作者|端木 編輯|慕容
跟誰學財報顯示，2020年Q2，公司營收16.503億元，同比增長367%，連續7個季度收入規模同比翻4.5倍以上；淨利潤（Non-GAAP）7271萬元，同比增長133%，連續9個季度實現規模化盈利，是在線教育企業中唯一保持9季度盈利的企業，也是在線大班課領域唯一盈利的企業。
今年8月7日，跟誰學股價達到141.78美元/股的歷史高點，市值一度突破300億美元，超過新東方，在K12領域僅次於好未來，位於行業第二。
而今年1月，其股價只有約20美元/股，相比141.78美元/股的高點，7個多月時間累計漲幅達548%。
跟誰學今年初至8月初股價走勢圖
跟誰學這家公司成立於2014年，2019年6月在紐交所上市。經過今年Q3調整後，目前旗下業務分成三大產品：專注K12在線教育的「高途課堂」、專注成人業務的「跟誰學」、專注3-8歲少兒教育的「小早啟蒙」。
這家網際網路教育企業，曾猶如一匹「黑馬」，一騎絕塵，創造了行業「神話」。
但在做空機構眼裡，跟誰學的財務數據漂亮得不像實力派。
自今年2月起的連續半年時間裡，跟誰學先後遭到灰熊、渾水、香櫞資本、天蠍創投等四家做空機構十餘次做空，被指財務造假。
11月20日，跟誰學發布Q3財報，業績大變臉，迎來了上市後的首個虧損。
財報顯示，由於在市場營銷活動方面的大力投入，公司三季度淨虧損高達9.325億元。報告期內，跟誰學的銷售費用達到20.558億元，相比去年同期的3.304億元同比暴增522.22%。
「銷售費用的擴大主要源自市場推廣費用、銷售及營銷人員的薪酬增加等。」跟誰學在財報中稱。
財報發布後，跟誰學股價一度大跌超過22%。而從10月20日的首次財務預警導致股價下跌至今，跟誰學的市值已經蒸發超過三成。
由盈利轉為巨虧，但燒錢大戰依然「藥不能停」。跟誰學走下神壇。
跟誰學過去的成功被歸結為兩大「秘笈」：名師直播大班課和私域運營，前者降低了企業教學運營成本，後者為公司大大節省了獲客成本。
那麼，這套秘笈究竟是如何奏效的，現在它為什麼不能支撐增長神話了？究竟誰在用跟誰學？下步跟誰學要實現持續增長和盈利，究竟又該跟誰學？
帶著諸多好奇，我們訪談了跟誰學的多位用戶、員工，在線教育投資人、分析師，體驗了它的多門課程，並在其用戶微信群、QQ群潛水月餘，試圖尋找一些答案。
主打「名師光環」、下沉市場
距離試聽課開始還有半小時，陳琳所在的微信群就炸開了。
「上課倒計時30分鐘，各位寶貝、寶媽、寶爸好，調整心情，準備紙筆，咱們的課前直播即將在10分鐘後開始。」
自稱輔導老師的群主，開啟了課前循環提醒模式。他一邊發送直播連結，一邊跟大家強調親子共聽效果>1+1。
這是跟誰學旗下K12在線教育品牌「高途課堂」建立的試聽用戶微信群，主要面向小學一年級學生和家長。陳琳是在開課前一天預約試聽、掃碼入群的，群裡也有家長是經人推薦入群的。
這個群裡，多數時候只有群主發言，以及少數不明身份的用戶向群裡丟學習資料，鮮有家長談論孩子的情況。
「親愛的同學，我們的一年級期中數學+語文特訓課第1講已經開始啦！輔導老師XXX提醒您儘快上課哦，點擊連結即可觀看直播，如不能上課請及時和XXX輔導老師請假。」
這是開課前20分鐘，陳琳收到的來自高途課堂的手機簡訊提醒。在此後的幾天時間裡，她每天差不多的時間都會收到開課提醒簡訊，多的時候達3-4次。
正式上課前，輔導老師先開啟直播，播放著時下流行的「抖音神曲」，等待學生和家長們進入課堂。他穿著綠色襯衫、頭戴耳機，是一個略帶口音的年輕小夥。
「我是大家的輔導老師XXX，從事過導演行業3年、教育行業5年，我管理過的學生超過10萬，老師還熟知各科目版本教材、考點，在這個行業非常專業。」
輔導老師不僅強調了自己豐富的工作和教育管理經驗，還向試聽課的學生和家長們撒播了一個「學霸夢」——「每個孩子都是超級學霸的種子，就看你怎麼去挖掘。」
除了介紹自己，輔導老師還在開課前重點介紹了主講老師——「擁有7年從師經驗、17年從教經驗，熟知教育學、心理學；還有5年公立學校教學經驗，教的是中關村三小，北京市重點小學。」
聽到這些內容，留言區已經陸續有家長開始點讚。
結束課程預熱，晚上7點整，直播畫面就從輔導老師切換到了主講老師。
整堂課時長2小時，共分為幾個部分：老師自我介紹+課程教學1小時，課程售賣1小時。主講老師花了大約13分鐘做自我介紹，與學生和家長互動調動氣氛。
「跟著XXX老師學數學，成為學霸不是夢。」
為什麼可以成為學霸？
因為老師畢業的學校是首都師範大學初等教育學院，老師是首師大第一屆為小學培養的高端人才，也是國家定向培養的委培生。
老師還曾任教於北京中關村三小，這個學校不僅地理位置核心、周邊環境優美、硬體設施高級，關鍵是還培養出了很多優秀的學生。
「中關村你們聽說過嗎？它是中國的矽谷，聚集了很多學歷高、智商高的人」。
「老師帶出的孩子很多都去了旁邊的人大附中，這是中國的超級中學，他們的北大、清華錄取率居全國之首。」
實際上，大造名師光環，老師變銷售，話術和表情極具煽動性，不僅是一門試聽課如此，在跟誰學的其他試聽課中，老師都以類似的風格存在。
這樣的風格卻在一些用戶中很奏效。
某縣城的一位高中老師在抖音上看到了跟誰學的推廣，試聽課之後，他感嘆「確實不錯」，「主講老師很年輕、長得很帥」，「網絡語言很適合這個年紀的學生」。
廣西柳州的一位媽媽說，孩子在讀小學，平時「作文很差」，在高途課堂學習閱讀與作文十多次課後，「寫作思路清晰了很多」。她和老公都沒有時間管孩子，孩子原來基礎那麼差，能變成現在的樣子她「很滿意」。這位媽媽沒有透露自己的職業，她經常在朋友圈轉發養生內容和保險信息。
在高途課堂一個在讀學生&家長的微信群裡，從微信號備註的地址看，他們大多來自低線城市——青海海西、山東威海、湖南郴州等地，北京、上海等一線城市佔少數。
跟誰學的用戶大多來自「下沉」市場。在2019年三季度財報發布後的電話會上，跟誰學CFO沈楠也曾透露，平臺有一半新學員來自三、四線及以下城市。
一個月前，山東農村的一位媽媽成為了周圍第一個在高途課堂買網課的家長。雖然覺得價格貴——55課時（共15次課）2398元，她還是咬牙下單了。畢竟，當地可選的線下教育機構不多，自己每天下班晚，沒時間輔導，且現在的輔導難度也提高了。
「孩子很願意上XXX老師的數學課」。她說，目前總體感覺「效果甚微」，但她決定堅持要把課上下去。
多位家長都反饋跟誰學「價格貴」，但他們還是買了單。也許在他們的認知裡，名師是效果的保證，高價是名師的標配。
跟誰學的價格到底什麼水平？
以陳琳參加的試聽課為例，主講老師推薦的《一年級數學綜合能力校優班》寒春課程，總共22次課共44課時，直播間優惠100元後，到手價2498元，當日前19位報名的學生還可以享受額外贈送。按此計算，該課程單價為113.55元/次、56.77元/課時。
《晚點LatePost》曾在一篇報導中統計、對比過跟誰學（包括高途）與同行的課程價格，結論是跟誰學名師課價格在同行中處於領先位置。
通常情況下，跟誰學「雙師在線直播大班課」一個大班平均學生數可達1700人，每班配備一名主講名師；而在日常管理時，這1700名學生又會被分成多個小班，每班學生數大概在100-300人，每班配一位輔導老師，負責課後的答疑、輔導等工作。
跟誰學聲稱，其與Top級名師不存在僱傭關係，不需要支付工資，而是按照協議約定比例進行學費分成。2018年和2019年，Top 10名師分別為跟誰學貢獻了高達46.6%和36.3%的淨收入。
更高的課時費、更多的學生數、更低的教學成本，這是跟誰學「既能增長快，又能賺到錢」的邏輯。
而教學和獲客是在線教育企業兩大成本。在獲客邏輯上，吃到微信紅利、大搞私域運營是跟誰學另一個低成本武器。
機器人運營、私域裂變拉新
在財報和高管對外發言中，遠低於同行的獲客成本和高ROI投放策略向來被津津樂道。
跟誰學CFO沈楠在一次雪球訪談中稱，2019年前九個月，跟誰學加權平均獲客成本545元；2019年Q4，每正價課人次的獲客成本約為400元，這使得2019全年加權平均獲客成本降低至470元左右。
470元這個數字遠低於同期同行約1000元的獲客成本。需要補充的是，跟誰學的獲客成本計算公式是Non-GAAP規則下銷售費用/正價課付費總人次（同行的公式是銷售費用/正價課新增人次），正價課的定義是客單價>99元。
跟誰學遠低於同行的獲客成本是如何實現的？
目前，跟誰學在全國13個城市設有運營中心，部門包括運營、培訓、技術等，運營團隊仍在大規模擴招。
運營中心人數最多的是輔導老師崗。因為人才缺口大，現階段公司在招聘上甚至相對放低了要求。
部分運營崗和輔導老師崗工作強度大，都有拉新或銷售KPI，他們通常在下午1點上班，晚上12點下班。
對於社群運營崗，公司主要考核拉新、向免費課和小班課的轉化；輔導老師崗主要考核續班率等。
王強大學畢業就加入了跟誰學，成為運營團隊的一員。雖然工作很忙、很累，他仍然對這裡表現出了極強的認同感。他認為，跟誰學最為外界稱道的，就是公司自主研發的流量運營工具了。
這套工具在公司成立初期做O2O模式時就被開發出來，最初是賣給平臺上的教育機構，幫助他們獲客；隨著公司業務轉型，就變成自用了。
藉助這套工具，跟誰學形成了一套獨特的微信、QQ私域營銷和運營模式。
前期通過QQ、微信社交裂變和廣告營銷等方式，在外部流量池獲取用戶，引導用戶關注公司旗下的公眾號、下載App，進入微信或QQ群。
一旦用戶進入其私域流量池，機器人即會定向發送消息，做進一步轉化。無論微信群和QQ群，他們都有一個共同特點，就是提示入群用戶添加老師聯繫方式，免費獲得學習資料。
微信群（左）和QQ群（右）對比
值得一提的是，在QQ群中，機器人管理員會要求入群成員另外邀請5人入群，才可以永久留群學習。
以跟誰學一個名為「數學重難大題解題思路訓練X營」QQ群為例，10月29日，這個群成員規模為430人；截至11月25日，不到一個月時間，該群人數已經達1551人，翻了近兩倍。
實際上，最終即便不按要求拉新人入群，管理員也不會踢人；該QQ群一直處於「全員禁言」狀態，只有管理員晝夜不停地在群裡發送免費學習資料，並對完成5名和10名拉新任務的成員給予額外學科資料獎勵。
無論在微信群還是QQ群，如果用戶沒有下單，群主或輔導老師仍然不會放棄，他們會鍥而不捨地繼續發送各種學習資料、試聽課程或付費課程連結。相比廣告轟炸和電話直銷的在線教育機構，跟誰學的運營靜悄悄。
「我們這套工具在市面上應該是最牛的。」談及這套自研機器運營工具，王強表現的頗為自豪，他認為這應該是目前行業最全、最穩定的工具，能適應各個場景，包括獲取用戶、群發消息、分析需求，可以幫助實現規模化運營。
這套工具成為跟誰學低價獲客的武器。即使到了今年一季度，其獲客成本漲到978元，仍低於行業平均水平。
截至今年三季度，付費課程註冊人數已經達到359.6萬人，同比增長229.6%；其中，在線K12付費課程註冊人數為329.0萬人，同比增長245.2%。
但跟誰學這套社群運營模式成為做空機構質疑的一個「靶點」。
今年5月，渾水發布跟誰學的做空報告，其中指出，在他們分析的54065個用戶中，至少有73.2%的用戶是機器人，至少有70%甚至80%以上的收入是造假的。
對於被指數據造假，跟誰學矢口否認。公司CFO沈楠稱，渾水這份做空報告數據來源混亂，充滿了對公司業務的無知，對此表示譴責。
但一些耐人尋味的現象的確在跟誰學用戶群內上演。
陳琳所在的微信群中，兩個不同ID用戶曬出的付款截圖一模一樣。但若嘗試與群內多位聲稱付款成功的家長聯繫時，基本無人通過好友申請。
即便是在在讀學生的家長群裡，如果以同班學生家長身份請求添加好友，依然只有極少數家長通過申請。
在某高三課程試聽群內，發生了另一件有意思的事。在回答群裡家長的諮詢時，輔導老師@的對象無法通過群搜索找到。當群中有人對此提出質疑時，群內出現了兩個更名的用戶，對應了上述兩個名字。
一個在讀學生家長群裡，一位日常回應群主較活躍的學生，在群內發出的兩次作業字跡明顯不是出自同一人。
某學生向老師遞交課堂筆記
語文筆記（左）和英語筆記（右）字跡對比
不過，研究在線教育的券商分析師梁靜表示，「刷量這個事情，電商會刷單，娛樂秀場主播也會刷單，可以把它理解成一種市場營銷的成分」。
刷量不一定等於財務造假。梁靜認為，即便跟誰學存在財務造假，也並不覺得它的造假比例會很高，畢竟它把信息不對稱用到了極致。
跟誰學是否存在財務造假呢？目前公司依然是否認的。跟誰學在Q3財報中披露，截至目前，針對多份做空報告進行的內部獨立調查，未發現已經發布的財務報告中有任何重大問題。
美東時間11月20日晚，渾水創始人卡森·布洛克（Carson Block）接受媒體採訪時稱，他們依然持有跟誰學的空倉，但他坦承，跟誰學的確是一個讓人撓頭的做空標的。
增長秘笈為何失靈？
隨著微信流量紅利見頂，私域社群這個「獨門秘笈」似乎不太好用了，裂變拉新速度開始放緩。
再加上2019年微信《關於利誘分享朋友圈打卡的處理公告》、《關於打擊「微信營銷」外掛的公告》等政策出臺，基於微信平臺的私域運營變得困難了。
這意味著，跟誰學要用原來的方式提高在低線市場的滲透率，難度加大了。
而在高線城市，那裡家長相比之下更加挑剔，他們總希望在教育效果、平臺影響力和實力、價格等多個緯度綜合比較和篩選；他們擁有更好的支付能力，同時也具備更好的辨別能力。
跟誰學所謂的名師光環和營銷、售賣方式未必受高線用戶認可，甚至會讓一些家長感到不適。有家長就跟誰學發出這樣的疑問：電視編導專業畢業，從導演轉型而來的輔導老師如何能「熟知全國各科目版本教材、考點」？一個做過兩年用戶增長和品牌公關工作的人，憑什麼能做好小學數學的主講老師？
跟誰學某主講老師，圖片來源：脈脈認證用戶主頁
實際上，在跟誰學聚焦私域運營的時候，其它教育平臺早就大手筆燒錢，開啟了營銷大戰，拼勁全力搶用戶。
內外交困下，跟誰學不得不加大營銷投入，加入了今年「暑期檔」的燒錢大戰。
跟誰學首戰選擇了電視綜藝。在暑期檔播出的《極限挑戰》第六季中可以看到，嘉賓遇到難題可以向高途課堂連線求助，這就在很大程度上露出品牌，加強了用戶心智。此外，跟誰學還獨家冠名了愛奇藝自製綜藝《親愛的小課桌》。
跟誰學財報顯示，其第二季度在《極限挑戰》第六季、《親愛的小課桌》兩檔綜藝節目的投放費用為3500萬元。
這兩部綜藝節目並不是新節目，也不具備突出的吸睛效果。但在跟誰學CFO沈楠看來，「確實提供了一個穩定的觀眾群，而且年輕一代的父母比較容易接受這種品牌化的推廣方式。」
如果說前兩個綜藝還停留在低調試水階段，今年8月，跟誰學則高調開啟了綜藝營銷之路。
8月21日，中國勵志音樂選秀節目《中國好聲音》正式官宣「高途課堂」成為其第九季合作夥伴及《中國好聲音》第九季官方指定中小學在線教育品牌。
錢越燒越多，成效卻沒有跟上燒錢的速度。
10月底，投行瑞信下調跟誰學評級至弱於大盤，並指出，跟誰學今年加大了抖音、微信等常用廣告渠道的流量獲取力度，使得市場營銷費用同比大幅增長（瑞信預計增長512%）。但與在此前暑期促銷中積累豐富經驗的其它在線教育公司相比，跟誰學並不擅長利用這些渠道。
「跟誰學在暑期促銷中犯下錯誤，公司錯誤地將重點放在了正常價格的夏季項目上，這導致公司夏季促銷中獲得較低的轉化率。」瑞信預計，跟誰學今年四季度的展望將不可避免的受到疲弱的暑期轉化影響。
而就在跟誰學剛剛披露的三季度財報中，其所交出的成績也不容樂觀。
2020年三季度，跟誰學經營費用漲至24.54億元，同比大漲497.08%；主要是由於擴大用戶基礎和提升品牌的營銷費用增加，以及銷售和營銷人員薪酬的增加，從上年同期的3.30億元增加到了20.56億元。由於在市場營銷活動方面的大力投入，公司三季度淨虧損高達9.325億元。
隨著加大營銷投入，跟誰學獲客成本在快速增加。據新浪財經，按照跟誰學的公式（銷售費用/正價課付費總人次）計算，其獲客成本已由2019年前三季度的549多元/人增加至2020年前三季度的1117元/人。
2019年一季度以來跟誰學獲客成本（圖片來源：廣證恒生、財報數據統計）
同時，跟誰學的營收和付費用戶增速則出現下滑趨勢。
2020年Q3，跟誰學營收環比增長19%，K12課程營收環比增長27%。而2019年Q3環比2019年Q2的數據，跟誰學營收和K12課程營收增速分別是57%、70%。跟誰學主要營收來源K12學生的付費課程數而言，2020年Q3相比Q2也出現了下滑。
跟誰學K12付費課程數變化趨勢（圖片來源：在線edu指南匯）
對於「燒錢」，跟誰學CFO沈楠在11月25日的一次直播對話中稱，「即便是虧損，從虧損額來看，我們依然是行業最優的公司。」
跟誰學運營人員王強透露，「預計明年，平均每天可能花費千萬元做市場推廣，全年營銷投放預算至少在100億元。」
繼續燒錢做推廣，不只是跟誰學需要這樣，這是整個行業的現狀。
在分析師梁靜看來，在線教育企業砸錢是必然的，因為在線教育產品很難差異化，這就很難做出獨特性和客戶粘性，需要砸錢做品牌、做用戶心智。
但現階段營銷差異也在減小。梁靜認為，在下一步的比拼中，營銷可能也不是最關鍵的，因為各家的獲客成本都是同質的，除非能找到新的獲客渠道，更需要比拼的是運營、教研等。
跟誰學創始人、董事長兼CEO陳向東今年5月對媒體表示，未來整個行業的獲客成本是趨同的，最終比拼的是轉化率。
換句話說，在線教育行業在經歷了前期的野蠻生長、燒錢大戰、市場爭奪後，終究要回歸到教育本身，用品質換轉化率和續費率。
一位行業投資人認為，教育的本質決定了無論哪種教育形態，都不能簡單用流量、轉化率、客單價這些指標計算得失，如何真正提升教育水平、建立平臺與用戶之間的信任關係，才是企業需要解決的問題。
特別是在疫情之後，市場對在線直播授課提出了更高的要求，今年底的期末成績也成為家長們檢驗在線課效果的關鍵節點。
業內有一個說法是，教培行業中存在「三年半效應」，即許多教培公司在最初三年半裡，發展迅速、風生水起，但過了這一時間節點後，步伐就開始明顯放緩。
跟誰學成立6年，轉型做面向C端在線教育大約三年，借過私域流量紅利的東風快速發展，如今節奏也慢了下來。
走下神壇的跟誰學，要跨過「三年半效應」，實現新的營收和盈利增長，可能需要先搞明白下步究竟要跟誰學。
（文中陳琳、梁靜、李麗、王強均為化名）