『1』
早在兩千多年前，埃及豔后克裡奧佩拉採用天仙子（Hyoscyamus niger L.）的煎劑滴眼，嫵媚的明眸讓凱撒大帝拜倒在石榴裙下。歷史古籍中留痕的麻沸散，據傳其方劑的君藥便是曼陀羅花（Dature Stramonium Datura L）。而在西方，顛茄（Atropa belladonna L）是莎士比亞筆下的毒藥，也是傳統醫方的麻醉藥材。直到十七世紀，德國藥劑師Mein，從顛茄中提取阿託品純晶體，其得名Atropine也來源於顛茄的拉丁文名。阿託品，或稱莨菪鹼，正是天仙子、曼陀羅花和顛茄等茄科植物的活性成分。
埃及豔后的明眸
『2』
早期天然產物研究浪潮中，阿託品因其獨特的分子結構，成為眾多化學家關注的明星分子。有機化學之父李比希也參與了阿託品結構的鑑定工作，卻也給出了一個錯誤的答案。諾貝爾化學獎獲得者維爾施泰特於1901年首次完成了阿託品的人工合成，路線複雜，收率低於1%。直到另一位諾貝爾化學獎獲得者羅賓森，通過羅賓森增環反應一步合成託品酮，至此阿託品進入了人工合成的新時代。這一反應也作為經典人名反應收錄於邢大本中。
利用曼尼奇鹼和羅賓森增環反應一鍋法合成託品酮機理
『3』
阿託品作為天然來源的神經受體阻斷劑，也是橫跨諸多科室的多面手——從急救科的有機磷中毒搶救劑（注射劑），到消化內科的胃痙攣舒緩劑（片劑），再到眼科的眼光擴瞳劑（滴眼劑）。上世紀90年代開始，中國臺灣和新加坡眼科醫院的醫生開始探索低濃度阿託品在延緩視力的療效，直至2010年後，低濃度阿託品作為幹預近視的治療策略在東亞地區開展了廣泛的註冊性臨床試驗。
早期臨床試驗數據表明，阿託品對延緩近視進展和控制眼軸增長有顯著療效，但作用機理尚不明確。濃度較高的阿託品——如擴瞳使用的1%阿託品——畏光和視物模糊的副作用嚴重，且停藥後近視加深程度較為迅速。後續研究轉向0.01%濃度的阿託品，其中影響較大的研究為2015年新加波國家眼科中心研究團隊在美國眼科學會年會（AAO）公布的五年期臨床試驗：400例6-12歲近視患者，分別接受2年0.5%、0.1%、0.01%的阿託品滴眼液治療，後停藥1年，近視度數增加50度或以上患者繼續以0.01%的阿託品治療2年。研究發現，0.01%阿託品治療組相比於未用藥人群緩解50%近視進展，且安全性高。
低濃度阿託品憑藉其循證醫學數據，與戶外活動和角膜塑形鏡並稱為近視三大防控手段。
斯達舒活性成分之一即阿託品
『4』
低濃度阿託品在新加坡、中國香港、中國臺灣和日本等近視發病率較高地區已經上市，卻並非以控制近視進展的適應症註冊。儘管溫醫、浙醫、上海五官科和同仁等眼科學術重鎮對低濃度阿託品的安全性和有效性進行了十餘項註冊臨床研究，然而成品製劑遲遲未能上市，申請臨床研究的企業也僅有一家。
新加坡和中國臺灣上市的低濃度阿託品製劑
目前國內患者使用低濃度阿託品主要有三種途徑，其一，購買上海五官科醫院的院內製劑，一次限處方三瓶，每瓶有效期一月，約30元。其二，代購或海外處方新加波和臺灣的低濃度阿託品製劑，每年費用數千上萬元。其三，參加臨床試驗或利用1%的阿託品滴眼液和人工淚液自行稀釋配製低濃度阿託品。
鑑於國內低濃度阿託品的臨床應用存在灰色地帶，且該方法對於5-10％的人群（樣本量小，數據準確性有爭議）存在可逆的副反應，絕大多數眼科視光醫生不會將其作為首先推薦的治療方案。
不同近視防控方法的效果
『5』
角膜塑形鏡是近視矯正和控制手段，而低濃度阿託品只能實現控制，需要聯合框架眼鏡進行矯正。兩者在治療效果接近，但依從性和治療風險需要權衡。角膜塑形鏡為物理療法，需要夜間配戴硬質鏡片，清潔鏡片相對繁瑣，但經過上百萬例臨床驗證，副反應偶見角膜損傷，且多數可逆；低濃度阿託品為化學療法，使用方便，每日一次滴眼即可，但長周期安全性數據有待積累，少數人群有畏光和視物模糊的可逆副反應。
國內1.6億8-18歲青少年人群中，近視發生率超過50%，而近視防控是具有剛性需求的消費品市場，無論是角膜塑形鏡還是低濃度阿託品，都有巨大的想像空間。2018年全國角膜塑形鏡銷量預計在120萬片以上，考慮其更新周期，對應活躍的使用人數約100萬人。作為全球最大的角膜塑形鏡市場，中國誕生的全球最大的角膜塑形鏡生產企業歐普康視，市值超過100億元，且市場對公司未來的增長預期保持樂觀。而對於低濃度阿託品，即使按照最保守的預期，在使用人數100萬量級的情形，按照年均費用1000元計算，終端空間也在10億量級。而使用人數的天花板，如能達到千萬量級，市場空間則再上一個臺階。
『6』
2019年1月，興齊眼藥公告低濃度阿託品院內製劑批文獲得註冊，低濃度阿託品2.4類新藥減免臨床申請獲得批准。
2019年2月，與新加坡國家眼科中心合作的，適應症為「近距離工作誘導的暫時性近視」（NITM）的產品，在公司下屬的興齊眼科醫院上市，可通過微信公眾號網上處方的形式購買，一盒15支168元，年均費用4000元。
彼時，這家被市場遺忘的公司，作為市值最小的A股醫藥上市公司，甚至低於即將退市的長生生物。
興齊眼藥低濃度阿託品院內製劑
『7』
2019年4月，美國舶來的超級真菌點燃相關主題炒作熱情，興齊眼藥被一千萬資金封板，出現首個漲停。
隨後，八天七漲停，一騎絕塵。
『8』
以上，是筆者知道的，確切的說，是筆者在2019年4月以前就知道的。換言之，2019年4月以後的故事，是筆者不知道的，也是沒有預料到的。
坦率來講，所謂主題投資，事件驅動，筆者至今也不知道催化劑所在，究竟是超級真菌概念炒作沾得上溶菌酶滴眼液的一個「菌」字，還是首仿大品種環孢素滴眼液的獲批預期，Allergan上市的十億美元「重磅炸彈」的首仿數月前已公示優先審批，或者是低濃度阿託品的故事，一個想像空間巨大且短期無法證偽的故事。
「市場預期低，市值空間大，股價在底部，故事在路上」，阿託品的故事才剛剛開始，還遠遠沒有結束，隨著進度條的滾動，故事的情節也將逐一揭曉。
故事與乾貨分割線
低濃度阿託品五問五答
Q1：低濃度阿託品的競爭壁壘
低濃度阿託品的壁壘在產品和渠道。產品指何時推出商業化產品，核心不在於技術，在於時間窗口。渠道指如何放量，利用代理搶佔更多醫院渠道，通過學術推廣搶新患者。
低濃度阿託品的生產工藝和原料藥不是主要矛盾，理論計算100萬人份的0.01%阿託品，原料藥只需要16千克，低濃度的製劑工藝有壁壘但不高，單劑量密封包裝工藝成熟。真正的壁壘在如何獲得國家局批准。目前興齊獲得了省局備案的院內製劑，且適應症為近距離工作誘導的暫時性近視，即並非真性近視，針對真性近視處方嚴格來講是超適應症使用。產品的核心在於如何獲得國家局批准，院內製劑的文號相對簡單，也是權宜之計。興齊雖為新加坡國家眼科醫院授權配方，然而能否直接利用新加坡臨床數據申請也是未知數，且該藥物在美國進行3期臨床試驗，國家局批准前會相對謹慎，大概率要求進行3期臨床，幾百例患者，2年內獲批的可能性也不大。但第二家報批企業，可搭興齊的便車，仿製藥註冊即可。
渠道分為兩個層面：院內製劑層面，上海五官科醫院已經有院內製劑文號，但以前也沒有廠家進與醫院合作。院內製劑在其他醫院調撥相對複雜，可操作程度低，也決定了產品的覆蓋面有限。國家局批文層面，如何在拿到批文後迅速推廣放量，尤其考慮到首家獲批企業的生命周期短，對團隊的銷售能力是一個考驗。眼科產品的特殊情況在於，非公立醫院的客流量佔比較大，像愛爾眼科等強勢渠道對產品的引流是重要的，阿爾琺（角膜塑形鏡品牌）就是典型案例。
產品和渠道，歸根結底，就是拿證速度。誰能第一個獲得國家局註冊，代理商自然會關注，渠道力自然也不會太差。
Q2：低濃度阿託品的競爭格局
產品的競爭壁壘，決定阿託品的故事是短期的故事，但長期來看產品是沒有護城河的，三五年後競爭可能趨於白熱化。香港雅各臣藥業與臺灣麥迪森籤署了低濃度阿託品在廣東省的總代協議，該藥在港上市半年，銷量超2萬盒（30天用量計算）。雅各臣或許是第一個競爭者，但絕不會是唯一的競爭者。其他廠家完全可以與醫院合作申報院內製劑，尤其是和民營連鎖眼科合作，至於國家局批文，興齊大概率是第一家，然而第二家也就是兩三年後的事情。
Q3：低濃度阿託品的量價分析
與角膜塑形鏡不同，低濃度阿託品是產品，在定價過程中沒有服務加成的屬性。考慮到新加坡多劑量產品在日本銷售價格為3000元/年，且國內競爭格局大概率相對激烈，目前4000元/年的價格體系是無法維持的。
按照1000元/年計算，10%的近視人群覆蓋率，即800萬人，產品市場空間80億，市場容量對於興齊這樣體量的公司而言是客觀的，不過1000元/年或者800萬人其事也是一個相對樂觀的假設。
Q4：低濃度阿託品與角膜塑形鏡的關係
兩者不是嚴格意義的競爭關係——低濃度阿託品無法矯正視力，需要與角膜塑形鏡或者框架眼鏡聯合使用。然而考慮到兩者聯用的臨床方案未有臨床數據支持，且角膜塑形鏡佩戴患者的痛點在於依從性低和價格高，無法通過聯用解決痛點。而低濃度阿託品聯合框架眼鏡，反而成為分流患者的備選項。考慮低濃度阿託品長期價格大概率在1000元量級，作為同類治療手段，費用在10000元量級的角膜塑形鏡也將承受降價壓力。
無論如何，低濃度阿託品上市增加了近視防控產品的市場競爭，對醫生和患者而言多了選擇，對角膜塑形鏡廠家而言不會是利好消息。
Q5：興齊眼藥的估值
這是見仁見智的問題，筆者顯然也沒有清晰的結論，但有一點是相對確定的，公司在未來兩年內很難有業績上的表現。
興齊的主要品種，除了低濃度阿託品，還有年內獲批的環孢素滴眼液，以及產品線十餘項研發代號。環孢素可作為重度乾眼症的治療方案，海外雖為重磅炸彈，國內原研沒有上市，興齊國內學術推廣的工作量大。兩年內貢獻業績也比較難。況且眼科製劑的特點，海外大品種未必是國內大品種，青光眼藥物就是典型案例，患者滲透率和依從性實在太低。
低濃度阿託品，如果以院內製劑的形式銷售，僅覆蓋當地患者。考慮網際網路醫院銷售模式，草根調研需要上傳醫生處方，涉及超適應症用藥和院內製劑院外使用雙重灰色地帶，放量難度較大。兩年後產品獲得國家局批准，考慮放量爬坡周期，且後來者虎視眈眈，五年後做到10萬人份銷售，4億空間，貢獻1-2億利潤是可以實現的。
考慮到產品生命周期和行業競爭格局，沒有品牌效應的藥品很難獲得溢價。如果以80億作為天花板，興齊獲得20%的市場份額，16億的銷售峰值，4億的淨利潤，按照OTC產品15 PE估值，60億市值也是可以期待，不過時間周期會以十年以上為維度。
15億的興齊，殼價值的基礎上，附加了兩個潛在大品種的期權，兩年內無法證偽的預期。隨著時間點的臨近，預期成為明牌。與其他故事不同，阿託品的故事有基本面支撐，但基本面如何演繹，也是未知數。15億的興齊，流動性限制了故事容納的資金體量，所以也只能通過八天七漲停的形式收集籌碼，才能充分激活市場對未來故事的預期。
殘暴的歡愉，終將以殘暴結束。