《投資者網》吳微
近日，主要做速凍面米製品的千味央廚提交了招股書，擬登陸中小板。根植河南，2012年從鄭州思念獨立，2016年完成股份制改革，千味央廚的崛起頗為迅速。千味央廚因其主打的速凍油條已成為肯德基母公司百勝（中國）的重要供應商，2017年-2019年間肯德基也為千味央廚貢獻了30%左右的收入。
與向肯德基這樣的大客戶直銷不同，千味央廚的經銷商渠道建設卻存在短板。在2017年-2019年，千味央廚的經銷商數量波動不定，雖然在2018年、2019年新增了大量經銷商，但截至2019年末，千味央廚的經銷商數量仍未回到2017年初的水平。
此外，英才街廠區因產權問題的搬遷無疑會影響千味央廚2020年來的收入，而新鄉產區的建設又佔用了千味央廚的現金流，使得其流動性吃緊，增加了財務成本。未披露的子公司的股權出質也增加了千味央廚的信用與信披風險。
一邊新建廠區，一邊搬遷產能，同時還要開發經銷商渠道。在產能與渠道均未建設穩定時，千味央廚的IPO前景如何？
實控人非董事會成員
資料顯示，千味央廚的實際控制人是思念水餃的創始人李偉，其前身千味有限在2012年由鄭州思念出資設立。2016年，千味央廚整體變更為股份制公司。2018年千味央廚還因千味央廚這個商標註冊糾紛與國家工商行政管理總局商標評審委員會發生多次訴訟，最終在二審中獲勝，千味央廚也因此延續至今。
由鄭州思念出資設立，千味央廚卻在致力去思念化。2017年9月思念水餃與千味央廚的創始人李偉及思念集團的總裁王鵬籤署了《股權轉讓協議》，李偉以5006.48萬元的價格受讓千味央廚大股東共青城城之集20%的出資。同時，李偉將持有的思念食品的股權轉讓給思念食品的管理層，李偉從思念食品退出，在此之前李偉控制了思念食品70.43%的股權。
中國食品產業分析師朱丹蓬表示：千味央廚主要在做B端，其業務模式具有前瞻性，李偉將千味央廚獨立上市而不與思念食品一起上市，是要與傳統C端模式進行割裂。
其實李偉已是資本市場的老手，此前李偉就將思念食品進行了資本化。李偉時期的思念食品曾在2006年8月登陸新加坡交易所，後於2012年完成私有化。李偉當時對此解釋說，「市場交投清淡，流動性差，再融資困難，上市成本高昂，沒有意義」。有媒體計算過，通過此次私有化，李偉及其一致行動人用5.33億元獲得了超過14億元的回報。
值得注意的是，雖然李偉是千味央廚的實際控制人，但在千味央廚的董事會中李偉卻未擔任任何職務。2019年兩會期間，作為代表的李偉還提案建議縮短中小民企上市審核周期。
經銷商渠道不穩定
做B端的千味央廚，其業務高度依賴百勝（中國）。資料顯示，2019年千味央廚與百勝（中國）旗下的必勝（上海）食品有限公司及其關聯方的交易額高達2.73億元，在當期總收入中的佔比達到30.72%。2017年-2019年，必勝（上海）及其關聯方的交易額在千味央廚總營收中的佔比均在30%左右。
與穩定的大客戶直銷業務不同，千味央廚針對中小客戶的經銷商渠道卻很不穩定。資料顯示，2017年初，千味央廚的經銷商數量是835家，而到了2019年末千味央廚的經銷商數量是748家，3年間千味央廚的經銷數量減少了87家，減少了約10%。值得注意的是，其經銷商數量從2017年初的835家經銷商到2017年底的521家經銷商，短短1年，千味央廚的經銷商就流失了488家。
經銷商渠道不穩定，千味央廚與經銷商之間的交易金額也普遍較小。2019年與千味央廚發生交易的748家經銷商中，其中的303家經銷是交易額在10萬以下，佔當期經銷商總數的40%左右，超過84.22%的經銷商與千味央廚的交易額低於100萬。
經銷商交易額較小加上經銷商渠道不穩定，使得千味央廚的回款也不規範。到2019年，千味央廚仍有1.12億元的收入來自於三方回款，在當期收入中的佔比為11.12%。三方回款因存在業績造假的可能，一直是證監會審核關注的焦點之一，2019年被否的揚瑞新材、生泰爾都與三方回款有關，涉及三方回款較多的企業，證監會也要求補充說明三方回款的合理性與必要性。
現金流緊張
除了銷售渠道不穩定外，千味央廚的產能也存在不確定性。今年2月千味央廚因經營獨立性和租賃資產產權瑕疵等問題，搬遷了英才街廠區，加之疫情影響，這無疑會對千味央廚2020年的營收產生不利影響。
此外，千味央廚還在河南省新鄉市平原示範區新建產能，截至2019年末，千味央廚的在建工程餘額為1.52億元，在當期淨資產中的佔比為30%。新建產能也使得千味央廚的流動性吃緊，2019年末，千味央廚的流動比為0.80，速動比為0.41，在千味央廚所在行業中處於較低水平。千味央廚的資產負債率也由2018年的30.79%上漲了近10個百分點，達到2019年的39.66%。企查查信息顯示，今年5月鄭州千味央廚還將新建的新鄉千味央廚的股權進行了質押，以獲取資金。
在大量新建產能的同時，千味央廚的產能利用率與產銷率卻有所下滑。2017年千味央廚的產能利用率是87.37%，到了2019年，在產能提升後，千味央廚的產能利用率下降到了81.29%，千味央廚的產銷率也由2017年的98.14%下降到2019年的94.98%。其實，除了千味央廚目前正在建設的新鄉市廠區外，此次IPO，千味央廚還擬募集3.77億元資金用於建設新鄉千味央廚食品有限公司食品加工建設項目（三期）。
產能利用率下降、產銷率下滑，經銷商渠道不穩定，千味央廚如何消化現有產能與新建產能將是個難題。（思維財經出品）