，股權基金的收益，取決於管理人的能力，運氣，行業周期時點，退出時候二級市場行情，科技發展周期等等多重不可控的因素，人民幣股權基金的稅後費後的淨收益，在10%~20%之間都是正常的，這也是理性的LP應該去接受的目標，而且參與股權投資時間越長，投資的管理人類型組合相對分散，越容易獲得穩定的業績。GP和銷售渠道機構，也都應該形成行業自律，不再誇大宣傳股權基金的真實業績。
在此基礎上，LP如果通過管理人優選，二手份額投資，項目直投等進階股權策略，還可能創造5%左右更高的年化收益率。未來10年的大環境下，國內的資產總體收益率預計仍將保持下滑趨勢，各類機構對於優質股權資產的增量需求仍將保持非常旺盛的增速。
完善GP的業績評價基準，讓越多的LP能夠學會辨識GP的靠譜程度，將不創造價值的GP儘快出清，讓更多資金配置給能創造價值的新老GP團隊，提升行業的準入門檻。
對整個行業而言，只有讓更多LP從股權投資中獲得真實收益，才能促進LP的重複再投資率，進入一個良性的循環。
了解基金的真實業績，是挑選股權基金管理人非常關鍵的第一步，下次我們再來講講，除了業績以外，機構LP們還會從哪些維度，來做股權基金的投資決策。
股權問問希望最近幾年現金回流好的GP主動來報導，機構LP希望更多了解他們。