感謝迷人的X博士來稿
說到閩系房企，絕大多數人都會想到「激進」。
高價拿地、兇猛擴張、劍指千億，凌厲的打法一度讓地產界為之膽寒。
但「激進」的閩系內部也有分化。當世茂、陽光城、旭輝、正榮、泰禾、融信紛紛跨過千億之後，有些房企卻依然原地踏步，日漸被甩在身後。
閩系元老建發，就是其中之一。
如今，察覺到危機的建發，也開始「轉性」，由溫順變得兇猛。
1
建發的千億夢
建發誕生於上世紀末期。1980年，作為建發集團的核心，當時的建發房產曾是福建省最早與外商合資、合作開發房地產的企業之一。
建發旗下的房地產業務運作主體，主要有兩個——建發房產和聯發集團。
在克而瑞披露的數據中，建發房產、聯發集團2019年權益銷售額分別為581.3億元、306.4億元，加起來還不到900億。
哪怕是合約銷售額，也才995.01億，依舊徘徊在千億門檻之外。
站在勢頭兇猛的閩系房企之間，建發這個「地產老人」顯得有些力不從心。
以建發房產為例，據地產密探梳理，在2013年至今的這輪完整樓市周期裡，儘管這家房企的銷售額一直在遞增，但從全口徑排名來看，其一直徘徊在全國50強左右，2015年的第37名，成為了建發房產史上最好名次。
眼看著閩系後輩們一個個從身側跑過，建發也開始著急了。
自2019年中報開始，建發股份就著重提到：建發房產和聯發集團要圍繞「衝銷售」、「保目標」等，撲捉市場小周期，促進銷售規模繼續增長。
從近年的表述來看，在建發內部，銷售規模一再被特別強調。
規模承壓，「溫和」的建發也開始變得兇猛，在土拍市場上頻頻發力。
財報顯示，2019年，建發股份旗下運營實體建發房產和聯發集團，通過多種方式新增土地42宗，新增計容建築面積約837.16萬平方米，其中權益面積約624.36萬平方米。2020開年至今，建發已經至少在6個城市拿下7幅地塊，其中，有三宗地塊的溢價率超過20%。
在土地市場高歌猛進的同時，建發麵臨的，是不斷增加的債務規模。
wind數據顯示，2015-2019年，建發股份的負債率呈現上升的趨勢，分別為73.18%、74.15%、75.06%、74.98%及77.62%，負債總額也由2015年的727.63億元攀升至2292.94億元，而且，其中72.50%為流動負債。
另一方面，伴隨著高溢價拿地，2019年，建發股份兩大主營業務的毛利率雙雙下滑。其中，房地產開發業務的毛利率為28.69%，同比減少6.68個百分點。
如何平衡規模、負債和利潤，是建發衝往千億路上不得不考慮的問題。
2
四處找錢，子公司一年膨脹905倍
7月19日，資本市場上的兩則公告引起了關注。
主角正是建發。建發股份連續發布了兩則融資公告，分別為公開發行公司債券預案和公開發行可續期公司債券預案，規模均不超過100億元，總融資金額不超過200億元。
這200億什麼概念？要知道，銷售規模超5000億的融創，2020年至今也僅發行了153億元的公司債。而建發規模尚未過千億，一下子就借了200億。
融資的首要目的，是為了還錢。200億的融資背後，是建發巨大的流動負債壓力。財報顯示，2016-2019年，建發股份流動負債規模分別為648.59億元、838.57億元、1107.74億元和1662.37億元，佔總負債比重分別為69.15%、63.74%、67.94%和72.50%。
在負債持續走高的壓力下，「找錢」成了建發躲不過的關鍵詞。
建發借來的錢，還短債是一方面；更一方面，是建發掩飾不住的規模渴望。這種渴望在建發股份的「孫公司」上得到了極致的體現。
2016年3月1日，港股上市公司西南環保正式更名為「建發國際投資集團有限公司」（簡稱「建發國際」）。至此，建發房產成功借殼上市。
天眼查資料顯示，建發國際是建發集團有限公司的成員企業，是建發房地產集團有限公司（建發房產）控股的香港主板上市公司，控股比例達到66.88%。核心成員大都來自建發集團。
▲資料來源天眼查
根據建發國際2019年報，其合同銷售金額為507.8億元，佔建發房產總銷售金額的70.4%，佔建發股份整個房地產板塊的51%。
企業公告顯示，2016—2019年度及2020年上半年，建發國際物業銷售收入分別約1116萬元、101億元、248億元、508億元和258億元。
▲圖源無房
過去三四年，建發國際的規模幾乎以一年一倍的速度擴張，在2017年，其實現了從千萬到百億的迅猛增長，規模直接膨脹了905倍！
建發國際規模的飛躍，得益於建發國際在蘇州開發的別墅項目獨墅灣。
2017年僅該項目一期的銷售額就佔了建發國際當年確認銷售金額的70.5%。加之清晰的城市化布局，建發國際實現了驚人的規模擴張。
但規模衝刺的背後，建發國際走的是一條極速高槓桿之路。
統計數據顯示，建發國際2017年、2018年的淨負債率均超過200%，2019年淨負債率雖同比下降66個百分點至176%，但仍處於行業較高水平。
作為建發房產控股的境外子公司，建發國際受到的支持顯而易見。
據無房梳理，在建發國際2019年長期非流動負債中，間接控股股東貸款 230.82 億元，同比增長 43.5%，在公司長期有息負債中佔比最大，此部分貸款便是來自近親控股公司貸款，資金成本約 5.7%左右，未來償債壓力相對較小。
照這個勢頭，建發股份借來的那200億，大概率也會用來幫助建發國際這個「親孫子」。
一個值得注意的現象是，Wind數據顯示，建發國際2016年至2018年的流動比率分別為2.60、2.33、2.29，2019年更降至1.84，為近5年新低。
也就是說，建發國際的短債償還能力在不斷降低，債務壓力不斷加大。
儘管如此，建發國際還在不斷買買買。
克爾瑞數據顯示，僅2020年上半年，建發國際就拿下了16宗地塊，新增土儲建面共計約172萬平方米，新增權益貨值約283億元。
而且，這些地塊大部分都是建發國際自己一口吞下。數據顯示，從2016年的51%提升至2019年的72%，2020年新增土儲權益比達到94.4%。
▲圖源無房
在合作拿地已經風靡地產圈的當下，建發國際的反其道而行之令人驚訝。
3
逆勢擴張，大舉拿地
2019年底，廈門土拍迎來年度收官之戰。
向來「擠牙膏式」出地的島內，一下出了兩宗地塊。中海、平安、中駿、建發、旭輝等16家房企摩拳擦掌，都想要啃下這兩塊肥肉。
這兩塊稀缺土地中，名為「枋湖2019P05」的地塊更是因為61個億的起拍價賺足了眼球。這意味著，這塊地還未開拍已成廈門總價地王，隨便往上加五毛都會創造歷史。
土拍一開場，中駿一把喊到73.5億，直接加了12億。之後幾輪你來我往的小幅加價，地塊最終以75.25億成交，樓面價達到43123元每平。
拿下新地王的，既不是本土實力房企，也不是全國知名房企，反而是一家名叫「恆融晨」的企業。
這個「恆融晨」是哪裡冒出來的？
有人調侃，莫不是恆大+融創？
誰都沒有猜對。次日媒體發現，這是一家剛註冊18天的殼公司，註冊地址和建發城建集團所在地一致。
廈門網友感嘆：穿上馬甲去圍標，建發這招真是高！
出於對規模的渴望，建發發力土儲，在拍地中，多次以較高溢價奪地。
年報顯示，在2019年報告期內，建發房產和聯發集團新增土地42宗，新增計容建築面積約837.16萬平方米，其中權益面積約624.36萬平方米。其中不乏像「枋湖2019P05」這樣的地塊。
建發對土儲的渴望顯而易見。這樣的焦慮同樣傳導給了旗下的建發國際。
以前，建發國際的土儲分布主要以二線、強二線城市為主，2020年上半年建發國際開始向一線城市發力，先後在北京、上海拿下3宗地塊，這也整體推高了它的拿地成本。
但與此同時，建發國際的大肆拿地帶來了新的隱憂。
克爾瑞數據顯示，今年上半年建發國際的樓面成本價高達20360元/㎡，同比增長171%。隨著其拿地成本走高，未來可能會出現增收不增利的現象。
據億翰智庫數據，早在2019年，建發國際的毛利率為25.86%，較2018年同期減少7.4個百分點，低於EH50房企32.61%的平均水平。
與此同時，近三年建發國際基本每股收益降幅明顯，分別為1715.0%、165.8%和3.1%。
要規模，勢必要付出利潤的代價。
4
尾聲
在疫情的洗禮下，房企龍頭恆大此前喊出了「控規模」的口號。
正當龍頭大哥嚴控土儲之時，一些中大型房企卻感覺「吃不飽」，繼續瘋狂拿地「儲糧」。
顯而易見，地產界的分化正在加劇，「有人敬畏，有人豪賭」。
頂著負債攀升和利潤下降的風險，建發的瘋狂拿地，與其說是豪賭，不如說是背水一戰的求生。
畢竟，在風雲變幻的地產界，無論是央企還是民企；無論是頭部還是腰部：
跑不過別人，只能被淘汰出局。