來源：市值風雲
作者 | 觀韜
流程編輯 | 小白
「
張小泉上市，市場的關注點在於募投資金用途，行業和產品決定了，這故事不好寫。
」
刀具界一直就流傳著「南有張小泉(1628年)，中有曹正興(1840年)，北有王麻子(1651年)」的傳說。
同為百年老字號，三家企業命運迥異。
7月7日，深交所創業板受理張小泉上市申請；
5月22日，廣東金輝刀剪股份有限公司成功競得王麻子品牌所有權，連虧數年的王麻子被再次賣身；
而曹正興早已成為歷史，1995年就徹底停產。
所以，留下的為什麼是張小泉？
一、此張非彼張，並非張小泉後裔
1628年，崇禎元年，張小泉品牌在杭州創立。
準備上市的張小泉股份有限公司（以下簡稱「張小泉」）2008年成立，繼承的更多是張小泉的金字招牌和「良鋼精作」的祖訓。產品早已開始通過工業流水線生產。
從精神面貌上來說，張小泉早非昔日的家庭作坊，而是一家集設計、研發、生產、銷售和服務於一體的現代生活五金用品製造企業，主要產品包括剪具、刀具、套刀剪組合和其他生活家居用品。
根據招股書，張國標、張樟生、張新程是張小泉的實際控制人，上市前合計持有張小泉71.83%的股權。張國標和張樟生為兄弟關係，張國標和張新程為父子關係。
雖然實控人是三位張姓後人，但與張小泉並無血脈關係，張小泉的品牌是張國標老爺子2007年通過杭州富泉投資有限公司（以下簡稱「富泉投資」）收購杭州張小泉集團有限公司（以下簡稱「張小泉集團」）收購過來的。
張老爺子祖上雖然也都是手藝人，但做的是石匠、木匠的營生，不是鐵匠。
（來源：天眼查專業版）
二、架構重整，張小泉組團來襲
本次上市主體的前身叫張小泉實業發展有限公司（以下簡稱「張小泉實業」），是在2008年9月份，也就是張氏家族收購張小泉集團後的第二年成立的。張小泉集團持股100%，2017年11月30日整體改制為股份公司。
2012年之前，「張小泉」品牌刀剪均由張小泉集團生產、製造和銷售。
2012年，因張小泉集團所在市區工廠拆遷，東洲（杭州市富陽區）生產基地建成，張小泉實業承繼了張小泉集團刀剪產品生產、製造及銷售職能。
張小泉實業自成立至2012年並未開展生產經營，似乎就在等張小泉集團拆遷。
1、一番騰挪，張氏家族的操作很優秀
2017年11月3日，股改前夕，為確保發行人資產完整性，張小泉集團將與刀剪生產相關的土地、房產、商標、專利及機器設備等資產轉讓給張小泉實業。轉讓完成後，張小泉集團基本不開展業務。
上述資產轉讓帳面價值1.31億元，評估值1.55億元，評估增值17.55%。轉讓款全部用現金支付。其中：
生產相關機器設備1,156.31萬元；
五星路8號的土地與廠房11,298.35萬元；
71件國內商標、32件國外商標、9項專利3,002.00萬元。
2017年11月29日，張小泉實業已向張小泉集團支付了上述全部款項，相關資產於2017年11月30日完成交割手續。
直到2017年11月22日，投資人密集扎堆到張小泉上市主體，此前張小泉集團持有張小泉實業100%股權，實繳8000萬元。
這裡就有個有意思的角度，不考慮緊隨其後的投資人密集增資，在向張小泉實業轉讓相關資產後，張小泉集團仍持有張小泉實業100%股權。
所有生產刀剪相關的資產、專利、土地、商標從本質上來講仍100%歸屬張小泉集團，但張小泉集團兜裡還多出了1.55億元人民幣。
而張小泉集團兜裡的1.55億元人民幣跟張小泉實業一點關係都沒有，全都屬於張氏兄弟。
（來源：天眼查專業版）
張氏家族當時入主杭州張小泉花了多少錢呢？根據媒體舊聞1.2億。
根據公開信息，張小泉集團還有下面兩塊收益：
2019年，張小泉集團以2,660萬元的對價轉讓其持有的3.42%股權；
一塊好多人已經忘了的大肥肉，2012年張小泉集團拆遷時的拆遷補償款。
其實在選擇上市主體是，張氏家族有兩個選擇，張小泉集團或者張小泉實業。
如果是選擇張小泉集團作為改制上市主體呢？投資人入主前，張氏家族仍持有該等業務100%股權，但是兜裡面就不會有這1.55億元現金，1.55億需要和新投資人分享。
這個操作告訴我們，選擇一個合適的主體上市很重要。不知道各位老闆有沒有領會到精神，當然人家這個操作還是合理的哈，也是拿回自己的錢。
2、化解品牌紛爭，張小泉組團來襲
因為張小泉品牌聞名於世，改革開放後，各地同行紛紛搶註「XX張小泉」。
最著名的莫過於「上海張小泉」，同被商務部認證為「中華老字號」，與張小泉為爭品牌沒少打官司。
2011年，富泉投資以0.12億元取得上海張小泉47%股權；2014年，富泉投資以0.3億元再取得富泉投資45%股權；2015年，富泉投資以0.05億元取得上海張小泉剩餘8%股權。
至此，富泉投資共耗資0.45億元取得上海張小泉100%股權。
2017年11月股改前夕，張小泉按0.78億元評估價自富泉投資處取得上海張小泉100%股權。扣除上海張小泉擬分配給富泉投資的0.19億元，實際支付現金0.59億元。
上海張小泉經營數據未披露，因為富泉投資自2014年就取得「上海張小泉」控制權，所以本次收購構成同一控制下企業合併，上海張小泉2017年全年業績納入張小泉合併數據。
至此，張小泉基本解決了資產完整和品牌糾紛，上市業務結構也基本成型。3年後，2020年，張小泉攜手上海張小泉組團來上市。
（來源：天眼查專業版）
此外，2017年11月，為避免同業競爭，張小泉全資子公司杭州張小泉電子商務有限公司以6,090萬元購張氏家族控制的浙江運通電子商務有限公司（以下簡稱「運通電商」）100%股權。
運通電商主要從事張小泉產品的網絡銷售及倉配、租賃業務。
即便2017年末花了2.75億元現金實現資產獨立以及擺平與「上海張小泉」的品牌糾紛，但即便這樣，張小泉也沒有動用一分錢銀行借款。
這說明，張氏家族接手後，張小泉確實經營的不賴。對比已經消失的曹正興和剛賣身的王麻子就更加顯的亮眼。
總體來說，張小泉的財務數據比較簡單，咱們就簡單擼一擼。
三、資產負債表簡單幹淨，盈利能力也不錯
用一句話概括張小泉現有財務數據的話就是：5億元總資產，5億元總營收，7,000萬元淨利潤。
1、資產負債表簡單幹淨，銷售模式確保良好的現金流
從資產負債表來看，資產主要是貨幣資金；存貨；用於生產加工的廠房、設備；計入無形資產的土地和商標。
貨幣資金佔到三成，存貨、固定資產及在建工程、無形資產比重相差不大，約佔到兩成，如下表：
負債就更簡單了，主要是應付的原材料款和預收貨款，2019年合計佔比83.16%。無有息負債。
從應收帳款和應付款項絕對數來看，張小泉的產業鏈中的溢價能力還是比較強的，銷售模式決定了它的買賣基本是收現錢。
張小泉的銷售模式包括經銷、直銷和代銷。經銷和直銷都是收現錢，代銷主要通過電商平臺和商超進行，先貨後款。2019年末0.22億元應收帳款僅佔當年總營收的4.63%。
（各銷售模式收入貢獻）
2、刀具和其他生活家居用品是收入主力
作為張小泉的起家業務，剪具仍是其第一大收入來源，超過三成，但與刀具及套刀剪組合收入貢獻差距不大。
從各產品增長率來看，刀具和其他生活家居用品收入增長是拉動張小泉近兩年收入增長的主要原因。
這一定程度上說明了市場對張小泉品牌的認可程度。因為品牌認可，當張小泉推出其個護類、砧板餐具鏟勺類等他家居用產品時也迅速獲得市場認可。
尤其是其他生活家居用品，這或許是公司未來增加收入增長的一個方向和突破思路。
3、其他生活家居用品毛利率最高出乎意料
2019年，張小泉實現5.24億元營收，0.72億元淨利潤。
分產品毛利率看，其他生活家居用品毛利率最高，近3年超過50%，有點出人意料，也說明了市場對張小泉品牌的認可。
刀具和剪具毛利率相差不大，刀具略高，而套裝組合因為打包銷售，毛利率最低。
因為毛利率最高的生活家居用品和刀具近兩年收入貢獻逐年上升，整體毛利率也逐年走高。毛利率與同行相比也比較接近。如下圖：
具體到費用支出，三大費用率比較穩定，銷售費用是最大頭支出，淨利率和平均淨資產收益率都在15%左右，也還不錯。
任何一家擬上市的企業都處在其生命周期的高光時刻，財務數據光鮮亮麗。對張小泉而言，財務數據並非市場最擔心的點。
四、市場最關注的點是什麼？
聽聞張小泉上市，市場普遍反饋出來的聲音是做剪刀的企業也能上市了，韭菜好怕怕。
市場先入為主的判斷無非有兩點：一是張小泉幹啥的就知道，沒啥技術含量；二是剪具、刀具質量越好使用壽命長，增量需求有限，如何確保成長性。
公司專利技術情況也驗證了關於公司技術含量的猜測。雖然張小泉已獲得專利110項，但發明專利只有1項，實用新型專利36項，最多的專利是外觀設計73項。
唯一的發明專利聽上去也不高大上，「一種陶瓷刀具的製備方法」。
近兩年研發費用絕對值及佔收入比重雖有所上升，當主要是人工工資和福利。而公司從事的刀具行業總給人一種「刀具這玩意有啥可研究的」先入為主的觀念。
當然這不是最主要的，可口可樂，一眾上市的零食公司也沒啥技術含量，但是他們是快消品，消耗周期快，有需求盈利就有保障。但菜刀和剪刀呢？10年可能換一把菜刀，而且質量越好，用戶更換周期越長。
聽聞張小泉上市的消息後，風雲君第一個想知道的就是募投資金用途，難道還能在寫出花來嗎？
3.54億元的募集資金用來建設「張小泉陽江刀剪智能製造中心項目」，每年可生產刀剪等相關產品3,010萬把。
2019年，張小泉刀剪相關產能共1,279.45萬把。募投項目產能相當於再造2.35個現在的張小泉，真的有那麼大的市場空間嗎？
而收購王麻子的廣東金輝刀剪股份有限公司，註冊地和主要產地都是在張小泉募集項目投產地，廣東陽江。
陽江被譽為「中國刀剪之都」。現有五金刀剪企業1,500多家，佔全國總數的一半以上，日用五金刀剪產量佔全國的60%，出口佔全國的80%，未來競爭激烈程度可見一斑。
小結
同為百年老字號，為什麼是張小泉？
風雲君認為是百年老字號與現代工藝技術的完美結合。固守老字號的手工鍛造必然無法滿足廣闊的市場需求，註定在小作坊裡小打小鬧，而現代工業技術生產出來的冰冷刀具需要一個深入人心的歷史符號來引起共鳴。
從傳承、推廣及操盤百年老字號手法來說，張氏家族無疑是值得稱讚的。創業板註冊制下，張小泉會成功上市嗎？